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1、第六章第六章 证券衍生品证券衍生品华东师范大学金融学系华东师范大学金融学系 葛正良葛正良1第一节第一节 证券衍生品概论证券衍生品概论2一、证券衍生品定义和特征(一一)证券衍生品的定义证券衍生品的定义证券衍生品属于金融衍生品中的一类。证券衍生品是指以证券和相关金融变量为基础，其价值变动取决于基础证券价格变动的派生证券品种。作为标的物的基础证券既可以是股票、债券等现货品种，也可以是其他标的物。例如，股指期货就是以股票指数为基础的证券衍生品，它的价值取决于股票指数的波动。3一、证券衍生品定义和特征(二二)证券衍生品的特征证券衍生品的特征1 1联动性联动性证券衍生品是由基础证券和基础金融变量派生出来的

2、，因此证券衍生品的价格随着基础证券价格和相关金融变量的波动而波动。基础证券和相关金融变量及在此基础上派生出来的衍生品，同时受到共同的经济因素的影响和制约。当作为标的物的基础证券价格受到某种因素的影响而向某个方向变动的时候，这些因素同样影响人们对衍生品的未来价格的预期，衍生品的价格也会朝着相同的方向变动，即衍生品价格和标的物价格具有价格变动方向一致的联动性。4一、证券衍生品定义和特征1 1联动性联动性(续续)标的物的市场价格与衍生工具的市场价格虽然有差别，但是正常情况下，两者的变化趋势大多是一致与同向的，尽管变动的幅度略有差异。但当衍生品合约临近到期日时，两者价格趋于一致。就此套期保值成为可能，

3、但两者涨跌有差别，因此套期保值者仍然要承担一定的风险。例如，在多头套期保值的情况下，如果将来期货价格上升幅度超过现货价格上升幅度，那么套期保值者可以获得额外的利润，如果期货价格的上升幅度小于现货价格的上升幅度，那么套期保值者将要蒙受一定的损失。5一、证券衍生品定义和特征2 2远期性远期性证券衍生品的价格预测指向未来，因此具有远期性的特征，即交易双方根据掌握的大量市场信息对基础证券和基础金融变量的价格变化趋势进行预测，根据当前的预测来确定未来交易的价格。此外，证券衍生品的交割不是当前而是未来，因而也带有远期性和跨期性特征。6一、证券衍生品定义和特征3 3杆杆性杆杆性证券衍生品的杠杆性也称为杠杆效

4、应。证券衍生品的交易中实行保证金制度，投资者只需支付合约标的物总价值的一定比例作为保证金即可进行交易。实际的全额交易金额往往是保证金的几倍到几十倍不等。即投资者用较少的资金控制几十倍于保证金的资本。保证金率越低，杠杆效应越大，同时收益和风险越大。保证金率越高，杠杆效应越小，收益和风险也越小。因为，较大的杠杆效应使证券衍生品价格的微小变动都会给交易者带来巨大的损益。7一、证券衍生品定义和特征4 4高风险性高风险性证券衍生品的远期性和杠杆性特征放大了证券衍生品的风险。证券衍生品的远期性使得对基础证券未来价格趋势的预测成为交易是否成功的关键。如果预测符合变动趋势，就可以获得巨大的利润。反之，则遭受巨

5、大的损失同时，衍生品的杠杆效应也成倍的放大了风险。此外，证券衍生品交易还可能发生以下几种风险：由于违约没有履行合约引起的信用风险；因市场缺乏交易对手而导致投资者不能平仓或变现而造成的流动性风险；因交易对手无法按时付款或交割而带来的结算风险。当然，高风险也伴随高收益。8二、证券衍生品的类型(一一)按作为标的物的基础证券不同分类按作为标的物的基础证券不同分类证券衍生品标的物的基础证券不同证券衍生品标的物的基础证券不同股指衍生品股指衍生品信用衍生品信用衍生品利率衍生品利率衍生品股权衍生品股权衍生品9二、证券衍生品的类型股权衍生品是指以股票为标的物的衍生品。包括股票期货合约，股票期权合约。利率衍生品以

6、债券及相关利率变量为标的物的衍生工具，如利率期货合约，利率远期合约，利率期权合约，利率掉期合约等。10二、证券衍生品的类型信用衍生产品（Credit Derivatives）是指以贷款或债券的信用状况为基础资产的衍生品。具体说，信用衍生产品是这样一种交易合约，在这一合约下，交易一方或双方对约定金额的支付取决于基础贷款或债券支付的信用状况。交易的方式可以采用互换或期权等方式。信用衍生品能够转移信用风险，用途极为广泛。信用衍生品可以大致分为信用违约掉期、信用差幅期权和信用等级变化期权三类。股指衍生品是以股价指数为标的物的衍生品。由于标的物不是具体证券品种，因而在交易、交割、盈亏计算等方面有诸多特殊

