保险行业2023年度投资策略：需求挖掘添动力创新破局进行时-20221120-东方证券-35正式版.pdf

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1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。保险行业 行业研究|策略报告 引言：引言：当前时点，人身险行业发展面临着较大阻碍，包括经济不景气导致的居民消费意愿下降、新单销售疲软导致的代理人队伍质态下滑，以及同质化产品涌现导致的保险产品竞争力减弱等，如何推动内外部转型、实现高质量发展是各大险企关注的重点和努力的方向，我们对于产品端创新、渠道端破局和“保险+”赋能进行深入分析，并对财险业务的增长动能和马太效应进行展望，以期探寻震荡市场中保险板块的优质机会。产产品端创新：“储蓄品端创新：“储蓄+健康健康

2、+养老”三驾马车的持续动力在哪？养老”三驾马车的持续动力在哪？储蓄需求虽受宏观环境影响有所减弱，但兼顾保障与储蓄功能的增额终身寿销售火热，低利率环境下的产品竞争力抬升，我们预计在行业规范创新中迎来健康成长；居民收入预期下滑，代理人规模红利消失，重疾险销售乏力，但多元保障体系仍需商业健康险的大力参与，我们认为率先完成供给端转型的险企有望突破重围；个人养老金顶层设计正式落地，三支柱启航蓄势待发，居民参与流程明晰，机构多维管控产品设计，保险产品优势突出，仍需以保障独特性和投资回报提升巩固竞争力。渠道端破局：渠道转型是否已开始显现拐点？渠道端破局：渠道转型是否已开始显现拐点？代理人队伍已持续多年下滑，

3、规模正逐步探底，高质量增员、分层营销等的改革成效正逐步显现，预期产能与规模下滑的恶性循环有望被打破；在个险承压的背景下，银保业务的战略地位不断提升，虽价值率较低，但凭借战略调整和新单的快速上量，新业务价值占比持续抬升，我们预计在大财富管理趋势下有望迎来发展良机，有协同优势的险企有望持续获益。“保险“保险+”赋能：如何挖掘更大的市场需求？”赋能：如何挖掘更大的市场需求？我国保险渗透率与国际发达国家和平均水平相比仍有空间，仅以政策驱动，结合产品创新来打开市场空间仍有局限性。我们认为“保险+健康管理”将成为健康险新型增长曲线，推动险企服务质量的提升，也能通过交互频次的增加，进一步加强费用管控，提升经

4、营效益；此外，“保险+养老社区”既能增强用户黏性，也能匹配险企长久期的负债属性，现阶段正逐步落地“保险+地产+第三方”的运营模式，资源和服务的到位也将激活新的市场需求。财险：增长动能与马太效应趋势是否明晰？财险：增长动能与马太效应趋势是否明晰？综改后车险保费增速回升，疫情后新车销量快速上量；规模增长的同时，COR 也呈现周期优化，我们预计车险步入量质齐升的通道逻辑夯实，对市场展望较为乐观。头部险企抢占新能源车险蓝海市场优势更为明显，CR3 较传统燃油车的 67%提升至 71%，马太效应更为显著。疫情催化下的健康险需求旺盛，农险责任险仍有较大渗透空间，信用保证险 COR 表现分化。此外，包括台风

5、、地震在内的自然灾害发生频次加剧，企财险、农险等赔付支出可能存在不确定性，需进一步关注非车险成本管控。投资端展望：险企跨周期配置能力显著，市场低位仍具向上弹性。投资端展望：险企跨周期配置能力显著，市场低位仍具向上弹性。拉长周期来看，险企平均总投资收益率仍能达到 5%以上，能有效覆盖负债端成本，跨周期配置能力较为显著。经济复苏预期下，长端利率窄幅震荡中或有小幅抬升；权益市场处低位水平，向上弹性预期增强，投资端表现有望显著提升。板块处历史低估值区间，考虑年底风格切换等因素，当前保险股配置价值较高，维持行业看好评级，重视板块配置机遇。看好马太效应逐步强化的龙头中国财险中国财险(02328，买入，买入

