云南白药：2014年公司债券（第一期）、2016年公司债券（第一期）2020年跟踪信用评级报告.PDF

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1、 2 同比增长 9.80%和 27.85%，综合毛利率为 28.56%，总资产回报率为 9.37%，整体盈利能力很强。 公司公司负债水平较低负债水平较低，整体偿债能力整体偿债能力极极强。强。2019 年度公司销售回款情况较好，经营活动现金净流入 21.05 亿元。 截至 2019 年底， 公司资产负债率为 23.28%， EBITDA利息保障倍数为 40.05，有息债务/EBITDA 为 0.20，整体偿债能力极强。 公司资产流动性较好。公司资产流动性较好。2019 年末公司流动资产占总资产的比重为 90.02%，其中货币资金、交易性金融资产、银行承兑汇票占资产规模的比重达 51.10%，整体

2、资产流动性较好。 关注：关注： 公司存货公司存货仍仍存在一定减值风险。存在一定减值风险。截至 2019 年末，公司存货为 117.47 亿元，占总资产的 23.66%，存货以库存商品和原材料为主，年末存货跌价准备合计 1.58 亿元，药材、药品价格存在一定波动，未来仍存在一定减值风险。 公司公司存在一定或有负债风险。存在一定或有负债风险。截至 2019 年 12 月 31 日，公司及其子公司对外担保15.00 亿元，占期末净资产的 3.94%，被担保对象为民营企业，存在一定或有负债风险。 公司公司主要财务指标主要财务指标（单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2020 年年 3 月月 2019

3、 年年 2018 年年 2017 年年 总资产 5,155,555.58 4,965,804.91 5,394,847.39 2,770,253.05 归属于母公司所有者权益 3,917,644.53 3,793,809.73 3,966,205.86 1,803,752.03 有息债务 211,797.11 99,652.90 410,258.87 278,564.39 资产负债率 23.69% 23.28% 25.84% 34.51% 流动比率 4.56 4.65 3.79 3.34 速动比率 3.41 3.43 2.94 2.18 营业收入 774,334.69 2,966,467.39

4、 2,701,691.45 2,431,461.40 营业利润 151,332.99 474,297.82 370,309.59 362,072.35 利润总额 150,924.18 472,618.87 369,673.09 362,184.75 综合毛利率 28.64% 28.56% 31.25% 31.19% 总资产回报率 - 9.37% 7.29% 14.34% EBITDA - 502,924.61 414,014.54 388,244.04 EBITDA利息保障倍数 - 40.05 14.04 30.36 经营活动现金流净额 49,323.08 210,474.48 154,903

5、.44 115,568.99 注：2018 年数据采用 2019 年审计报告期初数，系合并调整数 资料来源：公司 2017 年和 2019 年审计报告以及未经审计的 2020 年第一季度报告，中证鹏元整理 3 一、本期债券一、本期债券募集资金募集资金使用情况使用情况 公司分别于 2014 年 10 月 16 日和 2016 年 4 月 8 日发行 7 年期 9 亿元公司债券和 5 年期 9 亿元公司债券。14 白药 01 和 16 云白 01 募集资金扣除发行费用后，已全部用于补充公司自制工业品和药品批发零售两大业务板块的营运资金需求。截至 2020 年 3 月末，募集资金专项账户余额为 0

6、元。 二、发行主体概况二、发行主体概况 2019 年 7 月 3 日，公司完成老股注销及新股发行上市，基本完成吸收合并控股股东白药控股实现整体上市，合计新增股份 668,430,196 股，其中向云南省人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“云南省国资委 ” ）发行 321,160,222 股股份、向新华都实业集团股份有限公司（以下简称“新华都” ）发行 275,901,036 股股份、向江苏鱼跃科技发展有限公司（以下简称“鱼跃科技”）发行 71,368,938 股，总股本增加至 1,277,403,317 股。截至 2020 年 3 月末，公司注册资本和实收资本均为 12.77 亿元，由于

7、云南省国资委与新华都及其一致行动人持有公司股份的比例均为 25.14%，公司变更为无实际控制人及无控股股东企业。 截至 2020 年 3 月末，公司产权及控制关系图如下图所示： 图图 1 截至截至 2020 年年 3 月月末末公司产权及控制关系公司产权及控制关系图图 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 表表1 截至截至 2020 年年 3 月末月末公司前五大股东情况公司前五大股东情况（单位：股）（单位：股） 股东名称股东名称 股东性质股东性质 持股比例持股比例 持股数持股数量量 质押或冻结情况质押或冻结情况 股份状态股份状态 数量数量 4 云南省人民政府国有资产监督管理委员会 国有法人 25.1

