建材行业AH建材龙头2021年中报总结：超预期与经营分化.docx

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1、1.投资要点我们根据2021年建材行业中报与其他相关周期品及地产产业链下游行 业进行比照，得出如下结论： 水泥21H1水泥与大宗品分化加剧，边际逻辑弱化的验证，限 电或为下半年关键词：上半年水泥收入、利润增速明显落后于钢 铁、煤炭、玻璃等“总量”大宗品，我们认为后疫情时代流动性环 境充裕，经济的快速复苏带动了大宗商品呈现量价齐升态势，碳中 和大势下大宗商品后续供需大概率维持保持紧平衡，价格易涨难跌， 本质是利好于“总量”逻辑占优品种。21Hl水泥产量维持增长态势， 华东中南水泥产量增速依然领跑全国。但5月后随着雨水增多，淡 季华东中南水泥价格反而领跌，印证我们对于行业“边际逻辑”弱 化的判断。

2、同时本钱端煤炭价格21Q2同比大幅抬升，也导致行业 盈利同比下行。展望后市，8月以来水泥价格快速回升，当前已基 本持平历史同期，我们认为反映了水泥行业整体的供需结构依然稳 定。而在下半年积极财政政策背景下，专项债发行加速有望带动基 建增速上行，或将提振水泥需求；同时，受各地政府“双碳”任务 目标影响，限电可能成为下半年关键词，成为行情“催化剂二 玻璃供需紧平衡下超预期持续演绎21Hl玻璃量价在分歧中一 路上行，印证了我们对于2021年供给缺口的判断。整体而言，上半 年玻璃企业“优先级”“劣后级”业绩齐飞：信义、旗滨等龙头企 业盈利能力仍显著领先，南玻、中国玻璃、金晶科技等玻璃小票利 润弹性亦展

3、现。我们认为当前时点玻璃低库存进入旺季，供给缺口 的存在或将趋势玻璃价格持续超市场预期，玻璃企业利润弹性仍可 期。中长期而言，我们认为玻璃行业紧平衡将为常态：需求端玻璃 并非单一新房竣工品种，单位建面玻璃用量的增加、天幕玻璃的加 速渗透以及玻璃应用领域的提升驱使玻璃需求端持续扩容，而供给 端玻璃行业严禁审批新线指标，严肃产能置换，而高窑龄产线成为 滚动“调控阀”。双碳大势之下，玻璃行业竞争格局将加速从分散 走向集中。 玻纤：盈利创历史新高，从周期到成长：整体而言，上半 年玻纤粗纱及电子纱需求之旺盛、涨价之弹性皆超市场预期，故而 驱动玻纤企业整体利润皆呈现高弹性，且巨石、泰玻利润弹性领跑。 市场

4、本担忧新线投产以及下半年需求下行致玻纤价格大幅下滑，但 实际上我们观察到6-7月淡季玻纤库存仅小幅增加，8月库存再次 去化，且主流玻纤品种涨价再启，我们认为或意味着新增供给已然 被增量需求所消化。我们认为21Q4至明年需求旺盛大概率将延续， 细分的风电、建筑建材用纱存上行可能，供给端2022年新增产能较 2021年明显减少，供不应求的主旋律有望延续。中长期而言，双碳 大势之下，需求端新兴部门比重将持续提升，供给端碳权制放大龙 头优势，行业从“周期”向“成长”演绎且行业集中度有望加速提 升。区域代码公司现出J均价 吨本钱（元/吨毛利（元/吨三费（元/吨净利（元/（元/吨）吨）吨）吨）吨）华东60

5、0585.SH海螺水泥33518714713105000789.SZ万年青297211861634000672.SZ上峰水泥3271871402690华中600801.SH华新水泥3462081383875华北000401.SZ冀东水泥3572451133958华南002233.SZ塔牌集团37421316021101西北600720.SH祁连山3001931072166数据来源：公司季报,2.4. 从边际逻辑到总量逻辑，从好上加好到区域外溢我们从2017年初开始推荐水泥，尤其是东部水泥在供给侧叠加区域 需求强于全国的双重逻辑下，边际好于总量，海螺等头部企业 均走出了戴维斯双击行情 而站在当前