7、性。其包括股指期货合约，股指期权合约及股指期货期权合约等。11二、证券衍生品的类型(二二)按交易形式不同分类按交易形式不同分类证券远期合约证券远期合约1证券期货合约证券期货合约2证券期权合约证券期权合约3证券互换合约证券互换合约412二、证券衍生品的类型证券远期合约是指合约双方约定在未来的某一日期按照事先约定的价格、数量进行交割的交易的凭证。远期交易的对象为远期合约。成交的标志是合约的签订，交割则在未来进行。远期合约是非标准化的合约。合约条款包括标的物，约定的价格和数量，交割日期等，它们由交易双方自己确定。主要品种有远期外汇合约，远期利率合约和远期股票合约。13二、证券衍生品的类型证券期货合约

8、是标准化的远期合约。具体来讲，证券期货合约是指交易双方在金融期货交易所内，经公开竞价而达成的在未来某一特定时间按现已约定价格和数量，买入或卖出某一标准化证券的凭证。期货合约是在集中交易市场通过公开竞价进行交易，由于公开竞价与交易使交易成本大大降低，交易效率大大提高。期货合约是在远期合约的基础上通过交易规则标准化和引入交易保证金制度而发展起来。14二、证券衍生品的类型证券期权合约是指以基础证券为合约标的物，买方有权在未来某个交易日或某些交易日或某段交易日按约定价格买入或卖出一定数量的标的物，而卖方在买方行权时必须无条件执行的合约。这种权利对买方而言是一种权利，对卖方而言则是一种义务。本质上说，期

9、权就是指一种“权利”的买卖。期权交易中买卖双方的权利义务是不对等的，期权买方有买进或卖出标的资产的权利，而无必须买进或卖出的义务；而期权卖方则只有履约的义务，没有不履约的权利。15二、证券衍生品的类型证券互换合约是指债务人之间在约定时间内进行债务相关条款交换的合约。主要有利率互换和货币互换两种形式。利率互换又称“利率掉期”，是交易双方将同种货币不同利率形式的资产或者债务相互交换的行为。具体来讲，就是债务人根据资本市场利率走势，通过运用利率互换，将其自身的浮动利率债务转换为固定利率债务，或将固定利率债务转换为浮动利率债务的操作。利率互换不涉及债务本金的交换，即客户不需要在期初和期末与银行互换本金

10、，仅进行利率互换。货币互换又称“货币掉期”，是指为降低借款成本或避免远期汇率风险，将一种货币的债务转换成另一种货币的债务的交易行为。互换双方在期初按约定汇率交换两种不同货币的本金，然后根据交换后的本金各自还本付息。16二、证券衍生品的类型(三三)按交易双方权利义务分类按交易双方权利义务分类风险收益风险收益对称型对称型权利与义务和风权利与义务和风险与收益是否对称险与收益是否对称风险收益风险收益不对称型不对称型17二、证券衍生品的类型风险收益对称型证券衍生品是指合约买方和卖方都负有将来某日按照约定条款进行交易的义务，并且双方的风险和收益结构是对称的，双方的亏损和盈利是对等的。最为典型的就是证券期货

11、合约，除此之外还包括远期合约和互换合约。风险收益不对称型证券衍生品是指合约买方有选择履约与否的权利，但无必须履约的义务，对卖方则有履约义务，无选择履约与否的权利。这类证券衍生品包括期权合约或期权的衍生形式如认股权证和可转换债券等。18三、证券衍生工具的功能(一一)套期保值功能套期保值功能套期保值的基本做法是利用证券远期合约、证券期货合约和证券期权等证券衍生工具对冲风险，稳定资产组合未来的价值，锁定资产收益的操作行为。具体来讲，就是选择适当数量的衍生工具，在原始资产组合基础上加进衍生工具构成的新资产组合，从而将未来不确定性降低到最低点。19三、证券衍生工具的功能(二二)投机功能投机功能投机是以获

12、取价差收益为目的而进行的合约买卖行为。投机活动是证券衍生品市场上不可缺少的部分。1、投机具有价格平衡作用，投机者的低买高卖正好起到了削峰填谷的作用；2、投机还加快了市场的流动性，增添了市场活力；3、为套期保值者提供了机会。投机的存在使得风险的转移成为可能。因为套期保值过程实际上是风险转移过程，如果没有愿意承担风险的投机者的存在，套期保值就不能实现。20三、证券衍生工具的功能(三三)价值发现功能价值发现功能价值发现功能也称价格导向功能。它是指在一个完全竞争市场中无数交易者通过公开竞价形成某一交易价格，能真实反映供求关系，属一个合理的均衡价格。因为无数的交易者都是在掌握了大量的市场信息的基础上进行

