2022电子烟专题研究报告.pdf

《2022电子烟专题研究报告.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《2022电子烟专题研究报告.pdf（60页珍藏版）》请在得力文库 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、正 文 目 录 投 资 主 题.61他 山 之 石：电 子 烟 品 牌 IQOS在 全 球 快 速 崛 起 的 原 因 与 启 示.71.1 日 本 HNB兴 起 的 原 因：控 烟 背 景 下 监 管 宽 松 的 HNB是 卷 烟 最 佳 替 代 品.71.2 增 量 阶 段：崛 起 三 要 素：先 发 优 势、首 发 地 选 择、重 视 营 销.1 11.3 存 量 阶 段：可 持 续 竞 争 优 势 产 品 力、渠 道 力.151.4I Q 0S产 品 力 归 因：基 于 减 害，打 造 极 致 的“感 官 体 验”及“外 观 设 计”.202 菲 莫 国 际：拓 展 至 医 疗 保 健

2、 领 域，迎 接 雾 化 技 术“泛 应 用”时 代.252.1 研 发 生 态：五 大 研 发 模 块 构 筑“减 害”竞 争 力，支 撑 公 司 可 持 续 增 长.262.2 研 发 投 入：布 局 基 础 科 学 研 究，增 量 阶 段 新 型 烟 草 研 发 费 用 率 接 近 10%.302.3 迭 代 方 向：优 化 现 有 平 台，寻 找 超 越 尼 古 丁 的 健 康 医 疗 增 长 机 会.333 思 摩 尔 国 际：坚 持“同 芯 多 元 化”战 略，多 平 台 布 局 技 术 迭 代 空 间 大.373.1 研 发 生 态：十 大 研 究 院 兼 具 基 础 科 学 与

3、 应 用 研 究，具 备 可 持 续 创 新 能 力.383.2 研 发 投 入：研 发 费 用 率 预 扩 大 至 1 0%,有 望 复 制 菲 莫 国 际 的 成 功 路 径.413.3 迭 代 方 向：打 造 电 子 烟 雾 化 领 域 极 致“感 官 体 验”，率 先 多 平 台 布 局.434 雾 芯 科 技：专 注 于 雾 化 电 子 烟，计 划 逐 步 构 建 完 整 科 学 体 系.454.1 研 发 生 态：五 大 实 验 室 致 力 于 优 化 产 品“减 害 性”与“感 官 体 验”.464.2 研 发 投 入：研 发 费 用 率 中 枢 为 3.4%,计 划 建 立 多

4、 个 科 学 实 验 室.494.3 迭 代 方 向：丰 富 雾 化 产 品 矩 阵，提 升 防 漏 油 能 力 及 产 品 安 全 性.525 电 子 雾 化 市 场：预 计 全 球 雾 化 烟 市 场 稳 健 增 长，医 用、医 美 需 求 增 加.555.1 历 史 演 变：起 源 于 医 疗，随 技 术 进 步 应 用 场 景 拓 宽.555.2 发 展 趋 势：医 疗、美 容 领 域 应 用 加 速，市 场 空 间 广 阔.57风 险 提 不：.61图 表 目 录 图 表 1 日 本 对 于 HNB监 管 相 对 宽 松.7图 表 2 日 本 卷 烟 销 量 及 销 售 额 持 续

5、下 滑.8图 表 3 日 本 成 人 吸 烟 率 持 续 下 滑.8图 表 4 日 本 电 子 烟 行 业 历 史 沿 革.9图 表 5 日 本 担 保 烟 草 税 收 及 综 合 税 率 持 续 上 升.10图 表 6 日 本 卷 烟 价 格 持 续 提 升.10图 表 7 日 本 烟 草 税 收 总 量 下 滑 趋 势 边 际 改 善.10图 表 8 日 本 2015年 以 来 HNB市 场 规 模 扩 大 填 补 卷 烟 市 场 规 模 下 滑.1 1图 表 9 2019年 日 本 HNB销 售 额 占 全 球 56.4%.1 1图 表 10 IQOS分 为 烟 盒、烟 杆 和 再 造

6、烟 草 薄 片.12图 表 1 1 2020年 PMI无 烟 产 品 累 计 投 资 达 81亿 美 元.12图 表 12IQOS部 分 耗 材 烟 草 薄 片 以 MARLBORO命 名.12图 表 13 IQOS的 五 大 商 业 化 模 式.12图 表 14 PMI在 多 方 面 投 入 已 有 企 业 关 系 及 资 源 支 持 IQOS.13图 表 15 IQOS多 元 化 的 营 销 方 式.13图 表 16 2016年 4 月 日 本 AME-TALK节 目 使 得 IQOS搜 索 量 大 幅 增 加.13图 表 17早 期 使 用 者 推 动 IQOS的 增 长 由 动 机 驱

