TCL集团吸收合并TCL通讯.doc

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1、.1/24TCL 集团换股吸收合并 TCL 通讯案例分析摘要企业并购是世界经济中的一种常见行为，它己成为企业扩大规模、调整产业结构、改善经营管理的手段和方式。并购通常需要大量的资金支持，当企业没有足够的自由资金但收购时机己趋于成熟时，一种特殊的并购方式，换股并购，可以解决这个问题。TCL集团（TCL 集团股份）换股吸收合并 TCL 通讯（TCL 通讯设备股份）是国首例由一家公司吸收合并一家上市公司，TCL 集团本次发行 9.94 亿流通股新股，除去 4.04 亿用于换股之外，其余 5.9 亿股属于首次公开发行，募集资金高达 25 亿元，实现了 TCL 集团的整体上市。本文将从此次合并双方的情况

2、、合并的动因、合并的前提条件、具体的合并方案出发，对此次吸收合并进行评价。关键词：TCL 集团；TCL 通讯；吸收合并；换股.2/24目录一、引言 1二、合并前双方基本情况介绍 1（一）合并方TCL 集团 1（二）被合并方TCL 通讯 3三、合并的动因与前提条件 5（一）合并动因 5（二）前提条件 6四、合并方案 7（一）合并方式 7（二）合并与 TCL 集团首次公开发行的衔接 7（三）合并生效日、合并基准日、合并完成日 8（四）股权处置方案 8（五）资产、负债与股东权益的处置方案 9（六）经营管理重组方案 9（七）对 TCL 通讯董事、高级管理人员与员工的安排 10（八）职工福利的处置方案

3、10（九）会计处理方案 10五、合并前景讨论 10（一）本次合并前后比较 10（二）存续公司的业务前景 11（三）存续公司的盈利前景分析 12（四）存续公司的业务经营风险 12六、合并后 TCL 集团的财务状况 13七、案例点评 13（一）对换股价格的评价 13（二）对换股比例的评价 15（三）合并双方此次合并获利分析 15.3/24（四）合并结果分析 19七、小结 20.1/24一、引言TCL 集团换股吸收合并 TCL 通讯是国首例由一家公司吸收合并一家上市公司，TCL集团本次发行 9.94 亿流通股新股，除去 4.04 亿用于换股之外，其余 5.9 亿股属于首次公开发行，募集资金高达 25

4、 亿元，实质上是等于把集团的其他资产打包上市。此次换股吸收合并为大型企业集团整体上市提供了很好的借鉴，能绕开证监会同一企业集团不得组建业务相同或相关的两家上市公司的规定，实现集团的整体上市。此次换股吸收合并实现了集团的资产重组和上市同步完成，缩短行业整合的时间，提高了运作效率。并且与传统模式相比，此次合并不再采用集团分拆子公司上市，通过增发募集资金收购集团资产以实现整体上市，而是采取了换股的形式，缓解上市公司为了再融资承受的短期盈利压力，也解决了企业并购中现金支付的瓶颈。二、合并前双方基本情况介绍（一）合并方TCL 集团TCL 集团始创于 1981 年，是目前国最大的消费类电子集团之一。TCL

5、 集团是由其前身 TCL 集团以整体变更方式设立的国有控股股份，它是由市投资控股等 49 家股东作为发起人，于 2002 年 4 月 19 日注册设立的，成立时注册资本为人民币 1,591,935,200 元，总股本为 1,591,935,200 元，全部为发起人股份。1.1.股本结构股本结构TCL 集团在股份变更前引入了五大战略投资者：日本的东芝（2%）、日本住友（0.38%）、飞利浦（通过其子公司 penteld 科技参股 4%）、南太科技（加拿大注册的纳斯达克上市公司，参股 6%）、金山公司（上市，参股 6%）。经过股份的变更，TCL 集团的股权结构变更为：市政府40.97%，管理层 2

6、5%（其中东生持股9.08%），非管理层的其他人持股15.65%，五家国际战略投资者共计持有 18.38%。股本结构如以下图 1 所示。图 1发行合并前 TCL 集团股权结构图2.2.业务经营情况业务经营情况.2/24作为一家国领先的消费电子与通讯产品的综合制造商，TCL 集团业务主要涉与多媒体电子、通讯、家电、信息、电工和零部件六大产业群。2002 年实现合并销售收入为221.2 亿元，在信息产业部 2002 年度电子信息百强企业中名列第四，同年实现净利润42,464 万元。截止 2002 年 12 月 31 日，TCL 集团总资产为 1,451,702 万元，净资产（不含少数股东权益）为

