牛肉行业深度报告：牛肉需求持续旺盛寻找未来行业龙头.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2017 年年 06 月月 20 日日 行业研究行业研究 评级评级:推荐推荐（维持维持） 研究所 证券分析师： 余春生 S0350513090001 021-68591576 牛肉需求持续旺盛牛肉需求持续旺盛，寻找未来行业龙头寻找未来行业龙头 牛肉牛肉行业深度报告行业深度报告 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 食品饮料 4.1 5.4 23.9 沪深 300 4.2 2.9 14.0 相关报告 食品饮料行业周报：牛肉需求持续旺盛，寻找未来行业龙头2017-06-19 食品饮料行业周报：猪周期进入下行期，利好屠宰及肉制品企业2

2、017-06-11 食品饮料行业周报：猪周期进入下行期，利好屠宰及肉制品企业2017-06-05 食品饮料行业周报： 国内保健食品行业进入快速发展时期， 运动营养和体重管理将是下一片蓝海2017-05-22 食品饮料行业周报：白酒行业持续分化，有业绩支撑的个股估值有望继续抬升2017-05-15 投资要点：投资要点： 全球全球牛肉供给增速牛肉供给增速开始开始放缓，发展中国家牛肉需求放缓，发展中国家牛肉需求的的增加增加恰好恰好弥补发达国家牛肉需求的减少弥补发达国家牛肉需求的减少，使得，使得全球牛肉全球牛肉供需供需关系关系较为平较为平衡衡。 在供给端，从 1961 年至 2013 年，全球肉类供给

3、整体呈现上涨趋势， 其中牛肉供给达到总肉类供给的五分之一。 2012年至 2016 年，全球牛存栏量保持在十亿头左右，波动较小，同时全球肉牛的出肉量增幅不大， 肉牛头均出肉量维持在 2100 百克左右，因此全球可供给牛肉总量维持稳定。另一方面，在存栏量和出肉量不变的情况下，出栏率将直接影响年内牛肉供给量。由于目前全球主要牛肉供给国（包括印度、巴西、中国、美国和欧盟）的年内肉牛出栏率较为稳定，使得全球年均牛肉产量保持在 6000 万吨左右， 整体来看全球牛肉的供给增速已经放缓。在需求端，红肉致癌和可替代肉制品的发展使得发达国家牛肉消费在 21 世纪初达到顶点后开始逐渐下滑。 而发展中国家随着经济

4、增长和消费习惯的改变，开始不断增加牛肉的消费，其牛肉消费的增加弥补了发达国家牛肉消费的减少。因此，目前全球牛肉供需关系保持平衡。 由于资源禀赋和产业发展的不同，部分发展中国家对于牛肉的由于资源禀赋和产业发展的不同，部分发展中国家对于牛肉的需求偏高需求偏高而产量供应不足，需要大量从其他国家进口，从而带而产量供应不足，需要大量从其他国家进口，从而带动了全球牛肉进出口贸易的持续升温动了全球牛肉进出口贸易的持续升温。 不同国家之间，资源禀赋（如草场资源）和产业发展（如草原型现代畜牧业、大规模工厂化畜牧、农户分散饲养模式）的不同导致了进出口国的差异。全球主要的牛肉进口国是美国、中国、俄罗斯和日本，主要的

5、牛肉出口国是美国、欧盟、巴西和印度。其中，2006 年至 2013 年，发展中国家牛肉进口量从 315 万吨增长至 443 万吨，而发达国家牛肉进口量基本维持不变，可见发展中国家对于牛肉进出口需求的增长带动了全球牛肉贸易量的增加。 出肉低、存栏少而出栏率高，国内牛肉供给量出肉低、存栏少而出栏率高，国内牛肉供给量的的增长难以为继增长难以为继。 国内由于政策方针和资源禀赋的原因，肉牛养殖依然以散养模式为主。散养为主的模式导致了国内肉牛出肉量远低于国际平均水平，2014 年中国肉牛头均出肉量只有 1398 百克，而世界平均水平是 2096 百克。 另一方面，中国肉牛完整的生产周期一般是两到三年，且目