6、)，看好寿险改革稳步推进的中国平安中国平安(601318，买入，买入)，关注“长航行动”成效逐步显现的中国太保中国太保(601601，未评级，未评级)以及开门红有望超预期的中国人寿中国人寿(601628，未评级，未评级)。风险提示风险提示 新单销售不及预期，长端利率持续下行，权益市场大幅波动，股权投资计提减值风险，车险综合改革进展不及预期，政策风险。投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 保险行业 报告发布日期 2022 年 11 月 20 日 陶圣禹 021-63325888*1818 执业证书编号：S0860521070002 香港证监会牌照：BQK280 唐子佩 021-6

7、3325888*6083 执业证书编号：S0860514060001 香港证监会牌照：BPU409 寿险资产承压但队伍企稳，财险量质齐升重申配置机遇：上市险企 3Q22 季报综述 2022-11-04 个人养老金明确 EET+3%税率，参与率提升增厚市场空间：国常会关于个人养老金相关政策解读 2022-09-28 寿险边际改善，财险景气上行：上市险企 1H22 中报综述 2022-09-08 需求挖掘添动力，创新破局进行时 保险行业 2023 年度投资策略 看好（维持）保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或

8、请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目 录 1.复盘.5 1.1 行情表现：保险指数跌幅较大，财险超额收益显著.5 1.2 业绩回顾：寿险资产承压但队伍企稳，财险量质齐升逻辑夯实.6 1.3 开门红跟踪：积极推进落地，有望实现超预期.6 2.产品端创新：“储蓄+健康+养老”三驾马车的持续动力在哪？.8 2.1 储蓄：增额终身寿从尝新到火热，规范创新迎来健康成长.8 2.2 健康：重疾险短期销售乏力，商业医疗险长期发展利好.11 2.3 养老：个人养老金体系加速落地，产品优势提升险企竞争力.13 3.渠道端破局：渠道转型是否已开始显现拐点？.15 3.1 代理人：

9、规模探底谋质增，旨在打破恶性循环.16 3.2 银保：战略地位提升，掘金大财富管理.19 4.“保险+”赋能：如何挖掘更大的市场需求？.20 4.1 保险+健康管理：扬帆起航时，有望成为新引擎.20 4.2 保险+养老社区：本土化落地，构建养老生态圈.25 5.财险：增长动能与马太效应趋势是否明晰？.28 5.1 车险业务量质齐升，维持高景气度.28 5.2 抢占新能源车险蓝海市场，龙头企业率先实现盈利.29 5.3 非车险业需求旺盛，但需关注 COR 边际变化.30 6.投资端展望：险企跨周期配置能力显著，市场低位仍具向上弹性.31 7.投资建议.33 8.风险提示.33 oPqNrMsMy

10、QrMuNoPqMpRxO9PaO9PnPqQnPsQkPpOoPkPmOrQ8OmNrNxNrQnOuOnOnO 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1：今年以来上市险企个股、资本市场以及利率市场表现.5 图 2：国内居民总储蓄率自 2020 年连续两年上升.9 图 3：储蓄意愿持续走强.9 图 4：2016-2021 年中国 65 岁以上人口数量及占比.9 图 5：10 年期国债收益率处于下行通道.10 图 6：理财收益

11、率维持低位.10 图 7：重疾险保费收入及增速.11 图 8：卫生费用占 GDP 比例持续提升.12 图 9：医保基金累计结余增速放缓.12 图 10：平均参保率与同比增长率.12 图 11：2021 年保险目标客户认为其面临的风险与压力.13 图 12：保险营销员学历水平分布.16 图 13：营销工作的年资.16 图 14：保险营销员的主要客户来源.17 图 15：代理人与客户存在明显的学历错位.17 图 16：上市险企个险代理人规模边际企稳.17 图 17：上市险企代理人产能水平.18 图 18：上市险企代理人活动率表现.18 图 19：中国太保核心人力发展企稳.18 图 20：中国平安积

12、极推动队伍结构优化.19 图 21：银保渠道保费增速优于整体.19 图 22：银保渠道保费收入占比提升.19 图 23：银保渠道新业务价值率显著低于代理人渠道.20 图 24：银保业务 NBV 贡献逐步提升.20 图 25：健康管理服务将助力健康险发展问题的解决.21 图 26：美国养老社区产业链.26 图 27：日本介护体系.26 图 28：近一年单月新车销量与车险表现呈正相关.28 图 29：上市险企车险保费单季度同比增速表现.28 图 30：人保和太保 2022 前三季度车险 COR 变化.28 图 31：新能源汽车增速快于乘用车整体.29 图 32：新能源汽车 CR3 占比高于燃油车.

