半导体设计行业更新报告：周期探底雪中花开静待春色倍还人-20221123-财通证券-70正式版.pdf

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1、 半导体/行业深度分析报告/2022.11.23 请阅读最后一页的重要声明！周期探底雪中花开，静待春色倍还人 证券研究报告 投资评级投资评级:看好看好(维持维持)最近 12 月市场表现 分析师分析师 张益敏 SAC 证书编号：S0160522070002 相关报告 1.精雕细刻筑产业基石，国产刻蚀机未来可期 2022-11-09 半导体半导体设计设计行业行业更新更新报告报告 核心观点核心观点 我们认为我们认为 23 年年中是值得关注的半导体周期底部位置，股价有望提前年年中是值得关注的半导体周期底部位置，股价有望提前1-2 个季度反应。个季度反应。需求端来看，尽管海外需求可能在通胀见顶后迎来衰退

2、，但从国内需求趋势和行业库存去化的节奏来看，国内需求有望在 23 年迎来边际改善。产能端来看，22Q3 和 22Q4 全球晶圆厂产能利用率呈现下行态势。库存端来看，22Q3 半导体产业链各环节库存水位维持上行；展望 22Q4 和 23年，随着供需关系的改善，库存水位有望见顶并切入下行通道，历史上去库存一般持续 2-3 个季度，库存水位有望于 23Q2-23Q3 迎来见底。汽车汽车电动化催生电动化催生 BMIC、碳化硅用量提升、碳化硅用量提升。汽车电动化渗透率提升趋势明确。SiC 器件能够实现更优的系统效率、更高的开关频率、更小的变换器体积，同时也将从系统层面降低整车成本。目前国内外主机厂纷纷布

3、局 SiC 赛道，将带动从设备到模块全产业链的需求增长。BMIC 是电动汽车电池安全的核心组件，随着汽车电动化升级，BMIC 的需求亦有望大幅增长。目前 BMIC 市场被海外企业垄断，国产替代空间广阔。智能化引领汽车下半场革命，计算智能化引领汽车下半场革命，计算+感知需求升级感知需求升级。车正在从根本上改变其产品形态。车内智能化感知、交互、场景应用升级，ADAS 功能升级，带动大算力 SoC 需求提升。此外 ADAS 高级驾驶辅助系统装车率正在快速增长，为了实现自动驾驶功能，单车感知系统中，摄像头的使用量正在不断增加，带动 CIS 需求持续增长。AR/VR 拐点已至，交互体验驱动硬件方案优化拐

4、点已至，交互体验驱动硬件方案优化。显示分辨率的上升致使需渲染的像素数成倍增加，多维度交互越来越多地依赖追踪精度和数据传输的速度提升，另外，在 XR 中更多的摄像头可以更好实现深度识别、眼动跟踪、头动跟踪等功能。画质提升+多维度交互推动高算力成为 SoC 的主要发展趋势之一，同时催生更多 CIS 使用需求。DDR5 世代更迭引领新兴内存接口及配套芯片需求世代更迭引领新兴内存接口及配套芯片需求。DDR5 升级趋势明确，服务器内存模组搭配的 RCD、DB 接口芯片性能要求进一步提升，并且新增 SPD、PMIC、TS 芯片需求。PC 市场 DDR5 升级则需要新增搭配 SPD、PMIC；到 DDR5

5、中期，PC 端还将将新增 CKD 芯片。新兴增量市场将驱动接口芯片以及相关芯片应用大幅度增长。建议关注建议关注：1）汽车电动、智能化相关标的）汽车电动、智能化相关标的：圣邦股份、纳芯微、思瑞浦、瑞芯微、晶晨股份、韦尔股份、斯达半导、时代电气、中颖电子、赛微微电、中瓷电子、；2）AR/VR 相关标的相关标的：瑞芯微、晶晨股份、韦尔股份；3）DDR5相关标的相关标的：澜起科技、聚辰股份。风险提示：风险提示：宏观需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、新能源汽车销量不及预期风险、国家产业政策变化的风险。-45%-35%-26%-16%-6%3%半导体沪深300上证指数半导体/行业深度分析报告/2022.

