军工行业跟踪报告：军费保持稳健增长内需驱动行业韧性凸显-20200525-中信证券.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 军费保持稳健增长，军费保持稳健增长，内需驱动行业韧性凸显内需驱动行业韧性凸显 军工行业跟踪报告2020.5.25 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈俊斌陈俊斌 首席制造产业 分析师 S1010512070001 联系人：陈卓联系人：陈卓 2020 年我国国防预算增长目标设定为年我国国防预算增长目标设定为 6.6%，增速较，增速较 2019 年略有下滑，但仍年略有下滑，但仍属于稳健增长。目前我国国防建设仍处于“补偿式”发展期，同时即将进入第属于稳健增长。目前我国国防建设仍处于“补偿式”发展期，同时即将进入第二阶段现代化建设，预计军费有

2、望保持长期增长态势，而在疫情对全球经济的二阶段现代化建设，预计军费有望保持长期增长态势，而在疫情对全球经济的冲击下军工行业由于刚性需求支撑也将表现出较好的韧性，建议关注受益于新冲击下军工行业由于刚性需求支撑也将表现出较好的韧性，建议关注受益于新型号加速列装的低估值主机标的，及后续规模效应提升后盈利能力增强的元器型号加速列装的低估值主机标的，及后续规模效应提升后盈利能力增强的元器件及新材料标的投资机会件及新材料标的投资机会。2020 年国防预算增长稳健，相对规模有较大提升空间年国防预算增长稳健，相对规模有较大提升空间。据 环球时报 报道 2020年我国国防预算增长目标设定为 6.6%，增速较 2

3、019 年有所下滑，但我们认为在经济增速压力较大的 2020 年，6.6%的国防预算增速仍然属于稳健。最近 10年中国国防预算相对规模总体呈现平稳下降趋势，占 GDP 比例基本维持在1.2%，占财政支出比例由 2010 年的 6%下降至 2019 年的 5%，相比美印等国尚存较大提升空间，中国军费增长潜力较大。“三步走”战略将进入第二阶段，现代化建设支撑军费长期向好。“三步走”战略将进入第二阶段，现代化建设支撑军费长期向好。2020 年我国国防建设“三步走”战略“第一步”机械化、信息化建设即将收官，“第二步”现代化建设有望成为未来一段时间国防和军队发展的重点。当前国内的军事建设与现代化的目标仍

4、有一定距离，为了实现国防和军队现代化目标，未来武器装备有望加速升级换代，为保障国防及军队现代化建设，军费有望持续稳健增长。内需驱动行业韧性凸显，行业具有板块性配置机会。内需驱动行业韧性凸显，行业具有板块性配置机会。我国军队仍处于“补偿式”发展阶段，老旧装备更新换代，新型号也将加速列装，同时我军正在加强实战化训练，料装备损耗及弹药消耗将明显加快，所以预计在疫情对宏观经济冲击下，军工行业仍有较好的基本面支撑。根据 2020 年一季报，重点军工企业整体收入同比下降 1.53%，归母净利润同比增长 18.32%，利润增速排名行业第二，已表现凸显较好的行业韧性。风险因素：风险因素：军费开支增速显著下降；

5、行业订单恢复低于预期；定价机制改革、国企改革、院所改制进度慢于预期等。投资策略。投资策略。我国军队仍处于“补偿式”发展阶段，预计刚性需求支撑下军工行业将表现出较好的韧性，维持行业“强于大市”评级。低估值优质整机标的，推荐中航沈飞、中直股份，关注基本面有边际变化的航天彩虹；核心分系统公司推荐中航机电、中航电子；上游军工新材料领域推荐中航高科、菲利华，电子元器件领域推荐航天电器、大立科技，关注红相股份、振华科技、鸿远电子、苏试试验。重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘价（元）（元）EPS（元）（元）PE 评级评级 2019 2020E 2021E