7、189,967 万元，净资产收益率为 22.35%，每股收益为 0.267 元。TCL 集团根据家庭消费需求从事相关多元化产品的研发、生产和销售，产品主要包括彩电、移动、个人电脑、冰箱、洗衣机、空调和电工产品等。TCL 集团的主要产品销量如下：表 2-1TCL 集团主要产品销量2003.1-2003.6200220012000彩电万台472.3805.1623.0576.0移动万部472.5623.6124.726.7个人电脑万台20.937.620.126.0冰箱万台14.224.317.625.2洗衣机万台17.648.540.263.5空调万台32.434.116.317.0电工产品万套

8、1768338028793259从上表可以看出,TCL 集团的主要经营业务就是彩电和移动。根据信息产业部的统计，2002 年 TCL 集团的彩电国外总销量名列国厂商第二位；2002 年与 2003 年前 6 个月TCL 品牌移动国销量在国产品牌的移动中名列第二位。3.3.TCLTCL 集团的主要财务报表集团的主要财务报表TCL 集团 2000 年-2003 年 6 月财务报告已经安永华明会计师事务所审计，以下数据摘自或源于上述财务报告。表 2-2合并资产负债表主要资料单位：人民币万元2003/6/302002/12/312001/12/312000/12/31总资产1,479,0431,451

9、,702923,381926,592总负债1,019,9941,010,838593,375660,461少数股东权益263,528250,897170,812162,933所有者权益195,521189,967159,194103,198表 2-3合并利润表主要资料单位：人民币万元2003 年 1 至 6 月2002 年2001 年2000 年.3/24主营业务收入1,270,5682,211,6511,276,8661,107,797营业利润68,735162,97047,06545,114净利润28,01742,46429,19723,812表 2-4现金流量表主要资料单位：人民币万元截

10、至 2003 年 6 月30 日止 6 个月期间2002 年度经营活动产生的现金流量净额-52,424110,489投资活动产生的现金流量净额-27,700-126,100筹资活动产生的现金流量净额65,25330,986现金与现金等价物净（减少）/增加额-14,44015,6574.4.行业竞争情况与企业研发能力行业竞争情况与企业研发能力TCL 集团的收入与利润主要来源于彩电业务和移动机业务，而这两项业务均处于高度竞争的行业。国彩电行业竞争激烈，如果业企业采取大幅降价换取市场份额等竞争手段，则 TCL 集团的彩电业务盈利水平将受到负面影响。移动机行业近年来较高的增长速度和利润水平吸引了国外众

11、多厂商的加入，使得移动机行业产能大增，竞争加剧，毛利水平下滑，盈利的高速增长趋势难以维持。TCL 集团移动机业务的销售量与盈利未来能否继续保持增长面临着不确定性。就 TCL 集团的研发能力而言，TCL 集团专注于以个人消费者或家庭为目标市场的家电与通信终端设备生产与销售，因此 TCL 集团的研发主要围绕这些领域着重于应用技术开发与其商品化。TCL 集团具有较强的消费电子产品工艺研发能力，设计出了具有世界水平的彩电快速装配线，在精密组装、精密电子贴片、模具设计等方面均积累了丰富的经验。同时，TCL 集团也具备了较强的新产品研发能力，包括市场化的产品开发与相应的产品总体设计、工业设计、结构设计和电

12、路设计能力。（二）被合并方TCL 通讯1.1.股本结构股本结构TCL 通讯是 TCL 集团控股的已上市公司，目前 TCL 集团持有其全部的非流通股份。TCL 通讯由其前身 TCL 通讯设备经 1992 年经省企业股份制试点联审小组与省体改委联合以粤股审（1992）38 号文批复，于 1992 年 10 月 15 日与 TCL 模具注塑产品合并改组方式设立，性质为外商投资股份，其发起人为市电子通讯工业总公司（经过历次变更，现为 TCL 集团）、市邮电通信发展公司、TCL 通讯设备（）、经贸投资公司。经中国证监会核准，TCL 通讯于 1993 年 10 月 18 日向社会公开发行人民币普通股股票

13、1,780 万股，.4/24并于当年 12 月 1 日在证券交易所上市交易，并于 1998 年实施了配股。2002 年 12 月 28 日，TCL 集团分别与 TCL 通讯的非流通股股东市南方通信开发、市通信开发总公司签订了股权转让协议，分别受让上述两方持有的 TCL 通讯 26,020,417股国有法人股和 2,079,000 股法人股。截止 2002 年 12 月 31 日，TCL 通讯注册资本为 188,108,800 元，总股本为188,108,800 股，其中非上市流通股共 106,656,000 股，社会公众股 81,452,800 股。TCL 集团持有 106,656,000 股