6、时间点上基于对行业属性及供 需变化的判断，我们认为过去东部领跑好上加好的逻辑已经发生了转 变，水泥价格高位企稳后区域外溢效应代表的总量逻辑或将代替边际逻 辑成为理解水泥行业的关键。2.4.1. 区域价差弱化了水泥短腿效应水泥短腿”是一个相对概念。过去我们判断水泥“区域好于全国” 的一个大前提是水泥本身存在的短腿效应，因此区域价格优势不易发 生外溢，需求好的地方会更好，区别于钢铁是全国运输的总量逻辑。 但短腿效应是一个相对的概念，并不意味着水泥不适合长距离运输， 短腿背后是性价比问题。而当东部水泥旺季价格抬升至500元/吨以上 的历史高位时，从低价地区运往高价地区就变成了一件经济性的事 情，一个

7、明显例子是东部地区经历的东北、越南水泥的输入加速。东部价格过高引起外部水泥输入 冻北水泥南下主要有两条线路：1）水 运：辽宁水泥熟料在当地工厂装箱后，经盘锦港/营口港出海、南通港中 转，再通过内河运输抵达浙江德清港区；2）陆运：吉林水泥熟料通过亚 泰铁路专用线开往山东济南湖田站，全程近1700公里。根据中国水泥网相关数据以及我们的测算，辽宁至长三角腹地近2000公 里距离，整体物流费用（运费加上装卸等费用）在100-150元/吨，吉林 到山东铁路运输距离1700公里运费价格在200-250元/吨。因此在华东 熟料价格站上400元/吨之前东北和华东水泥价差基本被运费抹平，南下 情况并不明显。而伴

8、随着华东与东北水泥价差的不断增大以及“散改集”、 “公转铁”等相关政策带来整体运费降低，增加了水泥熟料长距离运输 的经济性。在2020上半年疫情期间，公路免费且华东水泥价格率先回暖 的背景下，这种跨区输入表现的尤为明显。图20 ： 2019-2020年杭州-沈阳高标水泥价格差（元/吨）6666666666666000000000沈阳 杭州价差（右轴）数据来源：数字水泥网,表5 ：运价上水路铁路公路运输方式单价（元/吨公里）千公里运价（元/吨）铁路90-100公路400-500水运40-50数据来源：中国水泥网，按照竞争对手边际产能本钱定价原那么，东部水泥价格高点受到水泥跨区 移动影响，尽管目前

9、华东水泥输入量仍在可控范围内，且区域格局为价 格保底，但外来者一旦建立稳定渠道将对长期区域格局造成影响。2.4.2. 高价格基数上协同提价难度增大过去几年市场对水泥“集中度高一一协同限产一一提升价格”这一逻辑 链条已经有了充分认识，关于水泥协同提价可以从两个角度理解：1）从横向比照看，水泥相比玻璃和玻纤而言更低的固定本钱占比使得 水泥限产提价逻辑更为顺畅。从提价-限产曲线上看，高固定本钱占 比的行业斜率更为陡峭，意味着协同限产降低产能利用率后玻璃/玻 纤相比水泥而言会牺牲更多的规模效应带来的本钱摊薄，需要更高 的提价来进行弥补，从博弈角度形成协同提价的难度更大。这一横向比照的逻辑目前已经被市场

10、认识的非常充分，一个表达是2017 年以来水泥指数整体涨势显著高于玻璃、玻纤。图21 :玻纤/水泥协同提价关系曲线X :产能减少幅度;Y提价幅度）数据来源：wind,2）但是市场所忽视的是，从纵向比照来看，水泥本身价格已经处于历 史高位，初始水泥价格越高意味着在保持总量利润水平不变的情况 下，相同的停窑比例需要抬升更多的价格，意味着在高价位上水泥 行业本身实行协同提价的难度也在不断增加。图22 :不同初始价格下水泥协同提价关系曲线（X :产能减少幅度;Y : 提价幅度）一初始价格300元/吨（提价-限产）幅度曲线一初始价格400元/吨（提价.限产）幅度曲线 数据来源：wind,新增产能持续释放