13、30 图 33：非车险细分险种保费增速.30 图 34：非车险原保险保费占财险比例上升.30 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 图 35：农险深度、密度连续 10 年增长.31 图 36：大型上市险企 1H22 非车险主要业务 COR 表现.31 图 37：上市险企跨周期资金配置能力显著.32 表 1：主要上市险企 2022 三季报关键指标汇总.6 表 2：2023 年中国人寿开门红产品汇总.7 表 3：2023 年中国平安开门红产品汇

14、总.8 表 4：银保监会持续加强增额终身寿险业务监管.10 表 5：关于养老金三支柱的相关政策梳理.13 表 6：居民参与个人养老金的操作流程与具体细则.15 表 7：四类健康管理模式概览.22 表 8：部分险企健康互动健康管理模式概览.23 表 9：部分险企与医疗机构专业合作健康管理模式概览.24 表 10：部分险企细分客群健康管理模式概览.25 表 11：主要保险公司养老社区布局.27 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5 1.复盘复盘

15、 1.1 行情表现：保险指数跌幅较大，财险超额收益显著 今年以来资本市场表现不佳，上证指数、沪深 300 至今（截至 2022/11/9）分别下跌 16.3%和 24.8%，保险股作为大盘蓝筹，一方面是主要的资金配置板块，另一方面保险资金也有一定的权益配置敞口，年初至今受市场扰动下滑 17.5%。就细分个股而言，中国财险在行业中一枝独秀，自 4Q21 车险量质齐升逻辑逐步夯实后，市场表现持续高涨，虽年中受疫情影响导致边际回落，但年初至今仍实现 26%的绝对收益，母公司中国人保 A 也实现 6.7%的绝对收益。相较之下人身险公司整体表现疲软，但国寿仍实现 0.9%的正收益，且平安、太保与沪深 3

16、00相比均有一定的相对收益。图 1：今年以来上市险企个股、资本市场以及利率市场表现 注：中国财险和友邦保险为 H 股，其他为 A 股。数据来源：Wind，公司公告，东方证券研究所 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 1.2 业绩回顾：寿险资产承压但队伍企稳，财险量质齐升逻辑夯实 前三季度利润承压，前三季度利润承压，NBV 延续负增长。延续负增长。受资本市场波动影响，前三季度利润表现持续承压，其中纯寿险公司压力更甚，综合险企韧性更强，营运利

17、润增长较为稳健。人身险业务来看，总保费增幅有限，主要受制于个险新单增长；产品结构和渠道结构调整的背景下，NBV 延续负增长；代理人降幅边际收窄，较 1H22 环比降幅在 10%及以内。财险三季度回暖且财险三季度回暖且 COR 小幅改善，总投资收益率下滑明显。小幅改善，总投资收益率下滑明显。上市财险前三季度均实现 10%以上的稳定增长，除平安信用保证险赔付支出上升外，整体COR有所优化。车险业务上，三季度以来车险保费边际显著改善，马太效应逐步强化，费用率和赔付率同步改善推动COR优化；非车险业务上，上市险企增长动能强劲，推动占比同比提升 1.5pp 以上。前三季度年化总投资收益率同比降幅在 1p

18、p 至 3pp 区间；年化净投资收益率同比小幅调整幅度在 0.3pp 之内。表 1：主要上市险企 2022 三季报关键指标汇总（亿元）（亿元）中国人寿中国人寿 中国平安中国平安 中国太保中国太保 新华保险新华保险 中国财险中国财险 备注备注 金额金额 增速增速 金额金额 增速增速 金额金额 增速增速 金额金额 增速增速 金额金额 增速增速 集团整体表现集团整体表现 归母净利润 311 -35.8%765-6.3%203-10.6%52-56.6%259 29.8%归母营运利润 1,233 3.8%人身险业务人身险业务 总保费收入 5,541 0.1%3,822-2.5%1,897 4.4%1,