6、11.23 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 行业深度分析报告/证券研究报告 表表 1：重点公司投资评级：重点公司投资评级:代码代码 公司公司 总市值（亿总市值（亿元）元）收盘价收盘价（11.23）EPS（元）（元）PE 投资评级投资评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 688008 澜起科技 799.00 70.48 0.73 1.20 1.80 96.55 59.55 40.54 增持 688123 聚辰股份 155.21 128.37 0.90 2.97 4.53 142.63 43.27 28.31 未覆盖 300661 圣邦

7、股份 624.69 174.90 2.98 2.85 3.69 58.76 61.28 47.36 未覆盖 688052 纳芯微 368.41 364.55 2.95 3.00 4.80 123.58 108.83 71.13 增持 688536 思瑞浦 380.06 317.70 5.54 3.56 6.15 57.35 89.13 51.65 未覆盖 603893 瑞芯微 331.07 79.32 1.45 1.43 2.15 54.70 55.30 36.93 未覆盖 688099 晶晨股份 300.70 72.72 1.97 2.70 3.59 36.91 26.93 20.28 未覆

8、盖 603501 韦尔股份 978.23 82.60 5.16 3.32 4.47 16.01 24.85 18.48 未覆盖 603290 斯达半导 586.58 343.51 2.48 4.64 6.51 138.51 74.03 52.76 未覆盖 688187 时代电气 789.70 55.76 1.63 1.69 1.97 34.21 32.98 28.34 未覆盖 数据来源：wind 数据，财通证券研究所；澜起科技、纳芯微盈利预测来自财通证券预测，其余公司盈利预测来自 Wind 一致预期 oPrMsPoQwOrMwPnMsOsMuN9PaO9PmOqQoMpNiNqRmNlOoMm

9、QbRrQsOxNrMnRvPoOoN 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 行业深度分析报告/证券研究报告 1 半导体：周期中前行，期待下一个黎明半导体：周期中前行，期待下一个黎明.9 1.1 复盘：半导体行业在周期中前行复盘：半导体行业在周期中前行.9 1.2 周期节奏研判：黎明前的黑暗周期节奏研判：黎明前的黑暗.12 1.2.1 需求端：结构分化持续需求端：结构分化持续.12 1.2.2 供给端供给端：产能稼动率已进入下行通道：产能稼动率已进入下行通道.13 1.2.3 库存端：供需关系改善有望促进存货见顶出清库存端：供需关系改善有望促进存货见顶出清.15 1.3 股价节

10、奏研判：如何把握周期反转的机会？股价节奏研判：如何把握周期反转的机会？.17 2 行业增量：汽车、行业增量：汽车、AR/VR、DDR5 世代更迭世代更迭.19 2.1 汽车：电动化、智能化趋势下汽车半导体需求增长汽车：电动化、智能化趋势下汽车半导体需求增长.19 2.1.1 汽车电动化趋势催生汽车电动化趋势催生 BMIC、碳化硅用量提升、碳化硅用量提升.19 2.1.2 智能化引领汽车下半场革命，计算智能化引领汽车下半场革命，计算+感知需求升级感知需求升级.27 2.2 AR/VR 拐点已至，交互体验驱动硬件方案优化拐点已至，交互体验驱动硬件方案优化.32 2.2.1 AR/VR SoC：芯片

11、全面影响体验，算力升级趋势明显：芯片全面影响体验，算力升级趋势明显.33 2.2.2 AR/VR CIS：单机多颗摄像头实现全方位交互：单机多颗摄像头实现全方位交互.34 2.3 DDR5 世代更迭引领新兴内存接口及配套芯片需求世代更迭引领新兴内存接口及配套芯片需求.36 3 建议关注：建议关注：.39 3.1 汽车电动、智能化相关标的汽车电动、智能化相关标的.39 3.1.1 圣邦股份（圣邦股份（300661.SZ）.39 3.1.2 纳芯微（纳芯微（688052.SH）.40 3.1.3 思瑞浦（思瑞浦（688536.SH）.42 3.1.4 中颖电子（中颖电子（300327.SZ）.44

12、 3.1.5 赛微微电（赛微微电（688325.SH）.45 3.1.6 斯达半导（斯达半导（603290.SH）.46 3.1.7 时代电气（时代电气（688187.SH）.49 3.1.8 中瓷电子（中瓷电子（003031.SZ）.52 3.1.9 瑞芯微（瑞芯微（603893.SH）.55 3.1.10 晶晨股份（晶晨股份（688099.SH）.56 3.1.11 韦尔股份（韦尔股份（603501.SH）.58 3.2 AR/VR 相关标的相关标的.60 3.2.1 瑞芯微（瑞芯微（603893.SH）.60 内容目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 行业深度分析报