8、4% 321,160,222 - 0 新华都实业集团股份有限公司 境内非国有法人 24.37% 311,244,460 质押 311,244,460 云南合和(集团)股份有限公司 国有法人 8.17% 104,418,465 - 0 香港中央结算有限公司 境外法人 7.92% 101,133,004 - 0 江苏鱼跃科技发展有限公司 境内非国有法人 5.59% 71,368,938 质押 69,227,486 合计合计 - 71.19% 909,325,089 - 380,471,946 资料来源：公司 2020 年一季报，中证鹏元整理 主营业务方面，公司业务仍主要集中在药品、健康产品、中药资

9、源和医药商业四大业务板块； 吸收合并完成后， 公司布局茶品、 康养板块， 围绕 “大健康” 产业开展相关业务。 2019 年，公司新增 11 家子公司，减少 1 家子公司，详见下表。截至 2019 年末，公司报表合并范围的子公司共 44 家，各子公司简要情况见附录三。 表表2 2019 年公司合并报表范围年公司合并报表范围子公司子公司变化变化情况（单位：万元）情况（单位：万元） 新增子公司情况新增子公司情况 子公司名称子公司名称 持股比例持股比例 注册资本注册资本 主营业务主营业务 合并方式合并方式 云南云丰中草药有限公司 82.35% 1,000.00 药业 投资设立 云南省医药西汇有限公司

10、 51.00% 500.00 医药批发、 零售 投资设立 云南省医药大理发展有限公司 51.00% 1,000.00 医药批发、 零售 投资设立 云南云药有限公司 100.00% 66,000.00 医药产业投资 同一控制下企业合并 云南白药天颐茶品有限公司 100.00% 2,000.00 茶叶 同一控制下企业合并 云南省凤庆茶厂有限公司 100.00% 1,000.00 茶叶 同一控制下企业合并 云南白药天颐茶源临沧庄园有限公司 100.00% 1,000.00 酒店餐饮业 同一控制下企业合并 云南白药控股投资有限公司 100.00% 10,000.00 投资 同一控制下企业合并 云南白药

11、大理置业有限公司 100.00% 24,447.11 健康养生、 房地产开发等 非同一控制下企业合并 云南叶榆园林绿化工程有限公司 100.00% 800.00 园林绿化 同一控制下企业合并 云白药征武科技 （上海） 有限公司 75.00% 1,000.00 科技推广和应用服务 同一控制下企业合并 减少子公司情况减少子公司情况 子公司名称子公司名称 持股比例持股比例 注册资本注册资本 主营业务主营业务 减少减少方式方式 云南白药集团中草药优质种源繁育有限责任公司 100.00% - 药业 清算注销 资料来源：公司 2019 年年报，中证鹏元整理 三三、运营环境运营环境 5 在人口老龄化趋势日益

12、明显、居民生活水平不断提高、健康意识增强等背景下，医疗在人口老龄化趋势日益明显、居民生活水平不断提高、健康意识增强等背景下，医疗保健需求保健需求仍仍有较大增长空间有较大增长空间， 长期行业需求不变， 长期行业需求不变， 中药作为我国医药市场的重要及特色组中药作为我国医药市场的重要及特色组成部分仍将持续受益成部分仍将持续受益 医药行业与居民的生命健康和生活质量等密切相关，在人口老龄化趋势日益明显、居民生活水平不断提高、健康意识增强等背景下，国内医疗保健服务需求不断上升，中药作为我国医药市场的重要及特色组成部分仍将持续受益。 根据国家统计局数据，截至2019年底，我国总人口数14.00亿人，其中6

13、5岁及以上人数1.76亿人，占总人数的比例12.57%，65岁以上的老年人人数占比正逐年上升。2013-2019年我国城镇居民人均医疗保健消费支出由912.10元增长至1,902.00元，累计增长108.53%，其中医疗保健支出占消费支出的比重由6.90%升至8.80%， 未来我国人均医疗保健消费支出仍将保持增长，医疗需求仍有较大空间，长期行业需求不变。 图图 2 2013-2019 年医疗保健支出情况年医疗保健支出情况 图图 3 2009-2019 年我国人口老龄化情况年我国人口老龄化情况 资料来源：Wind 资讯，中证鹏元整理 资料来源：Wind 资讯，中证鹏元整理 野生药材受资源稀缺、政