11、并逐步向核心利润区靠拢 与钢铁、玻璃、电解铝行业严控新增不同，水泥行业通过减量置换，每 年仍有新增产能投放入市场，并且从近年投产及未来投产计划产线看， 新增产能围绕核心利润区域华东华南逐步增多。根据数字水泥网数据，2021上半年全国新增产能2500万吨，净增加产 能约1430万吨，净增加产量约1600万吨（含2020年投产产能释放产量1300万吨）；全年预计新增产能约4400万吨，全年净增加产能约2600 万吨。图23水泥行业减量置换政策，预计2021年新增产能压力超过2% 全国熟料产能年度新增（万吨） 增速（%）数据来源：数字水泥网,下半年可能的催化剂：“碳中和、碳达峰背景下政策限 产限电我

12、们认为8月以来，全国水泥价格快速回升，目前价格已经持平2020年 同期，反映出实际供需结构依然稳定。而刚刚公布的8月PMI数据明显 低于市场预期，反映出整体经济下行压力在增大；我们认为下半年在积 极的财政政策背景下，专项债发行将有望加速，基建有望继续加码托底 经济，利好基建产业链水泥需求。与此同时，近日，国家开展改革委印发2021年上半年各地区能耗双控 目标完成情况晴雨表，在能源消费总量控制方面，青海、宁夏、广西、 广东、福建、云南、江苏、湖北8个省（区）为一级预警。而根据国家 发改委政策，能耗强度降低预警等级为一级的省（区）对能耗强度不降 反升的地区（地级市、州、盟），2021年暂停“两高”

13、工程节能审查。我们观察到，自7月末以来，浙江、湖南、广西、贵阳等多地政府受能 耗指标影响实施限电政策，生产企业被动停产减产。而广西迫于能耗压 力，在7-8月限电政策后，继续对9月用电进行限制，要求水泥行业9 月份产量，不得超过2021年上半年平均月产量的40%； 9月份用电负 荷，不超过上半年的平均月负荷的40%。受限产拉动，广西区域7月底 以来连续三轮提价，涨幅高达100元/吨，水泥价格已追平跌幅重回高点。 下半年“双碳”目标下，各地的限电政策可能继续升级，可能成为水泥 行情的催化剂。图24广西地区水泥平均价格急剧飙升（元/吨）470数据来源：wind,3.玻璃板块：供需紧平衡下，超预期持续

14、演绎2021H1供给紧平衡下持续低库位，价格向再超预期演绎整个上半年 看玻璃行业，走出两轮“淡季不淡”行情。年初受河北疫情及寒流影响， 玻璃行情阶段性走弱，春节后玻璃量价齐升再现，3月中旬至清明节贸 易商库存迅速去化，生产企业库存及社会库存再临低位，清明节后玻璃 价格回归陡峭上行，4月末全国白玻均价已超2020年高点。5-6月时值 端午节、中高考、高温多雨、局部终端订单推后等阶段性因素影响下， 下游开工放缓，且新增供给陆续投放，价格阶段性走平，7月开始生产 库存重回下行通道，备货抬升刚需启动提前结束淡季。2021H1信义、旗滨盈利能力仍显著领先，南玻、中国玻璃等玻璃企业同 比环比盈利皆大幅抬升

15、。我们判断当前时点供给硬缺口仍在，库存仍在 历史绝对低位，进入旺季后玻璃景气可期。长期看，我们认为玻璃行情超预期演绎的本质逻辑在于玻璃行业已然进 入紧平衡乃至供给缺口存在的态势之中：供给端而言，玻璃行业已然进 入产能非扩张周期，玻璃行业严禁审批新线指标，同时高窑龄产线成为 滚动“调控阀”；再观需求端，逻辑推演19年下半年开启的竣工周期至 少3年内无虞（16-20年地产新开工及销售数据皆坚挺）。此外，行业竞 争格局正加速从分散走向集中。3.1. 真实需求强劲，低库位入旺季2021Q1玻璃量价在分歧中持续过市场超预期。虽然20Q2始玻璃价格一 路上行，但2021年市场对于玻璃行情的判断仍显纠结，回