6、前中国整体牛的存栏量逐年下滑，因此肉牛的存栏量想要快速增长较为困难。最后，2013 年后，国内牛-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%食品饮料 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 肉价格一直维持高位，在高盈利的驱使下，农民不断提高肉牛出栏率，导致中国肉牛出栏率高达 40%以上，过高的出栏率从长期来看使得中国肉牛的未来潜在产量受限。因此，过低的出肉量、不断下降的存栏量和过高的出栏率使得中国牛肉的供给增长受限，无法满足牛肉消费需求。 中国牛肉消费体量中国牛肉消费体量虽虽大， 但人均消费还远远低于国际平均水平大， 但人均消

7、费还远远低于国际平均水平，牛肉牛肉需求增长空间颇大需求增长空间颇大。另一方面，目前另一方面，目前国内牛肉需求远超供国内牛肉需求远超供给给，不仅导致了，不仅导致了国内国内对对进口进口牛肉牛肉的依赖的依赖，还产生了猖獗的，还产生了猖獗的牛肉牛肉走私活动走私活动。 虽然中国牛肉的需求一直保持较快的增长且中国牛肉消费量全球第三，但从人均消费牛肉来看中国牛肉市场还亟待发展。2013 年，中国人均牛肉年消费仅为 5.23 千克，小于世界平均水平 9.32 千克。另一方面，过高的牛肉需求增长使得国内牛肉供给小于需求，从而导致了国内旺盛的牛肉进口和泛滥的牛肉走私。从 2012 年至 2016 年，国内牛肉的进

8、口量从 9 万吨增长至 83 万吨， 涨幅超过 8 倍。 牛肉的高利润率以及牛肉进口准入的限制引起了国际走私，经过陆路和水路，每年接近 200 万吨的走私牛肉流入国内，严重干扰了国内牛肉市场的秩序。 未来中国牛肉市场空间颇大，现阶段行业龙头缺失的现象将逐未来中国牛肉市场空间颇大，现阶段行业龙头缺失的现象将逐渐改善渐改善。 国内牛肉市场空间巨大，随着经济增长和消费升级，中高端市场将迎来快速增长。经测算，现阶段国内牛肉市场空间为 4253.06 亿元，预估未来随着中国经济增长，国内牛肉市场空间有望达到 8277.77 亿元。同时，考虑消费升级和健康安全意识的提高，未来牛肉中高端市场将迎来快速发展。

9、从屠宰加工产业来看，中国现阶段是大量非正规屠宰商贩和少量正规屠宰企业并存的情况，未来随着监管加强和健康安全意识提高，国内有望迎来屠宰和加工企业的进一步整合和发展。从企业角度来看，中国牛肉目前行业集中度低，行业龙头企业市占率并不高，部分企业正通过不同的发展模式努力抢占着中国牛肉市场。其中主要的三种模式分别是海外屠宰，进口牛肉，代表企业为上海梅林（600073）和得利斯（002330） ；活牛进口，国内屠宰， 代表企业为西部牧业 （300106） 和福成股份 （600965） ；以及全产业链，养殖、屠宰、加工和销售一体化模式，代表企业为新三板挂牌企业伊赛牛肉（832910） 。 行业行业评级及投资

10、策略评级及投资策略 基于以上分析，国内牛肉供给增长受限，进口牛肉又受政策影响难以预料变化，而牛肉的需求却持续旺盛，导致牛肉供需失衡，维持行业“推荐评级” 。个股方面重点推荐提前布局海外牛肉业务的上海梅林（600073） 。 风险提示：风险提示： 食品安全风险；牛肉需求不及预期；海外并购受阻；进口准入受限制；相关推荐公司项目推进及业绩不达预期。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点公司重点公司 股票股票 2017-06-20 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2016 2017E 2018E 2016 2017E 2018E 评级评级 600073.SH 上海

