杰赛科技：2014年公司债券2015年跟踪信用评级报告.PDF

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1、?2014年公司债券2015年跟踪 信用评级报告 2 关注：关注： ? 应收账款规模较大且持续增长，对公司形成较大资金沉淀，在一定程度上增加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险。应收账款规模较大且持续增长，对公司形成较大资金沉淀，在一定程度上增加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险。 截至 2015 年 3 月底， 公司应收账款为 99,598.65万元，较 2013 年末增长 43.75%，应收账款规模较大且持续增长，对公司形成较大资金沉淀，在一定程度上增加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险。 ? 固定资产折旧预计将大幅增加，印制电路板业务毛利率可能会有所下滑。固定资产折旧预计将大幅增加，印制电

2、路板业务毛利率可能会有所下滑。随着珠海产业园一期工程项目转固投产， 公司固定资产规模大幅增长， 2014 年公司固定资产增长 183.83%， 受固定资产规模提升的影响， 后续固定资产折旧亦较之前有所提高，公司印制电路板毛利率可能会有所下滑。 ? 公司资金压力较大。公司资金压力较大。截至 2014 年底，公司主要在建项目计划投资额 47,479 万元，已完成投资 34,417.71 万元，后续尚需投资规模仍然较大，随着在建项目的继续投资，公司仍将面临较大的资金压力。 ? 公司有息债务规模较大且以短期有息债务为主，面临一定的债务偿付压力。公司有息债务规模较大且以短期有息债务为主，面临一定的债务偿

3、付压力。截至2015 年 3 月底公司有息债务合计 105,545.12 万元，其中短期有息债务为 65,985.54万元，短期有息债务规模较大，公司面临一定的债务偿付压力。 3 主要财务指标：主要财务指标： 项目 项目 2015 年年 3 月月 2014 年年 2013 年年 2012 年年 总资产（万元） 284,909.48295,684.25 206,802.56 179,484.62所有者权益合计（万元） 114,599.94113,636.90 106,839.79 101,229.80有息债务（万元） 105,545.12101,511.49 45,815.67 38,152.3

4、4资产负债率 59.78%61.57% 48.34% 43.60%流动比率 1.711.66 1.75 2.03营业收入（万元） 38,286.03194,683.75 168,484.18 140,678.32营业利润（万元） 874.248,103.81 8,856.77 8,163.01利润总额（万元） 1,269.4510,639.70 11,033.61 9,868.37综合毛利率 21.31%20.88% 23.91% 25.83%总资产回报率 -5.93% 6.70% 6.13%EBITDA（万元） -17,799.70 15,516.59 12,360.21EBITDA利息保障

5、倍数 -3.72 8.14 63.64经营活动现金流净额（万元） -36,404.51830.63 2,155.71 8,176.48资料来源：公司审计报告及未经审计的 2015 年一季报，鹏元整理 4 一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况 经中国证监会“证监许可2014270号”文核准，2014年07月14日公司公开发行4亿元公司债券，募集资金总额4亿元，票面利率为6.93%。 本期债券为5年期固定利率债券，附第3年末公司上调票面利率选择权及投资者回售选择权。本期债券前3年利率为6.93%，在债券存续期内前3年固定不变，后2年根据第3年末公司是否上调票

6、面利率以及上调幅度来确定。 本期债券的起息日为2014年07月14日，采用单利按年计息，不计复利，利息每年支付一次，到期一次还本，最后一期利息随本金一起支付。2015年至2019年每年的7月14日为上一个计息年度的付息日（如遇法定节假日或休息日，则顺延至其后的第1个工作日）。本期债券本金兑付日期为2019年7月14日，如投资者行使回售选择权，则其回售部分债券的兑付日为2017年7月14日 （如遇法定节假日或休息日， 则顺延至其后的第1个工作日） 。 截至2015年5月31日，本期债券尚未到首次付息日。 公司募集资金用途为补充流动资金，截至2015年6月2日公司债券募集资金已全部使用完毕。 二、