19、378 0.9%新单保费收入 1,713 6.3%1,000-12.9%534 30.9%388-2.9%*1 期交保费收入 914 -0.2%171-24.9%157-14.6%NBV -15.4%258-26.6%75-37.8%代理人规模（万人）72.0 -3.5%48.8-6.0%25.2-10.3%*2 财产险业务财产险业务 总保费收入 2,220 11.4%1,339 12.5%3,810 10.2%车险保费收入 1,457 7.5%717 7.8%1,960 7.1%非车险保费收入 763 19.5%622 18.5%1,850 13.6%*3 非车险占比 65.6%-2.3pp

20、 53.6%-2.3pp 48.6%1.5pp 综合成本率 97.9%0.6pp 97.8%-1.9pp 96.5%-2.4pp 综合赔付率 70.2%-0.6pp 72.2%-1.6pp 综合费用率 27.6%-1.3pp 24.3%-0.8pp 投资业务投资业务 总投资收益率 4.03%-1.2pp 2.7%-1pp 4.1%-1.2pp 3.7%-2.7pp 4.67%-0.93pp*4 净投资收益率 4.12%-0.3pp 4.2%0pp 4.1%-0.2pp 注：*1、平安为用于计算 NBV 的首年保费，其他为原保费；2、均为期末人力，增速为环比二季度末；3、平安非车险业务涵盖意健险

21、；4、中国财险总投资收益率为前三季度收益率简单年化。数据来源：公司公告，东方证券研究所 1.3 开门红跟踪：积极推进落地，有望实现超预期 理财产品收益率下滑，年金型产品吸引力增强。理财产品收益率下滑，年金型产品吸引力增强。全球利率中长期有较大下行压力，部分国家已诞生出负利率产品，居民对后续各类资产收益率的下行预期已考虑充分。当前我国银行理财产 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7 品平均预期收益率已从 2018 年高点的约 5%下跌至 1.

22、60%，而主要互联网活期理财产品 7 日年化预期收益率也滑落至 2.0%左右。当前上市险企 2022 年“开门红”产品对应的部分万能账户结算收益率可达到 4.8%，此时“年金险+万能账户”的产品组合对投资者吸引力明显增强，我们预期在当前宏观大环境下，居民很大可能会提升对储蓄型年金险的配置力度。各大险企主动出击，各大险企主动出击，年金年金养老多重保障齐发力。养老多重保障齐发力。中国人寿四季度率先启动开门红以来，平安寿险也加速落地相关产品，太保和新华也筹备相关营销活动，各大险企均主动出击，以期抢占开门红市场。从已披露产品属性来看，除了传统的年金险外，养老年金、增额终身寿险也登上舞台，考虑当前储蓄型

23、产品需求旺盛，且开门红产品具有独特的保本属性，我们预计2023年开门红阶段存在超预期的可能性。表 2：2023 年中国人寿开门红产品汇总 产品名称产品名称 鑫享未来鑫享未来 鑫瑞稳赢鑫瑞稳赢 鑫瑞年年鑫瑞年年 产品类型产品类型 两全险 年金险 养老年金 投保年龄投保年龄 28 天-72 周岁 28 天-65 周岁 男性：55 周岁-75 周岁；女性：50 周岁-75 周岁 缴费期缴费期 趸交/3 年/5 年 趸交/3 年/5 年/8 年/10 年 趸交/3 年 保障期限保障期限 8 年/10 年 15 年 至祝寿金领取日（养老年金领取日起年满 9 个保单年度）领取日领取日 第 5 年 第 5

24、年 男性：60周岁则为60周岁，60周岁则为满一个保单年度；女性：与男性相似，年龄调整为 55 周岁 生存金生存金 每年领取一定比例年交保费：20%（趸交）、60%（3 年交）、100%（5 年交）1）特别生存金：第 5-10 年，每年领取一定比例年交保费：8%（趸交）、30%（3 年交）、60%（5 年交）、80%（8 年交）、100%（10年交）第 6 年起，每年领取的生存金再增加 3%基本保额 2）生存年金：无论缴费方式，第10-14 年均可领 100%基本保额 定期领取（一）：每年领取一定比例年交保费：8%（趸交/3年交首次）、15%（3年交第 2次）、20%（3年交第 3次及之后）；