13、告/证券研究报告 3.2.2 晶晨股份（晶晨股份（688099.SH）.62 3.2.3 韦尔股份（韦尔股份（603501.SH）.62 3.3 DDR5 升级相关标的升级相关标的.64 3.3.1 澜起科技（澜起科技（688008.SH）.64 3.3.2 聚辰股份（聚辰股份（688123.SH）.67 4 风险提示：风险提示：.69 图图 1.全球半导体销售额和全球全球半导体销售额和全球 GDP 增长情况增长情况.9 图图 2.全球半导体周期复盘全球半导体周期复盘.9 图图 3.全球智能手机出货量（亿台）全球智能手机出货量（亿台）.10 图图 4.全球主要云计算厂商资本开支数据（亿美元）全

14、球主要云计算厂商资本开支数据（亿美元）.10 图图 5.全球新能源车销量（万台）全球新能源车销量（万台）.10 图图 6.全球光伏装机量（全球光伏装机量（GW）.10 图图 7.10 年期美国国债收益率年期美国国债收益率.11 图图 8.全球全球 PC 出货量（万台）出货量（万台）.11 图图 9.中芯国际产能利用率数据中芯国际产能利用率数据.11 图图 10.存储器价格存储器价格.12 图图 11.美国美国 CPI 和全球半导体销售同比增速对比和全球半导体销售同比增速对比.12 图图 12.布伦特原油期货结算价（美元布伦特原油期货结算价（美元/桶）桶）.12 图图 13.汽车经销商库存系数汽

15、车经销商库存系数.13 图图 14.中国逆变器出口数量（万台）中国逆变器出口数量（万台）.13 图图 15.Aspeed 月度营收数据月度营收数据.13 图图 16.全球晶圆代工厂产能利用率及预测全球晶圆代工厂产能利用率及预测.14 图图 17.VIS 产品收入结构产品收入结构.14 图图 18.UMC 收入结构收入结构.14 图图 19.中国台湾封测企业月度营收数据（亿元中国台湾封测企业月度营收数据（亿元 TWD）.15 图图 20.全球主要全球主要 EMS 企业库存周转天数企业库存周转天数.15 图图 21.全球主要全球主要 IDM 和和 Fabless 公司库存周转天数数据公司库存周转天

16、数数据.16 图图 22.全球主要经销商库存周转天数全球主要经销商库存周转天数.16 图图 23.A 股半导体设计股半导体设计/IDM 公司库存周转天数数据公司库存周转天数数据.17 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 行业深度分析报告/证券研究报告 图图 24.费半费半-标普标普 500 相对收益与半导体库存周转天数对比相对收益与半导体库存周转天数对比.17 图图 25.费城半导体指数估值情况费城半导体指数估值情况.18 图图 26.全球汽车电子市场规模（亿美元）全球汽车电子市场规模（亿美元）.19 图图 27.BMIC 芯片的分类芯片的分类.20 图图 28.汽

17、车电池监测芯片示意图汽车电池监测芯片示意图.20 图图 29.新能源车新能源车 BMS 架构图架构图.21 图图 30.全球新能源汽车销量（万台）全球新能源汽车销量（万台）.22 图图 31.硅和化合物半导体的应用范围硅和化合物半导体的应用范围.23 图图 32.SiC 使用明显降低逆变器尺寸使用明显降低逆变器尺寸.24 图图 33.使用使用 SiC 材料，为新能源汽车节省成本材料，为新能源汽车节省成本.24 图图 34.800V 架构需要升级的零部件和元器件架构需要升级的零部件和元器件.25 图图 35.SiC MOSFET 拓扑结构拓扑结构.26 图图 36.基于基于 SiC 的的 30K

18、W 充电桩模块充电桩模块.26 图图 37.全球汽车行业面临全球汽车行业面临“电动化电动化+智能化智能化”革命革命.27 图图 38.汽车将替代手机成为半导体增速最快的细分市场汽车将替代手机成为半导体增速最快的细分市场.27 图图 39.全球智能座舱渗透率全球智能座舱渗透率.28 图图 40.中国智能座舱装配率中国智能座舱装配率.28 图图 41.中国智能座舱搭载异构中国智能座舱搭载异构 SOC 市场规模测算市场规模测算.29 图图 42.CIS 电路结构示意电路结构示意.30 图图 43.摄像头模组构成摄像头模组构成.30 图图 44.汽车摄像头应用趋势汽车摄像头应用趋势.30 图图 45.