13、竞价，在此基础上形成价格，较准确地揭示出某种商品未来价格的变化趋势，能对生产经营该种商品的人们提供正确的价格指导，能对未来现货市场价格做出合理预期。21三、证券衍生工具的功能(四四)活跃市场功能活跃市场功能证券衍生品有较强的杠杆作用，能使交易者用少量的保证金控制几十倍于保证金的资本。这无论对套期保值者还是投机者都有着较强的吸引力。证券衍生品市场上因大量投机者或套期保值者参与促进了市场的活跃，也使交易者能够轻易找到交易对象，从而保证了交易的连续性。随着网络电子技术的发展，众多分散的市场通过网络连接起来，既增加了交易的速度，扩大了交易的规模，也吸引更多人参与市场，从而进一步活跃了市场。22四、证券

14、衍生品的形成、发展与创新(一一)证券衍生品的形成和发展原因证券衍生品的形成和发展原因1 1金融自由化是证券衍生品形成和发展的制度原因。金融自由化是证券衍生品形成和发展的制度原因。金融自由化是指世界各国放松金融管制的一种趋势。20世纪70年代，以美元为基础的固定汇率制度解体后，世界各国货币与黄金彻底脱钩，汇率水平根据外汇市场供求状况和国家宏观政策确定；物价水平的波动又使通货膨胀变得难以预测；真实利率与名义利率的关系更为复杂。在金融监管领域，自上世纪80年代中期以来，发达国家纷纷取消金融管制，鼓励金融机构混合经营与公平竞争，由此形成了金融自由化和金融创新浪潮，这些都催发了证券衍生品的产生。取消金融

15、管制的金融自由化使得利率，汇率，股价等金融变量的波动更加剧烈，金融机构和企业为了规避金融市场风险增加了对避险工具的需求，这进一步加快了证券衍生品的发展。23四、证券衍生品的形成、发展与创新2 2利润驱动是证券衍生品形成和发展的竞争原因利润驱动是证券衍生品形成和发展的竞争原因对套期保值者而言，通过衍生品交易可以降低风险。随着市场上金融风险的加大，套期保值者纷纷参与衍生品交易，对手中的资产进行保值，以锁定自己的收益。对投机者而言，衍生工具的保证金制度产生的杠杆效应对他们具有极强的吸引力。投机者可以购买衍生工具通过套利或套汇获取利益。对经营衍生工具的银行而言，为了应对银行业间的激烈竞争，为了弥补被非

16、金融机构抢走的基本银行业务而带来的损失，银行在衍生工具市场上可谓是大展拳脚，衍生工具业务也逐渐成为它们的主要利润来源之一。众多套期保值者、投机者以及金融机构的参与使得衍生工具业务蒸蒸日上。24四、证券衍生品的形成、发展与创新3 3期权定价理论的出现是证券衍生品形成和发展的理论期权定价理论的出现是证券衍生品形成和发展的理论基础基础1973年，亚瑟D李特耳公司的顾问费雪尔布莱克，迈伦斯考尔公司的咨询专家、麻省理工管理学院的年青教授迈伦斯科尔斯联合发表了一篇论文，他们在论文中阐述了人们可用数学公式来计算期权的观点，也就是如何进行期权定价。这一成果使得人们可以通过风险的大小计算出相关金融产品的价值。这

17、一成果促进了期权定价理论的发展。运用期权定价相关的理论，交易商能够利用电脑进行复杂的计算，分析金融风险，还可以再创造出新的衍生工具。因而随着证券衍生品定价问题的合理解决，立刻催生出一个崭新的金融市场证券衍生品市场。25四、证券衍生品的形成、发展与创新4 4新技术革命是证券衍生品形成和发展的技术新技术革命是证券衍生品形成和发展的技术原因原因20世纪80年代，计算机技术和网络技术这两大技术的进步，为证券衍生品的发展提供了技术支持、物质条件、研究手段和新的发展空间。技术发展最直接的作用是大大降低了金融创新的成本。电子化资金转移和清算系统得创建、电子化证券交易系统的开发与实施，在金融市场上形成了完善的

18、电子化资金和信息流转网络，使衍生品的信息获取成本和交易成本更低，速度更快，加强了衍生品市场的区域化和全球化，为证券衍生品的发展提供了物质基础和手段。26四、证券衍生品的形成、发展与创新5 5保值避险是证券衍生品形成和发展的动机原因保值避险是证券衍生品形成和发展的动机原因证券衍生品产生和发展的一个最直接的原因是保值避险的需要。20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃以后，国际货币制度有固定汇率制转换为浮动汇率制，汇率波动加剧，加大了金融市场的风险。另一方面，主要西方国家经济陷入“滞胀”状态，为了刺激经济增长需要降低利率，而为了克服通货膨胀需要提高利率，这种矛盾是的政府的宏观政策左右为难，利率也剧烈波动

