拓日新能：2017年面向合格投资者公开发行公司债券2018年跟踪信用评级报告.PDF

《拓日新能：2017年面向合格投资者公开发行公司债券2018年跟踪信用评级报告.PDF》由会员分享，可在线阅读，更多相关《拓日新能：2017年面向合格投资者公开发行公司债券2018年跟踪信用评级报告.PDF（42页珍藏版）》请在得力文库 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、?2017年面向合格投资者公开发行 公司债券2018年跟踪信用评级报告 2 晶硅生产外，公司晶体硅产业链其他环节已全部打通，光伏产品品种齐全；公司系国家级高新技术企业，截至 2017 年末，公司获得授权专利合计 334 项；较强的技术实力和相对完整的产业链有利于增强公司成本控制能力。 公司自营光伏电站规模持续增长，盈利能力较强。公司自营光伏电站规模持续增长，盈利能力较强。截至 2018 年 3 月末，公司自营电站总装机规模达到 321.00MW，均已实现并网，上网标杆电价主要介于 0.88 元/度与 1.00 元/度之间，上网标杆电价较高，有利于提高运营期的盈利水平；2017年公司实现电费收入

2、 2.49 亿元，同比增长 22.44%，毛利率达 62.76%，盈利能力较强。 保证担保有效提升了本期债券的信用水平。保证担保有效提升了本期债券的信用水平。经鹏元综合评定，深高新投的主体长期信用等级为 AAA，其为本期债券提供的全额无条件不可撤销的连带责任保证担保有效提升了本期债券的信用水平。 关注：关注： 光伏电池组件制造企业面临较大的光伏电池组件制造企业面临较大的运营压力运营压力和一定的市场风险。和一定的市场风险。 目前光伏电池组件毛利率较行业上、下游相对较低，让利空间有限且议价能力较弱，考虑到组件价格持续下跌为大势所趋，光伏电池组件制造企业将承受较大的低价运营压力。受新增装机规划政策的

3、影响， 2018 年光伏行业发电新增装机容量存在下滑的可能， 光伏行业组件产能消纳情况存在一定的不确定性， 短期内组件市场需求和价格存在大幅波动的可能性，光伏电池组件制造企业面临一定的市场风险。 公司公司主要主要EPC项目均转为公司自营电站项目均转为公司自营电站， 非晶硅产品产销情况非晶硅产品产销情况明显明显趋弱趋弱。 2016-2017年公司合计 70MW 电站 EPC 项目均通过现金购买或无偿受让的方式转为公司自营电站。 非晶硅组件市场受晶硅组件价格持续降低冲击较大， 2017 年公司非晶硅组件产能利用率降至 16.23%，同比减少 24.10 个百分点，非晶硅太阳能电池芯片及组件收入降至

4、 1,606.62 万元，同比下滑 57.01%。 公司公司电费补贴的拨付时间存在不确定性。电费补贴的拨付时间存在不确定性。 光伏发电上网标杆电价中占比较大的政府补贴需纳入国家补贴目录后由财政部拨付，截至 2018 年 4 月末，最新补助目录尚未公布，距离上一期公布时间（2016 年 8 月 24 日）已超过 1 年以上；截至 2018年 3 月末，公司尚有 240MW 自营地面光伏电站未纳入可再生能源电价附加资金补助目录，其中 110MW 尚未申报补贴目录，电费补贴拨付时间存在不确定性。 公司公司有息负债规模增长较快，短期偿债压力大有息负债规模增长较快，短期偿债压力大。为满足电站建设资金需求

5、，公司持续扩大融资规模，截至 2018 年 3 月末，公司有息负债规模 26.03 亿元，较 2016 年 3 底增长 54.37%；其中短期有息债务 19.95 亿元，需要一年内偿还，考虑到 2018 年3 月末公司流动比率和速动比率分别仅为 0.94 和 0.71，公司短期偿债压力大。 公司公司经营活动现金流经营活动现金流表现一般表现一般，在建电站项目面临在建电站项目面临较大较大的资金压力。的资金压力。公司经营现金所得被营运资本大量占用，2017 年公司经营现金净流入规模为 0.45 亿元，规模较小，经营活动现金流整体表现一般；截至 2018 年 3 月末，公司主要在建自营电站尚需投资 9

6、.85 亿元，面临较大的资金压力。 发行人发行人主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2018 年年 3 月月 2017 年年 2016 年年 2015 年年 总资产（万元） 592,030.07 575,011.68 480,388.40 424,847.16 归属于母公司所有者权益（万元） 283,986.08 283,356.22 270,382.99 260,741.43 有息债务（万元） 260,334.12 237,010.69 168,640.28 113,638.61 资产负债率 52.03% 50.72% 43.72% 38.63% 流动比率 0.94 0.95 1.89