7、发行主体概况二、发行主体概况 2014年5月16日，经2013年度股东大会审议通过，公司决定以资本公积金向全体股东每10股转增5股，转增后公司股本增至51,576万股。 截至2015年3月31日，公司总股本为51,576万股，其中广州通信研究所持有公司股份179,070,577股，持股比例为34.72%，仍为公司第一大股东。中国电子科技集团公司持有广州通信研究所100%的股份，仍为公司的实际控制人。 图图 1 截至截至 2015 年年 3 月月 31 日公司控股股东、实际控制人的股权及控制关系日公司控股股东、实际控制人的股权及控制关系 资料来源：公司提供 广州通信研究所 中国电子科技集团公司

8、100% 广州杰赛科技股份有限公司 34.72% 5 跟踪期内，为履行2008年摘牌广州市萝岗区云埔工业园14,001平方米工业用地使用权时签订的国有建设用地使用权出让合同约定，公司于2014年12月在萝岗区注册成立广州杰赛电子有限公司，注册资本为1,500万元，主要业务范围为印制电路板、集成电路等电子元器件制造，纳入公司2014年合并报表范围。2014年公司合并范围变化情况如下表所示。 表表 1 2014 年公司合并报表范围变化情况（单位：万元）年公司合并报表范围变化情况（单位：万元） 跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况 子公司名称子公司名称 持股比

9、例持股比例注册资本注册资本主营业务主营业务 合并方式合并方式 广州杰赛电子有限公司 100%1,500印制电路板制造等 新设 资料来源：公司审计报告 跟踪期内，公司业务范围未发生重大变更，仍以提供信息网络系统建设技术服务及产品为主。 截至2015年3月31日，公司资产总额为28.49亿元，所有者权益为11.46亿元，资产负债率为59.78%；2014年度，公司实现营业收入19.47亿元，利润总额1.06亿元，经营活动现金流净额0.08亿元。 三、运营环境三、运营环境 电信行业固定资产投资稳步增长，为信息网络规划设计与优化企业提供了较好的发展环境电信行业固定资产投资稳步增长，为信息网络规划设计与

10、优化企业提供了较好的发展环境 跟踪期内，随着“宽带中国”战略的深入推进及移动互联网、IPTV等消费的持续增长，推动了4G网络和宽带基础设施水平的进一步提升。 2014年，电信业全行业固定资产投资规模完成3,992.6亿元，达到自2009年以来投资水平最高点。投资完成额比上年增加238亿元，同比增长6.3%，比上年增速提高2.4个百分点，其中移动通信完成投资1,618.5亿元，同比增长20.2%，占电信业投资的比重达40.5%，比上年提高4.6个百分点。2015年2月，中华人民共和国工业和信息化部向中国电信和中国联通颁发了FDD-LTE牌照， 即4G业务牌照，FDD-LTE牌照的颁发将促使中国联

11、通和中国电信加快布设4G的步伐，有望带动移动网络建设需求的大幅提升。 电信行业固定资产投资的稳步增长，提升了信息网络规划设计及产品的市场需求，为信息网络规划设计与优化企业提供了较好的发展环境。 6 图图 2 近年电信固定资产投资完成情况近年电信固定资产投资完成情况 资料来源：2014 年通信运营业统计公报 国内电子信息制造业发展较快，带动了印制电路板行业的快速增长国内电子信息制造业发展较快，带动了印制电路板行业的快速增长 印制电路板下游客户主要为电子信息产业，其中电脑及周边设备、通讯、消费电子是最主要的应用领域；另外，汽车、航空及工业精密仪表等行业对PCB也有一定需求。 近几年，受益于社会信息

12、化水平的不断提高，电子信息产业平稳增长。2014年我国规模以上电子信息制造业企业1.87万家，产业增加值同比增长12.2%，高于同期工业平均水平3.9个百分点， 在全国41个工业行业中增速居第7位； 收入和利润总额分别增长9.8%和20.9%，高于同期工业平均水平2.8和17.6个百分点，占工业总体比重分别达到9.4%和7.8%，比上年提高0.3和1.2个百分点。 表表 2 2013-2014 年规模以上电子信息制造业主要经济指标（单位：万亿元）年规模以上电子信息制造业主要经济指标（单位：万亿元） 项目项目 2014 年年 2013 年年 金额金额 同比增长同比增长金额金额 同比增长同比增长