19、，加剧了金融市场的风险。汇率风险和利率风险成为两大金融风险。正是金融市场的风险，促使人们积极寻找各种规避市场风险的金融工具，证券衍生工具由此应运而生。27四、证券衍生品的形成、发展与创新(二二)证券衍生品的创新功能证券衍生品的创新功能1 1服务于风险管理服务于风险管理许多证券衍生品的产生直接来源于风险管理的需要。购买者通过购买证券衍生品达到规避风险的目的。为了规避股票市场上的风险，投资者既可以通过购买股票期货规避单只股票所带来的风险，又可以通过购买股票指数期货来规避整个股票市场的系统风险。如果这还不能达到投资者风险管理的要求，投资者还有很多证券衍生品可供选择。投资者可以选择期权这种衍生工具，期

20、权具有更深入和更广泛的规避风险的功能。同时，风险管理的需求也促进了证券衍生品的发展。28四、证券衍生品的形成、发展与创新2 2增强流动性增强流动性流动性是指将一项资产变成现金的难易程度，或者在紧急情况下筹措现金的能力。流动性都是公司和个人非常关注的问题。许多公司由于没有处理好流动性问题而陷入财务困境，最终破产。在过去的20年中，许多衍生品都基于增强流动性而设计。创新的出发点是为了使金融品更容易变现，或者是对暂时不需要的现金加以良好的利用。一些证券衍生品试图通过增加市场深度来增加流动性，比如把以前不标准的金融工具标准化，或对金融工具的结构进行调整，使它们更容易在二级市场进行交易。另一些证券衍生工

21、具则通过引入保证金制度减少资本金的投入，达到更充分利用资金的目的。29四、证券衍生品的形成、发展与创新3 3有利信用创造有利信用创造越来越多的商业银行参与到证券衍生品市场，不仅为客户提供了多元化的金融服务，更重要的是起到了创造信用的功能，拓宽了银行的资金来源渠道，增加了银行的资金来源。另一方面，证券衍生品还扩大了在金融市场的资金的筹融资规模。比如，垃圾债券的出现，可转债的产生都属于信用创造品种，为很多不能以传统方式融资的企业提供了新的融资渠道，增加了资金来源。30第二节 证券衍生品介绍31一、证券期货合约（一）期货合约的定义和种类（一）期货合约的定义和种类1 1期货合约的定义期货合约的定义期货

22、合约是一种交易双方在期货交易所内就在将来约定时间按当前确定的价格买卖一定数量的某种金融商品或金融变量而达成的远期合约或协议。合约的所有内容，除了交易价格外，都事先一一确定，包括标的资产、价格波动区间，合约月份等。相对于现货的远期合约来说，具有标准化格式；便于转手买卖；履约率高的特点。简单地说，期货合约就是标准化的远期合同。32一、证券期货合约证券期货合约是指交易双方在金融期货交易所内，经公开竞价而达成的在未来某一特定时间按现已约定价格，买入或卖出某一标准化数量金融商品或金融变量的期货合约。简而言之，证券期货合约是以金融商品或金融变量为标的物的期货合约，不包括以具体的有使用价值的具有实物形态的商

23、品为标的物的商品期货。33一、证券期货合约我们可以将证券期货的基本特征概括如下：我们可以将证券期货的基本特征概括如下：证券期货交易的标的物是金融商品或基础金融变量；证券期货交易是标准化合约的交易，对标的物数量、标的物规格、交易币种、交易金额、交易时间等都作了标准化的规定，唯一不确定的是随市场行情的变动而变动的成交价；证券期货交易采取公开竞价方式决定买卖价格，高效合理且透明度高；证券期货交易实行会员制度，交易的信用风险较小，安全保障程度较高；交割期限的规格化，证券期货合约的交割期限大多是3个月、6个月、9个月或12个月，交割期限内的交割时间随交易对象而定。34一、证券期货合约2 2期货合约的种类

24、期货合约的种类股票期货股票期货股票指股票指数期货数期货利率期货利率期货35一、证券期货合约（1 1）股票期货）股票期货在股票市场上，运用投资组合技术基本上可以规避非系统性风险，但是系统性风险却难以回避。因此，为规避系统性风险出现了以单只股票为标的的期货合约，合约约定以将来既定日期既定价格买入或卖出一定数量股票。股票期货20世纪80年代才出现，市场影响力较小。但进入21世纪后,股票期货作为一个相对较新的产品越来越受到人们的关注,特别是英国的伦敦国际金融期货与期权交易所（LIFFE）推出的全球股票期货（USF）成长速度很快。36一、证券期货合约（2 2）股票指数期货）股票指数期货虽然单只股票的期货