7、1.41 速动比率 0.71 0.74 1.36 0.91 营业收入（万元） 17,955.34 151,486.20 114,155.94 72,799.04 营业利润（万元） 741.63 17,239.98 10,704.47 1,543.41 净利润（万元） 575.62 16,316.39 12,871.21 3,106.17 综合毛利率 37.30% 25.12% 26.69% 27.87% 总资产回报率 - 4.61% 4.07% 2.53% EBITDA（万元） - 44,143.68 39,307.35 23,452.11 EBITDA 利息保障倍数 - 5.18 5.79

8、3.91 经营活动现金流净额（万元） 534.19 4,547.89 3,277.52 3,805.86 资料来源：公司 2015-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年 1-3 财务报告，鹏元整理 担保方担保方主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2017 年年 2016 年年 2015 年年 总资产（万元） 1,346,952.97 789,850.84 820,240.46 归属于母公司所有者权益合计（万元） 1,119,107.66 655,949.44 639,623.84 融资性担保期末在保责任余额（亿元） - 95.36 70.32 融资担保业务准备金覆盖率 - 3.6

9、4% 4.83% 融资担保净资产放大倍数 - 1.45 1.10 融资担保业务累计担保代偿率 - 1.24% 1.10% 注：2015 年数据采用 2016 年年初数。 资料来源：深高新投 2016 年、2017 年审计报告，深高新投提供，鹏元整理 4 一、本期债券募集资金使用情况一、本期债券募集资金使用情况 公司于2017年12月19日，发行5年期2亿元公司债券，募集资金原计划用于全部用于补充营运资金和偿还公司债务。截至2018年4月30日，本期债券募集资金已使用完毕。 二、发行主体概况二、发行主体概况 跟踪期内，公司名称、控股股东和实际控制人均未发生改变。2017年4月15日，公司召开第四

10、届董事会第十二次会议和2017年5月18日召开2016年度股东大会分别审议通过了公司2016年度利润分配预案 ，以资本公积金向全体股东每10股转增10股。截至2018年3月31日，公司股本总额增至123,634.21万元，股权关系如图1所示，公司控股股东仍为深圳市奥欣投资发展有限公司（以下简称“奥欣投资” ） ，持股比例为32.55%，陈五奎家族（陈五奎本人、 陈五奎之妻李粉莉、 陈五奎之女陈琛） 直接或间接持有公司股权比例为45.69%，仍系公司的实际控制人，持股比例较2017年3月末下降0.03个百分点。 图图 1 截至截至 2018 年年 3 月月 31 日公司产权及控制关系日公司产权及

11、控制关系 注： “喀什东方”指喀什东方股权投资有限公司； “新余鑫能”指新余鑫能投资发展有限公司。 资料来源：公司提供，鹏元整理 截至 2018 年 3 月 31 日，公司前十大股东明细如下表所示，其中奥欣投资持有公司股份已质押 290,300,000 股，占其持股总数的 72.13%，占公司总股本的 23.48%，质押用途系为公司融资提供担保。 表表1 截至截至2018年年3月月31日公司前日公司前十大股东明细（单位：股）十大股东明细（单位：股） 股东名称股东名称 股东性质股东性质 持股占比持股占比 持股数量持股数量 持有有限售条持有有限售条 件的股份数量件的股份数量 质押质押数量数量 深圳

12、市奥欣投资发展有限公司 境内非国有法人 32.55% 402,464,998 0 290,300,000 5 喀什东方股权投资有限公司 境内非国有法人 10.88% 134,497,418 0 0 西藏自治区投资有限公司 国有法人 3.32% 41,105,412 0 0 陈五奎 境内自然人 2.19% 27,086,400 20,314,800 0 邓忠祥 境内自然人 0.51% 6,252,900 0 0 中央汇金资产管理有限责任公司 国有法人 0.32% 3,899,000 0 0 施清俊 境内自然人 0.23% 2,800,000 0 0 施志猛 境内自然人 0.20% 2,500,0

13、00 0 0 全大兴 境内自然人 0.16% 2,020,000 0 0 李朝灿 境内自然人 0.16% 1,917,700 0 0 合计合计 - 50.52% 624,543,828.00 20,314,800.00 290,300,000.00 资料来源：公司未经审计的 2018 年 1-3 月财务报告，鹏元整理 目前公司主要从事的业务有：太阳能硅片、电池片、光伏组件、太阳能应用产品及光伏太阳能玻璃的研发、生产和销售；光伏电站项目的投资、建设和运营业务；光热产品及新项目的研发和推广等。2017 年公司合并范围较少 1 家子公司，系注销上海拓日新能源科技有限公司；合并范围新增 14 家子公司