14、策保护等因素影响，预计未来价格仍将保持高位野生药材受资源稀缺、政策保护等因素影响，预计未来价格仍将保持高位；大宗药品；大宗药品价格受供需因素影响波动较大，价格受供需因素影响波动较大， 具有具有中药材原料种植基地中药材原料种植基地或独家品种或独家品种的的企业抗风险能力较企业抗风险能力较强强 野生药材方面，长期以来动物类药材多为野生。由于野生资源稀缺，且逐年枯竭，国家实施严格的政策保护，再加上劳动力价格持续上涨，使得野生及动物类药材供给出现不足，随着需求的不断增长，价格呈现平稳上升态势，2019 年中药材野生 99 价格指数1维持在 2,950 点左右上下波动，2020 年中药材野生 99 价格指

15、数再次突破 3,000 点。中证鹏元预计 2020 年中药材野生 99 价格指数仍处于高位。 大宗中药材方面，从反映全国中药材整体价格情况的“中药材综合 200 价格指数”来看，大宗药品价格波动较大，经历前期上涨后，中证鹏元预计 2020 年中药材综合 200 价 1 中药材野生 99 价格指数系中药材天地网编制的，用于衡量野生药材的价格波动情况。 6 格指数在家种药材供应量上升的背景下持续震荡调整， 但不排除自然灾害对个别地区及品种的影响。 图图 4 中药材价格指数综合中药材价格指数综合 200 图图 5 中药材价格指数中药材价格指数野生野生 99 资料来源：Wind 资讯，中证鹏元整理 资

16、料来源：Wind 资讯，中证鹏元整理 中药材价格变化对不同子行业影响不同。对中药产业链上游企业（如中药材流通、中药饮片） ，由于其产品随中药材价格随行就市，中药材涨价对其影响有限。对于中成药制造企业， 由于进入基本药物目录的中药品种定价受政府调控， 若中药原材料价格持续上涨，中成药原料和价格有倒挂的风险。此外，中药材涨价对具体企业也不尽相同，对拥有核心技术和独家品种的制药企业，其对原料成本的转嫁能力较强，中药材涨价对其影响有限。近年东阿阿胶、片仔癀、马应龙、广誉远分别对旗下东阿阿胶、复方阿胶浆、片仔癀麝香痔疮膏、安宫牛黄丸等主要产品进行了提价，有效化解成本上升压力。 在在中药新药审批趋严、医保

17、控费等政策背景下，产品价格面临下调风险，短期内中成中药新药审批趋严、医保控费等政策背景下，产品价格面临下调风险，短期内中成药收入及利润增速下行压力药收入及利润增速下行压力仍仍较大；较大；新冠疫情下诊疗方案相关药品需求有所提升新冠疫情下诊疗方案相关药品需求有所提升 近年中药新药审批趋严，中药新药注册及获批数量均较少，2017-2019 年获批的中药新药产品分别为 1 个、2 个、2 个，分别为丹龙口服液、关黄母颗粒、金蓉颗粒、芍麻止痉颗粒、小儿荆杏止咳颗粒。中药产品以长期疗效为原则，短期内产品销售更多依靠企业对产品的推广能力；另一方面，中药审批周期较长，缺少中医证候的动物实验模型，且疗效短期内难

18、以确定，导致中药制造企业研发回报率较低，企业研发动力不足。 随着主管部门不断改进完善药品价格体制、 医疗保险制度和药品集中采购招标等制度，强化医保控费， 中药产品的销售价格继续面临下调的风险。 根据米内网数据， 2017-2018 年我国公立医疗机构销售终端中成药的销售额分别同比增长 3.58%、1.17%，增速下滑且低于药品销售平均水平。考虑到医保控费长期压力依然存在，且辅助用药多为中药注射剂，在销售费用大幅提升下，短期内中成药制造行业销售及利润增速下行压力较大。 7 图图 6 近年近年中药受理品种数量情况中药受理品种数量情况 图图 7 公立医疗机构中成药的销售公立医疗机构中成药的销售情况情