11、梅林 9.19 0.27 0.47 0.55 33.60 19.39 16.65 买入 资料来源：Wind、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录内容目录 1、 从产业链看牛肉供需关系 . 7 1.1、 牛肉食品产业链概览 . 7 1.2、 牛肉的供需关系 . 8 2、 全球牛肉供需关系稳定，国际贸易持续升温 . 9 2.1、 全球肉类消费，牛肉五占其一 . 9 2.2、 肉牛存栏量维持稳定，牛肉供给增速放缓 . 9 2.3、 发展中国家牛肉消费崛起缓解全球牛肉消费疲软 . 11 2.4、 牛肉国际贸易升温，进出口量持续增加 . 13 3、 国内牛肉市场现状分

12、析 . 15 3.1、 出肉低、存栏少而出栏率高，牛肉供给难以为继 . 15 3.2、 牛肉消费需求旺盛，依靠进口勉强保证供给 . 19 4、 牛肉行业缺失龙头，未来市场整合可期 . 23 4.1、 牛肉消费持续增长，市场空间不断扩大 . 23 4.2、 屠宰企业开工率和集中度低，进一步提升空间大 . 24 4.3、 龙头企业市占率过低，海外布局促进行业整合 . 25 5、 相关个股讨论 . 26 5.1、 上海梅林：收购 SFF50%股权，扩大牛羊肉版图 . 26 5.2、 得利斯：拟收购 Yolarno45%股权，进军育肥、屠宰、加工和销售一体化业务 . 29 5.3、 西部牧业：收购一恒

13、牧业 40%股权，开启活牛进口模式 . 30 5.4、 福成股份：大肆购买澳洲牧场，布局上游产业链 . 31 5.5、 伊赛牛肉：深耕国内，全产业链战略稳步发展 . 32 6、 风险提示 . 33 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录图表目录 图 1：肉牛屠宰各部位名称和重量详解 . 7 图 2：美国牛肉品质分级 . 7 图 3：美国肉牛养殖周期 . 8 图 4：全球主要国家肉牛出肉量 . 8 图 5：全球肉类产量增长情况（吨） . 9 图 6：全球各品种肉类供给占比变化 . 9 图 7：全球肉牛存栏量稳定在十亿头左右 . 10 图 8：全球肉牛出肉量增长停滞 . 10 图

14、 9：2016 年全球主要国家牛存栏量占比 . 10 图 10：2012 年至 2016 年全球主要国家牛肉供给量 . 10 图 11：2012 年至 2016 年主要牛肉供给国出栏率变化 . 11 图 12：全球牛肉供给放缓 . 11 图 13：主要发达国家人均牛肉年消费量下滑 . 11 图 14：发达国家牛肉消费量 21 世纪初触顶后下滑 . 11 图 15：2016 年主要发达国家牛肉消费占比 . 12 图 16：主要发展中国家人均牛肉年消费量微弱增长 . 13 图 17：主要发展中国家国内牛肉消费量逐渐上升 . 13 图 18：2016 年主要发展中国家牛肉消费占比 . 13 图 19

15、：2006 年至 2016 年全球主要出口国牛肉出口量 . 14 图 20：2016 年全球主要牛肉出口国占比情况 . 14 图 21：2006 年至 2016 年全球主要进口国牛肉进口量 . 14 图 22：2016 年全球主要牛肉进口国占比情况 . 14 图 23：国际贸易中发展中国家进口牛肉量快速增长 . 15 图 24：中国肉牛养殖以小规模散养为主 . 16 图 25：2014 年中国肉牛平均出肉量偏低 . 16 图 26：由于政策方针和资源禀赋的原因国内肉牛养殖依然以散养为主 . 16 图 27：中国肉牛主产区分布图 . 16 图 28：中国所有牛存栏量持续下滑 . 17 图 29：