14、，占股本总额的 56.7%，是 TCL 通讯的控股股东。截止 2003 年 6 月 30 日（合并基准日），TCL 通讯的股本结构如下：表 2-5TCL 通讯股本结构股份数量所占比例一、未上市流通股106,656,000 56.7%其中：社会法人股106,656,000 56.7%二、已上市流通股其中：人民币普通股81,452,800 43.3%三、股份总数188,108,800 100%2.2.业务经营情况业务经营情况TCL 通讯的经营围为生产经营以机为主的通讯产品与其生产设备相适应的通讯设备、并提供通讯设备服务和工程技术咨询；通过直接和间接持有 TCL 移动通信、TCL 移动通信（呼和浩特

15、）股权，生产经营移动业务。TCL 通讯的主要产品包括机、移动、锂离子系列电池等，2002 年实现主营业务收入 8,72,259 万元，实现净利润 27,639 万元。截止 2002 年 12 月 31 日，TCL 通讯总资产为 491,497 万元，净资产为 44,299 万元（不含少数股东权益），净资产收益率为 62.39%，每股收益为 1.469 元。3.TCL3.TCL 通讯财务报告通讯财务报告截止 2003 年 6 月 30 日（合并基准日），TCL 通讯近三年一期主要财务数据如下（经审计）:表 2-62000 年-2003 上半年财务资料单位：万元2003 年上半年2002 年度20

16、01 年度2000 年度总资产555,908491,497186,39191,513总负债381,052334,120132,53458,987.5/24所有者权益57,66644,29928,09826,883资产负债率68.5%68.0%71.1%64.5%主营业务收入525,775872,259276,90192,294收入年增长率51.2%215.0%200.0%不适用营业利润47,449115,48920,613-11,561净利润14,51827,6392,154-8,356净利润年增长率28.16%1183%不适用不适用每股收益（元）0.77181.4690.115-0.444每

17、股净资产（元）3.06562.3551.4941.429净资产收益率（%）25.2%62.39%7.67%-31.08%三、合并的动因与前提条件（一）合并动因1.TCL1.TCL 集团吸收合并集团吸收合并 TCLTCL 通讯的动因通讯的动因（1）TCL 集团建立更广阔融资平台的需要TCL 通讯早在 l993 年上市，其所从事的机业务在当时曾是 TCI集团的核心业务。但是，随着近十年来 TCL 集团业务多元化和发展重心的战略性转移，TCL 通讯原有的机业务已从原先的支柱产业变为了从属产业，对集团的贡献逐步降低。TCL 集团已发展成为一个以多媒体电子、通讯终端产品为主的多元化消费类产品制造商和销售

18、商，其整体规模已经远远超过 TCL 通讯。仅靠 TCL 通讯作为其国融资平台已经难以支持 TCL 集团业务发展的需要。TCL 集团吸收合并 TCL 通讯并上市，可以建立一个与其业务规模相匹配的持续融资和资本运作平台，为其长远发展提供有力的支撑。（2）理顺 TCL 集团与 TCL 通讯关系的需要TCL 集团吸收合并 TCL 通讯，可以避免由于 TCL 集团整体上市引发的同一集团出现层上市公司的复杂结构，同时还有利于简化目前结构中 TCL 集团与 TCL 通讯之间的关联交易，降低信息披露的成本，完善 TCL 集团整体的治理结构，树立良好的资本市场形象。（3）整合资源、发挥协同效应的需要吸收合并 T

19、CL 通讯后，TCL 集团将对集团移动通信业务、机业务等通讯业务进行整合，充分利用现有通讯与相关业务的采购、生产、研发和销售平台，发挥规模效应和协同效应，减少经营成本和管理费用，进一步提升通讯终端业务的核心竞争力。.6/242.TCL2.TCL 通讯同意被吸收合并的理由通讯同意被吸收合并的理由（1）TCL 通讯现有业务单一，与 TCL 集团合并后可以分散经营风险目前，TCL 通讯本部的业务以生产经营多功能自动机等通讯产品为主，业务结构单一。近几年固定机业务量萎缩，TCL 通讯主要依赖于下属公司的移动机业务获得盈利。作为业务单一的上市公司，TCL 通讯无法规避固定机业务量萎缩带来的经营风险，也无