16、溯2021年1- 4月，市场先后出现两次悲观预期扰动：第一次为河北疫情出现后对于 玻璃后市价格的悲观预期，第二次为春节后玻璃量价双升纯粹解读为贸 易商补库，对终端需求的预期悲观预判。实际上，我们先后观察到了两 次大超预期：第一次疫情得到有效管控，春节之后玻璃量价双升，而第 二次3月中旬至清明节贸易商实现快速去库，清明节后玻璃价格再次陡峭上行，印证终端需求之旺盛，为全年价格上行趋势奠定基调。5月景气延续，刚需支撑下企业及社会库存加速消化，根据玻璃信息网 数据，5月底全国生产企业库存合计2292万重箱，创下2011年来玻璃 库存绝对低位，助推当月价格快速推涨超500元/吨。图26 ： 2021Q2

17、玻璃价格超预期再启动图25 ： 2021Q2玻璃库存维持历史低位全国玻璃均价（元/吨）全国玻璃均价（元/吨）3,500全国浮法总产能动态跟踪（单位：万重箱） 1200006000实际产能 仔 一号 存货（”数据来源：玻璃信息网,数据来源：Mnd，。790; NON 二自 uozoz E903Z07 90NU6I0Z laousoz ozmysoz zz LOZ W 卷 L-oz 二、6O79IOZ 8 Hz 二、60、E0z ensloz &OO0/E0Z 67二。三。2 一 gkoSIOZ 。7 二、rlIOZ OZAOAIOa Ous。、二。z 0 Hoz a0I/600Z omooz 0

18、 TGoaooz ON、90kooz 0I、60、900z 0T =/SOON oz/noz 0 一次ovoorl noz 0Q0UC.I00CI 。一二o-zooz无惧压力，玻璃率先走出淡季，价格上行再超预期毛月多重压力因素 开始显现：1）新增供给释放：根据玻璃协会数据，截至6月30日，全国浮法玻璃 生产线共计306条，在产263条，日熔量共计17.34万吨，环比上月增 加3150吨/日,同比增加10.71%；2）纯碱价格加速上行：月内纯碱减量、检修企.业增加，货源供应量有所 减少，且局部光伏玻璃、浮法玻璃产线点火，推动纯碱价格上行；3） 雨季节庆活动开工放缓：时值端午节、中高考、高温多雨、

19、局部终端订 单推后等阶段性因素影响下，下游开工放缓。2021Q2末国内浮法玻璃市场涨势较前期放缓，然库存低位支撑下，原片 价格坚挺。经过6月份持续去社库后，中下游库存低位，7月开始生产 库存重回下行通道，备货抬升刚需启动提前结束淡季。图27 ： 2021年6-7月新投产增加较快图28 ： 2021Q2纯碱价格增长提速30002000100001000-20003000-4000-5000净投产（万重箱）UUJ“807V81OZEI.SOZ 一 6 910Z 1202 207 1910Z 一二rloz6 8-oz61 ozf 610Z1.100甲Z 3 3甲N步被护3数据来源：Mnd，数据来源：

20、玻璃信息网，图29 ： 2021Q2玻璃盈利能力继续向上抬升数据来源：wind,后续供给增长预期放缓，旺季弹性仍可期。7-8月前期新增供给陆续点 火后供给增量压力期已过，需求持续消化，库存仍保持在低位。我们认 为当前时点玻璃基本面的震荡，逻辑与5-6月大致相同，市场实际需求 仍旺盛，供给硬缺口仍存，疫情反复以及限电致需求阶段回落，待扰动 因素消散，旺季更旺可期。图30：供给增量压力期已过产能日熔量（t/d） 同比增加（% ）数据来源：卓创资讯,中长期看，竣工有望持续强势玻璃需求展现优异延展性药期维度看, 新开工高峰期到竣工的传导仍有望维持2021-2022年竣工需求强韧性。 长期看，玻璃需求具