16、2016 年中国肉牛占所有牛存栏量的一半 . 17 图 30：2006 年至 2016 年中国肉牛存栏略微增长 . 18 图 31：2017 年初中国奶牛存栏量出现大幅下滑 . 18 图 32：中国肉牛完整的生产周期一般长达 2 至 3 年 . 18 图 33：中国牛肉价格自 2013 年后维持高位 . 19 图 34：国际牛肉价格在 25 元/公斤左右 . 19 图 35：2016 年中国牛出栏率远高于其他国家 . 19 图 36：中国散养肉牛平均收益率 . 19 图 37：中国国内牛肉消费量快速增长 . 20 图 38：2013 年中国人均牛肉消费远低于世界平均水平 . 20 图 39：2

17、016 年全球主要国家牛肉消费量 . 20 图 40：中国国内牛肉供给量和消费量缺口增大 . 21 图 41：中国大量进口牛肉以满足国内牛肉消费量 . 21 图 42：走私牛肉到中国的方法和路径 . 21 图 43：2016 年中国主要牛肉进口国 . 21 图 44：2016 年中国牛肉主要进口国占比 . 22 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图 45：2010 年至 2016 年中国牛肉进口量变化 . 22 图 46：2010 年至 2016 年中国牛肉进口金额变化 . 22 图 47：2010 年至 2016 年中国牛肉进口单价变化 . 22 图 48：截至目前中国准入的牛

18、肉进口国名单及牛肉类型 . 23 图 49：主要国家人均 GDP/人均牛肉消费为 1635 美元/千克 . 24 图 50：中国牛肉市场空间广阔 . 24 图 51：全国肉牛屠宰企业开工率仅三分之一 . 25 图 52：2012 年至 2017 年一季度上海梅林经营状况 . 26 图 53：2015 至 2016 年上海梅林主营业务情况（亿元） . 26 图 54：上海梅林并表银蕨公司前的主要业务占比 . 27 图 55：SFF 集团最近三财年屠宰量占比 . 28 图 56：SFF 集团按区域划分销售额结构图 . 28 图 57：2014 年 SFF 各业务占新西兰市场比重 . 28 图 58

19、：2014 年 SFF 集团业务收入构成 . 28 图 59：量化上海梅林和新西兰银蕨农场牛肉有限公司并购的协同效应 . 29 图 60：2012 年至 2017 年一季度得利斯经营状况 . 30 图 61：2016 年得利斯主营业务情况（亿元） . 30 图 62：2012 年至 2017 年一季度西部牧业经营状况 . 31 图 63：2016 年西部牧业主营业务情况（亿元） . 31 图 64：2012 年至 2017 年一季度福成股份经营状况 . 32 图 65：2016 年福成股份主营业务情况（亿元） . 32 图 66：2012 年至 2017 年一季度伊赛牛肉经营状况 . 33 图

20、 67：2016 年伊赛牛肉主营业务情况（亿元） . 33 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1、 从产业链看牛肉供需关系从产业链看牛肉供需关系 1.1、 牛肉食品产业链概览牛肉食品产业链概览 1.1.1、 上游：养殖肉牛的牧场上游：养殖肉牛的牧场 牛肉产业链上游牛肉产业链上游主要是主要是养殖肉牛的牧场。养殖肉牛的牧场。在不同资源禀赋和发展程度的国家中，养殖肉牛的方式和规模存在较大差异。如澳大利亚、新西兰、巴西和阿根廷等具有较强资源禀赋（草场资源）的国家一般采用“草原型现代畜牧业”的模式，以天然草地为基础， 围栏放牧为主。 以美国为代表的牛肉产业发达的国家习惯采用放牧散养、集中育

21、肥的养殖方式，也俗称为“大规模工厂化畜牧”模式。在缺少资源禀赋或者发展程度不高的国家如土地资源贫乏的日本以及发展中的中国等依然采用“农户分散饲养模式” 。相比大规模工厂化畜牧模式，农户分散饲养模式存在养殖效率低、缺乏规模效应和头均出肉率低等特点。 1.1.2、 中游：中游：肉牛肉牛屠宰和屠宰和牛肉牛肉加工企业加工企业 牛肉产业链中游主要是屠宰和加工肉牛的企业。牛肉产业链中游主要是屠宰和加工肉牛的企业。屠宰加工肉牛的企业一般分为小型屠宰商贩和大型屠宰企业。在发达国家如美国、新西兰和澳大利亚等，肉牛屠宰和加工市场集中度较高， 以大型屠宰企业为主。 在发展中国家如中国和巴西等， 肉牛屠宰和加工市场集