13、主营业务收入 10.399.8%9.32 10.4%利润总额 0.5120.9%0.42 21.1%固定资产投资额 1.2111.4%1.08 12.9%资料来源：电子信息产业统计公报 电子信息制造业的快速发展带动了印制电路板市场需求及产销量的持续攀升，2014年中国大陆印制电路板产值达286.34亿美元，同比增长23.96%，增速较2013年提高17.19个百分点。 7 图图 3 近年印制电路板产值情况（单位：亿美元）近年印制电路板产值情况（单位：亿美元） 资料来源：wind 资讯，鹏元整理 四、经营与竞争四、经营与竞争 跟踪期内公司营业收入及利润构成未发生重大变化，通信网络建设综合解决方案

14、提供及通信网络相关产品销售仍是公司收入和利润的主要来源，2013-2014年公司营业收入构成及毛利率如下表所示。 表表 3 公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元）公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元） 项目项目 2014 年年 2013 年年 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率 通信网络建设综合解决方案通信网络建设综合解决方案 107,811.39 21.86%95,257.47 24.58%其中：公众网络 54,423.52 31.59%48,566.46 37.56%专用网络 53,387.87 11.95%46,691.01 11.08%通信网络相关产品通信网络相关产

15、品 86,872.36 19.66%73,226.71 23.03%其中：网络覆盖设备 16,080.84 9.94%12,278.87 9.02%网络接入设备 10,818.78 16.09%9,468.68 19.61%通信类印制电路板等 59,972.74 22.91%51,479.17 27.00%合计合计 194,683.75 20.88%168,484.18 23.91%资料来源：公司审计报告，鹏元整理 公司专网及公网业务收入稳步增长，在手订单相对较多，业务具有较强的可持续性公司专网及公网业务收入稳步增长，在手订单相对较多，业务具有较强的可持续性 公司是国内资质种类比较齐全的信息网

16、络建设服务提供商之一，具备通信/电子工程设计、勘察、咨询承包、信息系统集成等业务资质，业务范围覆盖信息网络建设的规划、设计、建设、优化、运营维护等全业务流程，相对于行业内单纯提供产品和网络建设阶段性解决方案的企业，具有较强的市场竞争优势。 跟踪期内，公网市场竞争格局未发生较大的变化，公司客户仍主要为中国联通和中国 8 电信。受益于电信业尤其是移动通信固定资产投资的持续增长，公司承接了较大规模的公网项目，2014年公司在实施公网项目合同金额合计12.55亿元（合同金额为5.87亿元的公网项目已于2014年度完工），累计完成合同金额11.62亿元，其中2014年确认收入5.44亿元，同比增长12.

17、06%。 截至2014年底， 公司在实施及已签约暂未实施公网项目合同金额合计7.43亿元，未完成合同金额1.68亿元。受运营商建设结构调整、投资延后等因素影响，导致项目结转成本同比有所增长，毛利率小幅下滑。2015年2月中国联通及中国电信获得FDD-LTE4G牌照，预计将加大4G网络布设的步伐，有望推动公网建设需求的增长，公司公网业务量及收入有望进一步增长。 专用网络方面，2014年公司在实施专网项目合同金额合计20.19亿元（合同金额为1.69亿元的专网项目已于2014年度完工），累计完成合同金额14.46亿元，其中2014年确认专网项目收入5.34亿元，同比增长14.34%。截至2014年

18、底，公司在实施及已签约暂未实施专网项目合同金额合计19.12亿元，未完成合同金额6.35亿元，专网业务在手订单相对较多，短期内专网业务具有较强的可持续性。 表表 4 截至截至 2014 年底公司在实施的主要公网及专网项目情况（单位：万元）年底公司在实施的主要公网及专网项目情况（单位：万元） 项目项目 合同金额合同金额 已完工金额已完工金额 剩余合同金额剩余合同金额 公网 66,873.0157,493.349,379.67专网 184,913.26127,704.9757,208.29合计合计 251,786.27185,198.3166,587.96资料来源：公司提供 表表 5 截至截至 2