25、定期领取（二）：每年按基本保额给付至 85 周岁 满期金满期金/祝祝寿金寿金 100%基本保额 300%基本保额 定期领取（一）：基本保额定期领取（二）：所交保费 身故金身故金 给予一定比例的已交保费：100%（18 周岁前）、160%（18-40 周岁）、140%（41-60 周岁）、120%（61 周岁后）不满 10 年赔保费；满 10 年陪剩余未领取的（生存年金+满期金）（已交保费-已给付养老年金）与现金价值取大者 万能账户万能账户及结算利及结算利率率 国寿鑫尊宝终身寿险（万能型）（A 款）：4.8%国寿鑫缘宝终身寿险（万能型）（乐鑫版）：4.4%国寿鑫尊宝养老年金保险（万能型）（C 款

26、）：3.7%数据来源：公司官网，东方证券研究所 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8 表 3：2023 年中国平安开门红产品汇总 产品名称产品名称 御享财富御享财富 财富养老财富养老 盛世金越（尊享版）盛世金越（尊享版）产品类型产品类型 年金险 养老年金 增额终身寿 投保年龄投保年龄 28 天-75 周岁 男性：57 周岁-80 周岁；女性：52周岁-80 周岁 28 天-75 周岁 缴费期缴费期 3 年/5 年 趸交/3 年/5 年 趸交

27、/3/5/10/15/20 年 保障期限保障期限 8 年 10/15 年 终身 领取日领取日 第 5-7 年 男性：60 周岁则为 60 周岁，60 周岁则为满一个保单年度；女性：与男性相似，年龄调整为 55周岁 生存金生存金 每年领取一定比例年交保费：60%（3 年交）、100%（5 年交）每年领取一定比例年交保费：8%（趸交）、20%（3 年交）、25%（5年交）满期金满期金/祝祝寿金寿金 100%基本保额 100%基本保额 身故金身故金 已交保费与现金价值取大者（已交保费-已给付养老年金）与现金价值取大者 18 岁前：Max（现金价值，已交保费）；18 岁后：缴费期内，Max（现金价值，

28、已交保费*相应倍数）；缴费期后：Max（现金价值，已交保费*相应倍数，当年有效保额）；相应倍数：160%（18-40 岁）、140%（41-60岁）、120%（61 岁以上）；有效保额：第 2 个保单年度开始以 3.5%确定递增 万能账户万能账户及结算利及结算利率率 平安聚财宝（2021）终身寿险（万能型）：4.7%平安聚财宝（2021）养老年金保险（万能型）：4.7%-数据来源：公司官网，东方证券研究所 2.产品产品端创新端创新：“储蓄：“储蓄+健康健康+养老”三驾马车的持续养老”三驾马车的持续动力在哪？动力在哪？当前时点，人身险行业发展面临着较大阻碍，包括经济不景气导致的居民消费意愿下降、

29、新单销售疲软导致的代理人队伍质态下滑，以及同质化产品涌现导致的保险产品竞争力减弱等，如何推动内外部转型，实现高质量发展是各大险企关注的重点和努力的方向，因此本章我们将重点探寻“储蓄+健康+养老”三驾马车的持续动力。2.1 储蓄：增额终身寿从尝新到火热，规范创新迎来健康成长 保单灵活，兼顾储蓄与保障功能。保单灵活，兼顾储蓄与保障功能。增额终身寿险在投保人生存期可灵活支取保单现金价值，在被保险人身故时给付受益人身故保险金，兼顾储蓄与保障两大功能。相较普通寿险，增额终身寿的最大特点在于保单灵活，可通过年金转换或减保的方式获得现金价值，实现生存期领取，剩余现金价值按约定比例复利增长。且由于大部分年份保

30、额等同于现金价值，退保与身故的收益相同，为被保人提供的身故保障较低，因此，其本质是一款锁定长期收益的储蓄产品。保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9 储蓄需求不断激活，增额终身寿成为热点。储蓄需求不断激活，增额终身寿成为热点。根据央行城镇储户调查，2022 年第三季度选择更多储蓄的储户占比达 58.1%，较 2021 年同期大幅提升，居民储蓄需求持续走强。储蓄需求旺盛收到三方面因素的共同影响：1）受到疫情反复影响，国内居民总储蓄率结束了连续