6、2019 2020E 2021E 中航沈飞 32.79 0.63 0.96 1.11 52.05 34.16 29.54 买入 中直股份 42.12 1.00 1.24 1.51 42.12 33.97 27.89 买入 中航机电 8.21 0.27 0.31 0.36 30.41 26.48 22.81 买入 中航电子 13.28 0.32 0.37 0.43 41.5 35.89 30.88 增持 中航高科 16.57 0.40 0.37 0.53 41.43 44.78 31.26 买入 菲利华 23.82 0.57 0.73 0.91 43.09 33.55 26.80 买入 航天电器

7、 25.91 0.94 1.11 1.30 27.56 23.34 19.93 买入 大立科技 20.0 0.30 0.87 1.09 66.67 22.99 18.35 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 5 月 22 日收盘价 军工军工行业行业 评级评级 强于大市强于大市（维持维持）军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 2020 年国防预算增长稳健，相对规模有较大提升空间年国防预算增长稳健，相对规模有较大提升空间.1“三步走三步走”战略将进入第二阶段，现代化建设支撑军费长期向好战略将进入第二阶段，

8、现代化建设支撑军费长期向好.2 装备更新换代叠加实战化训练，内需驱动行业韧性凸显装备更新换代叠加实战化训练，内需驱动行业韧性凸显.4 装备费、训练费占比提升，支撑新型号装备加速列装.4 疫情影响宏观经济承压，内需驱动行业韧性凸显.5 风险因素风险因素.6 投资建议投资建议.7 pOmPpRuNmNoOoRoNoRnRrQ9PbP7NnPoOnPpPeRnNtOjMoMpR7NpNsRuOqNtPvPpNqP 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：近年中国军费开支情况.1 图 2：我国军费占 GDP 比例相较美、印等国仍然

9、较低.1 图 3：我国军费占财政支出比例相较美、印等国仍然较低.1 图 4：近年美国军费开支情况.2 图 5：近年印度军费开支情况.2 图 6：我国空军建设战略目标节点.4 图 7：近年来装备费占比总体呈现上升趋势.4 图 8：国内季度 GDP 变化情况.5 图 9：中国武器出口规模（百万 TIV）.6 图 10：2020Q1 核心军工归母净利增速在中信一级行业排名第 2.6 图 11：2020Q1 核心军工收入增速在中信一级行业排名第 6.6 图 12：近年中国国防费情况.6 表格目录表格目录 表 1：2020 年以来美军在东海南海的活动.2 表 2：新旧国防建设“三步走”战略对比.3 表

10、3：潜在上量新型号装备.5 表 4：主要公司盈利预测表.7 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2020 年年国防预算国防预算增长增长稳健稳健，相对规模有较大提升空间，相对规模有较大提升空间 2020 年年国防预算预计国防预算预计同比同比增长增长 6.6%，增速较，增速较 2019 年下滑，但仍保持稳健增长。年下滑，但仍保持稳健增长。据环球时报报道预算报告草案显示，2020 年我国国防预算增长目标设定为 6.6%，2019年国防预算为 1.19 万亿元、同比增速 7.5%，经计算 2020 年国防预算约为 1.27 万亿元。受疫情冲击宏观经

11、济承压等因素影响，2020 年国防预算增速较 2019 年有所下滑，增速呈现连续三年下降态势。但我们认为在经济增速压力较大的 2020 年，6.6%的国防预算增速仍然属于稳健，反映了我国对于发展巩固国防的坚定态度和对于稳步提升国防支出的明确立场。图 1：近年中国军费开支情况 资料来源：中国国家统计局，中国国防部官网，新华社，环球网，中信证券研究部 从军费占从军费占 GDP 及财政收入的角度看，我国军费尚存较大提升空间。及财政收入的角度看，我国军费尚存较大提升空间。为了支持经济建设和保障民生发展，最近 10 年中国国防预算相对规模总体呈现平稳下降趋势，占 GDP 比例基本维持在 1.2%，占财政

12、支出比例由 2010 年的 6%下降至 2019 年的 5%，相比而言2019 年美国军费占 GDP 和财政支出的比例分别为 3.4%和 9.4%，印度对应比例分别为2.4%和 8.8%，从军费占 GDP 及财政收入的角度看，我国军费尚存较大提升空间。图 2：我国军费占 GDP 比例相较美、印等国仍然较低 图 3：我国军费占财政支出比例相较美、印等国仍然较低 资料来源：中国国家统计局网站，中国财政部网站，SPRI，中信证券研究部 资料来源：中国国家统计局网站，中国财政部网站，SPRI，中信证券研究部 12.7%7.5%11.2%10.7%12.2%10.1%7.6%7.0%8.1%7.5%6.