7、 动 期 进 入 需 求 驱 动 期.14图 表 18 2017年 IQOS营 收 及 市 占 率 均 大 幅 增 加.14图 表 19 2017年 1/1 1顺 势 增 大 营 销 费 用 投 入.14图 表 20 2018年 以 来 PMI减 害 烟 草 营 销 费 用 超 过 卷 烟.14图 表 2 1菲 莫 国 际 部 分 产 品 由 于 技 术 尚 未 成 熟 和 缺 乏 营 销 支 持 以 失 败 告 终.15图 表 22 2019年 日 本 电 子 烟 渗 透 率 增 长 逐 渐 放 缓.15图 表 23 2008年 开 始 PMI从 奥 驰 亚 分 拆 后 开 始 新 型 烟

8、草 的 研 发.16图 表 24 IQOS减 害 烟 草 增 长 填 补 传 统 卷 烟 营 收 下 降.16图 表 25 2021年 IQOS减 害 烟 草 营 收 占 比 达 29.1%.16图 表 26 IQOS主 要 国 家 市 占 率 持 续 提 升（）.17图 表 27 IQOS转 化 率 持 续 提 升 达 到 70%以 上.17图 表 28 IQOS产 品 迭 代 周 期 约 1年，新 代 产 品 升 级 注 重 提 升 便 携 性 与 续 航 能 力.18图 表 29 IQOS线 下 门 店 及 经 销 商 持 续 扩 张.19图 表 30 IQOS全 球 销 售 市 场 数

9、 持 续 增 加.19图 表 31 IQOS线 下 门 店 密 集（以 法 国 和 西 班 牙 为 例）.19图 表 32 IQOS欧 盟 及 东 欧 市 场 减 害 产 品 营 收 占 比 扩 大（）.19图 表 33 IQOS欧 盟 及 东 欧 市 场 减 害 产 品 销 量 快 速 增 长（亿 支，%）.19图 表 3 4消 费 者 选 择 各 品 牌 HNB产 品 的 原 因.20图 表 35IQOS与 GLO产 品 对 比.21图 表 36三 种 主 流 烟 草 薄 片 制 造 方 法 工 艺 能 耗 及 物 化 性 能 对 比.22图 表 37IQOS在 产 品 外 观、配 色、包

10、 装 上 效 仿 苹 果.23图 表 38IQOS的 门 店 布 局 及 其 产 品 展 示 上 与 苹 果 相 似.23图 表 39 IQOS具 备 差 异 化 的 烟 弹 和 个 性 化 配 件.24图 表 40 PMI减 害 烟 草 SKU增 速 及 占 比 持 续 提 升.24图 表 41 IQOS烟 杆 具 备 设 计 感.24图 表 42PMi全 球 新 型 烟 草 产 品 市 占 率 持 续 提 升（）.25图 表 43 2025年 HTU出 货 量 预 计 将 超 2500亿 台.25图 表 44 2025年 IQOS用 户 数 预 计 将 超 4000万 人.25图 表 4

11、5 菲 莫 国 际 四 个 平 台 目 前 已 经 有 产 品 产 出.26图 表 4 6菲 莫 国 际 科 学 研 究 架 构 图.27图 表 47 THS产 生 的 可 吸 入 气 溶 胶 中 的 有 害 成 分 比 标 准 参 考 卷 烟 烟 雾 平 均 少 95%.27图 表 4 8菲 莫 国 际 毒 理 学 研 究 方 法 流 程.28图 表 4 9菲 莫 国 际 各 研 究 模 块 进 展 迅 速.28图 表 5 0临 床 学 研 究 完 成 情 况（个）.28图 表 5 1菲 莫 国 际 行 为 和 感 知 研 究 架 构.29图 表 5 2菲 莫 国 际 行 为 和 感 知 研

12、 究 主 要 方 向.29图 表 5 3菲 莫 国 际 长 期 研 究 逻 辑 图.30图 表 5 4菲 莫 国 际 的 人 口 健 康 影 响 模 型（PHIM）.30图 表 5 5菲 莫 国 际 减 害 产 品 研 发 专 项 费 用 率 在 日 本 HNB市 场 增 量 竞 争 阶 段 接 近 10%.30图 表 5 6菲 莫 国 际 研 发 费 用 在 2018年 之 后 全 部 用 于 开 发 新 型 烟 草.30图 表 57 2016-21年 菲 莫 国 际 经 营 活 动 现 金 流 净 额 占 营 收 比 重 中 枢 约 33%.31图 表 582016-21年 菲 莫 国 际

13、 现 金 占 总 资 产 比 重 约 15%.31图 表 5 9菲 莫 国 际 累 计 投 入 超 9 0亿 美 元 进 行 化 学、临 床 学、药 理 学 等 基 础 科 学 研 究.32图 表 6 0国 外 2007-2016 年 烟 草 企 业 专 利 申 请 情 况.32图 表 6 1菲 莫 国 际 与 无 烟 产 品 相 关 专 利 数 持 续 增 长（个）.32图 表 6 2菲 莫 国 际 研 究 成 果 与 数 据 集 发 表 数 持 续 增 长（个）.32图 表 6 3菲 莫 国 际 HNB平 台 1产 品 持 续 更 迭.33图 表 6 4烟 草 薄 片 的 发 展 历 程.