20、法提供足够资金支持移动机业务的快速发展。随着多元化战略的成功实施，TCL 集团已经发展成为以多媒体业务和移动业务为主的综合性制造商和销售商，整体业务稳定，发展态势良好。TCL 通讯并入 TCL 集团，可以分散业务单一带来的经营风险，也利于集团统筹安排资源，支持移动业务进一步发展。（2）发挥规模效应，利用集团资源获得更大发展TCL 通讯与 TCL 集团合并后，在发挥规模效应、利用集团资源方面可以有多种好处，对通讯业务成长提供更多机会、保障和支持。比如：利用集团的融资平台，获得更多低成本的融资渠道；利用集团的采购、生产、研发能力，以与集团的进出口销售网络，推动通讯业务发展等。（3）理顺 TCL 通

21、讯与 TCL 集团的关系TCL 通讯被 TCL 集团吸收合并，可以避免由于 TCL 集团整体上市引发的同一集团出现两个上市公司的复杂结构，同时还有利于简化目前结构中 TCL 通讯与 TCL 集团之间的关联交易，降低信息披露的成本，完善治理结构，树立良好的资本市场形象。（二）前提条件本次合并的生效以以下事项作为前提条件：1.1.本次合并分别获得本次合并分别获得 TCLTCL 集团和集团和 TCLTCL 通讯股东大会特别决议的批准通讯股东大会特别决议的批准根据公司法、TCL 集团与 TCL 通讯的公司章程的有关规定，本次合并须经 TCL集团与 TCL 通讯分别召开的股东大会特别决议批准。由于 TC

22、L 集团为 TCL 通讯的控股股东，因此在 TCL 通讯股东大会为本次合并进行的表决时，TCL 集团与其关联公司应当回避，其所持有的表决权数也不得记入参加会议的TCL 通讯股东所持有的有效表决权总数。2.2.本次合并分别履行通知和公告本次合并分别履行通知和公告 TCLTCL 集团和集团和 TCLTCL 通讯债权人的程序通讯债权人的程序根据公司法的规定，公司合并应当履行债权人通知和公告程序，就公司合并有关债务处理事宜取得合并方和被合并方各自债权人的同意。对于提出要求的债权人，其债权已经得到清偿或获得了相应的担保；对于潜在的或者尚未申报债权的债权人，其债.7/24权已经获得充分的担保。3.3.本次

23、合并取得省人民政府的批准本次合并取得省人民政府的批准根据公司法的规定，股份合并必需经过省级人民政府的批准。TCL 集团和 TCL 通讯均为经省人民政府批准成立的股份，因此，其合并应当取得省人民政府的批准。4.4.本次合并取得商务部的批准本次合并取得商务部的批准TCL 通讯是外商投资股份，根据关于外商投资企业合并与分立的规定，本次合并需要取得商务部的批准方可进行。5.5.本次合并取得中国证监会的核准本次合并取得中国证监会的核准根据中国证监会颁布的有关规则和证券交易所股票上市规则的要求，公司合并方案需经中国证监会审查核准后，经证券交易所同意作出公告，因此，本次合并和 IPO需要获得中国证监会的核准

24、。6.TCL6.TCL 集团的本次发行获得中国证监会的核准且集团的本次发行获得中国证监会的核准且 TCLTCL 集团首次公开发行完成集团首次公开发行完成由于 TCL 集团吸收合并 TCL 通讯，向 TCL 通讯流通股股东换股发行股份为本次发行的组成部分，因此，TCL 集团的本次发行需获得中国证监会的核准。同时，由于本次合并与 TCL 集团首次公开发行互为前提，本次合并的生效取决于 TCL 集团首次公开发行的顺利完成。四、合并方案（一）合并方式TCL 集团以吸收合并方式合并 TCL 通讯。TCL 集团向 TCL 通讯全体流通股股东换股发行 TCL 集团流通股新股，TCL 通讯全体流通股股东将其所

25、持有的 TCL 通讯全部流通股股份按照折股比例换取 TCL 集团换股发行的流通股新股，TCL 通讯的全部资产、负债与权益并入 TCL 集团，其现有的法人资格因合并注销。TCL 集团全资附属公司 TCL 通讯设备（）原持有 TCL 通讯共计 47,027,200 股非流通股，该部分股权已因本次合并转让至TCL 集团名下。（二）合并与 TCL 集团首次公开发行的衔接TCL 集团对 TCL 通讯的吸收合并与 TCL 集团的首次公开发行同时进行。TCL 集团本次发行的股票分为两部分：一部分为向社会公众投资者公开发行，公众投资者以现金认购；另一部分为换股发行，TCL 通讯全体流通股股东按折股比例换取 T