19、全球汽车全球汽车 CIS 出货量（亿颗）出货量（亿颗）.31 图图 46.全球汽车全球汽车 CIS 市场规模（亿美元）市场规模（亿美元）.31 图图 47.中国汽车中国汽车 CIS 市场规模（亿元）市场规模（亿元）.31 图图 48.AR/VR 出货量及增速预测出货量及增速预测.32 图图 49.Pico 4 综合硬件成本拆分（美元）综合硬件成本拆分（美元）.32 图图 50.高通骁龙高通骁龙 XR1 平台平台.33 图图 51.骁龙骁龙 XR2 性能大幅提升性能大幅提升.34 图图 52.Quest Pro 眼镜外部摄像头眼镜外部摄像头.35 图图 53.Quest Pro 眼镜内部摄像头眼

20、镜内部摄像头.35 图图 54.Magic Leap 2 传感器、摄像头搭载情况传感器、摄像头搭载情况.35 图图 55.JEDEC DDR 各代际标准各代际标准.36 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 行业深度分析报告/证券研究报告 图图 56.澜起科技澜起科技 RDIMM/LRDIMM DDR5 内存接口芯片及内存模组配套芯片内存接口芯片及内存模组配套芯片.36 图图 57.DDR5 新增配套芯片带来增量需求新增配套芯片带来增量需求.37 图图 58.澜起科技澜起科技 UDIMM DDR5 内存接口芯片及内存模组配套芯片内存接口芯片及内存模组配套芯片.38 图图 59.

21、圣邦股份圣邦股份 LM431BQ 应用电路图及内部框图应用电路图及内部框图.39 图图 60.LM431BQ 不限制输出电容大小不限制输出电容大小.39 图图 61.圣邦股份营收及归母净利润（亿元）圣邦股份营收及归母净利润（亿元）.40 图图 62.圣邦股份毛利率及净利率圣邦股份毛利率及净利率.40 图图 63.纳芯微产品布局纳芯微产品布局.40 图图 64.纳芯微纳芯微 NSA9260 芯片架构图芯片架构图.41 图图 65.纳芯微营收及归母净利润（亿元）纳芯微营收及归母净利润（亿元）.42 图图 66.纳芯微毛利率及净利率纳芯微毛利率及净利率.42 图图 67.思瑞浦激光雷达应用方案思瑞浦

22、激光雷达应用方案.43 图图 68.思瑞浦营收及归母净利润（亿元）思瑞浦营收及归母净利润（亿元）.44 图图 69.思瑞浦毛利率及净利率思瑞浦毛利率及净利率.44 图图 70.中颖电子营收及归母净利润（亿元）中颖电子营收及归母净利润（亿元）.44 图图 71.中颖电子毛利率及净利率中颖电子毛利率及净利率.44 图图 72.中颖电子动力电源产品线布局情况中颖电子动力电源产品线布局情况.45 图图 73.赛微微电营收及归母净利润（百万元）赛微微电营收及归母净利润（百万元）.45 图图 74.赛微微电毛利率及净利率赛微微电毛利率及净利率.45 图图 75.赛微微电客户情况赛微微电客户情况.46 图图

23、 76.斯达半导发展历程斯达半导发展历程.47 图图 77.斯达半导产品归类斯达半导产品归类.47 图图 78.斯达半导产品应用领域斯达半导产品应用领域.47 图图 79.斯达半导营收及归母净利润（亿元）斯达半导营收及归母净利润（亿元）.48 图图 80.斯达半导毛利率及净利率斯达半导毛利率及净利率.48 图图 81.时代电气发展历程时代电气发展历程.49 图图 82.时代电气股权结构及部分子公司、参股公司（截至时代电气股权结构及部分子公司、参股公司（截至 2022/9/30）.49 图图 83.时代电气营收及归母净利润（亿元）时代电气营收及归母净利润（亿元）.50 图图 84.时代电气毛利率