14、34图 表 65 IQOS ILUMA加 热 方 式 发 生 变 化.34图 表 6 6菲 莫 国 际 无 电 子 设 备 平 台 3 产 品.35图 表 6 7菲 莫 国 际 2021年 提 出 的 超 越 尼 古 丁 计 划.36图 表 6 8菲 莫 国 际 收 购 FERTIN PHARMA公 司 布 局 健 康 和 医 疗 保 健 领 域.37图 表 6 9菲 莫 国 际 收 购 AGSNUS布 局 口 服 烟 草 平 台.37图 表 7 0思 摩 尔 国 际 全 球 电 子 烟 市 场 份 额 持 续 提 升.37图 表 7 1思 摩 尔 国 际 全 球 电 子 烟 市 场 份 额

15、超 过 2-4名 总 和.37图 表 7 2思 摩 尔 国 际 技 术 发 展 里 程 碑 事 件.38图 表 7 3截 至 2021年 末 思 摩 尔 国 际 在 全 球 有 10个 基 础 研 究 院.39图 表 7 4公 司 基 础 研 发 结 构.39图 表 75 FEELM AIR产 品 实 现 七 大 突 破.39图 表 76 FEELM A IR仿 生 膜 的 三 项 创 新.40图 表 77 FEELM 口 感 科 学 模 型 具 体 指 标.40图 表 78 FEELM 口 感 科 学 模 型.40图 表 7 9思 摩 尔 国 际 研 发 费 用 率 变 化 及 规 划 值.

16、41图 表 80近 5 年 思 摩 尔 国 际 经 营 活 动 现 金 流 净 额 占 比 重 超 25%.42图 表 81思 摩 尔 国 际 近 五 年 现 金 占 总 资 产 比 重 约 44%.42图 表 8 2思 摩 尔 国 际 2021年 研 发 人 员 总 数 增 加，博 士 占 比 提 升.42图 表 8 3思 摩 尔 国 际 2021年 末 专 利 申 请 达 3408件，发 明 专 利 占 比 46%.43图 表 8 4电 子 烟 雾 化 设 备 迭 代 方 向.44图 表 8 5思 摩 尔 国 际 具 有 全 品 类、多 技 术 条 线 研 发 体 系 布 局.45图 表

17、8 6悦 刻 2020年 中 国 封 闭 式 雾 化 烟 市 占 率 达 45%.46图 表 8 7雾 芯 科 技 致 力 于 建 立 完 善 的 全 球 科 学 研 究 平 台.47图 表 88悦 刻 创 新 实 验 室.48图 表 8 9品 质 安 全 实 验 室 中 的 插 拔 测 试.48图 表 9 0悦 刻 理 化 实 验 室 是 国 内 第 一 家 通 过 CNAS认 可 的 电 子 烟 品 牌 理 化 实 验 室.48图 表 9 1悦 刻 团 队 发 表 文 章 在 S C I期 刊 生 态 毒 理 学 和 环 境 安 全.49图 表 9 2悦 刻 团 队 发 表 文 章 在 全

18、 球 毒 理 学 S C I期 刊 应 用 毒 理 学.49图 表 9 3雾 芯 科 技 2018-21年 研 发 费 用 率 中 枢 为 3.4%.50图 表 9 4雾 芯 科 技 经 营 性 现 金 流 处 于 较 好 水 平.50图 表 9 5雾 芯 科 技 2021年 现 金 占 总 资 产 比 重 仍 保 持 在 30%以 上.50图 表 9 6雾 芯 科 技 在 全 球 有 超 过 700个 专 利 申 请.51图 表 9 7雾 芯 科 技 致 力 于 构 建 完 整 科 学 体 系.52图 表 9 8悦 刻 产 品 迭 代 进 程.53图 表 9 9左：悦 刻 幻 影 设 计 手

19、 稿；右：迷 宫 气 道 技 术.54图 表 100雾 芯 科 技 持 续 提 升 产 品 安 全 性.54图 表 1 0 1 埃 伯 斯 伯 比 书 记 载 的 蔗 若 烟 雾 治 疗 呼 吸 困 难.55图 表 102最 早 的 吸 入 装 置 设 计 图 以 及 马 奇 吸 入 器.55图 表 103塞 尔 斯 医 生 发 明 的 便 携 式 雾 化 吸 入 装 置 与 如 今 的 雾 化 器 对 比.56图 表 104最 早 的 电 子 烟“如 烟”与 如 今 的 电 子 烟 对 比.56图 表 105纺 织 业 通 过 雾 化 降 尘 及 消 除 静 电.56图 表 106雾 化 技

