第九章 货币政策.pdf

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1、第九章第九章货币政策货币政策 教学目标：教学目标： 1 1、掌握货币政策的最终目标以及目标之间的统一和矛、掌握货币政策的最终目标以及目标之间的统一和矛 盾关系；盾关系； 2 2、了解货币政策中介目标的选择标准，掌握货币政策、了解货币政策中介目标的选择标准，掌握货币政策 的操作指标和中间目标；的操作指标和中间目标； 3 3、掌握货币政策工具的种类及特点；、掌握货币政策工具的种类及特点； 4 4、掌握不同学派的货币政策传导机制的主要观点及特、掌握不同学派的货币政策传导机制的主要观点及特 点。点。 结构 一、货币政策目标一、货币政策目标 （一）货币政策的最终目标（一）货币政策的最终目标 （二）货币政

2、策的中介目标（二）货币政策的中介目标 二、货币政策工具二、货币政策工具 三、货币政策传导机制三、货币政策传导机制 四、货币政策效果的影响因素四、货币政策效果的影响因素 一、货币政策目标一、货币政策目标 （一）货币政策最终目标（一）货币政策最终目标 所谓货币政策所谓货币政策：是指中央银行为实现既定的经济目标运用各种工：是指中央银行为实现既定的经济目标运用各种工 具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和 1.1.最终目标体系最终目标体系： A.A.物价稳定：物价稳定：指社会一般物价水平在一定时期内大体保持稳定，不发指社会一般物

3、价水平在一定时期内大体保持稳定，不发 生明显的波动生明显的波动 B.B.充分就业：充分就业：指有劳动能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件指有劳动能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件 下找到适当的工作，此时劳动力市场处于均衡状态下找到适当的工作，此时劳动力市场处于均衡状态。通常用。通常用失业率反失业率反 映充分就业状况映充分就业状况，一般来说，中央银行把充分就业目标定于失业率不，一般来说，中央银行把充分就业目标定于失业率不 超过超过4%4%为宜。为宜。 注意：充分就业并非人人都有工作。注意：充分就业并非人人都有工作。充分就业与自然失业的存在充分就业与自然失业的存在 并不矛盾，实现了充分就

4、业时的失业率称为并不矛盾，实现了充分就业时的失业率称为自然失业率自然失业率，当失业，当失业 率等于自然失业率时就实现了充分就业。率等于自然失业率时就实现了充分就业。 另外，还有两种失业情况也不包括在充分就业目标中：摩擦性失另外，还有两种失业情况也不包括在充分就业目标中：摩擦性失 业和自愿失业经济增长，国际收支平衡业和自愿失业经济增长，国际收支平衡 C.C.经济增长：经济增长：指经济在一个较长时期内始终处于稳定增长指经济在一个较长时期内始终处于稳定增长 状态中。经济增长的核算通常是国内生产总值（状态中。经济增长的核算通常是国内生产总值（GDPGDP）、国）、国 民生产总值（民生产总值（GNPGN

5、P）等统计数据，）等统计数据，经济增长的目的是增强国经济增长的目的是增强国 家实力，提高人民生活水平。家实力，提高人民生活水平。通常认为人均通常认为人均GDPGDP大于大于5%5%的经的经 济增长率是可接受的。济增长率是可接受的。 D.D.国际收支平衡：国际收支平衡：是一个国家同世界其他国家之间经济关是一个国家同世界其他国家之间经济关 系的反映。国际收支平衡，系的反映。国际收支平衡，是指一国对其他国家的全部货是指一国对其他国家的全部货 币收入和货币支出持平，略有顺差或略有逆差币收入和货币支出持平，略有顺差或略有逆差。 对于开放条件下的宏观经济而言，国际收支平衡也成为一对于开放条件下的宏观经济而

6、言，国际收支平衡也成为一 国货币政策目标之一。国货币政策目标之一。 中国人民银行法中国人民银行法第三条：“货币政策目标是保持货币第三条：“货币政策目标是保持货币 币值的稳定币值的稳定,并以此促进经济增长并以此促进经济增长。” 补：克强指数 克强指数克强指数(Li (Li keqiangkeqiang index)index)的概念最早由英国的概念最早由英国经济学经济学 人人杂志在杂志在20102010年年1212月月提出，选取李克强在辽宁省委书记提出，选取李克强在辽宁省委书记 任上观察当地实体经济时追踪的三个指标任上观察当地实体经济时追踪的三个指标全省铁路货全省铁路货 运量、用电量和银行贷款。