25、交易能使投资者有效回避该只股票的价格风险，但期货交易所很难针对成千上万只股票中的每一只股票开设期货合约的交易，持有多种股票的交易者也很难在所持有的每种股票上开展期货合约的交易。所以，人们迫切需要一种能回避股票市场系统性风险的金融工具。随着1982年2月24日，第一张股票价格指数期货合约价值线综合指数期货合约在美国的诞生，股票价格指数期货合约迅速成为最主要的期货品种之一。37一、证券期货合约（2 2）股票指数期货）股票指数期货(续续)股票指数期货是指证券市场中以各种股票价格指数为标的物的金融期货合约，标的指数可以用综合指数，也可以用成分指数。交易双方买卖的不是股票，也不是股票指数，而是有一定价值

26、的股票指数期货合约。股指期货的合约价值是由事先规定的合约倍数与标的指数的数值所决定的，一份股指期货的合约价值等于合约倍数乘以标的指数的数值，由于合约倍数是固定的，所以合约价值是伴随着指数数值的变动而变动的。投资者利用股价和股指变动的趋同性，采用在现货和期货两大市场中方向相反的操作以减少价格变动引起的不利因素，进行套期保值或投机。但是由于股指期货的标的物是非实物性的无形商品，合约到期只能将到期日或对冲时的股指与合约成交时股指的差额折算成现金以了结各自的权利和义务。38一、证券期货合约（3 3）利率期货）利率期货利率期货合约是针对市场上债券资产的利率波动而设计的期货合约。交易者可以通过买卖有关利率

27、期货合约对其所拥有的相关债券债务头寸的利率风险进行有效控制。20世纪70年代以后，为了给美国的金融机构和非金融企业转移利率风险，1975年10月，芝加哥期货交易所推出了第一张现代意义上的利率期货合约联邦抵押贷款利率期货。此后，各交易所纷纷推出不同品种的利率期货。目前，利率期货合约已发展为两大类，以3月期美国国库券利率期货和3月期欧洲美元利率期货为代表的短期利率期货和以中期美国国债期货和长期国债期货为代表的中长期利率期货。39一、证券期货合约（二）期货合约要素：（二）期货合约要素：1 1标的物标的物指交易的商品及对商品质量的要求，包括每份合约规定的商品的数量，证券衍生工具的标的物可以是政府债券，

28、通货，股票指数，短期利率。40一、证券期货合约2 2交易单位（合约规模）交易单位（合约规模）交易单位或合约规模是指交易所对每一份证券期货合约所规定的标的物数量。证券期货合约所含的交易单位为期货市场公众、交易所认同的标准单位，在期货市场交易的证券期货随不同的种类和标准有不同的交易单位。例如，芝加哥期货交易所长期国债期货合约的交易单位显然就和纽约股票交易所综合指数期货合约的交易单位不同，前者是100000美元，后者是500美元乘以NYSE综合指数。41一、证券期货合约3 3最小价格变动单位最小价格变动单位最小价格变动单位最小价格变动单位是指交易所规定的在证券衍生工具交易中每一次价格变动的最小幅度。

29、如英镑外汇期货合约的最小价格变动单位为2个基点（即每英镑0.0002美元）。如果一份英镑期货合约的交易单位是62500英镑，这就表示，在英镑期货合约的交易中，每份合约的每次价格变动至少是也必须是交易单位乘以最小价格变动单位12.5美元。42一、证券期货合约4 4涨跌停板限制涨跌停板限制指价格在前一营业日结算价格的基础上当日可上升或下降的最大幅度。若某种证券期货合约的价格以涨到其上限，但仍供不应求，则许多卖者将等到下一交易日价格可进一步上涨时再以更高的价格出售其持有的合约。这样，交易处于停止状态被称为“涨停板”。反之，价格已跌至下限而不能再跌所引起的交易的停止状态，称为“跌停板”。通过对期货交易

30、每日的价格限制来加强期货交易的风险管理，因此交易所通常设立涨停板和跌停板，不允许交易价格高于涨停板或低于跌停板，否则就停止交易。43一、证券期货合约5 5期限（即合约到期的月份）期限（即合约到期的月份）最后交易日，规定了合约的最后交易日期。从生效日到最后交易日的营业时间内，交易者都可以交易该合约；在此之后，交易者就不可买卖该合约，该合约自动作废，在此之前未平仓的所有合约不能再平仓。合约月份是指期货合约到期交收的月份。在证券期货交易中，除少数合约有特殊的交收月份规定以外，绝大多数合约的交收月份都定为每年的3月、6月、9月和12月。44一、证券期货合约6 6持仓限额持仓限额它是指单一交易者在任一时

31、刻、任一种指定合约上所能持有的最高的合约张数。交易所对每个交易者所拥有的合约数量进行限制。这是为了防止市场风险过度集中和操纵市场行为的发生，而对交易者的合约持有量进行限制的制度。45一、证券期货合约7 7部位（头寸）部位（头寸）确定确定即交易者要明确做多还是做空，即确定自己买卖处在多头部位(long position)还是空头部位(short position)。投资人在所有合约月份中，不得拥有或控制超过交易所规定的净多头或净空头的合约份额。46一、证券期货合约8 8约定交易结算价格约定交易结算价格由交割当日市场竞价产生。此外还包括交易时间、交易地点、交割方式、交易保证金等。以下表6.1是标准