14、，其中澄城县力科钢构有限公司主要生产的光伏支架；海南州汉能太阳能发电有限公司、刚察泰阳光伏发电有限公司、青海港汇光电科技有限公司、海南州晶盛光伏发电有限公司和青海创惠新能源有限公司为 EPC 项目公司，股权取得成本分别为 1,400.00 万元、无偿受让、200.00 万元、217.00 万元、400.00 万元，主要负责公司自营电站运营，涉及装机容量合计 60MW。 表表2 2017-2018年年3月纳入公司合并范围的子公司变动情况月纳入公司合并范围的子公司变动情况 1、新纳入公司合并范围的一级子公司情况、新纳入公司合并范围的一级子公司情况 子公司名称子公司名称 纳入合并年份纳入合并年份 合

15、并方式合并方式 澄城县红日新能源科技有限公司 2017 年 新设 韩城龙门拓日新能现代农业有限公司 2017 年 新设 澄城县力科钢构有限公司 2017 年 新设 西安拓日新能源科技有限公司 2017 年 新设 新疆拓日新能源售电有限公司 2017 年 新设 海南州汉能太阳能发电有限公司 2017 年 非同一控制下合并 刚察泰阳光伏发电有限公司 2017 年 非同一控制下合并 青海港汇光电科技有限公司 2017 年 非同一控制下合并 海南州晶盛光伏发电有限公司 2017 年 非同一控制下合并 青海创惠新能源有限公司 2017 年 非同一控制下合并 青海润风新能源有限公司 2017 年 新设 大

16、柴旦浩润新能源有限公司 2017 年 新设 海西百瑞特新能源科技有限公司 2017 年 新设 6 德令哈百瑞特新能源科技有限公司 2017 年 新设 2、不再纳入公、不再纳入公司合并范围的司合并范围的一级一级子公司情况子公司情况 子公司名称子公司名称 不再纳入合并年份不再纳入合并年份 不再纳入合并报表的原因不再纳入合并报表的原因 上海拓日新能源科技有限公司 2018 年 注销（暂未完成工商登记） 资料来源：公司提供 截至 2018 年 3 月末，公司资产总额为 59.20 亿元，归属母公司所有者权益为 28.40 亿元，资产负债率为 52.03%；2017 年度，公司实现营业收入 15.15

17、亿元，利润总额 1.73 亿元，经营活动产生现金净流入 0.45 亿元。 三、运营环境三、运营环境 我国光伏行业政策支持力度较大我国光伏行业政策支持力度较大， 未来未来仍具备仍具备较大较大的市场发展空间的市场发展空间， 组件优质产能将组件优质产能将持续释放持续释放， 但弃光限电、 电价但弃光限电、 电价下行以及补贴拨付时间存在不确定性等问题成为制约光伏行下行以及补贴拨付时间存在不确定性等问题成为制约光伏行业发展的重要因素业发展的重要因素 2017年受益于我国光伏行业景气度提升等因素影响，全球新增装机容量增至99.00MW，同比增长29.24%，保持高速增长。我国光伏行业受益于上网标杆电价和新增

18、规划装机规模等政策扶持，新技术迭代加速推动成本保持下降，2017年我国光伏发电新增装机容量大幅增长，规模达53.06GW，同比增长53.62%，连续三年处于全球首位；2017年分布式光伏新增装机容量为19.44GW，同比大幅增长3.7倍，增长迅速。 图图2 2009-2017年全球和年全球和中国光伏新增装机容量和增速（单位：中国光伏新增装机容量和增速（单位：GW） 资料来源：Wind，鹏元整理 我国光伏行业受益于上网标杆电价和新增规划装机规模等政策扶持，截至2017年末，我国光伏累计装机容量达到130.25GW，为全球第一大光伏市场，此前国家能源局在2016年12月发布的太阳能发展“十三五”规

19、划预计到2020年底我国光伏发电累计装机规模达到105GW以上，2017年末已超额完成。根据2017年7月国家能源局发布的关于可再生 7 能源发展“十三五”规划实施的指导意见 ，从2017年至2020年地面光伏电站的新增规划装机规模合计86.50GW。未来随着规划光伏电站有序建设、 “领跑者”计划和光伏扶贫计划逐步推进，以及新版行业规范条件的实施，预计光伏行业组件优质产能将持续释放，掌握核心技术、成本控制能力强的企业仍有较大的市场发展空间。 表表3 近年来我国光伏行业主要政策近年来我国光伏行业主要政策 时间时间 发布单位发布单位 文件文件 主要内容主要内容 2016 年6 月 国家能源局 关于