7、运量、用电量和银行贷款。 经济学人经济学人杂志提出克强指数时，并没有明确给出计算杂志提出克强指数时，并没有明确给出计算 时所用的具体指标及参数。后来，花旗银行筛选出工业用时所用的具体指标及参数。后来，花旗银行筛选出工业用 电量、中长期贷款余额、铁路货运量，并以三者增速与电量、中长期贷款余额、铁路货运量，并以三者增速与 GDPGDP增速拟合模型的一个简单回归分析结果作为权重，得增速拟合模型的一个简单回归分析结果作为权重，得 出了一个认可度颇高的计算公式：出了一个认可度颇高的计算公式： 克强指数克强指数= =工业用电量增速工业用电量增速40%+40%+中长期贷款余额增速中长期贷款余额增速 35%+

8、35%+铁路货运量增速铁路货运量增速25%25%。 作用：用于评估中国作用：用于评估中国GDPGDP增长量的指标增长量的指标 （一）货币政策最终目标（一）货币政策最终目标 2.2.最终目标之间的相互关系最终目标之间的相互关系 （1 1）目标之间的统一关系）目标之间的统一关系 （1 1）经济增长是其他目标的物质基础）经济增长是其他目标的物质基础 （2 2）物价稳定是经济增长的前提）物价稳定是经济增长的前提 （3 3）充分就业与经济增长相互促进）充分就业与经济增长相互促进 （4 4）国际收支平衡有助于其他目标的实现）国际收支平衡有助于其他目标的实现 （2 2）诸目标之间的矛盾关系）诸目标之间的矛盾

9、关系 比较突出的一对矛盾：比较突出的一对矛盾：充分就业和物价稳定之间的矛盾与充分就业和物价稳定之间的矛盾与 冲突冲突 菲利普斯曲线菲利普斯曲线 英国经济学家英国经济学家菲利普斯菲利普斯（新西兰新西兰籍），研究了籍），研究了1861197518611975年年 英国的失业率和工资物价变动之间的关系，发现二者英国的失业率和工资物价变动之间的关系，发现二者存在着存在着 显著的显著的反向关系。 19601960年萨缪尔森与索洛在年萨缪尔森与索洛在反通货膨胀政策的分析反通货膨胀政策的分析一文中用通一文中用通 货膨胀率替换了货币工资增长率，货膨胀率替换了货币工资增长率，认为认为失业率与通货膨胀率失业率与通

10、货膨胀率之间之间 存在着反向关系，即存在着反向关系，即失业率高，则通货膨胀率低；失业率低，则失业率高，则通货膨胀率低；失业率低，则 通货膨胀率高，通货膨胀率高，并把这条曲线定义为菲利普斯曲线。并把这条曲线定义为菲利普斯曲线。 货 币 工 资 增 长 率 0 失业率 失业率较低时货币工失业率较低时货币工 资水平倾向于上升，资水平倾向于上升， 失业率较高时货币工失业率较高时货币工 资水平倾向于下降。资水平倾向于下降。 菲利普斯曲线的政策意义菲利普斯曲线的政策意义 菲利普斯曲线表示了失业率和通货膨胀率之间反向变动的关菲利普斯曲线表示了失业率和通货膨胀率之间反向变动的关 系。这为政策制定者提供了选择失

11、业率和通货膨胀率各种可系。这为政策制定者提供了选择失业率和通货膨胀率各种可 能组合的“菜单”：能组合的“菜单”： 为了降低通货膨胀率，去接受一个较高的失业率；为了降低通货膨胀率，去接受一个较高的失业率； 为了降低失业率，去接受一个较高的通货膨胀率。为了降低失业率，去接受一个较高的通货膨胀率。 u C B 比如：比如： 在在B B点，失业率过高。政府可以采取扩点，失业率过高。政府可以采取扩 张的经济政策，增加产出，减少失业张的经济政策，增加产出，减少失业 ；但以一定程度的物价上涨、通货膨；但以一定程度的物价上涨、通货膨 胀为代价。胀为代价。 在在C C点，通货膨胀率过高。政府可以采点，通货膨胀率

12、过高。政府可以采 取紧缩的经济政策，拉低物价水平；取紧缩的经济政策，拉低物价水平； 但以增加一定的失业为代价。但以增加一定的失业为代价。 （二）货币政策中介目标（二）货币政策中介目标 1.1.含义：含义：中介目标是处于货币政策工具和政策目标之间，具有测度中介目标是处于货币政策工具和政策目标之间，具有测度 货币政策效果、反映货币政策目标并货币政策效果、反映货币政策目标并传导传导政策意志作用的经济变量政策意志作用的经济变量 设置原因：设置原因： 一是货币政策作用机理具有滞后性和动态性，有必要借助于一些够较一是货币政策作用机理具有滞后性和动态性，有必要借助于一些够较 迅速反映经济状况变化的指标，作为