20、 术 在 农 业 中 降 温、加 湿、植 保 等 方 面 的 应 用.56图 表 107各 类 雾 化 技 术.57图 表 108全 球 电 子 雾 化 设 备 市 场 未 来 五 年 预 计 稳 健 增 长.58图 表 109烟 草 制 品 发 展 史.58图 表 110陈 薇 院 士 团 队 研 制 的 雾 化 新 冠 疫 苗.59图 表 111利 用 电 子 烟 雾 化 技 术 的 创 新 草 本 雾 化 产 品.59图 表 112我 国 6 0岁 及 以 上 人 口 及 占 比 变 化.59图 表 113我 国 哮 喘 出 院 人 数 及 哮 喘 的 疾 病 构 成 比 变 化.59图

21、 表 114中 国 医 用 雾 化 器 市 场 规 模.60图 表 115中 国 医 用 雾 化 器 细 分 产 品 市 场 规 模（亿 元）.60图 表 116中 国 美 容 个 护 市 场 规 模 及 增 速.60图 表 117中 国 医 美 市 场 规 模 及 增 速.60图 表 118轻 医 美 项 目 市 场 规 模 占 比 逐 渐 扩 大.61图 表 119轻 医 美 市 场 规 模 变 化 及 未 来 预 测.61投 资 主 题 报 告 亮 点 此 篇 报 告 我 们 通 过 复 盘 IQ O S在 日 本 乃 至 全 球 的 崛 起，尝 试 总 结 在 电 子 烟 行 业 不

22、同 发 展 阶 段，具 备 生 产 能 力 的 的 电 子 烟 品 牌 商 龙 头 的 可 持 续 竞 争 优 势。国 内 目 前 仅 有 雾 化 类 产 品，后 续 随 中 烟 不 断 加 大 技 术 投 入 与 研 究，HNB有 望 逐 步 推 出。尽 管 由 于 中 国 与 日 本 政 策 导 向 的 不 同，国 内 电 子 烟 企 业 与 菲 莫 国 际 所 处 市 场 环 境 及 技 术 路 线 有 所 差 异。但 我 们 认 为 HNB与 雾 化 类 电 子 烟 本 质 上 均 是 有 减 害 功 效 的 替 烟 产 品。菲 莫 国 际 作 为 具 备 研 发、生 产 能 力 的

23、全 球 HN B电 子 烟 品 牌 龙 头，其 成 长 路 径 对 HNB乃 至 所 有 电 子 烟 生 产 商、品 牌 商 均 具 备 一 定 的 参 考 价 值。电 子 烟 作 为 卷 烟 的 替 代 品，首 先 需 要 满 足 消 费 者 核 心 诉 求-减 害 性 与 替 烟 效 果，其 次 作 为 消 费 电 子 产 品 直 面 消 费 者。通 过 复 盘 1Q0S的 崛 起，我 们 认 为 消 费 者 的 减 害 诉 求 与 消 费 体 验 决 定 产 品 力，而 后 者 主 要 体 现 在“感 官 体 验”与“外 观 设 计”。IQOS自 研 更 适 用 于 制 造 HN B专

24、用 烟 草 薄 片 稠 浆 法 获 得 更 优 的“感 官 体 验”，且 通 过 全 方 位 对 标 苹 果 打 造 极 致“外 观 设 计”。参 考 菲 莫 国 际 在 日 本 H N B市 场 处 于 增 量 竞 争 阶 段 时 保 持 接 近 10%的 减 害 产 品 研 发 费 用 率，且 在 2 0 1 8年 行 业 逐 渐 步 入 存 量 竞 争 阶 段 后（标 志 为 渗 透 率 超 过 20%,龙 头 尝 试 横 向 拓 张），仍 保 持 超 过 6.5%的 研 发 费 用 率。我 们 认 为 思 摩 尔 在 研 发 布 局 上 具 备 一 定 的 前 瞻 性，有 望 复 制

25、菲 莫 国 际 的 成 功 路 径，在 行 业 处 于 增 量 阶 段（2019年 中 国 电 子 烟 渗 透 率 12%）加 大 基 础 科 学 研 究，巩 固 技 术 壁 垒，通 过 技 术 创 新 推 动 产 品 力 提 升，加 深 客 户 绑 定。扎 实 的 基 础 研 究 为 公 司 提 供 可 持 续 创 新 与 增 长 的 能 力，更 为 雾 化 场 景 拓 展 打 下 基 础。在 后 续 行 业 步 入 存 量 竞 争 时 有 望 持 续 收 获 成 果。雾 芯 科 技 的 研 发 生 态 与 菲 莫 国 际 相 似，理 化、生 命 科 学 实 验 室 具 备 完 整 的 非