24、及净利率时代电气毛利率及净利率.50 图图 85.中瓷电子发展历程中瓷电子发展历程.53 图图 86.中瓷电子营收及归母净利润（亿元）中瓷电子营收及归母净利润（亿元）.53 图图 87.中瓷电子毛利率及净利率中瓷电子毛利率及净利率.53 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 行业深度分析报告/证券研究报告 图图 88.国联万众收入占比国联万众收入占比.55 图图 89.瑞芯微瑞芯微 RK3588M 芯片框架图芯片框架图.56 图图 90.瑞芯微营收及归母净利润（亿元）瑞芯微营收及归母净利润（亿元）.56 图图 91.瑞芯微毛利率及净利率瑞芯微毛利率及净利率.56 图图 92.晶

25、晨股份营收及归母净利润（亿元）晶晨股份营收及归母净利润（亿元）.57 图图 93.晶晨股份毛利率及净利率晶晨股份毛利率及净利率.57 图图 94.韦尔股份韦尔股份 OS03B10 芯片框架图芯片框架图.58 图图 95.韦尔股份营收及归母净利润（亿元）韦尔股份营收及归母净利润（亿元）.59 图图 96.韦尔股份毛利率及净利率韦尔股份毛利率及净利率.59 图图 97.瑞芯微瑞芯微 RK3288 芯片框架图芯片框架图.60 图图 98.瑞芯微瑞芯微 RK3399 芯片框架图芯片框架图.61 图图 99.瑞芯微瑞芯微 RK3588 芯片框架图芯片框架图.61 图图 100.RokidGlass2.6

26、2 图图 101.韦尔股份韦尔股份 OG0TB 芯片大小示意图芯片大小示意图.63 图图 102.韦尔股份韦尔股份 OG0TB 芯片框架芯片框架.63 图图 103.澜起科技澜起科技 DDR5 内存接口芯片及内存模组配套芯片示意图内存接口芯片及内存模组配套芯片示意图.65 图图 104.澜起科技津逮服务器平台实物图澜起科技津逮服务器平台实物图.66 图图 105.澜起科技营收及归母净利润（亿元）澜起科技营收及归母净利润（亿元）.67 图图 106.澜起科技毛利率及净利率澜起科技毛利率及净利率.67 图图 107.聚辰股份营收及归母净利润（亿元）聚辰股份营收及归母净利润（亿元）.68 图图 10

27、8.聚辰股份毛利率及净利率聚辰股份毛利率及净利率.68 表表 1.全球主要晶圆厂全球主要晶圆厂 22Q3 收入和收入和 22Q4 指引情况指引情况.14 表表 2.费城半费城半导体指数历轮下行周期股价变化情况导体指数历轮下行周期股价变化情况.18 表表 3.车企车企 800V 平台布局情况平台布局情况.21 表表 4.全球汽车全球汽车 BMIC 市场规模测算市场规模测算.22 表表 5.新能源车新能源车 SiC 器件市场空间预测器件市场空间预测.26 表表 6.智能座舱硬件领域核心细分市场竞争格局概览智能座舱硬件领域核心细分市场竞争格局概览.28 表表 7.2022 年年 Q1 AR/VR 全

28、球销量全球销量 TOP10 机型均采用高通机型均采用高通 SoC.34 表表 8.澜起科技历代内存接口芯片速率提升趋势澜起科技历代内存接口芯片速率提升趋势.37 表表 9.公司主要产品介绍公司主要产品介绍.42 表表 10.赛微微电募集资金用途赛微微电募集资金用途.46 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 行业深度分析报告/证券研究报告 表表 11.斯达半导斯达半导 2021 年定增募投规划年定增募投规划.48 表表 12.时代电气新兴装备业务拆分时代电气新兴装备业务拆分.51 表表 13.时代电气现有时代电气现有 SiC 产品产品.52 表表 14.中瓷电子募集资金用途中瓷

29、电子募集资金用途.54 表表 15.中瓷电子拟收购标的资产的中瓷电子拟收购标的资产的 GaN 业务情况业务情况.54 表表 16.晶晨股份晶晨股份 V901D 芯片规格芯片规格.57 表表 17.晶晨股份晶晨股份 AmlogicS905D3 芯片规格芯片规格.62 表表 18.公司内存公司内存接口及模组芯片产品接口及模组芯片产品.64 表表 19.公司非易失性存储产品公司非易失性存储产品.67 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 行业深度分析报告/证券研究报告 1 半导体：周期中前行，期待下一个黎明半导体：周期中前行，期待下一个黎明 1.1 复盘：半导体行业在周期中前行复盘：