13、观察货币政策实施效果的信号；迅速反映经济状况变化的指标，作为观察货币政策实施效果的信号； 二是避免货币政策制定者的机会主义行为，需要为货币当局设定一个二是避免货币政策制定者的机会主义行为，需要为货币当局设定一个 名义锚（名义锚（nominal anchornominal anchor），以便社会公众观察和判断货币当局的言），以便社会公众观察和判断货币当局的言 行是否一致。行是否一致。设置货币政策中介目标就相当于设置货币政策的名义锚设置货币政策中介目标就相当于设置货币政策的名义锚 ，这会让货币政策不会因为短期的需要，而使得整体经济失去方向，这会让货币政策不会因为短期的需要，而使得整体经济失去方向

14、， 到处漂泊。到处漂泊。 2.2.作用：作用： 第一，反应货币政策的实施进度；第二，为中央银行提供一个追踪检第一，反应货币政策的实施进度；第二，为中央银行提供一个追踪检 测的指标；第三，便于中央银行随时调整货币政策的力度和方向测的指标；第三，便于中央银行随时调整货币政策的力度和方向 一、货币政策目标一、货币政策目标 中介目标在货币政策传导中的重要意义中介目标在货币政策传导中的重要意义 政策工具政策工具 法定存款准备率法定存款准备率 贴现政策贴现政策 公开市场业务公开市场业务 其它工具其它工具 基础货币基础货币 利率水平利率水平 银行准备金银行准备金 货币供应量货币供应量 经济增长经济增长 充分

15、就业充分就业 物价稳定物价稳定 国际收支平衡国际收支平衡 政策目标政策目标中介目标中介目标 （二）货币政策中介目标（二）货币政策中介目标 3.3.中介目标的选择标准中介目标的选择标准 可测性可测性可控性可控性相关性相关性 4.4.中介目标的分类中介目标的分类 近期目标，也称近期目标，也称“操作目标”“操作目标”：短期利率、短期利率、银行准备金、银行准备金、 基础货币基础货币 远期目标，或者远期目标，或者“中间目标”“中间目标”：长期利率、货币供应量、：长期利率、货币供应量、 汇率汇率 为什么？根据上面三个选择标准来判断为什么？根据上面三个选择标准来判断 下面重点介绍几个指标下面重点介绍几个指标

16、 中介目标选择：以货币供给量中介目标选择：以货币供给量 为例为例 货币供给量作为数量型指标：货币供给量作为数量型指标： 首先，首先， M0M0、M1M1、M2M2等指标都有很明确的定义，分别反等指标都有很明确的定义，分别反 映在中央银行、商业银行及其他金融机构的资产负债表映在中央银行、商业银行及其他金融机构的资产负债表 内，可以很方便地进行测算和分析，内，可以很方便地进行测算和分析，即具有可测性即具有可测性 其次，货币政策工具调节商业银行等各类金融机构的头其次，货币政策工具调节商业银行等各类金融机构的头 寸，商业银行业务量的变动导致社会信用规模变动，最寸，商业银行业务量的变动导致社会信用规模变

17、动，最 终导致货币量的变动。终导致货币量的变动。即符合可控性；即符合可控性； 最后，货币量的变动直接导致微观经济主体如企业和个最后，货币量的变动直接导致微观经济主体如企业和个 人收入的变动，社会投资量和消费量变动，最终达到预人收入的变动，社会投资量和消费量变动，最终达到预 定的政策目标。因此货币量又具有定的政策目标。因此货币量又具有相关性。相关性。 困境：货币量作为中介目标有效性的降低困境：货币量作为中介目标有效性的降低 货币供给量的可测性降低：货币供给量的可测性降低：2020世纪世纪9090年代以前，年代以前，M1M1是大是大 多数国家执行货币政策的主要依据。但是到了多数国家执行货币政策的主

18、要依据。但是到了9090年代以年代以 后，随着金融创新的迅猛发展，后，随着金融创新的迅猛发展，新型金融工具在金融市新型金融工具在金融市 场上大量涌现，模糊了货币的边界场上大量涌现，模糊了货币的边界，使得越来越多的国，使得越来越多的国 家将家将M1M1、M2M2，甚至，甚至M3M3作为货币政策的中介目标。作为货币政策的中介目标。 货币供给量的可控性降低货币供给量的可控性降低：经常发生目标值与实际值的：经常发生目标值与实际值的 偏离偏离 货币供给量的相关性降低：货币供给量的相关性降低：M2M2与与GDPGDP、CPICPI的波动时有不的波动时有不 同同 思考：思考：比较社会融资规模和广义货币供应量

19、与经济增长比较社会融资规模和广义货币供应量与经济增长 的相关性哪个强？的相关性哪个强？ 社会融资规模社会融资规模是全面反映金融与经济关系，以及金融对是全面反映金融与经济关系，以及金融对 实体经济资金支持的总量指标。实体经济资金支持的总量指标。是指一定时期内（每月是指一定时期内（每月 、每季或每年）实体经济从、每季或每年）实体经济从金融体系金融体系获得的全部资金总获得的全部资金总 额，是额，是增量概念增量概念。 这里的金融体系为整体金融的概念，从机构看，包括银这里的金融体系为整体金融的概念，从机构看，包括银 行、证券、保险等金融机构；从市场看，包括信贷市场行、证券、保险等金融机构；从市场看，包括