20、下达 2016 年光伏发电建设实施方案的通知 2016 年新增光伏电站建设规模 1,810 万千瓦， 其中， 普通光伏电站项目 1,260万千瓦，光伏领跑技术基地规模 550 万千瓦。 2016 年8 月 财政部、国家税务总局 关于继续执行光伏发电增值税政策的通知 自 2016 年 1 月 1 日至 2018 年 12 月 31 日， 对纳税人销售自产的利用太阳能生产的电力产品，实行增值税即征即退 50%的政策。文到之日前，已征的按照通知规定予以退还的增值税， 可抵减纳税人以后月份应缴纳的增值税或予以退还。 2016 年12 月 国家发改委 关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价通知 下调 20

21、17 年之后新建光伏电站的上网标杆电价，一类资源区光伏电站含税上网标杆电价下调为 0.65 元/千瓦时，二类资源区光伏电站含税上网标杆电价下调为 0.75 元/每瓦时， 三类资源区含税上网标杆电价下调为 0.85 元/千瓦时。 2016 年12 月 国家能源局 太阳能发展“十三五”规划 到 2020 年底，太阳能发电装机达到 1.1 亿千瓦以上，其中，光伏发电装机达到 1.05 亿千瓦以上，在“十二五”基础上每年保持稳定的发展规模；到2020 年，太阳能年利用量达到 1.4 亿吨标准煤以上。 2017 年2 月 国家发改委、 财政部、国家能源局 关于试行可再生能源绿色电力证书核发及自愿认购交易

22、制度的通知 绿色电力证书自 2017 年 7 月 1 日起正式开展认购工作，认购价格按照不高于证书对应电量的可再生能源电价附加资金补贴金额由买卖双方自行协商或者通过竞价确定认购价格；风电、光伏发电企业出售可再生能源绿色电力证书后，相应的电量不再享受国家可再生能源电价附加资金的补贴；根据市场认购情况，自 2018 年起适时启动可再生能源电力配额考核和绿色电力证书强制约束交易。 2017 年7 月 国家能源局 关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见 下发具体到各省的十三五期间的光伏电站计划指标，从 2017 年至 2020 年，光伏电站的新增计划装机规模为 5,450 万千瓦，领跑技术基地

23、新增规模为3,200 万千瓦。对屋顶光伏以及建立市场化交易机制就近消纳的 2 万千瓦以下光伏电站等分布式项目， 市场主体在符合技术条件和市场规则的情况下自主建设。 2017 年9 月 国家能源局 关于推进光伏发电“领跑者”计划实施和 2017 年领跑基地建设有关要求的通知 应用领跑基地采用的多晶硅电池组件和单晶硅电池组件的光电转换效率应分别达到 17%和 17.8%以上； 技术领跑基地采用的多晶硅电池组件和单晶硅电池组件的光电转换效率应分别达到 18%和 18.9%以上。 2017 年11 月 国家能源局 关于建立市场环境监测评价机制引导光伏产业健康有序发展的通知 评价结果为红色的地区， 国家

24、能源局原则上在发布监测评价结果的当年暂不下达其年度新增建设规模； 除已纳入以往年度建设规模且已开工建设的续建光伏项目外，建议电网企业暂缓受理项目并网申请，企业谨慎投资。评价结果为绿色的地区， 国家能源局将按规划保障其光伏电站开发规模并视情予以适度支持，地方政府和企业可有序安排投资建设。评价结果为橙色的地区，国家能源局在省级能源主管部门商有关方面提出有效措施保障改善市场环境的前提下，可视情安排不超过 50%的年度规划指导规模。 2017 年12 月 国家发改委 关于 2018 年光伏发电项目价格政策的通知 降低 2018 年 1 月 1 日之后纳入财政补贴年度规模管理且投运的光伏电站标杆上网电价

25、，类、类、类资源区标杆上网电价分别调整为每千瓦时0.55 元、0.65 元、0.75 元（含税） 。自 2019 年起，纳入财政补贴年度规模管理的光伏发电项目全部按投运时间执行对应的标杆电价。 2017 年国家能源关于下达 “十三五” 涉及 14 个省（自治区） 、236 个光伏扶贫重点县的总规模 418.62 万千瓦的光 8 12 月 局、国务院扶贫开发领导小组办公室 第一批光伏扶贫项目计划的通知 伏扶贫项目获得批准。 2018 年1 月 国家工信部 光伏制造行业规范条件（2018 年本） 自 2018 年 3 月 1 日起，新建和改扩建多晶硅制造项目，资本金比例为 30%，其他新建和改扩建