19、014 年底公司签订合同尚未实施的主要公网及专网项目情况（单位：万元）年底公司签订合同尚未实施的主要公网及专网项目情况（单位：万元） 项目项目 合同金额合同金额 专网 6,283.26 公网 7,380.00合计合计 13,663.26资料来源：公司提供 跟踪期内，公司新增取得通信铁塔专业乙级、建筑行业（建筑工程）乙级等资质，有利于公司拓展通信铁塔设计和建设工程及开展电子信息技术服务过程中所涉及的建筑工程相关设计业务，在一定程度上拓宽了公司承接项目的范围，对推动公司业务增长有一定的促进作用。 同时我们也关注到，公司的主要客户电信运营商、广电运营商、大型专用网络用户等企事业单位每年的计划、招标、

20、建设、验收、结算具有明显的季节性，整个服务周期和收款期较长，使得公司收入和利润具有较强的季节性（通常集中在第四季度）。另外，公司主要下游客户电信运营商、广电运营商等大型客户付款周期较长，随着公司业务规模的增长，应收账款规模可能会随之大幅增加，对营运资金需求量亦会相应加大。 9 总体来看，公司专网及公网业务稳步增长，在手订单相对较多，短期内业务发展具有较强的可持续性。 公司通信类印制电路板产销量持续增长，业务发展情况良好公司通信类印制电路板产销量持续增长，业务发展情况良好 2014年底， 杰赛科技珠海通信产业园一期工程项目 （以下简称 “珠海产业园一期项目” ）已建成投入使用，按实际投产时间折算

21、后公司新增产能4万平方米/年，公司印制电路板产能小幅增长。公司租赁的位于广州经济技术开发区用于印制电路板产品生产的厂房于2015年3月31日到期后不再续租，2015年该部分生产线停产，珠海产业园一期工程的建成投产正好可以弥补该部分停产产能， 珠海产业园一期工程的投产对公司印制电路板产能影响不大。 公司印制电路板产品主要客户是通信设备制造商、数控工业控制设备制造商和国防科教单位。2014年公司印制电路板军用产品销售收入占比为33.61%，与2013年相比占比变动不大。 受益于下游市场需求的稳步增长及产能的小幅提升，公司印制电路板产品产销量亦有所提高。2014年公司印制电路板产量为33.36万平方

22、米，销售32万平方米，实现销售收入6亿元，分别同比增长13.72%、7.69%和16.5%。 印制电路板产品属于非标准化产品，客户需求不同，产品生产工序、生产成本及产品毛利率亦存在一定的差异，受此影响公司印制电路板业务毛利率有所波动，2014年公司印制电路板业务毛利率为22.91%，较2013年下降4.09个百分点。另外，珠海产业园一期工程项目已于2014年底建成投产，固定资产规模大幅增加，固定资产折旧亦较之前有所提高，将对公司印制电路板毛利率产生一定的影响。 表表 6 通信类印制电路板的产能、产销及收入情况通信类印制电路板的产能、产销及收入情况 项目 项目 2014 年年 2013 年年 产

23、能（平方米/年） 340,000300,000 产量（平方米） 333,571293,323 销量（平方米） 320,022297,176 销售收入（万元） 59,972.7451,479.17 资料来源：公司提供 截至2014年底，公司主要在建项目珠海产业园等项目计划总投资47,479万元，已完成投资34,417.71万元，后续尚需投资规模相对较大，随着公司主要在建项目的继续投资，可能会对公司现有资金形成较大消耗，加大公司资金压力。 表表 7 截至截至 2014 年末公司主要在建项目情况（单位：万元）年末公司主要在建项目情况（单位：万元） 项目项目 计划投资额计划投资额 已投资已投资 珠海产