20、信贷市场 、债券市场、股票市场、保险市场等。、债券市场、股票市场、保险市场等。 具体看，社会融资规模具体看，社会融资规模主要包括人民币贷款、外币贷款主要包括人民币贷款、外币贷款 、委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票、企业、委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票、企业 债券、非金融企业境内股票融资、保险公司赔偿、投资债券、非金融企业境内股票融资、保险公司赔偿、投资 性房地产和其他金融工具融资性房地产和其他金融工具融资十项指十项指标。标。 2017年第三季度货币政策执行情况年第三季度货币政策执行情况 2017 2017 年年 9 9 月末，月末，广义货币供应量广义货币供应量 M2 M2 余

21、额同比增长余额同比增长 9.2%9.2%；人民币贷款余额同比增长人民币贷款余额同比增长 13.1%13.1%，比年初增加，比年初增加 11.211.2万亿元，同比多增万亿元，同比多增 9980 9980 亿元；亿元；社会融资规模存量同社会融资规模存量同 比增长比增长 13.0%13.0%，增速比上年同期高，增速比上年同期高 0.5 0.5 个百分点。个百分点。 经济形势：经济形势：第三季度，中国经济运行总体平稳，结构继续第三季度，中国经济运行总体平稳，结构继续 优化，新兴动能加快成长，质量效益提高，保持稳中向好优化，新兴动能加快成长，质量效益提高，保持稳中向好 态势。消费需求对经济增长的拉动作

22、用较为强劲，投资增态势。消费需求对经济增长的拉动作用较为强劲，投资增 长稳中略缓，结构优化，进出口较快增长。长稳中略缓，结构优化，进出口较快增长。 初步核算，初步核算，前三季度国内生产总值（前三季度国内生产总值（GDPGDP）为为 59.3 59.3 万亿万亿 元，按可比价格计算，元，按可比价格计算，同比增长同比增长 6.9%6.9%，其中第三季度同其中第三季度同 比增长比增长 6.8%6.8%；前三季度居民消费价格（前三季度居民消费价格（CPICPI）同比上涨）同比上涨 1.51.5，其中第三季度同比上涨其中第三季度同比上涨 1.6%1.6%；前三季度贸前三季度贸 易顺差为易顺差为 2033

23、1 20331 亿元人民币。亿元人民币。 中介目标选择：以利率为例中介目标选择：以利率为例 利率作为价格型指标：利率作为价格型指标： 实践中，经常操作的中介指标是短期利率，主要是银行同实践中，经常操作的中介指标是短期利率，主要是银行同 业拆借利率。业拆借利率。 利率的优点是：利率的优点是： 可控性强。中央银行可直接控制对金融机构融资的利可控性强。中央银行可直接控制对金融机构融资的利 率，而通过公开市场操作或再贴现政策，也能调节市场率，而通过公开市场操作或再贴现政策，也能调节市场 利率的走向。利率的走向。 可测性强。中央银行在任何时候都能观察到市场利率可测性强。中央银行在任何时候都能观察到市场利

24、率 的水平及结构。的水平及结构。 货币当局能够通过利率影响投资和消费支出，从而调货币当局能够通过利率影响投资和消费支出，从而调 节总需求。节总需求。 。 但是，但是，利率利率作为中介目标也有一定的作为中介目标也有一定的局限性。局限性。 首先，中央银行能够调控的是首先，中央银行能够调控的是名义利率名义利率而非实际利而非实际利 率，率，它说明不了借贷的实际成本。它说明不了借贷的实际成本。 其次，作为经济的其次，作为经济的内生变量，利率是顺周期波动的内生变量，利率是顺周期波动的 ，然而，作为政策变量，当经济过热时其应提高利，然而，作为政策变量，当经济过热时其应提高利 率以抑制需求，当经济疲软时应降低

25、利率以刺激需率以抑制需求，当经济疲软时应降低利率以刺激需 求。求。 结果，使政策效果和非政策效果混杂在一起，导致结果，使政策效果和非政策效果混杂在一起，导致 中央银行无法确定政策是否有效，容易造成错误的中央银行无法确定政策是否有效，容易造成错误的 判断判断 “泰勒规则泰勒规则”:以利率为中心、包以利率为中心、包 含多要素的混合体系含多要素的混合体系 美国经济学家泰勒美国经济学家泰勒19931993年得出一个结论是：在各种影响物价年得出一个结论是：在各种影响物价 水平的和经济增长的因素中，水平的和经济增长的因素中，真实利率真实利率是唯一能够与物价及是唯一能够与物价及 经济增长保持长期稳定相关关系