26、光伏制造项目，资本金比例为 20%。光伏制造企业按产品类型应分别满足以下要求：硅片年产能不低于 5000 万片、晶硅电池年产能不低于 200MWp、 晶硅电池组件年产能不低于 200MWp、 薄膜电池组件年产能不低于 50MWp。现有光伏制造企业及项目产品应满足以下要求：多晶硅电池和单晶硅电池的光电转换效率分别不低于 18%和 19.5%、 多晶硅电池组件和单晶硅电池组件的光电转换效率分别不低于 16%和 16.8%。 2018 年3 月 国家能源局 关于发布 2017 年度光伏发电市场环境监测评价结果的通知 2017 年宁夏、甘肃（包括类和类） 、新疆（包括类和类）评价结果均为红色；青海（包

27、括类和类） 、内蒙古（包括类和类） 、陕西（包括类和类）评价结果均为橙色。 2018 年5 月 国家发改委、 财政部、国家能源局 关于 2018 年光伏发电有关事项的通知 （1）暂不安排 2018 年普通光伏电站建设规模；在国家未下发文件启动普通电站建设工作前， 各地不得以任何形式安排需国家补贴的普通电站建设。（2）今年安排 1,000 万千瓦左右规模用于支持分布式光伏项目建设。考虑今年分布式光伏已建情况，明确各地 5 月 31 日（含）前并网的分布式光伏发电项目纳入国家认可的规模管理范围，未纳入国家认可规模管理范围的项目，由地方依法予以支持。 （3）支持光伏扶贫，及时下达“十三五”第二批光伏

28、扶贫项目计划。 （4）有序推进光伏发电领跑基地建设，今年视光伏发电规模控制情况再行研究； （5）自发文之日起，新投运的光伏电站标杆上网电价每千瓦时统一降低 0.05 元，I 类、II 类、III 类资源区标杆上网电价分别调整为每千瓦时 0.5 元、0.6 元、0.7 元（含税） 。 （6）新投运的、采用“自发自用、余电上网”模式的分布式光伏发电项目，全电量度电补贴标准降低 0.05 元，即补贴标准调整为每千瓦时 0.32 元（含税） 。 （7）符合国家政策的村级光伏扶贫电站（0.5 兆瓦及以下）标杆电价保持不变。 资料来源：公开资料，鹏元整理 鹏元也关注到， 光伏行业发展仍存在一些制约因素。

29、电价方面， 相比火力等发电方式，光伏发电成本仍较高， 目前主要依赖国家制定的补贴政策发展， 根据国家发改委、 财政部、国家能源局公布的关于2018年光伏发电有关事项的通知 （发改能源2018823号） ，2018年5月一、二、三类资源区的光伏电站上网标杆电价分别调整至0.5元/千瓦时、0.6元/千瓦时和0.7元/千瓦时，较上年已累计下调0.15元/千瓦时，预计未来还将进一步下调。此外，由于电价政策限定时限造成光伏电站“抢装”1现象，提前透支市场需求，不利于组件制造企业收入及现金流的稳定性；根据2018年5月公布的关于2018年光伏发电有关事项的通知 ，暂不安排2018年普通光伏电站建设规模，仅

30、安排1,000万千瓦左右规模用于支持分布式光伏项目建设，2018年光伏发电新增装机容量存在下滑的可能，光伏行业组件产能消 1 关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知规定 2017 年以前备案并纳入以前年份财政补贴规模管理的光伏发电项目，但于 2017 年 6 月 30 日以前仍未投运的，执行 2017 年标杆上网电价，故各企业争相在 6 月底前建成光伏电站并网。此外，通知显示光伏发电标杆上网电价暂定每年调整一次，明确的电价下跌预期，致使企业在 12 月底前抢建光伏电站并网。考虑到关于 2018 年光伏发电项目价格政策的通知文件亦限定时限，2018 年 6 月 30 日和 12 月 30 日

31、“抢装”现象仍可能存在；自 2019 年起，纳入财政补贴年度规模管理的光伏发电项目全部按投运时间执行对应的标杆电价，预计此后电价政策造成的“抢装”现象将消失。 9 纳情况存在一定的不确定性，短期内组件价格存在大幅波动的可能，组件制造企业面临一定的市场风险。 电费补贴拨付方面。根据2017年3月国家发改委能源研究所和国家可再生能源中心公布的可再生能源电价改革方向分析显示，截至2016年底可再生能源发展基金收入与电价补贴需求之间累计存在约520亿元的资金缺口，若保持现有政策不变缺口还将扩大。可再生能源电价附加系可再生能源补贴的主要来源， 2016年1月1日可再生能源电价附加征收标准从2013年的1