21、有强延展性，表达在单位用量提升（单玻-中空-双中 空），以及应用场景多样化（二手门窗换新、光伏、电子、药玻）。图31 ：新开工高峰到竣工的传导有望维持竣工需求强韧4040BOTZOZ 161OZ 一iTOZ ) 消费建材：成长性盈利韧性经营质量全面分化900t/d 产线2020年12月初均点火复产），测算21Hl销量同比增速超40%, 下半年公司将完成海南4条合计2400t/d浮法产线收购，公司产能扩 张将更进一步。在供给指标愈发稀缺的当前，公司仍能延续产能高 增，成长的稀缺性愈发彰显。2）旗滨集团：2020年实现收入67.8亿元，同增78.87%,归母净利21.9 亿元，同增333.3%,扣

22、非后归母净利21.5亿元，同增365.9%,业绩 落在预告区间中枢位，彼时业绩预告大超市场预期。估算公司二季 度浮法原片销量约3300万重箱，同比下降约300万重箱，主要原因 为去年同期行业产线集中关停（公司产线持续运行）叠加疫后赶工 基数较高，实际上今年二季度需求旺盛依然，行业生产企业库存去 至历史最低位，判断4-5月公司原片产销率皆超120%。新业务进展 顺利，新成长已然加速，电子玻璃、药用玻璃及光伏玻璃等新业务高 成长可期。3 ）南玻A ：2021 Hl公司实现营业收入66.15亿元，同比+49.51%,实现 归母净利13.53亿元，同增245.50%,位于业绩预告中枢水平，业绩 预告超

23、预期。其中,2021单二季度实现营收36.08亿元，同比+34.11%, 实现归母净利润7.79亿元，同比+178.12%。浮法景气持续性超预期， 2021H1公司整体玻璃产业（包括浮法/光伏/工程玻璃）实现营业收 入53.53亿元，同比+49%,实现净利润13.01亿元，同比+189%。 电子玻璃产品迭代领先行业，下游订单饱满盈利强劲，电子玻璃及 显示器件2021Hl实现营收同比+118%,净利润同比+315%,成为除 浮法外又一可靠增长极。表6：旗滨集团、信义玻璃毛利率持续领先数据来源：wind, o代码公司2021H12020A2020H12019A2019H12018A2018H120

24、17A600819.SH耀皮玻璃20.6021.7819.9021.5919.2218.4418.0517.25002163.SZ海南开展15.7315.8516.2412.2611.369.9412.1212.41601636.SH旗滨集团53.0837.2829.5429.4426.3728.7931.432.060868.HK信义玻璃53.0341.7534.2336.1936.0936.6937.6636.97000012.SZ南玻A37.6230.2428.5826.0624.8923.4625.0724.483300.HK中国玻璃35.2923.3915.9012.017.8215

25、.6718.3412.58平均值35.8928.3824.0722.9320.9622.1723.7722.63表7 ：旗滨集团、信义玻璃净利率持续领先数据来源：wind, o代码公司2021H120202020H12019A2019H12018A2018H12017A600819.SH耀皮玻璃6.244.050.694.934.022.774.572.16002163.SZ海南开展3.253.832.271.63(1.64)-1.29-2.42-1.75601636.SH旗滨集团32.2418.9113.3314.4612.7414.4117.3815.050868.HK信义玻璃39.023

26、4.2618.8027.3127.9024.8525.3627.02000012.SZ南玻A20.707.619.085.357.914.456.567.623300.HK中国玻璃14.83-3.10-23.083.055.143.574.182.36平均值19.3819.383.529.469.358.139.278.744 .玻纤板块盈利创历史新高，从周期到成长不同于水泥、玻璃钢铁等大宗商品，玻纤下游差异化显著，且本质上 是替代品，从长周期的角度不可以单纯的周期品视角视之且需求远未 至天花板。与玻璃类似玻纤亦为24h连续作业工业品供给具刚性。东电 电子 娱乐工厂泉矿业 近海平台住宅地产商业