19、况 资料来源：药监局药品审评中心，中证鹏元整理 资料来源：米内网，中证鹏元整理 在新冠疫情爆发的背景下，党中央、国务院多次强调坚持中西医结合治疗，国家卫健委发布多版新型冠状病毒肺炎诊疗方案，临床治疗方案中包括中医治疗，涉及药品包括清肺排毒汤等中药处方、藿香正气胶囊（丸、水、口服液） 、金花清感颗粒、莲花清感胶囊（颗粒） 、疏风解毒胶囊（颗粒）以及喜炎平等注射剂，在尚无特效药的情况下，诊疗方案相关产品短期内需求有所提升。 社会消费品零售总额增速持续下降，消费品行业竞争加剧社会消费品零售总额增速持续下降，消费品行业竞争加剧 2019 年我国社会消费品零售总额完成 411,649 亿元，同比增长 8

20、.0%，增速较上年回落 1.0 个百分点。其中 2019 年限额以上日用品类零售额增速 13.90%，同比提升 0.2 个百分点；日用品类的景气度高于社会消费品的平均水平，但近年来消费品零售总额增速的持续回落仍对消费品生产企业的经营造成较大压力， 新产品和新市场的开拓都需前期投入较多的资源，未来投入回报存在较大的不确定性。 牙膏市场方面，目前国内牙膏市场上的进口品牌主要有高露洁、佳洁士、舒适达等，本土品牌主要有云南白药、冷酸灵、纳爱斯、舒克等，牙膏市场品牌众多，产品同质化加剧，云南白药牙膏目前为中国牙膏品类市场第一名，受市场份额和行业竞争等因素影响，近年来行业整体产量有所下滑， 随着国内消费增

21、速的逐渐下滑， 品牌间的竞争将持续加剧。 四、四、经营与竞争经营与竞争 公司主要从事工业产品的生产、销售业务，以及医药流通业务。其中，工业产品（自制） 涵盖药品、 日化品， 药品以云南白药系列药品为主， 日化品以云南白药牙膏为主。 2019年公司实现营业收入为 296.65 亿元，较上年增长 9.80%。其中，商业销售实现收入 185.51亿元，同比增长 16.51%，主要系销售渠道拓宽使业务量增长所致；工业产品（自制）实现 8 收入 110.24 亿元，同比小幅增长 1.86%，基本保持稳定；种植业销售收入同比大幅下滑73.16%， 主要系市场需求下降使上游药材种植业务收窄； 受吸收合并影响

22、， 2019 年公司新增旅店饮食业和技术服务类收入， 但收入规模较小， 对公司收入形成一定补充。 此外， 2019年公司处置原白药控股子公司深圳聚容商业保理有限公司和上海信厚资产管理有限公司，因此不再产生保理业务、基金管理及融资租赁业务收入。 毛利率方面，2019 年公司综合毛利率 28.56%，较 2018 年下滑 2.68 个百分点，主要是受工业销售业务毛利下滑的影响，工业销售业务主要包括药品销售和日化品销售，2019年按经内部抵消后的数据来看，其毛利率分别为 59.16%和 72.78%，同比分别提升 0.37 个百分点和下滑 1.18 个百分点，基本保持稳定，日化品由于不断推出新品，在

23、大规模生产之前，成本投入较多，毛利率有所下滑。 表表3 2018-2019 年公司营业收入主要构成及毛利率情况（单位：万元）年公司营业收入主要构成及毛利率情况（单位：万元） 项目项目 2019 年年 2018 年年 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 工业销售收入 1,102,394.76 60.98% 1,082,306.21 63.75% 商业销售收入 1,855,073.24 9.17% 1,592,258.24 8.19% 技术服务 518.30 6.95% 322.29 42.76% 旅店饮食业 209.81 45.84% 95.80 -75.08% 种植业销售收入 32

24、5.19 -30.00% 1,211.81 -26.96% 保理业务 - - 12,441.48 98.94% 基金管理 - - 239.99 100.00% 融资租赁收入 - - 825.09 100.00% 其他业务 7,946.09 62.53% 11,990.55 89.96% 合计合计 2,966,467.39 28.56% 2,701,691.45 31.25% 注 1：其他业务主要为毛利较低的价调材料（低值易耗品）销售和毛利较高的租赁业务 注 2：2018 年收入系进行追溯调整后收入 资料来源：公司 2019 年审计报告，中证鹏元整理 表表4 2018-2019 年公司主要工业产

25、品（自制）收入构成及毛利率（单位：万元）年公司主要工业产品（自制）收入构成及毛利率（单位：万元） 产品产品 2019 年年 2018 年年 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率 药品 439,681 59.16% 453,086.00 58.79% 日化品 467,871 72.78% 446,671.00 73.96% 注：药品及日化品收入为进行内部抵消后的数据 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 2019 年年受国家受国家中药相关中药相关政策影响公司药品收入下滑政策影响公司药品收入下滑； 日化品； 日化品收入继续保持收入继续保持稳定稳定增长，增长，但需关注但需关注行业竞争日趋激烈，