24、业园 39,89032,093.69 10 云埔二期 3,0002,303.96云埔园区产品调整项目 4,58920.06合计合计 47,47934,417.71资料来源：公司审计报告 五、财务分析五、财务分析 财务分析基础说明 财务分析基础说明 以下分析基于公司提供的经众华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2014年审计报告以及未经审计的2015年一季度财务报表，其中2013年财务数据采用2014年审计报告年初数。公司财务报表采用新会计准则编制。2014年公司新增一家子公司广州杰赛电子有限公司，详见表1。 资产结构与质量 资产结构与质量 公司资产规模有所提升，但应收账款规

25、模较大且持续增长，一定程度上增加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险公司资产规模有所提升，但应收账款规模较大且持续增长，一定程度上增加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险 截至2015年3月底，公司资产总计284,909.48万元，较2013年末增长37.77%，较2014年末减少3.64%，主要为支付部分应付账款及应付票据到期偿还所致。2015年3月底，公司流动资产占比为78.42%，较2013年底下滑6.19个百分点。 表表 8 公司主要资产构成情况（单位：万元）公司主要资产构成情况（单位：万元） 项目项目 2015 年年 3 月月 2014 年年 2013 年年 金额金额 占比占比 金额金额

26、 占比占比 金额金额 占比占比 货币资金 47,202.0616.57%78,210.9926.45% 63,265.24 30.59%应收票据 12,332.234.33%13,836.434.68% 3,342.70 1.62%应收账款 99,598.6534.96%89,591.1030.30% 69,286.57 33.50%预付款项 7,692.982.70%3,832.631.30% 4,016.22 1.94%存货 47,122.1716.54%43,140.9714.59% 29,463.27 14.25%其他应收款 7,300.282.56%5,238.221.77% 5,0

27、64.27 2.45%流动资产合计流动资产合计 223,424.6478.42%236,255.4879.90% 174,981.71 84.61%固定资产 45,319.0815.91%45,620.9315.43% 16,073.31 7.77%在建工程 7,040.782.47%4,769.241.61% 8,681.80 4.20%非流动资产合计非流动资产合计 61,484.8321.58%59,428.7620.10% 31,820.84 15.39%资产总计资产总计 284,909.48100.00%295,684.25100.00% 206,802.56 100.00%资料来源：

28、公司审计报告及未经审计的 2015 年一季度财务报表，鹏元整理 11 截至2015年3月末，公司货币资金为47,202.06万元，主要为银行存款，较2014年底减少31,008.93万元，主要为部分应付账款、应付票据结算及业务运营投入所致。公司提供的信息网络建设服务通常需要经过投标、建设和客户验收几个阶段，整个服务周期相对较长，加上电信运营商、广电网络运营商和大型专用网应用客户付款期较长，随着公司业务规模的扩大，公司应收账款规模也随之增长。2015年3月底，公司应收账款为99,598.65万元，较2013年增长43.75%，应收账款规模较大且持续增长，对公司营运资金形成较大沉淀，在一定程度上增

29、加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险。截至2015年3月底，公司应收票据为12,332.23万元，较2013年底大幅增加，主要为下游客户以票据结算项目款增加所致；预付款项为7,692.98万元，主要为预付材料款；其他应收款为7,300.28万元，较2014年末增加较多，主要为公网业务投标保证金增加所致；存货为47,122.17万元，较2013年末增长59.94%，主要为在实施项目增加所致。 截至2015年3月底，公司固定资产为45,319.08万元，较2013年底增加较多，主要为珠海产业园部分在建工程转固所致；在建工程为7,040.78万元，仍主要为珠海产业园建设项目投入成本。 总体来看，公司

30、资产规模有所提升，但应收账款规模较大且持续增长，对公司营运资金形成较大消耗，在一定程度上增加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险。 资产运营效率资产运营效率 2014年，公司应收账款及存货大幅增长，资产运营效率有所下降年，公司应收账款及存货大幅增长，资产运营效率有所下降 2014年，公司营业收入有所增长，但应收账款及存货增长幅度更大，应收账款周转天数及存货周转天数有所延长；受下游款项结算滞后的影响，公司对上游供应商及外协客户结算亦受到一定影响，应付账款周转天数有所增加。受以上因素的影响，公司净营业周期及总资产周转天数有所延长，资产运营效率有所降低。 表表 9 公司资产运营效率指标公司资产运营效率