27、地产水产仓储物流z v他不刀早 wine.图33 ：玻纤下游需求较为分散建筑交运消费风电我用车卡车.巴士、火车工业4.1. 量价韧性皆超预期演绎，成长”逻辑更甚周期21Hl玻纤需求延续旺盛态势 但6月库存阶段上移致需求预期扰动。 21Q2为玻纤需求旺季，较21Q1再上新台阶，且中高端纱接力传统直接 纱：汽车热塑、出口以及电子纱电子布需求旺盛，与2020年中低端直接 纱及风电纱为主的需求结构呈现显著不同。2021年1-5月玻纤行业库存 持续去化，2020年底全国代表企业库存约22.4万吨，而2021年5月底 库存降至19.5万吨上下。但6月受高温雨水、海内外疫情反复以及供给 端产能投放等因素影响

28、，6月底行业库存翘尾至21.6万吨，引发市场对 于下半年玻纤需求的担忧。再观价格 粗纱及电子纱电子布涨价皆超预期 如21年初全国无碱玻纤 纱均价约5800元/吨，二季度末已增至6800元/吨，较年初增加约1000元，同增那么超2000元/吨；而电子纱价格亦持续上涨，主流G75电子纱 2021年初均价约10000元/吨，而二季度末已超16000元/吨。而主流7628 电子布价格从4元/米增至6月末的超8元/米。21Q3玻纤量价韧性皆超市场预期。市场本预期下半年出口、风电以及传 统建筑建材领域玻纤需求大幅下滑，导致玻纤价格的断崖式下降。但实 际上出口、风电以及传统建材类纱需求韧性仍存，而汽车热塑短

29、切及电 子布需求延续旺盛态势。所以玻纤库存的上升仅在6-7月阶段呈现，8月 去库再启，根据卓创资讯数据，2021年8月末玻纤行业库存约19.9万 吨，环比下降约14%o而玻纤粗纱均价整体降幅仅100-200元/吨，而电 子布价格基本维持平稳，价格之韧性超市场预期。我们观察到8月中下 旬始玻纤价格再次悄然上行：合股纱涨价100-200元/吨，9月1日泰山 玻纤/重庆三磊等玻纤企业主流玻纤品种价格普涨200元/吨。料21Q4供不应求延续，量价中枢有望持续上行9月初旺季伊始玻纤 库存已处低位，而涨价再启，我们认为意味着二季度新增供给已然被增 量需求所消化。四季度为传统旺季，而供给端增量较前三季度明显

30、削弱， 玻纤供不应求态势大概率将重现。2020-2021年量价特征已然反映玻纤属性正从周期向成长切换， 长周期而言，成长属性将愈发鲜明。玻纤的出身便作为替代材料，替 代的是传统高能耗的钢铁水泥等，目前市场对碳中和的理解还仅仅在对 于钢铁、水泥、电解铝等传统行业产能的收缩上，而我们那么认为碳中和 将驱使玻纤为代表的替代材料繁荣，玻纤供需两端皆产生深刻变化：需 求端将加速扩容且玻纤主导需求或从传统部门向新兴部门倾斜，供给端 碳权配额制成为行业有效产能“调控阀”，同时碳权将成环保产能增值资 产。供需双向优化，我们判断行业“周期”属性将由此削弱，“成长”属 性愈发凸显（逻辑详阅我们行业重磅深度从“周期