26、公司需投入较多的资源来开拓市场行业竞争日趋激烈，公司需投入较多的资源来开拓市场 公司工业产品（自制）主要包括了药品和日化品，其中，药品板块涵盖16个剂型共计 9 370余个品种，涉及云南白药系列药品（散剂、胶囊剂为处方药，气雾剂、酊剂等为OTC产品）以及补益气血、伤风感冒、心脑血管、妇科、儿童等领域的中成药，以云南白药系列药品为主；日化品涵盖牙膏、养元青、面膜等，以牙膏为主。公司主打药品“云南白药”在伤科方面疗效显著，其配方是我国中医药保密配方之一，且“云南白药”是驰名商标，具有很强的品牌优势。 表表5 公司主要工业产品情况公司主要工业产品情况 项目项目 产品产品 细分产品细分产品 销售终端销

27、售终端 销售模式销售模式 药品 云南白药系列药品 云南白药胶囊、云南白药散剂、 云南白药气雾剂、云南白药酊等 医院2、药店 经销为主 普通系列药品 以蒲地蓝消炎片、 伤风停 、 板蓝根、 小柴胡颗粒等 OTC 产品为主 药店为主 经销 日化品 口腔清洁用品 云南白药牙膏系列 大卖场、小超、便利店 经销 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 公司工业产品生产基地主要在昆明、文山、大理等地，其中药品生产、牙膏生产在昆明总部及七甸乡，文山、武定、丽江等地为中药材种植基地。公司工业产品生产均采取以销定产的模式，2019年生产基地无重大变动。 随着公司近年来业务规模的较快发展，部分产能已趋于饱和，公司计划扩

28、建产能并拓展产业链，为公司可持续发展拓展更大的空间。截至2019年末，公司主要在建项目如表6所示，预计总投资20.57亿元，已投资9.22亿元，尚需投资11.35亿元，项目均由公司自筹资金建设，项目完工投产后将提升公司的产能，促进业务规模的提升，但未来新增产能能否及时被市场消化存在一定的不确定性。 就具体项目进度来看，云南白药健康产业园智慧工厂项目（即云南白药集团健康产业项目（一期）项目）于2019年9月下旬完成设备调试，该园区用地面积113亩，总建筑面积89,395.04平米，共有牙膏生产线9条，年产能可达5亿支。文山七花公司整体搬迁项目除初加工车间以外，综合办公楼、综合制剂车间、原料车间、

29、饮片车间、库房、动力中心、危险品库、埋地罐区及配套的污水处理站等公共辅助设施已建设完成；综合制剂车间、饮片车间已试生产完成，该项目建成后，园区中的数字化展厅将形成全过程信息展示、数据追踪分析集智能化、一体化的服务平台。 表表6 截至截至 2019 年末公司主要在建项目概况（单位：万元）年末公司主要在建项目概况（单位：万元） 项目项目 预计总投预计总投资资 已投资已投资 项目内容项目内容 项目主要影响项目主要影响 2 云南白药系列药品医院销售终端约占 46%左右。 10 云南白药集团文山七花有限责任公司搬迁扩建项目一期工程 48,896.03 31,346.18 云南白药文山三七药材初加工、仓储

30、、物流、 电子交易全产业链平台； 三七中间体、 原料药产业平台 扩大产能；三七产品的主要生产加工区；打造三七产业全产业链发展平台，对三七产业链延伸和整合 云南白药集团健康产业项目（一期）3 115,817.44 60,230.54 行政区、 生产区及智能化相关信息系统 解决白药牙膏等健康日化品的产能缺口；生产区达到国内领先的硬件水平；项目符合安全卫生、节能、环境保护等国家的规范、法规和标准。 云南白药清逸堂实业有限公司产业再造基地扩能项目 41,000.00 593.02 云南白药清逸堂大理市凤仪镇凤仪工业园区产能升级改造 加强公司在大健康产业领域的布局，提升公司综合竞争实力， 合计合计 20