31、指标 项目 项目 2014 年年 2013 年年 应收账款周转天数 146.89132.17存货周转天数 84.8471.82应付账款周转天数 120.2996.71净营业周期（天） 111.44107.28总资产周转天数 464.59412.69资料来源：公司审计报告，鹏元整理 盈利能力 盈利能力 12 公司营业收入有所增长，但盈利能力小幅下降公司营业收入有所增长，但盈利能力小幅下降 跟踪期内，随着下游市场需求的增加，公司通信网络建设综合解决方案及通信网络相关产品均有所增长，2014年公司实现营业收入194,683.75万元，同比增长15.55%。截至2014年末公司通信网络建设综合解决方案

32、业务在手订单相对较多，业务可持续性较强，且随着中国联通及中国电信取得FDD-LTE4G牌照， 预计该两家运营商将会加快4G网络建设， 有望带动公司公网业务收入的增长。 受公网业务及印制电路板业务毛利率下滑的影响，公司综合毛利率小幅下降，2014年公司综合毛利率为20.88%，同比下降3.03个百分点。另外，受运营资金占用规模大幅增加的影响，公司有息债务规模大幅增加，财务费用亦随之增多，挤占了公司部分利润空间。受综合毛利率下滑及财务费用增加的影响，公司营业利润并未随营业收入的增长而提高，2014年公司实现营业利润8,103.81万元，营业利润水平基本与2013年持平。 公司作为高新技术企业，持续

33、受到政府在技术研发等方面的资金支持，2014年公司收到战略性新兴产业核心拨款（新型软件工厂平台技术）等项目政府补助合计2,668.38万元，在一定程度上增厚了公司的净利润水平。 表表 10 公司主要盈利指标（单位：万元）公司主要盈利指标（单位：万元） 项目 项目 2014 年年 2013 年年 营业总收入 194,683.75168,484.18营业利润 8,103.818,856.77营业外收入 2,668.382,201.68利润总额 10,639.7011,033.61净利润 9,237.169,770.24综合毛利率 20.88%23.91%期间费用率 14.98%16.87%营业净利

34、率 4.74%5.80%总资产回报率 5.93%6.70%资料来源：公司审计报告，鹏元整理 现金流 现金流 公司经营现金流水平进一步减弱，主要在建项目后续尚需投资规模相对较大，公司面临一定的资金压力公司经营现金流水平进一步减弱，主要在建项目后续尚需投资规模相对较大，公司面临一定的资金压力 2014年公司净利润与2013年基本持平，但财务费用有所提高，FFO相应小幅提升。受应收账款、应收票据等经营性应收项目及存货规模增加的影响，营运资本对现金占用进一步增加，公司经营活动现金净流入规模大幅下滑。 13 跟踪期内，公司对珠海产业园建设项目投入较大，投资活动现金流呈大规模净流出状态；2014年公司发行

35、4亿元公司债券，有息债务规模大幅增加，公司筹资活动现金流呈大规模净流入状态。整体来看，2014年公司经营及投资活动现金流均表现较弱，但受发行公司债券的影响，公司净现金流有所改善。 截至2014年底，公司主要在建项目计划总投资47,479万元，已完成投资34,417.71万元，后续尚需投资规模相对较大，随着公司在建、拟建项目的继续投资，可能会对公司现有资金形成较大消耗，加大公司资金压力。 表表 11 公司现金流情况（单位：万元）公司现金流情况（单位：万元） 项目项目 2014 年年 2013 年年 净利润净利润 9,237.169,770.24非付现费用 5,125.264,699.65非经营损

36、益 3,933.951,650.30FFO 18,296.3716,120.19营运资本变化营运资本变化 -17,465.75-13,964.48其中：存货减少（减：增加） -13,983.42-8,240.49经营性应收项目的减少（减：增加） -36,858.63-19,557.32经营性应付项目的增加（减：减少） 33,376.3013,833.33经营活动产生的现金流量净额经营活动产生的现金流量净额 830.632,155.71投资活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额 -29,636.42-11,569.62筹资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额 42,002.