26、CL 集团流通股新股。由于 TCL 集团已经持有 TCL 通讯的全部非流通股股份，因此换股发行对象为 TCL 通.8/24讯的全部流通股股东。吸收合并完成后，原 TCL 通讯全体流通股股东持有 TCL 集团的换股发行的股票。在首次公开发行的同时，TCL 通讯流通股股东持有的 TCL 通讯流通股股票按折股比例转换为 TCL 集团流通股新股。换股发行完成后，TCL 集团公开发行和换股发行的股票申请同时挂牌交易，并且 TCL 通讯同时注销法人资格，变更为 TCL 集团的分公司。（三）合并生效日、合并基准日、合并完成日本次合并的合并方案分别经 TCL 集团股东大会、TCL 通讯股东大会审议通过，并经有

27、关审批机关批准与TCL 集团的本次发行获得中国证监会核准且TCL集团首次公开发行完毕、认股款划款交割完成后的次日作为合并生效日。本次合并以 TCL 通讯的流通股全部转换为 TCL 集团本次发行的股份之日为合并完成日。TCL 集团将协助 TCL 通讯完成注销登记手续。本次合并以 2003 年 6 月 30 日作为合并基准日，合并生效后，双方以合并基准日当天的财务状况编制合并财务报表。（四）股权处置方案1.1.换股发行的股票种类换股发行的股票种类人民币普通股（A 股）每股面值 1 元。2.2.换股发行的对象换股发行的对象TCL 通讯全体流通股股东。3.3.折股价格折股价格折股价格为 21.15 元

28、，指 TCL 通讯所有流通股股东将其持有的 TCL 通讯流通股股份折为 TCL 集团流通股新股时所依据的价格。4.4.折股比例折股比例折股比例=TCL 通讯流通股的折股价格除以 TCL 集团首次公开发行价格。该折股比例即为在本次吸收合并中每股TCL 通讯流通股股票可以取得的TCL集团流通股股票的数量。根据 TCL 集团首次公开发行价格 4.26 元/股，折股比例为 4.96478873。5.5.换股股权登记日换股股权登记日换股股权登记日为 TCL 集团刊登首次公开发行招股说明书、TCL 通讯刊登合并报告书的次日，即 2003 年 1 月 6 日。6.6.换股方法换股方法证券交易所将根据换股股权

29、登记日 TCL 通讯的股东名册，按照折股比例将 TCL 通讯.9/24流通股股东所持有的 TCL 通讯流通股转换为 TCL 集团的流通股。TCL 集团换股发行的数量按 TCL 通讯全体流通股东持有 TCL 通讯流通股总数乘以折股比例后的整数计算。对于同一股东所持有的 TCL 通讯股票，如果其所能换取的 TCL 集团股票的数量不是整数，对于不足一股的余股按照小数点后的尾数大小排序，每位股东依次送一股，直至实际换股数与计划发行股数一致，如遇尾数相同者多于余股时，则电脑抽签发放。7.7.换股发行股份的数量换股发行股份的数量TCL 集团换股发行的数量按TCL通讯全体流通股东持有TCL通讯流通股总数乘以

30、折股比例后的整数计算。根据上述折股比例数值，TCL 集团用于换股发行的股票数量为404,395,944 股。8.8.换股发行股份的上市流通换股发行股份的上市流通换股发行股票将与 TCL 集团首次公开发行的股票同时于证券交易所挂牌交易。（五）资产、负债与股东权益的处置方案1.1.资产、负债与股东权益的处置原则资产、负债与股东权益的处置原则满足本次合并的前提条件情况下，TCL 集团将吸收合并 TCL 通讯，并以 TCL 集团为合并后的存续公司。由 TCL 集团作为唯一法律主体，享有 TCL 通讯的资产、债权与承当TCL 通讯的债务与责任，TCL 通讯的法人资格注销。TCL 集团和 TCL 通讯 2

31、002 年利润分配已完成，双方约定在合并完成日之前不再对各自结余的未分配利润进行分配，合并完成日的未分配利润由双方全体股东（包括合并双方的全体股东和认购 TCL 集团首次公开发行股票的投资人）共享。2.2.资产保全措施资产保全措施根据合并双方签订的合并协议，在签订合并协议后至合并完成日，正常情况下以合并基准日双方资产负债表为基准，双方对现有的生产经营环境与条件（含重要销售合同、重大债权、主要固定资产、重大投资、任何按揭、抵押、担保等）实施保全措施，不谋求作大的改变，如任何一方确因经营所急需，应提前通知另一方。在签订合并协议后至合并完成日，任何一方董事会署、变更、解除重要经营（服务）合同，处置重