32、.5分钱/千瓦时调整为1.9分钱/千瓦时，至2018年4月末无最新变化，但在“三去一降一补”的背景下，预计提高可再生能源电价附加标准有较大难度。2017年2月政府逐步推进可再生能源绿色电力证书核发及自愿认购交易制度， 有益于解决补贴资金缺口问题；但截至2018年4月末，绿色电力证书交易情况不佳，可再生能源电力配额考核和绿色电力证书强制约束交易正式实施时间尚未明确， 短期内绿色电力证书难以作为光伏发电电费收入的有益补充。截至2018年4月末，可再生能源电价附加资金补助目录（第七批）尚未公布，距离第六批公布时间（2016年8月24日）已超过1年以上。综合来看，可再生能源补贴资金缺口较大，光伏发电项

33、目电费补贴的拨付时间存在不确定性，预计短期内改善空间有限。 弃光限电方面。在电站建设较集中的西北地区，国家电网和南方电网会要求并网的光伏电站“弃光限电”，根据国家能源局公布的数据，2017年西北五省（区）弃光电量为66.7亿千瓦时， 弃光率14.1%， 其中陕西、 甘肃、 青海、 宁夏和新疆弃光率分别为13.0%、 20.8%、6.2%、6.4%和21.6%，陕西、甘肃、新疆弃光率较高主要系因为该地区装机容量大，但电力需求相对较小，以致发电量无法全额收购，且外送通道建设与电源建设不匹配，电网送出能力有限。根据2018年3月国家能源局发布的关于发布2017年度光伏发电市场环境监测评价结果的通知，

34、类、类和类监测资源区合计38个，评价结果为红色、橙色和绿色的资源区分别为5个、16个和17个，绿色地区仅占比44.74%，光伏发电市场环境评级结果变现一般，考虑到评价为红色和黄色地区原则上将被暂停或削减50%当期规划新增装机规模，2018年地面光伏电站的新增计划装机规模存在下滑的可能；此外，宁夏、甘肃和新疆评价结果均为红色，青海、内蒙古和陕西评价结果均为橙色，西北五省（区）评级结果表现偏弱，预计光伏产业布局将持续向中东部地区转移。 新新技术技术迭代加速推动迭代加速推动成本下降成本下降， 光伏组件价格持续下行为大势所趋， 组件制造企业面， 光伏组件价格持续下行为大势所趋， 组件制造企业面临较大的

35、低价运营压力；临较大的低价运营压力；薄膜光伏组件制造企业面临盈利水平下滑的风险薄膜光伏组件制造企业面临盈利水平下滑的风险 2017 年以来光伏市场受新增规划装机规模、光伏扶贫计划、领跑者政策推动以及分布式光伏电站发展较快等多种因素拉动下，晶硅电池组件降幅趋缓，2018 年 4 月末平均 10 价格降至 0.30 美元/瓦，较 2016 年末下滑 16.67%。考虑到目前国内光伏发电成本仍较高，未来在光伏平价上网的推进过程中，光伏电池组件价格持续下行为大势所趋。2016 年以来受下游企业“抢装”的影响，多晶硅价格在 12.65 美元/公斤至 17.83 美元/公斤之间呈现大幅震荡走势，至 201

36、8 年 4 月末，多晶硅价格为 15.41 美元/公斤，较 2016 年末小幅增长1.18%。 图图 3 2012 年以来晶硅组件、薄膜年以来晶硅组件、薄膜光伏光伏组件和多晶硅价格走势（单位：美元组件和多晶硅价格走势（单位：美元/瓦，美元瓦，美元/公公斤）斤） 资料来源：Wind 资讯，鹏元整理 从光伏产业链上中下游对比来看， 根据鹏元整理的 17 家光伏行业上市公司22017 年财务数据显示，硅片业务、光伏电池片和组件业务、工程业务以及光伏发电业务平均毛利率分别为 32.06%、13.39%、16.92%和 56.08%。目前光伏产业中游企业电池片和组件业务毛利率相对较低，主要系目前光伏组件

37、制造企业尚未拉开明显的技术与价格差距，市场竞争激烈，议价能力较低，让利空间有限；考虑到光伏电池组件价格将持续下行，光伏电池组件制造企业将承受较大的低价运营压力。由于晶硅组件生产成本持续下滑，薄膜光伏组件价格成本优势明显趋弱，2017 年每瓦价格仍高于晶硅组件，市场需求受到较大冲击，薄膜光伏组件制造企业面临盈利水平下滑的风险。鹏元认为，随着政策的引导以及行业竞争的加剧，掌握光电转换效率等核心技术、成本控制能力较好的光伏电池组件制造企业将能更好地抵御产品价格下跌、政策变化等带来的冲击，未来行业产业集中度将进一步提高。 四、经营与竞争四、经营与竞争 公司的主营业务主要包括晶体硅太阳能电池芯片及组件业