26、临 床、临 床、后 市 场 研 究 框 架，验 证 消 费 者 对 其 产 品 的 核 心 诉 求-减 害 性 及 替 烟 效 果；品 质 安 全 实 验 室 预 防 安 全 隐 患；守 护 者 计 划 确 保 公 司 的 发 展 的 同 时 不 触 碰 吸 引 未 成 年 人 吸 烟 的 监 管 红 线；感 官 分 析 与 创 新 实 验 室 打 造 极 致“感 官 体 验”与“外 观 设 计”，利 于 长 期 产 品 力 提 升。盈 利 预 测 与 投 资 建 议 国 内 行 业 处 于 政 策 过 渡 期，建 议 关 注 受 政 策 影 响 较 小 的 陶 瓷 雾 化 芯 生 产 商 龙

27、 头 思 摩 尔 国 际。公 司 CBD、医 疗 雾 化、H N B多 平 台 布 局，技 术 迭 代 空 间 较 大。2022年 预 加 大 基 础 研 发 投 入，较 菲 莫 国 际 处 于 合 理 区 间。此 外，公 司 较 菲 莫 国 际 盈 利 质 量 接 近、在 手 现 金 更 充 裕，为 研 发 投 入 提 供 必 要 条 件。公 司 研 发 布 局 具 备 前 瞻 性，有 望 复 制 菲 莫 国 际 的 成 功 路 径。据 我 们 之 前 对 公 司 的 盈 利 预 测，预 计 2022-24年 归 母 净 利 润 分 别 为 54.7/69.4/87.9亿 元，对 应 当 前

28、 股 价 P E为 17X/13X/10X,维 持“买 入”评 级。1 他 山 之 石：电 子 烟 品 牌 IQ O S在 全 球 快 速 崛 起 的 原 因 与 启 示 1.1日 本 HNB兴 起 的 原 因：控 烟 背 景 下 监 管 宽 松 的 HNB是 卷 烟 最 佳 替 代 品 1、监 管 政 策 主 导 行 业 发 展 方 向 日 本 将 雾 化 电 子 烟 归 为 药 物 监 管,因 此 H N B 快 速 增 长。目 前 各 个 国 家 对 于 HNB电 子 烟 的 监 管 基 本 都 是 作 为 烟 草 制 品 进 行 监 管，主 要 的 区 别 在 于 对 雾 化 电 子

29、烟 电 子 烟 的 监 管。各 个 国 家 对 雾 化 电 子 烟 不 同 的 监 管 政 策 导 致 各 个 国 家 电 子 烟 市 场 发 展 方 向 的 不 同。监 管 的 关 键 在 于 政 府 或 监 管 部 门 如 何 认 识 电 子 烟 的 性 质：（1）电 子 烟 归 类,电 子 烟 归 类 为 普 通 消 费 品、烟 草 制 品 还 是 医 用 药 品；（2）电 子 烟 对 健 康 的 影 响,认 为 电 子 烟 对 健 康 的 影 响 是 正 面 的 还 是 负 面 的。0 雾 化 类：日 本 将 雾 化 电 子 烟 纳 入 药 物 监 管 不 批 准 销 售。2010年

30、1 2月，日 本 卫 生 部 发 布 的 烟 草 商 业 法 中 认 定 烟 草 制 品 是 指 全 部 或 部 分 由 烟 叶 组 成，可 以 被 吸 入、咀 嚼 或 嗅 入 的 产 品。而 主 要 使 用 从 烟 草 中 提 取 的 尼 古 丁 溶 液 的 电 子 烟 并 不 符 合 这 一 定 义，因 此 不 能 按 照 烟 草 制 品 进 行 监 管。日 本 不 含 尼 古 丁 的 电 子 烟 不 受 监 管，而 日 本 卫 生 部 主 张 含 有 尼 古 丁 的 雾 化 电 子 烟 应 与 其 他 含 有 尼 古 丁 的 产 品 一 样 根 据 药 事 法 按 照 药 品 进 行 管

31、 理。日 本 卫 生 部 已 正 式 要 求 地 方 政 府 对 含 有 尼 古 丁 的 电 子 烟 进 行 监 管，禁 止 药 店 销 售/种 电 子 烟 并 召 回 所 有 上 市 产 品，目 前 没 有 产 品 批 准 销 售。图 表 1 日 本 对 于 H N B 监 管 相 对 宽 松 电 子 雾 化 阳 HNB主 管 部 门 卫 生 部 财 政 部.厚 生 劳 动 省 归 类 烟 具 是 医 疗 器 械,烟 弹 是 药 品 烟 具 是 电 子 产 品，烟 弹 是 烟 草 制 品 零 售 要 求 目 前 只 允 许 个 人 进 口 使 用，进 口 储 量 不 超 过 个 人 使 用