22、中度偏低， 以大量非正规屠宰商贩和少量正规屠宰加工企业并存的模式为主。 根据肉牛不同部位和品质， 企业将肉牛屠宰和加工后销售给下游终端卖场。 以美国为例，根据 Tyson 2013 Fact Book，一般美国肉牛头均重量 1250 磅，净肉率为 62.6%，肉牛头均可产肉量为 777 磅。牛肉主要部位包括颈肉、肋骨、前腰肉、 里脊肉和牛腿肉等。 牛肉不仅根据部位划分， 同时也依据品质不同划分等级，如澳洲有 M1-M12 的等级划分，日本有 C1-C5，B1-B5，A1-A5 共 15 个等级的划分，美国有 Canner（制罐级）至 Prime（极佳级）共 8 个等级的划分。中游企业将根据牛肉

23、部位和品质的不同划分价格，再销售给下游的终端卖场。 图图 1：肉牛屠宰肉牛屠宰各部位各部位名称和重量名称和重量详解详解 图图 2：美国美国牛肉品质分级牛肉品质分级 资料来源：Tyson Fact Book 2013、国海证券研究所 资料来源：Tyson Fact Book 2013、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 1.1.3、 下游：终端下游：终端卖场和卖场和消费者消费者 牛肉产业链的下游是终端卖场和最终消费者。牛肉产业链的下游是终端卖场和最终消费者。经过屠宰和加工之后，封装好的牛肉将被销售给进一步深加工企业、 零售商、 食品服务商等， 最终牛肉将以鲜肉、冻肉、

24、罐头和零食等形式流入到各大超市、零售店和餐饮渠道等，而产业链的最后一环就是消费者对于牛肉的购买和消费。 1.2、 牛肉的供需关系牛肉的供需关系 牛肉的供给由肉牛存栏量和出肉量决定。 肉牛的存栏量直接受到肉牛养殖周期的影响。以美国为例，从喂养、配种到产犊，一般需要 283 天。之后过 6 到 10 个月，小牛断奶，体重为 300 至 600 磅，并被送至 stocker operator 处育肥。小牛年龄 8 到 14 个月后，体重育肥到 600 至 800 磅，被送至 feedlot 进一步育肥。在牛年龄达到 12 至 22 个月后，且最终体重接近 1400 磅左右可以出栏，整个养殖周期长达

25、2 到 3 年。肉牛的出肉量受品种、饲料、技术等各方面综合因素的影响，一般常用净肉重/总重量得出净肉率来衡量肉牛的出肉量。目前世界肉牛出肉量平均水平在 2000 百克/头左右，而发达国家如美国、欧盟和澳大利亚等，受益于规模、技术、品种和资源禀赋等方面的优势，其肉牛出肉量均超过 2500百克/头。 牛肉的需求由终端消费者决定。消费者对于牛肉制品包括鲜肉、冻肉、罐头和零食等的消费直接决定了牛肉的需求。 牛肉的价格、 部位和品质等直接影响消费者对于牛肉的选择和购买。 图图 3：美国肉牛养殖周期美国肉牛养殖周期 图图 4：全球全球主要国家肉牛出肉量主要国家肉牛出肉量 资料来源：Tyson Fact B

26、ook 2013、国海证券研究所 资料来源：FAO、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 2、 全球牛肉供需关系稳定，国际贸易持续升温全球牛肉供需关系稳定，国际贸易持续升温 2.1、 全球肉类消费，牛肉五占其一全球肉类消费，牛肉五占其一 全球肉类全球肉类供给整体呈现上涨趋势供给整体呈现上涨趋势，其中其中牛肉牛肉供给占比达到五分之一。供给占比达到五分之一。全球肉制品主要分为牛肉、禽肉、猪肉、羊肉和其他，其中禽肉、猪肉和牛肉是主要消费的肉制品。根据 FAO 数据，从 1961 年至 2013 年，全球牛肉、禽肉和猪肉供给快速的增长， 其中增长最快的为禽肉和猪肉。 2013