13、6%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%0200040006000800010000120001400020102011201220132014201520162017201820192020中国国防预算(亿元)中国国防预算增速0%1%2%3%4%5%6%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019美国印度中国0%2%4%6%8%10%12%14%2010201120122013201420152016201720182019美国印度中国 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之

14、后的免责条款部分 2 外部压力加大，中国军费增长潜力外部压力加大，中国军费增长潜力待待释放释放。美国总统特朗普上台后，美国政府高度强调美国至上与美国利益优先的理念，在军事方面对中国频频施压，另一方面随着印度综合国力的不断上升，近年来中印围绕边界问题已发生多次对峙，未来存在冲突升级的风险。2019 年美国军费支出突破 7000 亿美元大关，增长率达到 7.2%，为十年来最高，印度军费也在持续快速增长。中国面临的外部压力加大，为应对挑战，中国需要一支与自身经济政治实力相称的军事力量，未来一段时间中国军费增长的潜力或将释放。表 1：2020 年以来美军在东海南海的活动 时间时间 事件事件 2020

15、年 1 月 28 日 美国海军 LCS-8“蒙哥马利”号和 LCS-10“吉佛兹”号濒海战斗舰以编队形式在中国南海海域航行。2020 年 2 月 18 日 一架隶属于美国海军的 EP-3E“白羊座”电子侦察机在南海上空进行了飞行。2020 年 3 月 13 日 美国海军的“美利坚”号两栖攻击舰和“吉佛兹”号濒海战斗舰闯入中国南海海域并开展联合训练。2020 年 3 月 18 日 美国海军一架编号 159893、无线电呼号 SF925 的 EP-3E 侦察机经巴士海峡闯入南海上空，在约 7200 米高空执行任务，期间更是一度逼近中国香港附近空域。2020 年 3 月 31 日 一架编号为 161

16、587 的美国海军 P-3C 巡逻机在中国南海海域上空飞行，同一天，还有一架编号为 157318 的EP-3E 电子侦察机在中国东海和黄海海域飞行。2020 年 4 月 13 日 美军同澳大利亚在南海开展军事演习。2020 年 4 月 17 日 美军一架 RC-135 电子侦察机现身台湾南部海域。资料来源：环球网，新浪网，中华网，中国网，中信证券研究部 图 4：近年美国军费开支情况 图 5：近年印度军费开支情况 资料来源：SPRI，中信证券研究部 资料来源：SPRI，中信证券研究部 “三步走”战略三步走”战略将将进入第二阶段，进入第二阶段，现代化建设支撑军现代化建设支撑军费长期向好费长期向好

17、强军意志明确，国防军队建设战略目标提前。强军意志明确，国防军队建设战略目标提前。“十九大”报告明确提出国防军队现建设目标，到 2020 年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展，战略能力有大的提升，力争到 2035 年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队，将 1997 年提出的国防和军队现代化建设“三步走”战略目标提前了 15 年。0.0%1.9%-3.6%-6.3%-4.6%-2.2%1.0%1.1%5.5%7.2%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%010002000300040005000600070008000

18、美国军费（亿元）美国军费增速0.0%7.7%-4.9%0.4%7.4%0.7%10.4%14.0%2.6%7.3%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%0100200300400500600700800印度军费（亿美元）印度军费增速 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 表 2：新旧国防建设“三步走”战略对比 2017 年提出的国防建设年提出的国防建设“三步走三步走”战略战略 1997 年提出的国防建设年提出的国防建设“三步走三步走”战略战略 第一步 确保到 2020 年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展，战略能力有大