32、一 个 月 禁 止 未 成 年 人 购 买，允 许 线 上.自 动 售 货 机、便 利 店.专 卖 店 等 渠 道 广 告 宣 传 要 求 广 告，销 售 需 要 申 请 并 取 得 相 应 许 可 并 未 完 全 禁 止 广 告 宣 传.但 在 包 装 等 方 面 采 用 与 传 统 烟 草 相 同 的 监 管 要 求 控 烟 情 况 因 为 适 用 人 群 较 少，暂 未 纳 入 控 烟 条 例 管 控 范 围，实 践 上 类 似 HB参 议 院 通 过 健 康 促 进 法 控 制 公 共 场 所 吸 烟，住 宕 场 所 设 有 专 门 区 域 允 许 使 用 H N B税 收 情 况 进

33、 口 关 税 计 划 5年 将 HNB烟 弹 税 率 提 高 至 卷 烟 的 8 0%,卷 烟 目 前 税 率 62%其 他 目 前 没 有 产 品 批 准 销 售 卫 生 部 计 划 对 HB实 施 较 宽 松 的 法 规 资 料 来 源：日 本 烟 草 年 报、日 本 烟 草 官 网、P M k蓝 洞 新 消 费、日 本 国 税 厅，华 安 证 券 研 究 所 0 HNB:日 本 将 H N B 纳 入 烟 草 体 系,监 管 相 对 宽 松。日 本 政 府 没 有 专 门 针 对 H N B的 法 规，H N B按 照 烟 草 商 业 法 与 卷 烟 一 样 进 行 监 管 销 售。在

34、对 健 康 的 影 响 方 面，日 本 劳 动 省 发 表 声 明 H N B是 比 传 统 烟 草 更 加 健 康 的 选 择。2019年 4 月，日 本 发 布“最 强 禁 烟 令”，该 项 措 施 将 全 面 禁 止 在 幼 儿园、学 校、日 托 中 心 等 机 构 内 吸 烟，同 时 表 明 HNB是 更 安 全 的 替 代 方 案,不 受 此 禁 烟 条 例 的 约 束。受 政 策 法 规 影 响，HNB在 日 本 电 子 烟 市 场 占 有 绝 对 地 位。2、I Q O S 推 广 叠 加 控 烟 政 策。卷 烟 销 量 下 滑 I Q O S 推 广 叠 加 控 烟 趋 严,卷

35、 烟 销 量 大 幅 下 滑。2 0 1 4年 IQ O S在 日 本 名 古 屋 启 动 售 卖 大 获 成 功，随 后 2016年 在 日 本 全 国 范 围 内 推 广。H N B被 认 为 是 香 烟 的 合 法 替 代 品，对 卷 烟 销 量 形 成 向 下 压 力。期 间 2018年 日 本 健 康 促 进 法 的 修 订 加 剧 了 卷 烟 销 售 额 下 滑 的 程 度。2014-20年 日 本 卷 烟 销 售 额 CAG R为-7.1%,，同 时 2014-19年 日 本 成 年 人 吸 烟 率 由 21.1%下 滑 至 17.7%o图 表 2 日 本 卷 烟 销 量 及 销

36、 售 额 持 续 下 滑 图 表 3 日 本 成 人 吸 烟 率 持 续 下 滑 卷 烟 销 售 额（万 亿 日 元）卷 烟 销 售 量（千 亿 支）-卷 烟 销 售 额 Y oY 卷 烟 销 售 量 Y oY25%4.543.532.521.510.50日 本 成 人 吸 烟 率 持 续 下 滑 IQOS在 日 本 全 国 推 广 5%20%K r：l l l l i l i i iIQOS在 日 本 全 国 推 广 5%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20200%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

37、2017 2018 2019资 料 来 源：I 本 烟 草 研 究 所，华 安 证 券 研 究 所 资 料 来 源：Statista,M H L W,华 安 证 券 研 究 所 具 体 来 看，日 本 在 包 装、场 景 以 及 未 成 年 人 购 烟 三 个 方 面 对 烟 草 进 行 控 制：0 包 装 限 制：日 本 在 2 0 0 3年 通 过 广 告 法 等 法 案，规 范 烟 草 制 品 的 宣 传 和 包 装 0 场 所 限 制：2 0 1 8年 7 月 日 本 参 议 院 通 过 健 康 促 进 法，规 定 除 专 用 吸 烟 室 外 公 共 设 施 内 部 禁 止 吸 烟（但