32、普尔500指数期货合约列出的基本要素。47一、证券期货合约交易交易单单位位500500美元美元S&P500S&P500股价指数股价指数交易地点交易地点芝加哥商品交易所指数、期芝加哥商品交易所指数、期权权市市场场（IOMIOM）分部）分部最小最小变动变动价位价位0 00505个指数点（每个指数点（每张张合合约约2525）每日价格最大波每日价格最大波动动限制限制在开在开盘盘期期间间内，成交价格不得高于或低于前一交易日内，成交价格不得高于或低于前一交易日结结算价格算价格5 5个指数点。如果主要期个指数点。如果主要期货货合合约约的价格在开市后的价格在开市后1010分分钟时钟时达到此停板达到此停板额额，

33、交，交易将易将暂暂停停2 2分分钟钟，然后按新，然后按新的开的开盘盘价重新开价重新开盘盘。合合约约月份月份3 3月、月、6 6月、月、9 9月、月、1212月月交易交易时间时间8 8：30153015：1515（芝加哥（芝加哥时间时间）最后交易日最后交易日最后最后结结算价格确定日之前的那个算价格确定日之前的那个营业营业日日交割方式交割方式现现金交割金交割交割交割结结算价格算价格由合由合约约月份第三个星期五月份第三个星期五报报出的出的S&PS&P股价指数的构成股股价指数的构成股票的票的开开盘盘价格价格确定。确定。48一、证券期货合约（三）期货合约交易的功能（三）期货合约交易的功能1 1保值避险保

34、值避险经济金融活动中无时无刻不存在风险。从期货交易产生的历史来看，其第一位的功能就是保值避险功能。套期保值的基本原理是：在现货市场上买进或卖出某种金融证券的同时，在期货市场上卖出或买进同一种金融证券，以期货的盈亏来抵消现货的盈亏。49一、证券期货合约由于影响现货市场和期货市场价格波动的因素是相同的，所以对于同一种商品，现货市场的价格波动和期货市场的价格波动方向是一致的，因此出现同涨同跌的情况。一般来说，在一个市场上亏损的时候，在另一个市场上进行相反方向的操作，就会获得盈利，顺利实现损益相互弥补，达到风险转移的目的，总体上就能不赢不亏达到保值避险。当然，转移出去的风险是必须要有偏好风险的投机者来

35、承担的，正是这些投机者承担了市场的风险，才使期货市场具有了风险转移的功能。按操作技术的不同，可分为多头（买进）套期保值和空头（卖出）套期保值。多头套期保值的目的是防止现货价格上涨导致日后购买现货带来不利影响，空头套期保值的目的则与此相反。50一、证券期货合约例（例（多头套期保值多头套期保值）：）：5月1日，投资者预计6月底可收到总额为1,000,000美元的款项。他准备用这笔款项购买A公司股票和B公司股票。但如果这两种股票市场价格上涨，那么他购买股票的数量将会减少。为避免这一可能损失，他决定用芝加哥期货交易所的主要市场指数期货（MMI）做多头套期保值。假设在5月1日，A公司股票价格为每股15美

36、元，B公司股票价格为每股25美元。该投资者用1,000,000美元可买到这两种股票各25,000股。5月1日，MMI期货价格（指数）为368美元，则该投资所应买的期货合约数为11份1,000,000/(250*368)=10.87。6月30日，A、B公司股票果真上涨。比如A公司上涨至每股18美元，B公司为30美元。那么购买A、B公司各25,000股则需支付1,200,000美元，即多支付200,000美元。若他未做套期保值，则需另筹集200,000美元。而现在，MMI期货价格已升至448美元，那么，他卖出11份期货合约，可获利200,000美元（448-368）25010。由以上分析可知，该投

37、资者以期货市场盈利200,000美元抵补了股票现货市场中股价的上涨，则实际的股票购买成本为1,200,000-200,000=1,000,000，达到了既定的目标。51一、证券期货合约2 2价格发现价格发现期货交易的交易价格都是通过买卖双方的公开竞价产生的，通过大量的买者和卖者竞争性的叫价后而形成的市场价格，便是当时的供求均衡价格。由于参与者都是在掌握大量信息的基础上进行竞价，这个均衡价格反映了许多买者和卖者对当时的利率、汇率和股指等变化和收益曲线的预测及对目前供求状况和价格关系的综合看法。这种竞争性价格一旦形成便被交易所记录下来，并通过现代化的通讯手段迅速传到世界各地，从而形成世界性的价格。