31、10 年的下降趋势，自2020年连续两年上升。居民通过储蓄调节个人可支配收入，以更好应对疫情对于生活带来的不确定影响。2）人口老龄化加剧大趋势。据国家统计局，2021 年中国 65 岁及以上人口突破2 亿人，占全国人口的 14.2%；人社部预测，“十四五”期间，我国老年人口将超过 3 亿人，从轻度老龄化进入到中度老龄化阶段。“十四五”国民健康规划展望2035年，我国人均预期寿命预计达到 80岁以上，养老压力加剧。根据第二次人口红利理论，随着预期寿命的增长，理性个体为保障更长的老年生活，会降低消费水平和边际消费倾向，出于预防动机而提高储蓄率。3）居民投资风格趋于稳健。根据2019年央行调查，家庭

32、无风险金融资产的持有率高于风险金融资产的持有率，受调查家庭中无风险金融资产的持有率为 99.6，户均 35.2万元。综上，在稳健的投资风格叠加疫情的大背景下，人口老龄化的加剧，三重因素共同作用，驱动中长期储蓄需求旺盛。增额终身寿险并不是一款新的产品，随着居民对于储蓄与保障需求同步提升，中小险企在此领域快速扩量，全行业掀起增额终身寿险的销售热潮。图 2：国内居民总储蓄率自 2020 年连续两年上升 图 3：储蓄意愿持续走强 数据来源：CEIC，东方证券研究所 数据来源：央行，东方证券研究所 图 4：2016-2021 年中国 65 岁以上人口数量及占比 数据来源：Wind，东方证券研究所 低利率

33、背景下，增额终身寿险产品竞争力上升。低利率背景下，增额终身寿险产品竞争力上升。1）利率中枢处于下行通道。）利率中枢处于下行通道。2021 年以来，国内经济形势处于恢复发展期，经济整体运行较弱，货币政策整体较为宽松，受央行降息、全面44.22%45.32%45.55%40%42%44%46%48%50%52%中国总储蓄率8.9%9.1%9.4%9.7%10.1%10.5%10.8%11.4%11.9%12.6%13.5%14.2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%05000100001500020000250002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20

34、17 2018 2019 2020 2021（万人）65岁及以上人口规模占比-右轴 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10 降准等因素影响，市场流动性较为充裕，资金利率中枢处于下行通道。截止 9 月 30 日，10 年期国债收益率为 2.75%，较去年同期下行 11.8bp。此外，根据中国人民银行发布的2022 年第一季度中国货币政策执行报告，人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，存款利率水平与 10 年期国债收益率为代表的

35、债券市场利率和以 1 年期 LPR 为代表的贷款市场利率挂钩。随定价机制进一步市场化，受利率下行影响，个人存款利率分别在 4 月和 9 月进行了两次下调。2）理财打破刚性兑付，整体收益率维持低位。）理财打破刚性兑付，整体收益率维持低位。资管新规在 2022 年 1 月 1 日正式落地执行，新规规定银行、券商、信托公司等金融机构所发售的理财产品，一律采取净值化管理，不得承诺“保本保息”，全面打破“刚兑”。此外，受权益市场波动及债市收益率走低影响，理财整体收益率维持低位。在当前无风险利率下行以及实施资管新规的大背景下，增额终身寿险产品兼顾储蓄与保障，提供保证收益，且长期收益可以达到 3%以上，产品

36、竞争力增加，受到市场追捧。图 5：10 年期国债收益率处于下行通道 图 6：理财收益率维持低位 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 监管逐步规范，头部险企市场监管逐步规范，头部险企市场空间广阔。空间广阔。近年来监管持续强化增额终身寿险业务监管，多次发布问题通报，推动险企对照整改，规范保险公司在销售过程中的引导，规避长险短做、利差损等潜在风险。增额终身寿险产品的监管力度加强，有利于行业健康、有序发展，对部分粗放发展的中小险企影响较大，而精算审慎、稳健展业的大型险企受影响较小，逐步提升市场份额。表 4：银保监会持续加强增额终身寿险业务监管 发文时间发文时间 文件