38、务、自营电站业务、工程业 2 17 家光伏行业上市公司分别为中环股份、拓日新能、爱康科技、易成新能、东方日升、阳光电源、亿晶光电、隆基股份、京运通、清源股份、太阳能、中利集团、协鑫集成、珈伟股份、海润光伏、振江股份和林洋能源。 11 务和光伏太阳能玻璃业务等。 2017年公司实现营业收入151,486.20万元， 同比增长32.70%，主要系晶体硅太阳能电池芯片及组件、电费收入和工程收入规模增长所致。其中晶体硅太阳能电池芯片及组件实现收入 84,621.22 万元，占当期营业收入的 55.86%，仍为公司最主要的收入来源。受以产定销业务模式和市场价格波动的影响，光伏太阳能玻璃收入同比略有下滑且

39、毛利率存在一定的波动；当期工程收入大幅增长，业务毛利率明显下滑，主要系毛利率相对较低但规模较大的 EPC 项目集中竣工所致。 综合影响下，2017 年公司综合毛利率为 25.12%，较上年下滑 1.57 个百分点。受地面光伏电站建设规划规模尚未明确的影响，晶硅组件市场需求偏弱，致使 2018 年 1-3 月晶体硅太阳能电池芯片及组件收入大幅下滑，当期营业收入降至 17,955.34 万元，同比下滑44.99%。 表表4 公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元）公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元） 项目项目 2018 年年 1-3 月月 2017 年年 2016 年年 金额金额 毛利率毛

40、利率 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 晶体硅太阳能电池芯片及组件 4,459.67 17.90% 84,621.22 18.94% 67,266.32 17.21% 电费收入 7,947.35 63.64% 24,871.52 62.76% 20,312.60 62.11% 工程收入 83.03 22.99% 23,237.65 18.14% 3,580.78 52.72% 光伏太阳能玻璃 4,628.09 14.27% 14,411.23 7.99% 14,322.27 16.27% 太阳能应用产品 583.49 20.59% 2,569.92 25.52% 4,852.19

41、 21.24% 非晶硅太阳能电池芯片及组件 240.93 22.60% 1,606.62 23.87% 3,737.42 26.40% 平板式太阳能集热器 12.77 17.56% 168.03 7.48% 84.36 42.22% 合计合计 17,955.34 37.30% 151,486.20 25.12% 114,155.94 26.69% 资料来源：公司 2016-2017 年度报告及未经审计的 2018 年 1-3 月财务报表、公司提供，鹏元整理 公司公司晶晶硅组件和光伏玻璃硅组件和光伏玻璃产能有所提高，产能有所提高， 尚有光伏玻璃和光伏尚有光伏玻璃和光伏支架支架两个在建产能扩张两个

42、在建产能扩张项目项目，需要关注市场变化可能给公司带来的产能消纳压力，需要关注市场变化可能给公司带来的产能消纳压力 经过多年的发展，公司在晶体硅太阳电池领域形成了“晶硅铸锭/制棒-切片-电池片-组件-EPC 工程-电站运营”的产业布局，除上游的多晶硅提纯生产外，晶体硅产业链其他环节已全线打通；在非晶硅太阳电池领域，也全线打通“石英砂-光伏玻璃-导电玻璃-非晶硅薄膜太阳电池/组件”链条，公司光伏产业链较为完整。主要生产的光伏产品包括硅片、晶体硅和非晶硅电池片及组件、光伏太阳能玻璃、各类太阳能民用消费品等，公司光伏产品品种齐全，具有一定的成本控制优势。 截至 2018 年 3 月末，公司目前仍以深圳

43、、四川乐山、陕西渭南、新疆喀什、青海西宁等五大产业基地为主，其中深圳基地主要生产晶体硅小功率组件、非晶硅组件和各类太 12 阳能民用消费品；乐山基地依托当地丰富的硅资源，主要生产硅片、晶硅电池片；陕西基地主要生产晶体硅大功率组件、光伏太阳能玻璃；新疆和青海基地生产晶体硅组件，主要供应本地客户。组织生产方面，太阳能玻璃根据产能采用以产定销的模式，其他光伏产品主要采用以销定产的生产模式。跟踪期内，公司所使用的生产设备绝大部分仍以自主研制生产，与其他使用进口生产设备的同类企业相比，固定资产投资规模和设备成本较低，有助于降低光伏产品的生产成本。 跟踪期内，晶硅组件扩产项目和玻璃一线改造项目陆续投产，截

44、至 2018 年 3 月末，公司晶体硅组件和光伏玻璃年产能增至 500.00MW 和 1,400.00 万平方米，较 2016 年末分别增长 66.67%和 27.27%；非晶硅组件年产能仍为 30.00MW；公司生产的太阳能应用产品（太阳能灯具、 太阳能充电器、 太阳能户用电源系统等） 达 210 多种， 年设计产值为 14,800万元，同比略有增长。 随着光伏行业景气度的回升，公司计划进一步扩充部分产品的产能。截至 2018 年 3月末，公司尚有玻璃四线改造项目和光伏支架项目两个在建产能扩张项目，两个项目计划总投资约 22,000 万元，光伏支架项目计划年产能为 1GW，玻璃四线改造项目计