31、”到“成长”，玻纤 之研究视角重构）。图34 ： 2021年玻纤粗纱及电子纱价格超预期演绎数据来源：卓创资讯,图35 2021年8月全国代表企业库存再次去化数据来源：卓创资讯,2021年新增产能释放低于预期，龙头市场份额提升预计2021年粗纱产能净增约60万吨，龙头市场份额加速提升。测算2021年粗纱新增产能约60万吨，复产新增约21万吨，而冷修产能细万吨，名义供给端产能全年净增约57万吨。市场预期的局部年内点火产 线有所延迟，反观龙头巨石，市场本预期年内仅桐乡15万吨智能制造粗 纱三线点火投产，实际上除三线外，四线15万吨仅建设半年即于2021 年8月点火，节奏大超超市场预期，再观电子纱，2

32、021年前三季度仅巨 石6万吨智能制造电子纱线点火，预计21Q4泰山玻纤及建滔化工分别 投产一条6万吨电子纱线。整体而言，充分反映了龙头企业更强的执行 力以及稳固的行业地位，全年而言行业集中度进一步提增。预计2022年新增产能冲击同比弱化，中长期行业集中度有望加速提升。 根据卓创资讯数据判断，预计2022年玻纤粗纱产能新增约40万吨，较 2021年的60万吨左右显著下降。中长期而言，碳权配额制将成为玻纤 行业有效的产能“调控阀”：产能规模更大、生产效率更高、能耗管控 更优的龙头企业将在市场竞争之中占据主动权，我们认为行业竞争格局 的持续优化将为大概率。数据来源：卓创资讯,表8 ：预计2021年

33、玻纤产能净增约60万吨新点火78 （含12万吨电子纱）备注邢台金牛点火沙河一线10万吨产线102021年3月点火中国巨石点火枸乡6万吨智能制造细纱62021年3月点火中国石点火桐乡15万吨智能.制造粗纱三线152021年5月点火中国巨石点火桶乡15万吨智能制造粗纱四线152021年8月点火长海般份在迂10万吨粗纱线10预计2021年9月投产泰J 皮纤在迂10万吨粗纱线10预计2021年10月投产泰山玻纤在建6万吨电子纱线6预计2021年底投产迂治化工在迂6万吨电子纱线6预计2021年底投产冷修夏,30OC余杭线82020年11月冷修.2021年1月点火邢台金牛金牛池年总产能7万吨,4万吨产线冷

34、修42021年2月冷修.2021年3月复产江苏九鼎12021年3月点火重庆国陆长寿F08线122021年4月复产四川内江华原池对6线放水冷修，年产能5万吨52021年3月冷修.2021年5月复产可能冷修24山东坡纤冷修沂水6万吨改为10万吨62021年7月冷修NFG冷修马聿两出线102021年区月冷修中国巨石预计冷修桐乡一线.8改10万吨8预计2021年10月冷修数据来源：卓创资讯,4.2. 巨石、中材业绩持续超市场预期1）中国巨石21Hl公司实现收入85.6亿元，同增75%,归母净利25.97 亿元，同增240.68%,同时公司发布2021-23年超额利润提供方 案，堪称国企混改之典范，皆超

35、市场预期。粗纱量价齐升延续，测 算21Q2公司粗纱及制品销量约55万吨，延续旺盛态势，单季度吨 净利超或1800元（不含电子纱），刷新季度峰值，同比高增超1000 元。自20Q4始热塑短切及海外（含出口）市场接力风电建筑领域， 量价皆超预期演绎。而电子布赋能弹性，二季度主流7628电子布含 税均价超8元,，而销量约1.2亿米，单季度净利或超4亿元。我们 认为整体而言，下半年需求旺盛态势将延续，巨石业绩高增有望延 续。超额利润提供方案确立十四五经营底部，公司盈利曲线上移。 作为国企改革三年行动方案的具体行动，公司首次实施超额利润分 享的中长期激励机制，将公司业绩的增长与核心团队的考核奖励结 合起

36、来，将业绩能否增长作为能否提取超额的关键门槛。超额利润 的提取比例分成三个层次：1）0-10%,按超额利润的15%提取；2） 10-20%,按超额利润的20%提取;3） 20%+,按超额利润的30%提 取。我们认为，方案的发布将员工利益的实现与公司业绩的增长 挂钩，将进一步激发员工积极性，有望驱使公司盈利曲线上移。智造驱动新成长，十四五开启新篇章。预计“智能制造”将成为 公司“十四五”关键词：一方面，公司已然进入新一轮冷修周期，智 能制造线替代老线顺理成章，与此同时，公司新产线亦将持续落地， 判断公司2025年末粗纱及制品产能有望较2020年末翻番，电子布 或达17亿米；另一方面，公司产品结构