37、名称文件名称 主要内容主要内容 2020/12 关于近期人身保险产品及监管报告报送有关问题的通报（人身险部函2020740 号）复星保德信、同方全球人寿和华泰人寿某终身寿险，产品可灵活减保，且无比例限制，存在长险短做风险；阳光人寿某终身寿险，产品前五年退保率过高，存在长险短做风险。2022/1 关于近期人身保险产品及监管报告报送有关问题的通报（人身险部函202219 号）海保人寿、和泰人寿、横琴人寿、华贵人寿、信美相互人寿、小康人寿报送的 11 款增额终身寿险增额利率超过 3.5%，易与产品定价利率混淆，存在噱头营销风险。2022/2 人身保险产品“负面清单”（2022 版）增额终身寿险保额递

38、增比例超过定价利率，存在严重误导隐患；减保比例设计不合理；加保设计存在变相突破定价利率风险。数据来源：银保监会，东方证券研究所 0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%2019/032019/062019/082019/102019/122020/032020/052020/072020/092020/122021/022021/042021/072021/092021/112022/012022/042022/062022/08国债到期收益率:10年0%1%2%3%4%5%2019/032019/052019/072019/092019/11

39、2020/012020/032020/042020/062020/082020/102020/122021/012021/032021/052021/072021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/071周1个月3个月6个月1年 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。11 2.2 健康：重疾险短期销售乏力，商业医疗险长期发展利好 居民收入预期下滑，代理人居民收入预期下滑，代理人规模规模红利消失红

40、利消失，重疾险销售乏力。重疾险销售乏力。我国重疾险保费收入增速连续6 年下滑，2021 年出现首次负增长，主要受居民收入预期下滑、代理人红利消失等因素共同影响。1）居民预期收入下滑。）居民预期收入下滑。重疾险具有可选消费属性，费用相对较高，与居民收入预期相关性较强。根据央行调查数据，疫情冲击下，居民未来收入信心指数呈现下降趋势。在此预期下，居民作为理性个体，对大额非必需消费品的需求后移，影响重疾险保单销售。2）代理人规模红利消失。）代理人规模红利消失。受到保险行业代理人队伍改革与清虚影响，过去几年代理人脱离率提升，代理人规模红利丧失，保单销售难度增加。此外，根据银保监会近期发布的人身保险销售行

41、为管理办法（征求意见稿），未来保险公司应当根据人身保险产品的不同类型、复杂程度和风险水平，对人身保险产品进行分级分类管理，对销售人员资质分级、产品分类、差异授权。在新规下，重疾险销售或需匹配更具专业知识的职业化代理人，销售准入门槛提升，原有通过代理人规模变现的模式难以为继。图 7：重疾险保费收入及增速 数据来源：银保监会，东方证券研究所 医保基金支出承压，医保基金支出承压，多元保障体系需商业健康险大力参与多元保障体系需商业健康险大力参与。我国目前实行以基本医疗保险为主体、以多种形式补充医疗保险为补充、以城乡医疗救助为托底的多层次医疗保障体系。随着我国老龄化进程加快，医疗需求增加，医疗通胀高涨，

42、卫生费用占GDP比例持续提升。同时，过去10 年中，国家坚持推进医保待遇改善，个人自费比例下降至 2020 年 27.7%。总量与支付比例的共同提升导致医保基金支出承压，2020 年医保基金累计结余 3.2 万亿，虽仍为正增长，但增速较2017 年的 29.55%下降至 2020 年的 13.73%。在此背景下，结合多层次医疗保障体系的顶层设计，商业健康险成为该体系中不可获取的一部分，国家近年来多次出台支持性政策，鼓励险企完善健康保险产品和服务。48.8%46.9%42.4%28.4%19.4%-6.7%-10%0%10%20%30%40%50%60%010002000300040005000

43、60002015201620172018201920202021（亿元）重疾险收入YoY-右轴 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12 图 8：卫生费用占 GDP 比例持续提升 图 9：医保基金累计结余增速放缓 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 惠民保激活保障意识，长期利好商业医疗险发展。惠民保激活保障意识，长期利好商业医疗险发展。惠民保作为政府指导的市场化运作的保险，在可持续的前提下，具有普惠性与共赢

44、性，目前已实现“政府+险企+第三方“的铁三角模式。随着各地惠民保政策与产品全面铺开，惠民保覆盖面与参保率有望进一步提升。在普惠性的基本属性下，险企虽难从惠民保实现高盈利，但能将惠民保作为险企的新型客户流量入口，通过销售、理赔等一系列服务过程与消费者建立良性互动关系，使得消费者更容易接受后期保险公司推出其他保险产品，进而实现对流量进行二次转化销售，长期利好商业医疗险发展。图 10：平均参保率与同比增长率 数据来源：2022 年惠民保可持续发展趋势洞察，东方证券研究所 潜在需求旺盛，率先完成供给端转型的险企有望突破重围。潜在需求旺盛，率先完成供给端转型的险企有望突破重围。近两年，重疾险销售相对疲软