31、5,713.47 92,169.74 - - 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 公司工业产品成本以原材料为主，药品原材料主要为中药材，牙膏原材料主要为“云南白药”提取物及生产牙膏所需的原辅料。中药材采购主要由子公司云南白药集团中药资源有限公司负责，主要通过中药材种植基地培育、农户合作、参股或控股中药材供应商等方式保障公司中药原材料的供应，目前公司中药材种植基地产量有限、生产所需中药材仍以外购为主。结算模式上，对于优惠采购价格以及部分稀缺的原料，公司采用预付款或是现款现货的方式；其余原材料，公司一般采用货到付款的结算模式。 公司工业产品销售以经销为主，销售区域以西南、华东和华中地区为主，其次为华

32、北和华南地区，市场培育较为成熟，2019 年除华南地区销售下滑较多外，各地区销售相对平稳，整体来看，西南地区在 2019 年增速居于首位，达 7.52%。结算方式上，公司主要采用的是 “先款后货” 的原则， 下游经销商年初与公司签订年度协议方可享受优惠价格及返利；经销商每次拿货须与公司签购货合同；经销商按照购货合同付款（电汇、汇票）；公司销售后台确认订单信息及收款后协调发货；双方于每季度结束后对账，确认回款及按年度协议享受的季度返利。 表表7 2018-2019 年公司自制药品和健康品的国内区域销售情况年公司自制药品和健康品的国内区域销售情况 （单位：万元）（单位：万元） 地区地区 2019

33、年年 2018 年年 销售额销售额 占比占比 同比增速同比增速 销售额销售额 占比占比 同比增速同比增速 西南地区 289,961.53 27.85% 7.52% 269,678.84 26.38% 9.28% 华中地区 192,535.21 18.50% -3.02% 198,525.01 19.42% 10.37% 3 根据公司于 2018 年 10 月 27 日发布的关于对健康产业项目（一期）增加项目投资的公告 ，云南白药集团健康产业项目（一期）总投资预计将增加到 115,817.44 万元。 11 华北地区 147,351.96 14.16% 3.68% 142,128.00 13.9

34、0% -4.87% 华东地区 219,254.18 21.06% 3.42% 211,999.61 20.74% -2.01% 华南地区 84,548.66 8.12% -10.23% 94,180.83 9.21% -14.65% 西北地区 66,565.87 6.39% 3.18% 64,514.87 6.31% 18.14% 东北地区 40,768.47 3.92% -1.18% 41,256.21 4.04% -3.14% 合计合计 1,040,985.89 100.00% 1.83% 1,022,283.37 100.00% 2.23% 注：日化品是健康品的主要构成，统计数据为销售口

35、径。 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 2019 年剔除内部抵消的影响， 公司整体药品收入同比下滑 2.96%， 主要系公司部分普药类产品列入辅助用药目录而使其在医院终端的销售受到一定限制，收入下滑。从具体剂型来看，主要是散剂收入下滑较多，公司散剂以云南白药系列散剂为主，2019 年受社会库存过大影响公司该类产品市场需求下降使销量下滑，由于公司以销定产的模式，产量也相应下滑。2018-2019 年公司主要药品剂型产销情况如下表所示。 表表8 公司主要药品公司主要药品剂型剂型产销情况表产销情况表 产品产品 项目项目 2019 年年 2018 年年 数值数值 同比变化同比变化 数值数值 同比变化同

36、比变化 酊剂 产量（万盒） 6,335 30.48% 4,855 7.65% 销量（万盒） 5,767 9.87% 5,249 7.13% 产销率 91.03% -15.80% 108.12% - 产品平均单价（元/盒） 27.98 4.11% 26.88 4.98% 颗粒剂 产量（万盒） 5,345 12.05% 4,770 -30.71% 销量（万盒） 5,317 5.34% 5,048 -23.08% 产销率 99.48% -6.00% 105.83% - 产品平均单价（元/盒） 9.92 4.09% 9.53 14.03% 散剂 产量（万瓶） 2,582 -23.06% 3,356 5

37、5.15% 销量（万瓶） 1,826 -54.39% 4,004 75.55% 产销率 70.73% -40.72% 119.31% - 产品平均单价（元/瓶） 14.80 0.00% 14.80 0.57% 片剂 产量（万盒） 7,019 -3.21% 7,252 -25.28% 销量（万盒） 7,682 -6.19% 8,189 10.70% 产销率 109.45% -3.08% 112.92% - 产品平均单价（元/盒） 9.23 7.88% 8.56 10.62% 注：酊剂统计口径包含气雾剂 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 公司的日化品业务以口腔清洁用品为主，主要为云南白药牙膏系列。