37、331,899.99现金及现金等价物净增加额现金及现金等价物净增加额 13,107.47-8,007.39资料来源：公司审计报告，鹏元整理 资本结构与财务安全性 资本结构与财务安全性 公司有息债务规模较大且以短期有息债务为主，面临一定的债务偿付压力公司有息债务规模较大且以短期有息债务为主，面临一定的债务偿付压力 跟踪期内，公司负债总额大幅增长，所有者权益变动不大，负债权益比率及资产负债率均有所提高，公司资本对负债的保障程度有所下降。 表表 12 公司资本结构情况（单位：万元）公司资本结构情况（单位：万元） 指标名称指标名称 2015 年年 3 月月 2014 年年 2013 年年 负债总额 1

38、70,309.54182,047.34 99,962.77所有者权益 114,599.94113,636.90 106,839.79负债权益比率 1.491.60 0.94资料来源：公司审计报告及未经审计的 2015 年一季度财务报表，鹏元整理 截至2015年3月底，公司应付账款为52,139.32万元，较2013年底增长31.71%，仍主要为应付材料采购款及工程款等。2015年3月末公司短期借款为38,989.32万元、应付票据为 14 26,786.75万元、一年内到期的非流动负债为209.47万元、应付债券为39,559.58万元，有息债务合计105,545.12万元，有息债务规模较大且

39、大部分为短期债务，公司面临一定的债务偿付压力。 表表 13 公司主要负债构成情况（单位：万元）公司主要负债构成情况（单位：万元） 项目项目 2015 年年 3 月月 2014 年年 2013 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 短期借款 38,989.3213.68%26,966.699.12% 19,282.09 9.32%应付票据 26,786.759.40%34,636.8211.71% 25,534.43 12.35%应付账款 52,139.3218.30%63,347.3421.42% 39,587.36 19.14%一年内到期的非流动负债 209.47

40、0.07%348.400.12% 900.15 0.44%流动负债合计 130,746.3945.89%142,484.1948.19% 99,757.64 48.24%长期借款 0.000.00%0.000.00% 99.00 0.05%应付债券 39,559.5813.88%39,559.5813.38% 0.00 0.00%非流动负债合计 39,563.1513.89%39,563.1513.38% 205.12 0.10%负债合计 170,309.5459.78%182,047.3461.57% 99,962.77 48.34%资料来源：公司审计报告及未经审计的 2015 年一季度财务

41、报表，鹏元整理 跟踪期内，公司负债总额大幅增长，资产负债率有所提高，流动比率与速动比率有所下降，资产对债务的保障程度相对有所改善。同时公司利润规模变动不大，但有息债务规模大幅增长，EBITDA对利息支付及有息债务偿还的保障程度均大幅减弱。 表表 14 公司偿债能力指标公司偿债能力指标 指标名称指标名称 2015 年年 3 月月 2014 年年 2013 年年 资产负债率 59.78%61.57% 48.34%流动比率 1.711.66 1.75速动比率 1.35 1.36 1.46 EBITDA（万元） -17,799.70 15,516.59EBITDA 利息保障倍数 -3.72 8.14有

42、息债务/EBITDA -5.70 2.95资料来源：公司审计报告及未经审计的 2015 年一季度财务报表，鹏元整理 六、评级结论六、评级结论 跟踪期内，公司公网、专网业务及印制电路板业务量持续增长，营业收入继续攀升；2015年2月中国联通及中国电信获得FDD-LTE4G牌照，预计将会加快4G网络建设，有望带动公司公网业务的增长，同时公司专网储备项目较多，短期内通信网络建设综合解决方案业务的可持续性较强；公司新增取得通讯铁塔专业乙级、建筑行业（建筑工程）乙级资质， 15 有利于公司拓展通信铁塔设计和建设工程及开展电子信息技术服务过程中所涉及的建筑工程相关设计业务，在一定程度上拓宽了公司承接项目的