19、的提升 从现在起到 2010 年，用十几年时间，努力实现新时期军事战略方针提出的各项要求，为国防和军队现代化打下坚实基础。第二步 力争到 2035 年基本实现国防和军队现代化 二十一世纪的第二个十年，随着国家经济实力的增长和军费的相应增加，加快我军质量建设的步伐，适当加大发展高技术武器装备的力度，完善武器装备体系，全面提高部队素质，进一步优化体制编制，使国防和军队现代化建设有一个较大发展。第三步 到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队 再经过三十年的努力，到二十一世纪中叶，实现国防和军队现代化。资料来源：中国政府网，人民网，中信证券研究部“第一步”落地“第二步”踏出，“第一步”落地“第二步

20、”踏出，国防和军队现代化建设有望驱动军费持续增长。国防和军队现代化建设有望驱动军费持续增长。2020年我国国防建设“三步走”战略“第一步”机械化、信息化建设即将收官，“第二步”现代化建设有望成为未来一段时间国防和军队发展的重点。国防和军队现代化要求海陆空三大军种在总体上围绕着拓展作战领域，发展新型军事力量，加快智能化信息化发展，加快人才培养体系建设，加强科技创新与管理创新等方面展开军队现代化建设，全面推进军事理论现代化、军队组织形态现代化、军事人员现代化与武器装备现代化。根据在未来战争中的定位不同，三大军种在现代化的具体实现方式上呈现出有所区别的内容。陆军：明确新时代下的使命任务，找准其在联合

21、作战体系中的定位，加快推进陆军由机械化向信息化转型，努力建设一支强大的现代化新型陆军；空军：进一步构建全新的空军军事力量体系，推进空军战略能力大幅提升，全面实现空军军事理论、组织形态、军事人员与武器装备现代化；海军：全面深化海军改革，大力推进科技创新，加快发展新型作战力量，构建现代海军作战体系，增强遂行多样化军事任务的能力和水平，大抓实战化训练，全面落实战斗力标准，建设一支世界一流海军。当前世界范围内军事技术领域的革新越发快速与重大，多国也在适应时代加强自身的军事战略与军事力量的变革与创新，为应对外部挑战，中国必须凭借更迅速、更先进的军事发展。而当前国内的军事建设存在着军事理论体系相对滞后、部

22、队结构不合理、装备体系仍有短板等问题，与现代化的目标仍有一定距离，国防和军队现代化建设任重道远。我们认为为了实现国防和军队现代化目标，未来武器装备有望加速升级换代，为保障国防及军队现代化建设，军费有望持续稳健增长。军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 6：我国空军建设战略目标节点 资料来源：中国军网、中信证券研究部 装备更新换代叠加实战化训练，内需驱动行业韧性凸显装备更新换代叠加实战化训练，内需驱动行业韧性凸显 装备费、训练费占比提升，支撑新型号装备加速列装装备费、训练费占比提升，支撑新型号装备加速列装 军费投入结构中，用于武器装备采购和

23、训练维护的投入将逐步提升军费投入结构中，用于武器装备采购和训练维护的投入将逐步提升。随着国防和军队改革的推进，军费投向投量的重点将是优化武器装备规模结构以及发展新型武器装备。军费投入结构中，预计人员生活费开支占比将逐步下降，用于武器装备采购和训练维护的投入将逐步提升。根据国防白皮书数据，截至 2017 年装备费占比已达 41.1%，连续三年超过 40%，我们预计武器装备采购投入增速有望维持 10%-15%的水平；受军改等因素影响，2013 年至 2015 年训练费占比出现较大下滑，近年来随着实战化训练的不断推进，我们预计训练费占比有望重回 30%以上。装备费及训练费有望实现高于整体国防预算的增