38、 H N B排 除 在 外），满 足 部 分 条 件 时 可 在 室 外 设 置 吸 烟 场 所，同 时 政 府、企 业 及 大 学 均 推 出 严 格 的 禁 烟 措 施；0 渠 道 管 控：日 本 从 禁 烟 运 动 开 始 出 台 大 量 法 律、条 例 严 格 限 制 未 成 年 吸 烟，制 定 未 成 年 者 吸 烟 禁 止 法 禁 止 向 未 满 2 0 岁 的 未 成 年 人 销 售 香 烟。据 N e o市 场 营 销 公 司 在 2 0 1 9年 1 2月 进 行 的 调 查 显 示，在 2 0 1 8年 7 月 健 康 促 进 法 中 对 被 动 吸 烟 条 例 进 行 修

39、 订 后，日 本 约 56.6%的 吸 烟 者 都 在 考 虑 使 用 HN B替 烟，卷 烟 销 量 及 销 售 额 持 续 下 滑。图 表 4 日 本 电 子 烟 行 业 历 史 沿 革 资 料 来 源：日 本 烟 草 年 报、日 本 烟 草 官 网、P M I,蓝 洞 新 消 费、日 本 国 税 厅，华 安 证 券 研 究 所 时 间 内 容 2007年 6月 日 本 全 国 消 费 者 信 息 网 络 系 统 首 次 接 到 电 子 烟 相 关 咨 询 2010年 10月 厚 生 劳 动 省 发 布 关 于 含 有 尼 古 丁 也 子 香 烟 的 危 害 防 治 措 施 2010年 1

40、2月 日 本 制 药 工 业 协 会 颁 布 药 事 法，含 尼 古 丁 的 电 子 烟 被 分 为 药 用 产 品 且 受 药 事 法 所 限 制，药 事 法 规 定 其 销 售.广 告，制 造，进 口 及 分 销 需 获 上 市 许 可.厚 生 劳 动 省 发 表 声 明 允 许 私 人 进 口 药 用 电 子 烟，但 只 作 私 人 用 途 JL数 量 低 1于 一 个 月 储 量 2013年 9月 东 京 获 仔 2020年 奥 运 会 举 办 权，民 众 戒 烟 意 识，政 府 烟 草 管 控 加 强 2013年 12月 日 本 烟 草 在 日 本 发 布 P loom H N B.

41、但 未 获 得 市 场 认 可 2014年 11月 IQOS在 日 本 名 古 屋 启 动 售 卖，大 获 成 功 2016年 4月 IQOS在 B本 全 国 范 围 内 推 广 2016年 12月 英 美 烟 草 推 出 G 1。在 仙 台 试 销，2017年 底 逐 步 将 销 售 范 围 拓 展 至 日 本 全 境 2018年 6月 日 本 烟 草 推 广 Ploom Tech，销 量 达 到 28亿 卷 2018年 7月 日 本 参 议 院 修 订 健 康 促 进 法，公 共 场 所 全 面 禁 烟，但 将 HNB排 除 在 外，计 划 于 2020年 4月 东 京 奥 运 会 前 分

42、 阶 段 完 成 2018年 10月 a 本 政 府 将 消 费 税 从 8%提 升 至 10%2018年 12月 日 本 财 政 部 发 布 警 告 与 广 告 法 规 审 查，要 求 更 改 所 有 烟 草 产 品 包 装 上 的 强 制 瞥 告 声 明 的 描 述 和 布 局.包 括 对 加 热 烟 草 产 品 的 强 制 警 告 声 明,以 及 显 示 尼 古 丁 和 焦 油 含 量.从 2020年 4月 1日 起，所 有 的 加 热 烟 草 产 品 和 卷 烟 都 耨 适 用 新 警 告 声 明 妥 求 2020年 4月 日 本 负 责 医 疗 卫 生 和 社 会 保 障 的 厚 生

43、 劳 动 社 宣 布 实 施“最 强 禁 烟 令”，要 求 在 2020年 4月 1日 起 东 京 奥 运 会 后 开 始 实 施 全 面 禁 烟 令，餐 馆 和 酒 吧 禁 止 吸 烟，但 不 包 括 HNB2021年 6月 a 本 烟 草 公 司 发 布 了 首 份 人 权 报 告 2021年 8月 日 本 烟 草 获 得 财 务 省 批 准 结 合 修 订 后 的 税 收 结 构 修 改 其 在 日 本 的 加 热 烟 草 产 品 的 零 售 价 格 2021年 8月 PMI在 日 本 推 出 IQ O SIlum a.这 是 该 品 牌 首 款 甚 于 感 应 加 热 技 术 的 烟