45、，但从需求端来看，根据艾瑞咨询的调查数据，意外大病治疗费用仍是保险潜在客户认为的首要风险，消费意愿存在。近期“疫情防控二十条措施”的明确与落地，对于居民回归常态化生产生活打下了强心剂，我们认为随着居民收入预期回调，居民支付能力抬升，重疾险销售有望升温，届时，率先完成供给端转型的公司有望突破重围，将实现代理人队伍质态提升，有能力推出迎合市场需求的新产品，实现重疾险保费收入的逆势上升。0%1%2%3%4%5%6%7%010000200003000040000500006000070000800002011201220132014201520162017201820192020（亿元）卫生总费用占G

46、DP比例-右轴0%5%10%15%20%25%30%35%050001000015000200002500030000350002011201220132014201520162017201820192020（亿元）医疗保险累计结余YoY-右轴4.20%9.10%14%19%21%23%24%25%25%26%27%117%58%29%15%7%4%4%4%4%4%0%20%40%60%80%100%120%140%0%5%10%15%20%25%30%20202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E平均参保率-左轴同

47、比增长率-右轴 保险行业策略报告 需求挖掘添动力，创新破局进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。13 图 11：2021 年保险目标客户认为其面临的风险与压力 数据来源：艾瑞咨询，东方证券研究所 2.3 养老：个人养老金体系加速落地，产品优势提升险企竞争力 顶层设计正式落地，三支柱启航蓄势待发顶层设计正式落地，三支柱启航蓄势待发。2018 年以来，关于养老金融产品的试点已在逐步推进，涵盖养老 FOF、税延养老险等具体业务，但试点效果不及预期，其中税优吸引力较弱、覆盖面窄等是主要原因。在

48、一二支柱承压的发展趋势下，第三支柱的建设迫在眉睫，2021 年以来政策加速明显，2022 年 4 月顶层设计的提出与 11 月的正式落地，意味着第三支柱的启航已蓄势待发，涉及产品设计、税优政策、试点范围、平台搭建等方面的筹备有序展开。表 5：关于养老金三支柱的相关政策梳理 发布时间发布时间 发布单位发布单位 政策名称政策名称 内容与意义内容与意义 2018/3/2 证监会 养老目标证券投资基金指引（试行）养老目标基金是指以追求养老资产的长期稳健增值为目的，鼓励投资人长期持有，采用成熟的资产配置策略，合理控制投资组合波动风险的公开募集证券投资基金。2018/4/12 财政部等 关于开展个人税收递

49、延型商业养老保险试点的通知 在上海市、福建省和苏州工业园区三地开展税延养老保险试点。2021/5/15 银保监会 关于开展专属商业养老保险试点的通知 由6家人身险公司在浙江省（含宁波市）和重庆市开展专属商业养老保险试点，积极探索满足新产业、新业态从业人员和各种灵活就业人员养老需求。2021/9/10 银保监会 关于开展养老理财产品试点的通知 选择“四地四家机构”开展养老理财产品试点。2022/2/21 银保监会 关于扩大专属商业养老理财产品试点范围的通知 自 2022 年 3 月 1 日起，专属商业养老保险试点区域扩大到全国范围。在原有6家试点公司基础上，允许养老保险公司参加专属商业养老保险试

50、点。2022/4/28 银保监会 关于规范和促进商业养老金融业务发展的通知 提出建立多元发展格局，支持银行保险机构开展个人养老金业务。2022/4/21 国务院办公厅 关于推动个人养老金发展的意见 个人养老金实行个人账户制度，缴费由参加人个人承担，实行完全积累；参加人每年缴纳个人养老金的上限为 12000 元；个人养老金资金账户资金用于购买符合规定的银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等金融产品，参加人可自主选择。2022/6/24 证监会 个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定（征求意见稿）明确基金管理人、基金销售机构开展个人养老金投资基金业务的总体原则和基本要求；明确个人