45、划年产能为 1,200 万平方米，投产后公司光伏玻璃年产能将增至 2,600 万平方米；截至 2018 年 4 月末，光伏支架项目正处于试生产阶段。光伏玻璃系公司核心的光伏产品，光伏支架是光伏电站建设过程中关键的材料之一， 未来玻璃四线改造项目和光伏支架项目投产有益于公司巩固核心产品优势及完善产业布局； 考虑到光伏太阳能玻璃毛利率近年持续下滑且其销售模式为以产定销，光伏支架为新产品，未来实际销售情况存在不确定性，需要关注市场变化可能给公司带来的产能消化压力。 表表5 截至截至2018年年3月末月末公司在建公司在建光伏光伏产能项目产能项目 项目名称项目名称 计划总投资（万元）计划总投资（万元）

46、投资进度投资进度 预计投产时间预计投产时间 玻璃四线改造项目 10,000 70% 2018年7月 光伏支架项目 12,000 95% 2018年4月 资料来源：公司提供 公司晶硅组件和光伏太阳能玻璃产销量公司晶硅组件和光伏太阳能玻璃产销量保保持持增长，但非晶硅产品产销情况增长，但非晶硅产品产销情况明显明显趋弱趋弱；组件等产品的货款组件等产品的货款回款回款表现一般且存在一定的回收风险表现一般且存在一定的回收风险 由于公司涉及的产业链较长，除太阳能应用产品全部对外销售外，其余光伏产品部分自用，部分对外销售。跟踪期内，硅片和电池片主要用于生产晶体硅组件，以自用为主；晶体硅组件主要用于下游电站建设和

47、太阳能应用产品的生产，2017 年外销占比 88.00%，同比下降 2.00 个百分点；非晶硅组件全部用于外销。2017 年光伏太阳能玻璃外销占比为68.69%，同比增长 3.55 个百分点，仍以外销为主。 13 受益于下游光伏电站建设需求保持增长以及公司新增产能的释放，2017 年公司晶体硅组件和光伏玻璃产销量均有所增长；由于新增产能未全年贡献业绩，产能利用率均有所下滑，但仍都保持在 70%以上，产能消纳情况良好。但鹏元也关注到，根据公司 2018 年第一季度报告，受到上半年国内市场竞争加剧、光伏产品价格下行以及可预计的地面电站EPC 订单有所下降等因素的影响，公司预计 2018 年 1-6

48、 月归属于上市公司股东的净利润变动幅度在-48.33%至-8.14%之间；同时受新增装机规划政策的影响，2018 年光伏行业发电新增装机容量存在下滑的可能，短期内光伏组件价格存在大幅波动的可能，公司光伏组件产能消纳情况存在一定的不确定性。 非晶硅组件市场受晶硅组件价格持续降低冲击较大， 公司非晶硅组件产销量和产能利用率均大幅下滑，2017 年产能利用率降至 16.23%，同比减少 24.10 个百分点，致使非晶硅太阳能电池芯片及组件收入降至 1,606.62 万元，同比下滑 57.01%，明显趋弱，预计短期内改善空间不大。 表表6 公司主要光伏产品产销公司主要光伏产品产销情况情况 产品名称产品

49、名称 项目项目 2018年年1-3月月 2017年年 2016年年 晶体硅组件 年产能（MW） 125.00 500.00 300.00 产量（MW） 71.22 353.50 243.37 产能利用率 56.98% 70.70% 81.12% 外销数量（MW） 20.07 311.08 219.03 自用数量（MW） 25.73 42.42 24.34 光伏玻璃 年产能（万平米） 350.00 1,400.00 1,100.00 产量（万平米） 319.61 1,068.24 997.40 产能利用率 91.32% 76.30% 90.67% 外销数量（万平米） 199.01 733.75

50、649.64 自用数量（万平米） 53.37 236.38 265.50 非晶硅组件 年产能（MW） 7.50 30.00 30.00 产量（MW） 1.12 4.87 12.10 产能利用率 14.93% 16.23% 40.33% 外销数量（MW） 0.78 5.03 11.53 自用数量（MW） 0.00 0.00 0.00 注：2016-2017 年产能为年设计产能，2018 年 1-3 月产能为季度设计产能。 资料来源：公司提供 客户集中度方面，受益于营业收入规模的增长，2017 年公司前五大客户销售占比降至 30.58%，客户集中度水平有所降低。 表表7 公司前五大客户销售情况（单