30、半导体行业在周期中前行 半导体产业发展的底层半导体产业发展的底层驱动力驱动力是人类社会经济活动的发展，以及信息化、电气化、是人类社会经济活动的发展，以及信息化、电气化、智能化程度的提升。智能化程度的提升。自从全球第一颗芯片在 1958 年被发明以来，半导体产品已经渗透到了人类生活几乎所有方面。根据 SIA 数据，1999 年全球半导体销售额为1494 亿美元，而 2021 年已达到 5589 亿美元，1999-2021 年 CAGR=6.15%。同期，根据世界银行数据，全球 GDP 规模从 1999 年的 32.74 万亿美元增长至 2021 年的96.10 万亿美元，1999-2021 年

31、CAGR=5.02%。图1.全球半导体销售额和全球 GDP 增长情况 数据来源：SIA，世界银行，财通证券研究所 半导体产业周期波动的原因来自于技术升级、产能投资、库存波动等多个维度。半导体产业周期波动的原因来自于技术升级、产能投资、库存波动等多个维度。其中维度最长的是由终端技术升级带动的技术周期，往往由新技术领域、新终端应用场景的开拓带动，周期长度可达 8-10 年；最短的是库存周期，由于产业供需关系的变化和自我调节，行业销售额和库存增速呈现长度约 2-4 年的周期波动。图2.全球半导体周期复盘 数据来源：SIA，财通证券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%020004

32、00060008000100001200019992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021全球半导体销售额（亿美元）全球GDP（百亿美元）半导体-YoYGDP-YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 行业深度分析报告/证券研究报告 2019 年，全球经济创下 2015 年以后的最慢增长速度，贸易壁垒的增加和相关的不确定性打击了全球范围的商业信心。根据世界银行数据，2019 年全球 GDP 为87.65 亿美元，同比+1.43%。半导体行

33、业亦不能幸免，除了全球宏观经济层面的因素以外，从半导体行业的内生禀赋来看，2019 年是青黄不接的一年。彼时，智能手机销量见顶回落，云计算厂商 Capex 增速亦受到下游需求景气度影响显著下滑，电动汽车、光伏等新兴下游领域体量尚小，对需求拉动有限。图3.全球智能手机出货量（亿台）图4.全球主要云计算厂商资本开支数据（亿美元）数据来源：IDC，财通证券研究所 数据来源：Wind，Bloomberg，财通证券研究所 图5.全球新能源车销量（万台）图6.全球光伏装机量（GW）数据来源：IEA，财通证券研究所 数据来源：BP，财通证券研究所 进入进入 2020 年，年，多重因素影响下，景气周期开启多重

34、因素影响下，景气周期开启。宏观层面来看，为了对抗疫情对经济的冲击，各国致力于增强流动性，10 年期美债收益率从 2020 年年初的 1.88%下降至 2020 年 6 月 30 日的 0.66%，全球宽松周期启动，刺激需求上行。同时从同时从微观层面看，部分细分领域亦呈现快速增长态势。微观层面看，部分细分领域亦呈现快速增长态势。例如疫情影响下，居家办公需求迅速兴起，带动 PC、平板等消费终端需求旺盛，线上活动的增加也进一步推动了数据中心建设的节奏。另一方面，新兴下游行业（如新能源车和光伏）迎来技-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.002.004.006.008.001

35、0.0012.0014.0016.00手机出货量（亿台）YoY-20%0%20%40%60%80%100%01002003004005002011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1MetaGoogleAmazonMicrosoftAppleIBMeBayTwitterSalesforceMercadolibreBaiduAlibabaYoY010020030040

36、0500600700050100150200 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 行业深度分析报告/证券研究报告 术或成本突破，需求快速增长。此外，库存端来看，受地缘政治冲突影响，宏观不确定性增加，产业链部分环节主动增加库存，亦进一步促进了供需关系的变化。图7.10 年期美国国债收益率 图8.全球 PC 出货量（万台）数据来源：美联储，财通证券研究所 数据来源：IDC，财通证券研究所 旺盛需求带动下，晶圆厂产能利用率上行，同时各晶圆厂旺盛需求带动下，晶圆厂产能利用率上行，同时各晶圆厂/IDM 均加大了资本开均加大了资本开支计划。支计划。根据中芯国际数据，2021Q2 开始，