24、速。图 7：近年来装备费占比总体呈现上升趋势 资料来源：国防白皮书，中信证券研究部 主战装备“补偿式”发展空间大，军费增长支撑新型号加速列装主战装备“补偿式”发展空间大，军费增长支撑新型号加速列装。我军目前仍装备了大量的老旧装备，新装备数量及结构占比与美俄等军事强国相比仍有较大差距。随着现代化建设加速，我军正在国防战略转型下进行“补偿式”发展，而军费尤其是其中装备费、训练费的增长，将为“补偿式”发展提供资金支持，推动老旧装备更新换代、新型号加速第二步：初步建成现代化战略空军进一步构建全新的空军军事力量体系，推进空军战略能力大幅提升；全面实现空军军事理论、组织形态、军事人员、武器装备现代化第一步

25、：搭建“空天一体、攻防兼备”战略空军架构构建四代为骨干、三代为主体的武器装备体系，不断增强基于信息系统的体系作战能力成为总体实力能够支撑大国地位和民族复兴的强大空天力量第三步：全面建成世界一流战略空军20202035205034.9%34.3%29.2%27.0%28.6%31.0%31.3%30.8%31.9%31.5%34.8%36.4%32.3%28.8%27.4%28.1%33.2%34.2%36.0%36.6%39.1%40.2%41.3%41.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20102011201220132014201520162017人员生

26、活费占比训练维持费占比装备费占比 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 列装，这一进程将从需求端为军工行业发展提供源源不竭的动力。表 3：潜在上量新型号装备 装备类型装备类型 中美差距中美差距 新型号新型号 空军装备 我军战机数量不足美国的 6 成，我国老旧一二代战机占比超 6 成，美国一二代战机基本完全退役，我国在多用途中型直升机、大中型运输机的结构占比以及教练机的配比上较美国仍有较大差距 J-20、Y-20 Z-20、L-15 陆军装备 我国约 50%的坦克为性能较为落后的第一代坦克，美国、日本基本上已经完全淘汰了第一、二代坦克，几乎全为

27、第三代坦克（M1A1/M1A2 等）99 式主战坦克、15 式轻坦，VT-4 外贸主战坦克 海军装备 美国现役航母 11 艘，新一代航母“福特”级首舰（CVN-78）已于 2017 年 7月服役，该级别航母共建 4 艘，中国现役航母 1 艘 航母、055、054B、075 等大型战舰 资料来源：The Military Balance，中信证券研究部 疫情影响宏观经济承压，疫情影响宏观经济承压，内需驱动行业韧性凸显内需驱动行业韧性凸显 受疫情影响受疫情影响 2020 年一季度年一季度 GDP 增速增速下滑。下滑。根据国家统计局数据，2020 年第一季度的国内生产总值为 183669.3 亿元，

28、是近十个季度以来的新低，较上季度更是以 26%的幅度大幅减少。3 月 27 日召开的政治局会议预计政府会在 2020 年的剩余季度内，以一揽子政策来促使经济增长率快速反弹，进而接近既定发展目标。在 2020 年政府工作报告中，政府没有设定今年经济增长率的准确指标。据中信证券研究部宏观组预测，2020 年的年GDP 增长率将较上年同比增长 3%-3.5%，低于 2019 年 6.1%的增速。图 8：国内季度 GDP 变化情况 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 行业增长目前主要依赖内生需求，整体受海外疫情影响较小。行业增长目前主要依赖内生需求，整体受海外疫情影响较小。军工行业收入通常来自国内军

29、队需求或者对外军贸，我国近年来在国际武器装备上的影响力正在逐步扩大，但相对国内军费开支仍较小。根据斯德哥尔摩国际和平研究所（Sipri）统计，2019 年美国出口为 108 亿 TIV1，同期中国武器出口为 14.23 亿 TIV，约为美国的 13%。美国国防安全合作局（DSCA）公布 2019 财年武器出口规模为 554 亿美元，按比例中国武器出口规模约为 500 亿元人民币。2019 年中国军费为 1.19 万亿元，中国武器出口额仅为其 4.2%，占比较低。由于我国军工行业增长主要由内生需求驱动，对军贸依赖较低，同时国防工业体系对国产化率有较高的要求，供应链基本可实现自主可控，所以我们认为