26、的变量，由此提出了“泰勒经济增长保持长期稳定相关关系的变量，由此提出了“泰勒 规则”，即规则”，即短期利率根据通货膨胀率和产出变化调整的准则短期利率根据通货膨胀率和产出变化调整的准则 ，成为美国中介目标指导。其主要内容可表述为，成为美国中介目标指导。其主要内容可表述为 式中，式中，i i表示央行能够控制的短期名义利率，表示央行能够控制的短期名义利率，i i* *表示长期均衡表示长期均衡 实际利率，实际利率，表示通货膨胀率，表示通货膨胀率，*表示央行目标通货膨胀率表示央行目标通货膨胀率 ，N N表示失业率，表示失业率，N*N*表示自然失业率。表示自然失业率。 如果用经济增长率缺口代替充分就业缺口

27、，则有：如果用经济增长率缺口代替充分就业缺口，则有： 这表明：短期利率随长期均衡实际利率、通胀缺口和产出缺这表明：短期利率随长期均衡实际利率、通胀缺口和产出缺 口的变动而调整口的变动而调整 )()( * NNii )()( * yyii 进一步，泰勒统计发现，短期名义利率对通货膨胀进一步，泰勒统计发现，短期名义利率对通货膨胀 缺口和产出缺口的敏感系数为都为缺口和产出缺口的敏感系数为都为0.50.5，于是有：，于是有： 意义意义 ：泰勒规则启发了货币政策的前瞻性，提高了泰勒规则启发了货币政策的前瞻性，提高了 货币政策的透明度，例如，货币政策的透明度，例如，该规则认为，该规则认为，当产出缺当产出缺

28、 口为正和通货膨胀缺口超过目标值时，应提高名义口为正和通货膨胀缺口超过目标值时，应提高名义 利利率。率。美国使用该规则调整联邦基金利率美国使用该规则调整联邦基金利率 例如：例如： )( 5.0)( 5.0 * yyii 泰勒规则的挑战 20152015年年1111月，月，美联储前主席耶伦提出美联储前主席耶伦提出反对泰勒规则反对泰勒规则的观的观 点，呼吁众议院不要通过要求用数学法则来指导货币政点，呼吁众议院不要通过要求用数学法则来指导货币政 策的议案，指责该议案将“严重损害美国经济”。策的议案，指责该议案将“严重损害美国经济”。 关于货币政策是否公式化的问题，美联储其实已经争论关于货币政策是否公

29、式化的问题，美联储其实已经争论 了好几年。了好几年。 泰勒和其他美联储官员站在一个阵营，他们认为公式化泰勒和其他美联储官员站在一个阵营，他们认为公式化 会令政策决议的过程更加透明和可预测，也会带来更好会令政策决议的过程更加透明和可预测，也会带来更好 的经济产出。的经济产出。 但是耶伦和其他的美联储官员站在另一阵营，他们认为但是耶伦和其他的美联储官员站在另一阵营，他们认为 如果美联储紧随泰勒规则，经济衰退会陷入更深的泥潭如果美联储紧随泰勒规则，经济衰退会陷入更深的泥潭 二、货币政策工具二、货币政策工具 货币政策工具是中央银行为达到货币政策目标而采取的手段。货币政策工具是中央银行为达到货币政策目标

30、而采取的手段。 （一）一般性工具（一）一般性工具 （二）非常规政策工具（二）非常规政策工具 （三）选择性工具（三）选择性工具 是针对某些特殊的信贷或某些特殊的经济领域而采用的货币政策工是针对某些特殊的信贷或某些特殊的经济领域而采用的货币政策工 具，其影响是局部性的，是结构调控工具，是一般性货币政策工具具，其影响是局部性的，是结构调控工具，是一般性货币政策工具 的必要补充。的必要补充。 选择性政策工具主要有消费者信用控制、证券市场信用控制、不动选择性政策工具主要有消费者信用控制、证券市场信用控制、不动 产信用控制、优惠利率等。产信用控制、优惠利率等。 （四）直接信用工具（四）直接信用工具 是指中

31、央银行依法对商业银行创造信用的业务进行直接干预而采取是指中央银行依法对商业银行创造信用的业务进行直接干预而采取 的各种措施，主要有信用配额、直接干预、流动性比率、利率限制的各种措施，主要有信用配额、直接干预、流动性比率、利率限制 等。等。 （五）间接信用控制：窗口指导和道义劝告（五）间接信用控制：窗口指导和道义劝告 （一）一般性货币政策工具（一）一般性货币政策工具 存款准备金制度存款准备金制度 1.1.定义：定义：是指中央银行调整商业银行法定准备金比率，借此影响商业是指中央银行调整商业银行法定准备金比率，借此影响商业 银行存款创造的能力，并进而影响货币供给量的政策工具银行存款创造的能力，并进而