38、口腔清洁品凭着公司品牌以及显著功效获得市场的认可，产品品种日趋丰富，不断拓展产品销售空间，提升市场占有率。2019 年公司实现日化品收入 46.79 亿元，较上年增长 4.75%；其中口腔清洁用品是日化品收入的主要来源，占当年日化品收入的比重为 96.60%，2019 年公司销售 12 口腔清洁用品 31,769 万支，较上年增长 1.94%，但增速有所放缓，产销率为 75.45%，较上年小幅下滑，整体保持稳定。 表表9 公司主要日化品产销情况表公司主要日化品产销情况表 项目项目 2019 年年 2018 年年 数值数值 同比变化同比变化 数值数值 同比变化同比变化 产量（万支） 42,108

39、 4.18% 39,266 15.94% 销量（万支） 31,769 1.94% 30,724 3.28% 产销率 75.45% - 78.25% - 注：数据来源于销售口径。 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 公司围绕“新白药，大健康”的总体战略不断开拓大健康产业板块，除口腔清洁用品外，不断尝试如洗发水、沐浴露、化妆品等产品市场。近年来，公司陆续推出了养元青洗发水、千草堂沐浴露、采之汲面膜等产品，生产量较少，总体销售情况一般。洗发水、化妆品等产品市场竞争激烈，其市场中均已有较为成熟的品牌，产品的销售渠道、消费者品牌认识均较为稳定，重塑消费者认识和拓展渠道均需投入大量资源，公司能否成功拓展相关

40、市场面临较大不确定性。 2019 年，公司前五大供应商和前五大客户的占比分别为 8.38%和 10.17%，客户集中度进一步降低；2019 年最大的供应商和客户的占比分别为 2.89%和 5.27%，公司对大供应商和大客户的依赖较小。 公司公司为为云南省医药商业流通领域的龙头企业云南省医药商业流通领域的龙头企业， 竞争力较强， 竞争力较强， 商业销售商业销售业务收入业务收入规模规模稳稳步增长步增长；物流中心二期工程物流中心二期工程竣工投入使用竣工投入使用将为业务可持续发展拓展空间将为业务可持续发展拓展空间 公司医药商业板块由云南省医药有限公司（以下简称“省医药公司” ）负责运营，业务主要集中在

41、云南省内。省医药公司是云南省医药商业流通领域的龙头企业，拥有省内范围最广、渗透力最强的商业分销网络，包含了商业物流和云南白药大药房，作为区域性的商业公司，占云南省医药批发零售业务约 40%的市场份额。省医药公司先后通过了国家药监局 GSP 认证和 ISO9001 质量体系认证，拥有自主研发的、具有自主知识产权的 ERP 系统，覆盖采购进货、物流配送、质量管理、销售业务到财务管理、客户服务等诸多方面。公司投资 2.5 亿元建设的物流中心建筑面积为 3.6 万平方米，是国内目前规模较大、技术较先进的现代化医药物流中心，可存储药品 30 万箱，日均出库量峰值达到 4 万箱，为公司的快速发展提供了有力

42、保障。2016 年末公司开始在原物流中心的基础上进行二期物流中心建设，二期物流中心已于 2018 年 11 月投入使用，目前已形成以“一期为主、二期为辅、主次分明”的商业物流运营格局，省医药二期物流中心的建成，在提升库房功能的同时，还将支撑省医药未来经营业务发展需求，保障公司持续稳健发展。 13 商业销售业务的采购方面，公司挑选具备资质的企业成为供应商，公司质量管理部门对供应商资质进行审核监督， 审核合格后的供货商方可签订供货合同。 结算方式主要有 “先货后款”和“预付款”两种，公司与供应商约定交货时间，供应商按时发货，公司验收入库，公司根据供货合同所签账期来支付货款。但对于一些特殊、或紧缺商

43、品，公司根据供货合同采用预付款的方式支付。 商业销售业务的销售方面，公司以批发为主，兼有零售业务；其中，批发又可分为调拨业务、医院终端配送业务，医院终端配送占比较大。结算方面，对于采购量较大、长期稳定的客户，公司采用“先货后款”的原则，客户通过政府采购平台网站提交订单，公司物流中心依据订单信息进行物流配送。 公司以应收账款资信管理系统严格制定不同客户的资信政策，收款方式为依据资信政策计算的账期收款（电汇、汇票）。另外，公司的零售业务板块，采用“现款现货”的原则，概不赊销。 2019 年公司实现商业销售业务收入 185.51 亿元， 同比增长 16.51%， 毛利率为 9.17%，同比提升 0.