30、尽管当前疫情或 1 TIV 为 Sipri 拟制单位，是对武器装备从性能、折旧等方面进行的综合考量价值 6.9%6.9%6.7%6.5%6.4%6.2%6.0%6.0%-6.8%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%050000100000150000200000250000300000国内当季不变价生产总值（亿元）当季GDP同比增速 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 对国际贸易造成冲击，但整体看对军工行业影响较小。图 9：中国武器出口规模（百万 TIV）图 10：2020Q1 核心军工归母净利增

31、速在中信一级行业排名第 2 资料来源：Sipri，中信证券研究部 资料来源：国家统计局，财政部，国防部，中信证券研究部 注：19年用预算数替代 受益于内需驱动，行业受益于内需驱动，行业 20Q1 已凸显韧性已凸显韧性。2020 年一季度，受疫情对人体红外测温设备需求拉动以及中航沈飞收到大量政府补助的影响，47 家重点公司整体收入同比下降1.53%，而期间费用同比下降 7.22%，归母净利润同比增长 18.32%。剔除高德红外、大立科技和中航沈飞后，重点公司业绩表现仍较为稳健，收入增速略有下降至-2.64%，归母净利润增速下降为-12.63%，整体表现仍处于各行业前六。在宏观经济整体承压的情况下

32、，军工行业有相对较好的基本面支撑，20Q1 表现出较强的韧性。图 11：2020Q1 核心军工收入增速在中信一级行业排名第 6 图 12：近年中国国防费情况 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 风险因素风险因素 军费开支增速显著下降；行业订单恢复低于预期；定价机制改革、国企改革、院所改制进度慢于预期等。020004000600080001000012000140001600018000中国俄罗斯美国0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%02000400060008000100001200014000中国军费（亿元）中国军费增速-1.53%-

33、7.94%-40%-30%-20%-10%0%10%20%农林牧渔有色金属银行食品饮料非银行金融核心军工电子通信房地产钢铁医药综合煤炭国防军工建筑交通运输电力设备及新能源电力及公用事业传媒轻工制造机械基础化工计算机商贸零售石油石化家电建材纺织服装汽车消费者服务205.78%18.32%-150%-50%50%150%250%350%450%550%农林牧渔国防军工核心军工银行食品饮料电子电力设备及新能源医药轻工制造非银行金融建筑煤炭电力及公用事业建材通信基础化工钢铁房地产机械家电综合有色金属传媒商贸零售纺织服装汽车计算机交通运输消费者服务石油石化 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.

34、25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 投资建议投资建议 我国军队仍处于“补偿式”发展阶段，预计刚性需求支撑下军工行业将表现出较好的韧性，维持行业“强于大市”评级。低估值优质整机标的，推荐中航沈飞、中直股份，关注基本面有边际变化的航天彩虹；核心分系统公司推荐中航机电、中航电子；上游军工新材料领域推荐中航高科、菲利华，电子元器件领域推荐航天电器、大立科技，关注红相股份、振华科技、鸿远电子、苏试试验。表 4：主要公司盈利预测表 简称简称 收盘价（元）收盘价（元）EPS（元）（元）PE 评级评级 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 中航沈飞 32.79 0.63

35、0.96 1.11 52.05 34.16 29.54 买入 中直股份 42.12 1.0 1.24 1.51 42.12 33.97 27.89 买入 中航机电 8.21 0.27 0.31 0.36 30.41 26.48 22.81 买入 中航电子 13.28 0.32 0.37 0.43 41.5 35.89 30.88 增持 中航高科 16.57 0.4 0.37 0.53 41.43 44.78 31.26 买入 菲利华 23.82 0.57 0.73 0.91 43.09 33.55 26.80 买入 航天电器 25.91 0.94 1.11 1.3 27.56 23.34 19

36、.93 买入 大立科技 20.0 0.3 0.87 1.09 66.67 22.99 18.35 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2019 年 5 月 22 日收盘价 军工军工行业行业跟踪报告跟踪报告2020.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 相关研究相关研究 军工行业周聚焦低轨星座持续推进，自主可控仍任重道远(2020-05-18)军工行业周聚焦 20200511兵器工业多家公司拟股权划转，军工集团混改有望加速推进(2020-05-11)军工行业专题2019 及 2020Q1 财报总结：内需驱动，景气延续(2020-05-06)军工行业热点聚焦卫星互联