32、影响货币供给量的政策工具 2.2.作用过程作用过程： 3.3.特点：特点： 首先首先, ,法定准备金率是法定准备金率是通过货币乘数来影响货币供给的，通过货币乘数来影响货币供给的，因此，即使因此，即使 法定准备率调整幅度很小，也会引起货币供应量的巨大波动。法定准备率调整幅度很小，也会引起货币供应量的巨大波动。 其次其次, ,即使法定准备率不变，它也在很大程度上限制了存款机构创造即使法定准备率不变，它也在很大程度上限制了存款机构创造 派生存款的能力。派生存款的能力。 最后最后, ,即使商业银行等存款机构由于种种原因持有超额准备金，法定即使商业银行等存款机构由于种种原因持有超额准备金，法定 准备率的

33、调整也会产生效果，准备率的调整也会产生效果，提高法定准备率将冻结一部分超额准备提高法定准备率将冻结一部分超额准备 金，而降低准备率则释放出一部分准备金，银行等存款机构的潜在贷金，而降低准备率则释放出一部分准备金，银行等存款机构的潜在贷 款能力将因此受到影响，社会信用规模也会发生相应的变化款能力将因此受到影响，社会信用规模也会发生相应的变化 YCIrMEr s , 市场利率法 贷款规模 YCIrMr s , 市场利率法 倍数货币乘数 4.4.评价：评价： 存款准备金制度的优点：存款准备金制度的优点： 第一，它对所有银行一视同仁，公平客观；第一，它对所有银行一视同仁，公平客观； 第二，它对货币供给

34、有着显著的影响第二，它对货币供给有着显著的影响 第三，更为直接的公告效应第三，更为直接的公告效应 存款准备金制度的局限性：存款准备金制度的局限性： 第一第一, ,效果过于强烈，不宜作为中央银行日常调控货币供给的工具。效果过于强烈，不宜作为中央银行日常调控货币供给的工具。 第二第二, ,法定准备率的调整有过于强烈的宣示效应，对公众的心理预期法定准备率的调整有过于强烈的宣示效应，对公众的心理预期 影响太大。影响太大。 第三第三, ,存款准备金对各类银行的影响不同，提高法定存款准备率对小存款准备金对各类银行的影响不同，提高法定存款准备率对小 银行的冲击远大于大银行，这显然不利于维持一个较为合理的金融

35、银行的冲击远大于大银行，这显然不利于维持一个较为合理的金融 机构体系。机构体系。 思考：我国存款准备金政策工具有何特点？为什么？思考：我国存款准备金政策工具有何特点？为什么？ （一）一般性货币政策工具（一）一般性货币政策工具 存款准备金制度存款准备金制度 1.1.定义：定义：是指中央银行调整再贴现率，借此影响商业银行贴现贷款是指中央银行调整再贴现率，借此影响商业银行贴现贷款 数量和基础货币，从而对货币供给量和利率水平产生影响的政策工数量和基础货币，从而对货币供给量和利率水平产生影响的政策工 具。具。 2.2.作用过程：作用过程： 3.3.特点：特点： 第一，它是通过影响商业银行的资金成本和超额

36、储备来影响商业银第一，它是通过影响商业银行的资金成本和超额储备来影响商业银 行的融资决策。行的融资决策。 第二，告示效应。再贴现率的变动，在一定程度上反映了中央银行第二，告示效应。再贴现率的变动，在一定程度上反映了中央银行 的政策意图。的政策意图。 4.4.局限性：局限性： 中央银行不具有完全的主动性。中央银行不具有完全的主动性。 再贴现率的高低有限度。再贴现率的高低有限度。 再贴现率是市场利率的重要参照，不易频繁调整再贴现率是市场利率的重要参照，不易频繁调整 （一）一般性货币政策工具（一）一般性货币政策工具 再贴现政策再贴现政策 YCIrMEr s , 市场利率贴现 贷款规模 1.1.定义：

37、定义： 公开市场业务是指中央银行通过在金融市场上买进或公开市场业务是指中央银行通过在金融市场上买进或 卖出有价证券（主要是政府债券），藉以改变商业银行的准备金卖出有价证券（主要是政府债券），藉以改变商业银行的准备金 ，从而实现其货币政策目标的一种政策工具。，从而实现其货币政策目标的一种政策工具。是央行最为得心应是央行最为得心应 手的工具。手的工具。 2.2.作用过程：作用过程： 公开买入导致基础货币投放；公开卖出导致货币回笼公开买入导致基础货币投放；公开卖出导致货币回笼 （一）一般性货币政策工具（一）一般性货币政策工具 公开市场操作公开市场操作 中央银行买进 （卖出）债券 基础货币增加 （减少