44、98 个百分点，主要系省医药作为区域商业流通龙头，基础较好，且省医药加快向智慧型医药供应链服务商转型发展， 提升配送效率， 同时， 公司加大新零售市场的开发，为处方流转和分级诊疗做好准备，有效承接医院外流处方份额，取得了一定成效。此外，仍需关注为应对不断加剧的竞争，公司逐渐向优质客户放宽了商业信用期限，同时，为应对业务规模增长，公司加大药品的储备，对营运资金的需求也不断上升。 2019年公司基本完成吸收合并白药控股事项，资本实力进一步增强年公司基本完成吸收合并白药控股事项，资本实力进一步增强 2019年7月3日，公司完成老股注销及新股发行上市，基本完成吸收合并控股股东白药控股实现整体上市，公司

45、成为产业收购、资源整合的医药产业唯一平台，从根本上解决潜在的同业竞争风险，合计新增股份668,430,196股，其中向云南省国资委发行321,160,222股股份、向新华都发行275,901,036股股份、向鱼跃科技发行71,368,938股，总股本增加至1,277,403,317股，2020年3月末公司净资产达393.40亿元，较2018年末（未追溯调整数）大幅增长97.46%，资本实力进一步增强。同时吸收合并也有效简化了公司管理层级，有利于提高经营决策效率，公司体制机制的灵活性将得到进一步的释放，为未来公司打造医药健康产业上市平台提供有力基础。 五五、财务分析、财务分析 财务分析基础说明财

46、务分析基础说明 以下分析基于公司提供的经中审众环会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准 14 无保留意见的 2019 年审计报告以及未经审计的 2020 年 1-3 月财务报表，公司财务报表均采用新会计准则编制， 由于 2019 年公司吸收合并白药控股并对 2018 年财务数据进行追溯调整，本报告 2018 年数据均采用 2019 年期初数，2018 年追溯调整前后主要财务数据情况详见附录二。2019 年公司报表合并范围内新增子公司 11 家，减少 1 家，变动详情见表2。截至 2019 年 12 月末，公司报表合并范围内的子公司共 44 家，详情见附录三。 资产结构与质量资产结构与质量

47、公司资产流动性较好，但公司资产流动性较好，但需关注存货规模较大需关注存货规模较大，仍仍存在一定减值风险存在一定减值风险 2019 年末公司总资产 496.58 亿元，同比下滑 7.95%，主要系受分红、减资4等因素影响所致。 2020 年 3 月末， 随着投资增加以及工程持续投入， 公司总资产增至 515.56 亿元。近年公司资产始终以流动资产为主，2019 年及 2020 年 3 月末流动资产占总资产的比重分别为 90.02%和 90.47%。 表表10 2018-2019 年及年及 2020 年年 3 月末公司主要资产构成（单位：万元）月末公司主要资产构成（单位：万元） 项目项目 2020

48、 年年 3 月月 2019 年年 2018 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 货币资金 1,378,783.35 26.74% 1,299,420.72 26.17% 671,428.04 12.45% 交易性金融资产 948,158.42 18.39% 882,114.39 17.76% 2,227,831.43 41.30% 应收票据 249,662.01 4.84% 180,793.45 3.64% 317,374.43 5.88% 应收账款 267,980.26 5.20% 203,797.07 4.10% 185,389.95 3.44% 应收款项融资

49、 44,608.98 0.87% 175,633.90 3.54% 0.00 0.00% 预付款项 74,744.13 1.45% 57,752.12 1.16% 60,615.56 1.12% 存货 1,180,355.78 22.89% 1,174,686.05 23.66% 1,103,074.01 20.45% 其他流动资产 480,613.10 9.32% 456,024.54 9.18% 306,361.75 5.68% 流动资产合计流动资产合计 4,664,206.36 90.47% 4,470,136.76 90.02% 4,904,901.68 90.92% 固定资产 197

50、,784.91 3.84% 200,866.99 4.05% 179,619.86 3.33% 在建工程 100,117.33 1.94% 97,029.03 1.95% 61,432.23 1.14% 无形资产 51,908.10 1.01% 53,838.46 1.08% 36,869.93 0.68% 非流动资产合计非流动资产合计 491,349.22 9.53% 495,668.15 9.98% 489,945.72 9.08% 资产总计资产总计 5,155,555.58 100.00% 4,965,804.91 100.00% 5,394,847.39 100.00% 资料来源：公司