43、范围，对推动公司业务增长有一定的促进作用。 但我们也关注到，随着业务规模的增长，公司应收账款规模大幅增长，对营运资金形成较大消耗，在一定程度上增加了发生流动资金短缺和坏账损失的风险；同时公司主要在建项目后续投资规模仍然较大，随着在建项目的持续投入，将会进一步加大公司的资金压力；公司有息债务规模较大，且以短期有息债务为主，存在一定债务压力。 基于以上情况，经综合评定，鹏元维持公司主体长期信用等级AA，本期债券信用等级AA，评级展望为稳定。 16 附录一附录一 合并资产负债表合并资产负债表 （单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2015 年年 3 月月2014 年年 2013 年年 2012 年

44、年 货币资金 47,202.0678,210.9963,265.24 70,764.40应收票据 12,332.2313,836.433,342.70 3,620.24应收账款 99,598.6589,591.1069,286.57 54,429.11预付款项 7,692.983,832.634,016.22 3,564.96应收利息 117.2655.45543.44 156.08其他应收款 7,300.285,238.225,064.27 2,645.02存货 47,122.1743,140.9729,463.27 21,691.63其他流动资产 2,059.012,349.700.00

45、0.00流动资产合计 流动资产合计 223,424.64236,255.48174,981.71 156,871.45固定资产 45,319.0845,620.9316,073.31 12,058.71在建工程 7,040.784,769.248,681.80 4,515.84无形资产 5,132.644,871.734,273.54 3,569.51开发支出 1,370.171,437.09484.69 119.99长期待摊费用 665.28772.89724.78 1,000.45递延所得税资产 1,956.881,956.881,582.71 1,348.69非流动资产合计 非流动资产合

46、计 61,484.8359,428.7631,820.84 22,613.18资产总计 资产总计 284,909.48295,684.25206,802.56 179,484.62短期借款 38,989.3226,966.6919,282.09 12,621.63应付票据 26,786.7534,636.8225,534.43 25,167.71应付账款 52,139.3263,347.3439,587.36 29,296.57预收款项 2,202.732,303.633,099.08 1,565.72应付职工薪酬 4,313.265,891.455,317.21 4,525.60应交税费 5

47、3.223,109.701,408.89 1,450.64应付利息 2,127.071,346.3227.60 21.02其他应付款 3,925.254,533.844,600.83 1,925.33一年内到期的非流动负债 209.47348.40900.15 132其他流动负债 0.000.000.00 619.17流动负债合计 流动负债合计 130,746.39142,484.1999,757.64 77,325.39长期借款 0.000.00099.00 231应付债券 39,559.5839,559.580.000 0.00递延收益 3.583.58106.12 0.00其他非流动负债

48、 0.000.000.00 698.43非流动负债合计 非流动负债合计 39,563.1539,563.15205.12 929.43负债合计 负债合计 170,309.54182,047.3499,962.77 78,254.82 17 股本 51,576.0051,576.0034,384.00 17,192.00资本公积 21,657.8621,657.8638,771.10 55,963.10其他综合收益 -1,323.63-1,113.53-891.84 -184.43盈余公积 6,548.066,548.065,663.78 4,794.30未分配利润 36,011.3834,79

49、7.6428,769.96 23,379.26归属于公司所有者权益合计归属于公司所有者权益合计114,469.67113,466.03106,697.00 101,144.23少数股东权益 130.27170.87142.79 85.57所有者权益合计 所有者权益合计 114,599.94113,636.90106,839.79 101,229.80负债和所有者权益总计 负债和所有者权益总计 284,909.48295,684.25206,802.56 179,484.62资料来源：公司审计报告及未经审计的 2015 年一季度财务报表 18 附录二附录二 合并利润表合并利润表 （单位：万元）（

50、单位：万元） 项目项目 2015 年年 1-3 月月2014 年年 2013 年年 2012 年年 一、营业总收入一、营业总收入 38,286.03194,683.75168,484.18 140,678.32其中：营业收入 38,286.03194,683.75168,484.18 140,678.32二、营业总成本二、营业总成本 37,411.79186,579.93159,627.41 132,515.31其中：营业成本 30,127.73154,034.20128,204.71 104,343.11营业税金及附加 50.591,157.66961.94 2,041.57销售费用 1,7