44、草 加 热 系 统 卷 烟 提 价 强 化 控 烟,以 价 换 量 对 冲 烟 草 税 收 下 降。日 本 政 府 自 八 十 年 代 末 以 来 通 过 上 调 卷 烟 价 格 及 烟 草 税 率，改 善 卷 烟 销 量 带 来 的 税 收 下 滑 趋 势。0 烟 价 方 面 日 本 财 政 部 拥 有 卷 烟 定 价 权，站 在 政 府 的 角 度，烟 草 提 价 具 有 多 重 优 点：（1）减 少 烟 草 消 费 者 的 购 买 意 愿，进 而 加 强 控 烟：（2）能 够 稳 定 卷 烟 生 产 商 和 销 售 商 的 利 润 水 平；（3）能 够 增 加 烟 草 税 收，对 冲 烟

45、 草 销 量 减 少 带 来 的 税 收 下 降。近 年 来 日 本 卷 烟 价 格 持 续 上 涨，2 0 2 0年 的 25.0日 元/支，较 2 0 1 1年 的 2 0.8日 元/支 增 长 20.2%。图 表 5 日 本 担 保 烟 草 税 收 及 综 合 税 率 持 续 上 升 一 国 家 烟 草 税（日 元）烟 草 特 种 税（日 元）_ 地 方 税（日 元 消 费 税（日 元）I）OO5O(X)5OOO5OOO5OO4332211%8642086466666555FfISaoeFtHZ.oe女 1Hsoe卬 一 白 20Z巴 卅 二 0Z%卅 600Z巴 卅 Z.OOZ双 耳

46、SOOZ巴 卅 eooz巴 卅 一 ooe年 一 卅 666一 皿 m火 一 卅 S62巴 野 G66一 巴 H一 66一 H一 甘 686一 资 料 来 源：日 本 烟 草 年 报、日 本 烟 草 官 网、日 本 国 税 厅，华 安 证 券 研 究 所：注：产 品 以 日 本 烟 草 主 要 品 牌 MILD SEVEN/MEVIOUS价 格 为 例，假 设 2021年 单 包 售 价 保 持 不 变 0 税 率 方 面 日 本 烟 草 产 品 需 要 缴 纳 消 费 税、地 方 税、国 家 税、烟 草 特 种 税。日 本 政 府 于 1997年 4 月、2014年 4 月、2019年 1

47、0月 三 度 上 调 消 费 税,由 3%提 升 至 1 0%,伴 随 消 费 税 提 升，日 本 香 烟 价 格 持 续 上 调，单 包 烟 草 税 收 及 综 合 税 率 持 续 提 升。图 表 6 日 本 卷 烟 价 格 持 续 提 升 图 表 7 日 本 烟 草 税 收 总 量 下 滑 趋 势 边 际 改 善 3 0 消 费 税 上 调 至 8%消 费 税 上 调 至 10%25 t 25.02 0 2 4 20,82077 2 1.4 21.4 j 工+2271510502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020国 家 税（十

48、亿 日 元）地 方 税（十 亿 日 元 烟 草 特 种 税（十 亿 日 元）烟 草 税 Y oY2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资 料 来 源：I 木 烟 草 研 究 所，华 安 证 券 研 究 所 资 料 来 源：Statista,M H L W,华 安 证 券 研 究 所 日 本 H N B 渗 透 率 持 续 提 升,市 场 扩 容 填 补 卷 烟 下 滑 空 缺。由 于 日 本 政 府 对 于 H N B相 对 支 持，在 健 康 促 进 法 的 公 共 场 所 禁 烟 措 施 中 将 H N B排 除 在 外。在 控

49、烟 政 策 趋 严 背 景 下 H N B作 为 卷 烟 的 最 佳 替 代 品，销 量 及 渗 透 率 均 持 续 增 加，填 补 了 卷 烟 销 量 下 滑 的 空 缺。2019年 日 本 H N B渗 透 率 达 到 25.2%,较 2015提 升 24.8pct,市 场 规 模 达 到 85.9亿 美 元，同 比 增 长 12.1%,2015-2019年 CAGR达 到 185.1%。2019年 日 本 HNB销 售 额 占 全 球 市 场 的 份 额 5 6.4%,是 排 名 第 二 西 欧 市 场 的 4 倍。图 表 8 日 本 2015年 以 来 HN B市 场 规 模 扩 大

50、填 补 卷 烟 市 场 规 模 下 滑 图 表 9 2019年 日 本 HNB销 售 额 占 全 球 56.4%资 料 来 源：华 经 情 报 网，日 本 烟 草 研 究 所，华 安 证 券 研 究 所；注 资 料 来 源：华 经 情 报 网，华 安 证 券 研 究 所 日 本 兑 美 元 按 110:1换 算 1.2 增 量 阶 段：崛 起 三 要 素：先 发 优 势、首 发 地 选 择、重 视 营 销 增 长 的 前 提：突 破 核 心 技 术 具 备 先 发 优 势。由 于 较 早 的 研 发 投 入、战 略 转 型 布 局 HNB,P M I在 H N B的 基 础 研 发、科 学 检