32、大债权和主要固定资产与重大投资，均需事前以书面形式通知另一方，并在征得另一方同意后方可实施。（六）经营管理重组方案合并后，TCL 通讯原有资产合并至 TCL 集团，原有业务归入 TCL 集团通讯事业本部管理。TCL 集团将加强公司部的产业整合，按照产业清晰的原则对通讯业务与其他业务.10/24进行分类管理，同时加强通讯产业与其他产业的互动。强化 TCL 集团部资源的协调，在采购、物流配送、营销网络、资金与部信息系统共享方面突破以前 TCL 通讯作为独立上市公司的限制。通过合并简化 TCL 集团的管理层次，提高对市场的反应能力与公司营运效率。通过优化管理流程、精简管理架构，节省管理费用。（七）对

33、 TCL 通讯董事、高级管理人员与员工的安排合并完成后的存续公司董事会成员与监事会成员仍分别为TCL集团合并前的董事会成员与监事会成员。该届董事会与监事会届满后根据公司章程规定程序选举新一届成员。存续公司的法定代表人为 TCL 集团的法定代表人。合并完成后，TCL 通讯原董事会因合并终止履行职权，董事亦相应终止履行职权与不再担任董事职务，合并完成后 TCL通讯的全部人员均并入 TCL 集团。TCL 通讯原有高管人员经适当调整在 TCL 集团通讯事业本部或其他部门任职，原职能部门员工在通讯事业本部或其他部门安排，原下属业务部门和公司的管理层和员工保持不变。（八）职工福利的处置方案合并完成后进入存

34、续公司的原 TCL 通讯职工仍继续执行劳动合同制，并根据政府有关法律、法规和政策的规定，继续执行原有职工福利、劳保、待业保险、养老退休金等制度。（九）会计处理方案本次合并的会计处理采用权益联营法。根据 TCL 集团首次公开发行价格，用来换股的股数代表的注册资本与 TCL 通讯截至合并基准日未分配利润的 43.3%之和大于截至合并基准日 TCL 通讯流通股股东享有的 3.15 亿元净资产，其差额部分共计冲减合并后 TCL集团的资本公积 195,634,588 元。TCL 集团和 TCL 通讯 2002 年利润分配己完成，双方约定在合并完成日之前不再对各自结余的未分配利润进行分配，合并完成日的未分

35、配利润由双方全体股东（包括原双方的全体股东和认购 TCL 集团首次公开发行股票的投资者）共享。截至 2003 年 6 月 30 日，TCL 通讯累计的未分配利润共计 244,976,287 元，TCL 集团累计的未分配利润共计280,171,581 元。五、合并前景讨论（一）本次合并前后比较本次合并前的 TCL 通讯总股本 1.88 亿股，股本规模较小，并且由于历史上曾经发生亏损，TCL 通讯的融资能力和融资规模受到限制。本次合并后，根据模拟财务报表存续公司股本规模可扩到 23 亿股30 亿股，融资能力将得到改善。.11/24机业务曾为 TCL 通讯的主营业务，但近年来逐步萎缩，对收入和利润的

36、贡献逐步降低。目前TCL通讯下属子公司TCL移动通信的手机业务已占TCL通讯合并报表收入的90%以上，占盈利的比例超过 100%。因此 TCL 通讯依赖单一业务的风险已经比较突出。随着手机业务因市场竞争加剧导致利润水平下滑，TCL 通讯的盈利将存在较大的不确定性。通过本次合并，存续公司除了手机业务外，还将拥有具有相当规模、总体盈利平稳的彩电业务，分散了经营风险。另外，TCL 通讯目前在 TCL 移动通讯公司（简称“移动公司”）中持股比例为 36%，未达到绝对控股，并且也不是移动公司的最大股东。由于目前 TCL 通讯没有融资渠道为移动公司的发展提供资金支持，移动公司未来可能的融资行为将使 TCL

37、 通讯面临对手机业务控制力继续下降的风险。而本次合并后的存续公司除了直接持有移动公司 36%的股权外，还通过控股的 TCL 国际控股持有移动公司的 40.8%的股权，因此本次合并后存续公司对移动公司的控制力将得到加强。通过本次合并与上市发行，存续公司将建立起一个与其业务规模相匹配的持续融资和资本运作平台，并逐步发展成为一个国际领先的以多媒体电子、通讯终端产品为主的多元化消费类产品制造商和销售商。（二）存续公司的业务前景存续公司计划以自身积累和资本运营并重，尽快缩小与国际知名的消费电子制造商的差距，在十年成为一个具有国际竞争力的大型企业集团。存续公司未来三至五年的业务战略发展目标是：已经在国具有