37、网纳入新基建，产业迎发展契机(2020-04-21)军工行业周聚焦 2020042019 年年报总结及 20 年 Q1 前瞻(2020-04-20)军工行业商业航天专题Oneweb 申请破产，中国的天基互联网将何去何从？(2020-04-09)军工行业专题GDP 非军费唯一决定因素(2020-04-07)军工行业商业航天专题当军工行业邂逅直播带货(2020-04-03)军工行业波音专题凛冬孕育新希望(2020-03-26)军工行业专题军工的“新声”(2020-03-20)军工行业重大事项点评“新基建”发力，关注受益标的(2020-03-05)军工行业太空经济 2.0 系列借力智能汽车布局，北斗

38、有望“弯道超车(2020-02-26)军工行业周聚焦 20200224成长型产业仍将成为近期军工投资的重心(2020-02-24)军工行业航空发动机专题报告航空发动机产业链的投资契机(2020-02-17)军工行业周聚焦 20200210卫星、红外热度延续，发展趋势确定的新兴产业迎配置窗口(2020-02-10)军工行业疫情专题（一）：行业基本面受冲击较小，红外测温值得关注(2020-02-01)军工行业商业航天专题报告商业航天新机遇，卫星产业新契机(2020-01-21)军工行业碳纤维专题报告“黑色黄金”迎发展风口，军用市场孕育“中国东丽”(2020-01-16)军工行业专题报告复盘 201

39、9 展望 2020：估值与盈利能力趋于匹配，板块配置正当其时(2020-01-06)军工行业周聚焦 20191230印巴关系持续紧张，关注外贸主机标的投资机会(2019-12-30)军工行业热点聚焦首艘国产航母入列，军工行情将获助力(2019-12-18)军工行业周聚焦 20191209增长确定估值消化，板块配置价值凸显(2019-12-09)军工行业周聚焦 20191202直升机资产整合加速，关注中航系混改标的投资机会(2019-12-02)分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和

40、发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中

41、国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 其他声明其他声明 本研究报告由中信证

42、券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。法律主体声明法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited 分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty

43、Ltd.分发；在美国由 CLSA group of companies（CLSA Americas,LLC（下称“CLSA Americas”）除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧盟与英国由 CLSA Europe BV 或 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：孟买（400021）Nariman Point 的 Dalamal House 8 层；电话号码：+91-22-66505050；传真号码：+91-22-22840271；公司识别号：U6712

44、0MH1994PLC083118；印度证券交易委员会注册编号：作为证券经纪商的 INZ000001735，作为商人银行的INM000010619，作为研究分析商的 INH000001113）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分

45、发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国：中国：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA group of companies（CLSA Americas 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下15a-6 规则定义且 CLSA Americas 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对

46、本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA group of companies 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系 CLSA Americas。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问），仅向新加坡证券及期货法s.4A（1）定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡财务顾问法下财务顾问（修正）规例（2005）中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第 33、34 及 35 条的规定，财务顾问法第 25、27 及 36 条不适用

47、于 CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有疑问，还请联系 CLSA Singapore Pte Ltd.（电话：+65 6416 7888）。MCI(P)086/12/2019。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。欧盟与英国：欧盟与英国：本研究报告在欧盟与英国归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在欧盟与英国由 CLSA（UK）或 CLSA Europe BV 发布

48、。CLSA（UK）由（英国）金融行为管理局授权并接受其管理，CLSA Europe BV 由荷兰金融市场管理局授权并接受其管理，本研究报告针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士，且涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。对于由英国分析员编纂的研究资料，其由 CLSA（UK）与 CLSA Europe BV 制作并发布。就英国的金融行业准则与欧洲其他辖区的金融工具市场指令 II，本研究报告被制作并意图作为实质性研究资料。一般性声明一般性声明 本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法

49、律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险

50、，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和