38、） 商业银行准备金 增加（减少） 商业银行信贷扩张 能力加强（减弱） 贷款增加 （减少） 市场货币供应量 增加（减少） 市场利率下降 （上升） 投资增加 （减少） 经济增长速度 加快（减缓） 3.3.公开市场操作的优点：公开市场操作的优点： 调控的直接性调控的直接性. .中央银行通过公开市场操作可以直接调控银行中央银行通过公开市场操作可以直接调控银行 系统的准备金总量，进而直接影响货币供应量；系统的准备金总量，进而直接影响货币供应量； 中央银行通过公开市场操作可以中央银行通过公开市场操作可以“主动出击”“主动出击”，避免了贴现，避免了贴现 政策的“被动等待”，以确保货币政策具有超前性；政策的“

39、被动等待”，以确保货币政策具有超前性； 通过公开市场操作，可以对货币供应量通过公开市场操作，可以对货币供应量进行微调，进行微调，从而避免从而避免 法定存款准备金政策的震动效应。法定存款准备金政策的震动效应。 灵活性强：灵活性强：中央银行可以在公开市场上进中央银行可以在公开市场上进行经常性及试探性行经常性及试探性 操作操作，也可以进行逆向操作，以灵活调节货币供应量。，也可以进行逆向操作，以灵活调节货币供应量。 4.4.公开市场操作的局限性公开市场操作的局限性 直接受到影响的是政府债券交易商直接受到影响的是政府债券交易商 其作用的先决条件是证券市场必须高度发达，并具有相当其作用的先决条件是证券市场

40、必须高度发达，并具有相当 的深度、广度和弹性等特征。同时，的深度、广度和弹性等特征。同时，中央银行必须拥有相当的中央银行必须拥有相当的 库存证券。库存证券。 小结小结 经济形势 政策工具 通货膨胀 （总需求总供给） 经济萧条 （总需求总供给） 存款准备金政策提高法定存款准备金比率降低法定存款准备金比率 再贴现政策提高再贴现率降低再贴现率 公开市场业务卖出证券，回笼基础货币买进证券，投放基础货币 （二）非常规货币政策工具（二）非常规货币政策工具 产生背景：产生背景： 20082008年全球金融危机使金融系统的传导机制受到破坏。为了年全球金融危机使金融系统的传导机制受到破坏。为了 应对金融危机，尽

41、管美联储将美国联邦基金利率降低到接近应对金融危机，尽管美联储将美国联邦基金利率降低到接近 于零的水平，但实际利率依然高企。于零的水平，但实际利率依然高企。传统货币政策不能修复传统货币政策不能修复 金融市场的信贷功能，金融市场的信贷功能，丧失刺激经济的能力。丧失刺激经济的能力。 为此，为此，美国等发达国家以及发展中国家相继启动了非常规货美国等发达国家以及发展中国家相继启动了非常规货 币政策工具，币政策工具，通过大规模资产购买等数量型操作方式，对通通过大规模资产购买等数量型操作方式，对通 货膨胀和失业率等货币政策最终目标进行直接干预。货膨胀和失业率等货币政策最终目标进行直接干预。 实践表明，这一系

42、列非常规货币政策缓解了金融市场恐慌，实践表明，这一系列非常规货币政策缓解了金融市场恐慌， 减轻了金融机构资产负债表收缩的压力，重塑了银行系统的减轻了金融机构资产负债表收缩的压力，重塑了银行系统的 信贷渠道，最终避免实体经济部门陷入衰退。信贷渠道，最终避免实体经济部门陷入衰退。 种类：种类：非常规货币政策工具可归纳为三类非常规货币政策工具可归纳为三类: :前瞻指引、扩大前瞻指引、扩大 中央银行资产负债表规模、改变中央银行资产负债表结构中央银行资产负债表规模、改变中央银行资产负债表结构。 （二）非常规货币政策工具（二）非常规货币政策工具 前瞻指引前瞻指引 定义：前瞻指引（定义：前瞻指引（forwa

43、rd guidanceforward guidance）政策，政策，是指中央银行是指中央银行 向公众发布关于未来货币政策取向的信息向公众发布关于未来货币政策取向的信息，通过提高货币政，通过提高货币政 策的前瞻性和有效性策的前瞻性和有效性引导经济平稳运行引导经济平稳运行，是，是中央银行沟通（中央银行沟通（ 见下页）见下页）的一种方式和手段，也是中央银行的一种方式和手段，也是中央银行管理预期管理预期的一种的一种 手段，手段，目的在于引导市场长期预期，实现预期协调和经济调目的在于引导市场长期预期，实现预期协调和经济调 控。控。 例如，例如，美联储在美联储在20082008年年1212月危机爆发不久提