38、另外，期货价格还能给现货市场的价格走势提供了重要的参考信息。52一、证券期货合约3 3投机投机套利套利期货市场的高风险高收益的特性对投机者有着极大的吸引力。投机者的套利活动客观上增加了衍生工具市场的活力。套期保值过程实际上是风险转移的过程，如果没有愿意接受风险转嫁的投机者的存在，衍生工具市场就无法正常运转。投机者依据对市场行情的判断，做出买入或卖出若干期货合约的决定，投机者的手中不必真有现货，如果对价格走势的判断正确，通过合约对冲即可获利。53一、证券期货合约投机套利具有以下特点：（1）以获利为目的，这也是投机交易与套期保值交易的根本区别；不需实物交割而买空卖空，因为投机者并没有什么商品需要保

39、值，一般来讲，他们只关心期货合约的买卖差价，而不关心实物交割；（2）承担风险，套期保值者转移掉的风险都是由投机者来承担；期货投机的操作条件在于期货合约的对冲性，投机者在发现价格变化有利时，可以方便对冲已有头寸，以获取价差带来的盈利，在价格发生不利变化时也可以方便对冲已有头寸，迅速退出市场避免更大损失。54一、证券期货合约例（例（期货投机期货投机）：）：某投资者预测国内铜价将受国际铜价趋势的带动而上涨，于是作了多头投机，以19,800元/吨入市，买入铜期货合约4手，每手5吨。一个月后，铜价上涨，投资者以20,200元/吨平仓获利，共获利（20,200-19,800）*5*4=8,000元55一、

40、证券期货合约（四）我国拟推出的沪深（四）我国拟推出的沪深300300指数期货指数期货合约介绍合约介绍中国金融期货交易所2006年9月18日公布了即将推出的沪深300指数期货暂定合约，其官方网站同时开通。由于该合约的部分条款可能通过仿真模拟交易后进行适当修正，因此，最终条款将以上市前正式公布的合约为准。56一、证券期货合约57一、证券期货合约拟推出的沪深300指数期货是以沪深300指数为标的资产的股指期货。沪深300指数于2005年4月8日正式发布，是沪深证券交易所联合开发的第一个反映A股市场整体走势的指数。沪深300指数样本股全是A股，沪市有179只，深市121只。沪深300指数样本选择标准为

41、规模大、流动性好的股票。沪深300指数的推出结束了我国没有反映股票价格整体走势股价指数的历史，而且也为沪深300指数期货等金融工具的推出打好了基础。如果沪深300指数期货能够顺利推出，将有利于投资者对股票资产进行保值和回避风险，改变当前股市只能单向做多的状况。目前中金所正在进行沪深300指数期货的准备工作，但何时上市没有时间表。这要取决于交易所的准备工作，包括技术测试、合约及规则的征求意见等；取决于中介机构的系统准备和投资者对相关知识的学习和掌握等。此外，上市股指期货还要考虑推出时证券市场的情况，要选择一个合适的时机推出。58二、证券期权合约（一）证券期权合约的定义和种类（一）证券期权合约的定

42、义和种类1 1定义定义期权是指在某一限定的时期内按某一事先约定的价格买进或卖出某一特定标的资产的权利。证券期权合约则是指以基础证券和基础金融变量为合约标的物，买方有权在未来某个交易日或某些交易日或某段交易日以一定价格买入或卖出一定数量的标的物，而卖方在买方行权时必然无条件执行的合约。本质上来说，期权就是指一种“权利”的买卖。这种权利对买方而言是一种权利，而对卖方而言则是一种义务。期权买方要获得这种权利就必须向卖方支付一定数额的费用，这笔费用也称为权利金或者期权费。59二、证券期权合约2 2种类种类（1 1）按期权买卖方向可划分为看涨期权和看跌期权）按期权买卖方向可划分为看涨期权和看跌期权看涨期

43、权，又称买权，多头期权，认购期权，它是指期权的买方在交付一定的权利金后，拥有在一定期限内以期权合约上规定的执行价格向期权的卖方购买一定数量的标的资产的权利。看涨期权的买方之所以要购买这一权利，是因为期权的买方对标的资产的价格看涨。如果标的资产价格的变化与预期一致，即标的资产的市价高于执行价格，看涨期权买方就可以用期权合约上约定的执行价格购买标的资产获得收益，这种收益可能是无限的。如果标的资产的市场价格的变化与其预测的相反，即标的资产市场价格小于或等于执行价格，看涨期权的买方选择放弃购买权利，最大的损失为其支付的权利金。60二、证券期权合约（1 1）按期权买卖方向可划分为看涨期权和看跌）按期权买

44、卖方向可划分为看涨期权和看跌期权（续）期权（续）看跌期权又称为卖权，认沽期权，空头期权，是指买方在交付一定的权利金后，拥有在一定期限内以期权合约规定的执行价格向期权的卖方卖出一定数量标的资产的权利。看跌期权的买方对标的资产的未来价格走势看跌，所以买入看跌期权。如果标的资产价格的变化与预期一致，即标的资产的市价低于执行价格，看跌期权买方就可以按合约规定的执行价格出售标的资产。如果标的资产的市场价格的变化与预期相反，即标的资产市价上涨，看跌期权买方有选择不卖出标的资产的权利。61二、证券期权合约（2 2）按期权标的物划分）按期权标的物划分由于可将标的物划分为现货和期货两类，期权也就可以更进一步细分