38、领先竞争优势的多媒体显示终端与移动信息终端两大业务，建立起可以与世界级公司同场竞技的国际竞争力，进入全球前五名；家用电器、信息和电工照明三大业务成为国行业的领导者。1.1.彩电业务彩电业务存续公司未来将主要通过以下几方面措施实现彩电业务的长期发展：第一，继续拓展海外市场。存续公司将致力于建立和加强海外战略合作关系，开拓海外市场需求，创造彩电业务新的增长点。第二，提高 OEM 制造能力。随着世界彩电制造基地向中国转移，存续公司将通过进一步提高 OEM 制造水平，降低制造成本，增加在彩电 OEM 制造市场的份额。第三，增强核心技术研发能力。存续公司将集中力量研发与销售背投电视、液晶电视、数字电视、

39、网络电视等高端产品，加快产品更新换代，避免与同质化产品的恶性价格竞争，稳定与提高产品平均售价与毛利率。第四，实现规模效应。通过整合与存续公司具有协作效应的 1-2 家彩电企业，扩大生产能力，提高资源利用效率，达到规模经济。2.2.移动业务移动业务.12/24由移动普与率仍然较低、移动通信资费降低、技术进步与造型个性化促使换机率提高、以与厂商生产重心向国转移等因素决定，我国的移动产品市场在未来一段时期仍将快速发展。凭借在产品成本、营销能力等方面的优势，存续公司的移动产品的销售量与市场份额有望进一步提高。针对市场增长放缓与竞争加剧带来的挑战，存续公司将从提高核心技术研发能力、加快产品更新换代，强化

40、成本优势、提高制造能力，以与渠道扁平化管理，控制销售价格和保证厂商与代理的利润等方面着手，加强 TCL 移动的市场领先地位，并带动电子与IT 相关产品升级。3.3.家用电器业务家用电器业务未来五年存续公司的家电业务的发展策略是掌握重点产品的设计能力，提升供应链管理能力，通过并购等手段调整业务和资产结构，集中力量突出重点产品。主要手段是产业发展初期依靠贴牌和服务营销起步发展；同时抓住行业整合机会，采用收购整合的方法加快发展。4.4.信息产业信息产业存续公司信息产业的发展战略是以国市场为重点，跟踪主流产品，在电脑与数字手持设备上尽快形成积累，提高产品技术水平，争取在产品创新上有所突破；调整结构，整

41、合资源，有重点地发展有市场前景的信息产品和服务。5.5.电工照明业务电工照明业务存续公司电工与照明产品业务的发展重点为充分利用现有的客户和渠道基础，扩展产品线，提升产品档次，争取更大的市场份额。同时，通过向产业链上游领域扩，可以与存续公司下游产业进行纵向的资源整合，提高存续公司的资源控制能力，增强存续公司的核心竞争力。（三）存续公司的盈利前景分析本次合并将有利于合并双方业务更好地发展壮大，因此有利于提高存续公司的盈利能力。由于本次合并中，TCL 集团增持 TCL 通讯股权，使得原属于 TCL 通讯流通股股东的少数股东损益并入合并后存续公司的净利润。在这种情况下，存续公司的整体盈利水平将比原 T

42、CL 集团有所提高。随着未来 TCL 集团 IPO 募集资金投资项目的回报逐步展现，存续公司将会获得新的利润增长点，使得存续公司未来的盈利能力和抗风险能力进一步增强。（四）存续公司的业务经营风险.13/24目前 TCL 集团的收入和利润主要来自彩电和移动业务。这两项业务均处于高度竞争的行业。其中，彩电行业曾出现大幅降价的激烈竞争，整个板块的业绩有较大的波动性；移动行业也因竞争加剧，毛利水平不断下滑，盈利的高速增长难以维持。因此，本次合并后存续公司面临业务经营风险，如果业企业采取大幅降价换取市场份额等竞争手段，则存续公司的盈利水平将受到负面影响。六、合并后 TCL 集团的财务状况合并前后 TCL

43、 集团的主要会计数据如下：表 6-1主要会计数据2 004 年2003 年*主营业务收入40,282,232,71128,254,258,408*利润总额288,847,6931,351,653,005*净利润245,205,122570,576,574*扣除非经常性44,274,909458,521,020损益的净利润*经营活动产生-1,314,180,481665,558,632现金流量净额*总资产30,735,020,77715,968,528,646*股东权益（除5,459,385,1072,263,385,225少数股东权益）从表 6-1 中并购前后的财务数据进行分析，可以发现，合并