44、出要“维持一段月危机爆发不久提出要“维持一段 时间的超低利率”，在时间的超低利率”，在20112011年和年和20122012年先后将低利率承诺时年先后将低利率承诺时 间延迟，在间延迟，在20122012年年1212月月1212日开始启用日开始启用6.5%6.5%的失业率门槛，直的失业率门槛，直 到到20142014年年3 3月中旬月中旬不再提起不再提起6.5%6.5%的失业率门槛，正式的失业率门槛，正式退出这一退出这一 指标。指标。 依据利率期限结构理论，央行维持低利率的时间越长，长期依据利率期限结构理论，央行维持低利率的时间越长，长期 利率与短期利率的相关性就越明显。并且，通过降低长期实利

45、率与短期利率的相关性就越明显。并且，通过降低长期实 际利率和降低企业、居民的融资成本，央行便可以达到促进际利率和降低企业、居民的融资成本，央行便可以达到促进 消费和刺激经济的目的。消费和刺激经济的目的。 补：“中央银行沟通”补：“中央银行沟通” “中央银行沟通”“中央银行沟通”是指央行通过口头或书面表述，向市是指央行通过口头或书面表述，向市 场传递其货币政策目标、未来货币政策路径、宏观经济场传递其货币政策目标、未来货币政策路径、宏观经济 前景、物价水平及金融形势的相关信息的过程，以此影前景、物价水平及金融形势的相关信息的过程，以此影 响投资者对市场的预期，进而影响投资者响投资者对市场的预期，进

46、而影响投资者行为。行为。 中央银行中央银行沟通作为沟通作为一种新型的货币政策工具，一种新型的货币政策工具，有利于央有利于央 行加强对预期的管理，是影响预期最直接和有效的行加强对预期的管理，是影响预期最直接和有效的手段手段 种类：种类： 1 1）开放式指引：开放式指引：是指央行在与公众进行沟通时，是指央行在与公众进行沟通时，并没有并没有 明确提示时间或条件明确提示时间或条件，只是对未来政策利率路径提供定性只是对未来政策利率路径提供定性 的描述，的描述，此类指引虽然灵活性较高，但同时信息含量较小此类指引虽然灵活性较高，但同时信息含量较小 2 2）时间指引：）时间指引：即即明确给出货币政策可能发生变

47、化的时间明确给出货币政策可能发生变化的时间 节点节点。其其优势优势是简单明了、易于理解，但不附带任何条件是简单明了、易于理解，但不附带任何条件 地承诺在固定日期前维持货币政策不变，这种做法明显存地承诺在固定日期前维持货币政策不变，这种做法明显存 在在风险风险 3 3）状态指引：）状态指引：即即明确指出可能引发货币政策变化的经济明确指出可能引发货币政策变化的经济 状态指标门槛。状态指标门槛。状态指引可以帮助公众理解央行的反应函状态指引可以帮助公众理解央行的反应函 数，在央行改变货币政策时，了解政策变动的潜在原因，数，在央行改变货币政策时，了解政策变动的潜在原因， 并对此前预期做出相应调整。因此，

48、状态指引最适合目前并对此前预期做出相应调整。因此，状态指引最适合目前 不确定性较高的经济形势。不确定性较高的经济形势。 例如：美例如：美联储的前瞻性指引完整地经历了这三个阶段联储的前瞻性指引完整地经历了这三个阶段 ，是一个不断提高前瞻性指引信息量和灵活度的过程，是一个不断提高前瞻性指引信息量和灵活度的过程 （1 1）从）从20082008年年1212月起的开放式指引月起的开放式指引（如，经济疲弱可能（如，经济疲弱可能 需要联邦基金利率在一段时间内维持较低水平）；需要联邦基金利率在一段时间内维持较低水平）； （2 2）到）到20112011年年8 8月起的基于时间的指引月起的基于时间的指引（0

49、0- -0.25%0.25%的联邦的联邦 基金利率将至少维持到基金利率将至少维持到 20132013 年中期）；年中期）； （3 3）到）到20122012年年1212月起的基于状态的指引月起的基于状态的指引（只要失业率保（只要失业率保 持在持在6.5 %6.5 % 以上，就会一直维持以上，就会一直维持0 0- -0.25%0.25%的超低利率水平的超低利率水平 ）。）。 （二）非常规货币政策工具（二）非常规货币政策工具 扩大中央银行资产负债表规模扩大中央银行资产负债表规模 扩大央行资产负债表规模属于非常规的数量型货币政策工具。扩大央行资产负债表规模属于非常规的数量型货币政策工具。 主要有量化宽松和扭曲操作两大种类。主要有量化宽松和扭曲操作两大种类。 1 1. .量化宽松政策量化宽松政策 量化宽松（量化宽松（quantitative easing，QE，），），是指是指央行通过央行通过购买购买 国债国债等政府债券等政府债券，增加基础，增加基础货币供给货币供给，向市场注入大量向市场注入