37、其产能利用率达到 100.40%，并在21Q2-22Q1 期间维持高位。图9.中芯国际产能利用率数据 数据来源：SMIC 官网，财通证券研究所 进入进入 21H2，随着供需关系的改善，尽管大多数半导体产品价格依然维持坚挺，随着供需关系的改善，尽管大多数半导体产品价格依然维持坚挺，但价格增速显著放缓，部分产品价格开始出现松动。但价格增速显著放缓，部分产品价格开始出现松动。同时，终端客户和经销商手中部分特定产品库存水位较高（长短料现象），随着对未来产品价格的预期逐步发生变化，部分特定领域的拉货动能显著放缓，行业周期开始逐步切入下行通道。0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3

38、.00%3.50%4.00%4.50%2019/1/22020/1/22021/1/22022/1/2-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02000400060008000100002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3全球PC出货量（万台）YoY80%85%90%95%100%105%050100150200晶圆出货量（万片）产能利用率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 行业深度分析报告/证券研究报告 图10.存储

39、器价格 数据来源：DRAMExchange，财通证券研究所 1.2 周期节奏研判：黎明前的黑暗周期节奏研判：黎明前的黑暗 1.2.1 需求端：结构分化需求端：结构分化持续持续 宏观层面来看，目前全球需求依然受到宏观层面来看，目前全球需求依然受到流动性收缩流动性收缩、高油价等因素的压制。、高油价等因素的压制。如我们前文回顾，历史上来看，半导体行业与全球经济之间存在显著的乘数效应。宏观经济的波动将以更加剧烈的形式反馈到半导体产业链的各个环节。目前我们依然在全球层面看到显著的流动性收缩趋势，美国2022 年 9 月 CPI 同比增长 8.2%，10 月 CPI 为 7.70%，尽管有所下降，但仍处于

40、历史高位水平。高企的通胀对消费端需求形成压制，回顾历史上来看，通胀水平的见顶下行往往预示着周期底部的到来。此外，油价的高企，也对消费需求形成了挤压。图11.美国 CPI 和全球半导体销售同比增速对比 图12.布伦特原油期货结算价（美元/桶）数据来源：美国劳工部，SIA，财通证券研究所 数据来源：IPE，财通证券研究所 微观层面来看，微观层面来看，22Q3 汽车、新能源等下游依然维持较高景气状态。汽车、新能源等下游依然维持较高景气状态。汽车方面，尽管上半年受到疫情影响，但在疫情管控降级、减征购置税、地方政府发布系列促进汽车消费政策、整车优惠策略的支持下，汽车市场持续回稳复苏，库存水位1.001.

41、502.002.503.003.504.004.502020-11-12020-12-12021-1-12021-2-12021-3-12021-4-12021-5-12021-6-12021-7-12021-8-12021-9-12021-10-12021-11-12021-12-12022-1-12022-2-12022-3-12022-4-12022-5-12022-6-12022-7-12022-8-12022-9-1合约平均价:DRAM:DDR4 8Gb 1Gx8 2133Mbps（美元）合约平均价:DRAM:DDR3 4Gb 256Mx16（美元）-4%-2%0%2%4%6%8%1

42、0%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2001-12002-82004-32005-102007-52008-122010-72012-22013-92015-42016-112018-62020-12021-8半导体YoY美国CPI同比0204060801001201402019-9-22020-9-22021-9-22022-9-2 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 行业深度分析报告/证券研究报告 显著下降，22Q3 经销商库存水位在荣枯线以下，汽车需求维持较高景气度。同时，根据海关数据，逆变器出口亦维持持续增长，体现新能源需求高景气。图13.汽车经

43、销商库存系数 图14.中国逆变器出口数量（万台）数据来源：中国汽车流通协会，财通证券研究所 数据来源：中国海关数据统计平台，财通证券研究所 HPC 赛道受到宏观需求不及预期和赛道受到宏观需求不及预期和 Intel 和和 AMD 新平台延后影响，节奏有所放新平台延后影响，节奏有所放缓，年后有望逐步切入上行周期。缓，年后有望逐步切入上行周期。受宏观需求景气度压制，服务器需求整体走弱，根据台湾信骅月度营收数据，Aspeed 在 7、8 月的收入增速显著放缓。Intel 新平台延期亦压制 DDR5 升级进程。进入 9 月，受到服务器客户拉货回温带动，信骅收入创历史次高。图15.Aspeed 月度营收数