45、为现货期权和期货期权两类。现货期权是对现货市场上的基础证券买卖权利的一种交易，比如股票期权（以股票为标的物）、股指期权（以股票指数为标的物）、外汇期权（以外汇为标的物）、利率期权（以利率为标的物）。期货期权则是对期货合约买卖权利的交易，比如股票期货期权（以股票期货合约为标的物）、股指期货期权（以股指期货合约为标的物）、利率期货期权（以利率期货合约为标的物）、外汇期货期权（以外汇期货合约为标的物）。62二、证券期权合约（3 3）按履约时间规定划分，可分为欧式期权和美式期权）按履约时间规定划分，可分为欧式期权和美式期权欧式期权是指必须在期权合约到期日才能行使权利的期权，买进或者卖出一定数量的现货或

46、者期货合约。欧式期权虽然在到期日前不能行使期权，但通常可以在到期日前进行交易。美式期权是指可以在期权到期日前任何一天行使权利的期权，也就是说在期权合约生效日至到期日之间的任何一个营业日，期权的买方都可以要求行使权利，买进或者卖出一定数量的现货或者期货合约。百慕大式期权有数个行权日（连续或间断）63二、证券期权合约（4 4）按期权是否具备）按期权是否具备内在价值内在价值可划分为价内期权（实值可划分为价内期权（实值期权），价外期权（虚值期权），平价期权（平值期权）期权），价外期权（虚值期权），平价期权（平值期权）内在价值是指当期权立即行权时的正净值。例如一份行权价格为95元而对应标的资产现在的交易

47、价格为100元的看涨期权，它的内在价值是5元，因为期权的买方将行使期权，只支付95元获得该标的资产，然后立即在公开市场上以100元卖出，获得5元的净利润。与之相反，行权价格为95元的看跌期权没有内在价值，因为如果对应标的资产的现行价格是100元，期权买方不会行使期权。期权的内在价值决定于标的资产行权价格、标的资产市场价格以及是看涨还是看跌期权这三个要素。64二、证券期权合约（4 4）按期权是否具备内在价值可划分为价内期权（实值）按期权是否具备内在价值可划分为价内期权（实值期权），价外期权（虚值期权），平价期权（平值期权）期权），价外期权（虚值期权），平价期权（平值期权）（续）（续）时间价值是指

48、，由于期权买卖双方风险和收益结构的不对称性，期权卖方的损失机会大于获利机会，尽管期权今天有一定内在价值，但明天的内在价值可能不同，卖方必然要求一笔高于内在价值的期权费以弥补风险。期权费高于内在价值这一部分称之为时间价值。例如，一份行权价格为90元而对应标的资产现在的交易价格为100元的看涨期权，它的内在价值是10元，若该期权合约的期权费为12元，则期权费12元高于内在价值10元的这一部分就是时间价值，这里时间价值是2元；若该期权合约的行权价格为95元，期权费为8元，则它的内在价值为5元，时间价值为3元；若该期权合约的行权价格为100元，期权费为5元，则它的内在价值为0，时间价值为5元。65二、

49、证券期权合约（4 4）按期权是否具备内在价值可划分为价内期权（实值）按期权是否具备内在价值可划分为价内期权（实值期权），价外期权（虚值期权），平价期权（平值期权）期权），价外期权（虚值期权），平价期权（平值期权）（续）（续）价内期权(in the money)指具有内在价值的期权，也叫实值期权。即如果期权立即执行，买方能够获利的期权。当看涨期权标的资产的市场价格大于执行价格，或看跌期权标的资产市场价格小于执行价格，此时期权为价内期权。价外期权(out of the money)指没有内在价值的期权，也叫虚值期权。当看涨期权标的资产的市场价格小于执行价格，或看跌期权标的资产的市场价格大于执行价格

50、，此时期权为价外期权。66二、证券期权合约（4 4）按期权是否具备内在价值可划分为价）按期权是否具备内在价值可划分为价内期权（实值期权），价外期权（虚值期内期权（实值期权），价外期权（虚值期权），平价期权（平值期权）（续）权），平价期权（平值期权）（续）平价期权(at the money)也称平值期权或两平期权，指期权合同签订时，交割价格和对应资产的当时价格一致的情况。随着时间的变化，标的资产价格会不断变化，同一期权的状态也会不断变化，有时是价内期权，有时是价外期权，有时会变成平价期权。67二、证券期权合约（二）期权合约要素：（二）期权合约要素：1 1交易单位交易单位每张期权合约所代表的要交易