44、后 TCL 集团 2004 年，TCL 集团实现销售收人 4028 亿元，较上年增长 43%；由于原汤姆逊彩电欧美业务与阿尔卡特手机业务存在较大亏损，加之 TC L 移动的手机业务出现较大幅度的下滑，合并后的净利润为 245 亿元，较上年下降 57%；TCL 彩电的市场份额于国与全球处于领先地位，手机业务市场份额则有所下降。TCL 品牌价值 305.69 亿元，较上年提升 14%，位列全国最有价值品牌之一。七、案例点评（一）对换股价格的评价TCL 集团换股吸收合并 TCL 通讯的换股价格是 21.25 元，下面我们将从 TCL 通讯的历史股价变化、可比公司估值方面对本次合并的换股价格进行分析。

45、1.1.TCLTCL 通讯历史股价分析通讯历史股价分析TCL 通讯股票在二级市场的历史交易价格可以较为公允地反映 TCL 通讯的价值。.14/24TCL 通讯折股价格相对历史每日加权平均价格算术平均值的比较分析如下表：（截止2003 年 9 月 26 日，单位为元）表 7-1最高值最低值每日加权平均价折股价格相对平均格算术平均值价的溢价幅度2003 年 9 月 26 日前 30 个交易日19.5017.4018.3915.0%2003 年 9 月 26 日前 180 个交易日21.1513.4117.4321.3%2001 年 1 月 2 日至 2003 年 9 月 26 日21.1510.8

46、816.1730.8%由上表可以看出，折股价格 21.15 元为 2001 年 1 月 2 日至 2003 年 9 月 26 日的历史最高价，约相当于过去 30 个交易日 TCL 通讯每日加权价的算术平均价格溢价 15.0%，相当于 2001 年 1 月 2 日至 2003 年 9 月 26 日每日加权价的算术平均价格溢价 30.8%。2.2.可比公司估值分析可比公司估值分析根据将TCL 通讯折股价格对应的估值水平与国A股上市公司中的可比公司估值水平比较可以另一方面分析 TCL 通讯折股价格的公允性，选择了波导股份（600130）、中科建（000035）、通信（600776）、精伦电子（600

47、355）、深桑达 A（000032）与厦新电子（600057）六家主营通讯终端类产品的公司作为 TCL 通讯的可比公司。这些公司股票的市场价值，反映了投资者目前对以通讯终端类产品为主要业务的公司的估值，可以利用这些可比公司的一些反映估值水平的指标来对比 TCL 通讯的折股价格对应的估值水平。根据市场对于此类可比公司估值的惯例，选择市盈率和市净率作为主要的估值指标来进行对比分析。可比公司估值比较见下表所示（根据 2003 年 9 月 26 日收盘价和 2002 年年报披露的每股净利润和每股净资产数据计算）：表 7-2公司名称股票代码收盘价总股本流通股本市盈率市净率（2003/9/26）（百万）（

48、百万）20022002波导股份60013016.611604012.32.7中科健 A00003510.431164319.45.3通信6007766.58628118亏损1.2.15/24精伦电子6003556.66123319.91.2深桑达 A0000328.001495527.72.3厦新电子60005711.654301736.94.7最高27.75.3最低6.91.2平均15.22.9TCL 通讯折股价格对应的估值水平与可比公司估值水平的对比情况见下表所示（截止 2003 年 9 月 26 日）：表 7-3TCL 通讯折股价格对应水平可比公司平均可比公司最高可比公司最低市盈率14.

49、3915.227.76.9市净率8.982.95.31.2由上述表格对比可以看出，可比公司股价的市盈率倍数在 6.927.7 倍之间，平均水平为 15.2 倍左右；TCL 通讯折股价格 21.15 元针对 2002 年净利润的市盈率为 14.39 倍，落在可比公司股价市盈率的估值围之。可比公司股价的市净率倍数在 1.25.3 倍之间，平均水平为 2.9 倍，TCL 通讯折股价格 21.15 元针对 2002 年底净资产的市净率倍数为 8.98，高于可比公司市净率倍数水平。鉴于 TCL 通讯 2002 年的净资产收益率为 62.4%，显著高于可比公司 2002 年净资产收益率的平均水平，TCL

50、通讯折股价格对应的市净率水平略高也具有一定的合理性。（二）对换股比例的评价此次换股合并的折股比例为：TCL 通讯流通股的折股价格除以 TCL 集团首次公开发行价格。该折股比例即为在本次合并中每股 TCL通讯流通股股票可以取得的TCL集团流通股股票的数量。在 TCL 集团首次公开发行价格未定的条件下，折股比例无法确定。但 TCL通讯流通股的折股价格合理反映了TCL通讯的在价值和TCL通讯流通股的市场价值；TCL集团的首次公开发行价格将根据TCL集团的在价值并通过路演询价等市场化价格发现机制确定的，也具有合理性。因此，本次合并折股比例的计算公式是合理的。（三）合并双方此次合并获利分析1.TCL1.