44、据 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.2.2 供给端：产能稼动率已进入下行通道供给端：产能稼动率已进入下行通道 根据 Omdia 数据，22Q2 全球晶圆代工厂产能稼动率为 95.4%，预计 22Q3 和 22Q4将逐步下降至 92.8%和 91.9%。1.001.101.201.301.401.501.601.701.801.902.001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20182019202020212022荣枯线01002003004005006001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019202020212022-40%-20%0%2

45、0%40%60%80%100%0.01.02.03.04.05.06.02019-12019-32019-52019-72019-92019-112020-12020-32020-52020-72020-92020-112021-12021-32021-52021-72021-92021-112022-12022-32022-52022-72022-9收入（亿TWD）YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 行业深度分析报告/证券研究报告 图16.全球晶圆代工厂产能利用率及预测 数据来源：Omdia，财通证券研究所 晶圆晶圆代工厂景气度亦有所分化代工厂景气度亦有所分化，呈

46、现头部集中效应，呈现头部集中效应。以成熟制程电源管理芯片、面板驱动 IC 代工为主的世界先进（VIS）指引 22Q4 收入和毛利率环比均显著下滑，体现较大的产能利用率压力。同样以成熟制程为主、制程水平整体更高的联电（UMC）的产能利用率在 22Q3 依然维持 100%以上水平，展望 22Q4，UMC预计晶圆出货将环比下降 10%，产能利用率回落至 90%的水平。图17.VIS 产品收入结构 图18.UMC 收入结构 数据来源：VIS 官网，财通证券研究所 数据来源：UMC 官网，财通证券研究所 表1.全球主要晶圆厂 22Q3 收入和 22Q4 指引情况 厂家厂家 22Q3 收入（亿美元）收入（

47、亿美元）22Q3 毛利率毛利率 22Q4 指引指引 22Q4 毛利率指引毛利率指引 台积电 202.3 60.40%收入 199-207 亿美元 59.5%-61.5%联电 23.8 47.30%晶圆出货环比下降约 10%，ASP 持平 low-40%范围 格罗方德 20.74 29.40%收入 20.5-21.0 亿美元 中值 28.9%中芯国际 19.07 38.90%收入环比-13%到-15%30%-32%华虹集团 6.29 37.20%收入 6.30 亿美元左右 35%-37%数据来源：各公司官网，财通证券研究所 封测景气度依然低迷。从中国台湾主要封测企业月度营收数据来看，自 22 年

48、 6月开始，封测企业收入增速显著下行，环比亦持续下降。78%80%82%84%86%88%90%92%94%96%98%0%20%40%60%80%100%21Q321Q421Q121Q221Q3大面板驱动IC中小面板驱动IC电源管理其他0%25%17%18%8%12%10%8%2%14nm22/28nm40nm65nm90nm0.11/0.13um0.15/0.18um0.25/0.35um0.5um 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 行业深度分析报告/证券研究报告 图19.中国台湾封测企业月度营收数据（亿元 TWD）数据来源：Wind，财通证券研究所 1.2.3 库存

49、端：供需关系改善有望促进存货见顶出清库存端：供需关系改善有望促进存货见顶出清 全球主要全球主要 EMS 厂商库存周转天数处于上行通道，厂商库存周转天数处于上行通道，22Q2 增速已有所放缓。增速已有所放缓。根据我们统计，截至 22Q2，全球主要 EMS 企业总计库存周转天数约为 86.1 天，环比+1.1天，同比+23.4 天，目前库存周转天数依然处于历史高位（历史中位数约为 50 天），而 22Q2 环比增速显著缩窄。产业链去库存意愿增强，我们判断 22Q3 EMS/OEM环节库存上升趋势将进一步放缓，库存周转天数或有望下行。图20.全球主要 EMS 企业库存周转天数 数据来源：Bloomb

50、erg，财通证券研究所 下游下游 EMS 企业拉货动能减缓，而上游晶圆代工厂企业拉货动能减缓，而上游晶圆代工厂/IDM 产能利用率在产能利用率在 22Q2-22Q3未见显著缓解，导致半导体设计未见显著缓解，导致半导体设计和经销商和经销商环节环节 22Q2-22Q3 库存压力较大。库存压力较大。根据我们统计，22Q2 全球主要 IDM 公司库存周转天数为 117.3 天，环比+0.1 天；设计公司库存周转天数为 88.7 天，环比+4.6 天；合计库存周转天数为 105.7 天，环比+1.5 天。全球主要经销商 22Q2 库存水位亦继续上行，22Q2 达到 59 天，环比+7.1天。-40%-3