37、将持续优化，高端产品占比 的抬升将为必然，预计十四五末期公司产品结构将实现由粗纱及制 品的单一驱动，向普通粗纱、热塑短纤及电子布三驾马车切换。我们 判断十四五末公司平均吨制造本钱较现有的智能制造线将下降3- 5%,公司本钱优势将愈发凸显。2）中材科技：21H1公司实现收入93.6亿元，同增22.8%,归母净利 18.5亿元，同增103.2%,符合预期，玻纤及叶片盈利韧性超市场预 期。整体而言，玻纤量价齐升，驱动业绩弹性。21H1玻纤板块收入 42.4亿元，同增43%,净利润14.2亿元，同增超9亿元。上半年玻 纤销量约53万吨，同增超7万吨；21H1热塑纱及海外需求旺盛， 涨价接力直接纱，而电

38、子纱涨价亦超市场预期。我们认为汽车热塑、 电子纱及海外需求大概率将维持旺盛，而普通纱需求韧性已然超市 场预期，板块高弹性仍可期。风电需求韧性超市场预期，隔膜上行趋势确立21Hl风电收入30.8 亿元，净利润3.3亿元，同比仅小幅下滑，而销量那么达4.5GW,同比 基本持平，业绩之平稳超市场预期，我们认为主要源于2020年抢装 尾单的执行，及公司大叶片等中高端产品占比提升。判断21H2板块 经营或阶段承压，但碳中和将驱使风电需求长周期向好；21H1公司 隔膜收入4.8亿元，盈利约5000万元，较去年同期扭亏，测算上半 年隔膜销量约3.5亿平，二季度产能基本打满，21H2始公司新隔膜 产线将加速落

39、地，预计年末公司隔膜总产能将超15亿平。我们认为 公司板块经营已入正轨，2022年隔膜供给缺口或将显现，隔膜涨价 有望开启。5 .消费建材：全方位分化的明显表达5.1. 综述：成长性，盈利韧性,经营质量的全面分化验证B端增长优势，板块内局部化逐渐明显2021Q2消费建材上市公 司表现验证我们在Q1后B端增长将占优的判断。判断进入H2后B端 成长占优的表现将有望延续。报告期内，大环境的波动压力下，可见子 行业中公司的分化已然发生，例如规模越大增速却增速优势的东方雨虹, 以及伴随产能投放增速明显领先行业的蒙娜丽莎等。Q2以来市场对房 地产需求开始担忧，但从目前来看，数据的压力主要集中在拿地端，庞

40、大的在建面积仍将保持需求端保持韧性，而行业上市公司增长的原动力 来自行业集中度的提升，这种不变的行业趋势将有效对冲对总量压力的 担忧。图37 ： B端占优验证，板块分化明显2021Q2营收增速闾70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0017.3.076. 56数据来源：wind,本钱压力最大的阶段已经表达，转嫁能力行业分化较大2021年以来, 化工原料与能源本钱出现了较为明显的上行，对消费建材在本钱端造成 较大压力。对Q2而言，基数期受疫情影响原材料本钱价格底部利润率 处于高位，而在今年本钱上行的压力下，行业尤其是B端的提价还未开 始明显显现，因此Q2为利润率压力最大的阶段。在毛利率受到会计准 那么变更的干扰下，净利率更有观察意义表达出明显的下滑压力。比照来 看，不同子行业对原材料本钱转嫁能力相差较大，其中防水和瓷砖压力 相对较小，分别受益于格局和化工本钱占比小；涂料行业变化幅度相对 更为明显；而塑料管道行业内部呈现更大的分化。目前向H2看利率润 同比数据的压力有望缓解，而格