27、 年全球各品类肉制品供给中，牛肉 6521 万吨、禽肉 10487 万吨、猪肉 11210 万吨、羊肉 1338 万吨和其他682 万吨，分别占比 21.57%、34.68%、37.07%、4.43%和 2.26%。 图图 5：全球肉类产量增长情况全球肉类产量增长情况（吨）吨） 图图 6：全球各品种肉类供给占比变化全球各品种肉类供给占比变化 资料来源：FAO、国海证券研究所 资料来源：FAO、国海证券研究所 2.2、 肉牛存栏量维持稳定，肉牛存栏量维持稳定，牛肉供给增速放缓牛肉供给增速放缓 全球肉牛存栏量全球肉牛存栏量和出肉量和出肉量已已趋于趋于稳定，稳定，总总牛肉供给牛肉供给基本保持不变基本

28、保持不变。全球牛肉的总供给由肉牛存栏量和头均出肉量决定。 根据 USDA 的数据， 从 2012 年至 2016年，全球肉牛存栏量均维持在十亿头左右，波动较小。另一方面，根据 FAO 的数据， 各个国家肉牛的出肉量相差较大， 较发达且拥有资源禀赋的国家比如美国、澳大利亚、加拿大等头均出肉量从 2500 到 4000 百克/头不等，发展中国家或资源禀赋较差的国家如中国和印度等头均出肉量在 1200 到 1300 百克/头不等。总体来说， 从 2012 年至 2016 年， 全球肉牛头均出肉量增长接近停滞， 维持在 2100百克/头左右。因此在存栏量和出肉量稳定的情况下，全球可供给的牛肉总量也趋于

29、稳定。 在存栏量和出肉量比较稳定的情况下，年内在存栏量和出肉量比较稳定的情况下，年内牛肉的供给牛肉的供给直接受直接受出栏率的影响。出栏率的影响。计算全年肉牛平均出栏率依据的公式是当年屠宰量/(期初存栏量+期末存栏量)/2)。 根据 USDA 数据， 2016 年全球主要牛存栏量的国家分别是印度、 巴西、中国、美国和欧盟，CR5 牛存栏量占比 44.83%，全球主要牛存栏量的国家也是 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 全球主要牛肉供给国，CR5 牛肉供给占比 65.93%。根据出栏率计算公式，从2012 年至 2016 年，全球主要国家的出栏率整体保持较小的波动。因此在存栏量、出

30、肉量和出栏率都变化不大的情况下，全球牛肉年内产量也基本维持稳定。根据 USDA 的数据，从 2012 年至 2016 年，全球牛肉供给量从 5971 万吨增长至 6048 万吨，增幅仅为 1.29%，可以看出全球牛肉的供给增速已经放缓。 图图 7：全球肉牛存栏量全球肉牛存栏量稳定稳定在十亿头左右在十亿头左右 图图 8：全球肉牛出肉量增长停滞：全球肉牛出肉量增长停滞 资料来源：USDA、国海证券研究所 资料来源：FAO、国海证券研究所 图图 9：2016 年全球主要国家牛存栏量占比年全球主要国家牛存栏量占比 图图 10：2012 年至年至 2016 年全球主要国家牛肉供给量年全球主要国家牛肉供给

31、量 资料来源：USDA、国海证券研究所 资料来源：USDA、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 11：2012 年至年至 2016 年主要牛肉供给国出栏率变化年主要牛肉供给国出栏率变化 图图 12：全球牛肉供给放缓全球牛肉供给放缓 资料来源：USDA、国海证券研究所 资料来源：USDA、国海证券研究所 2.3、 发展中国家牛肉消费崛起缓解全球牛肉消费疲软发展中国家牛肉消费崛起缓解全球牛肉消费疲软 2.3.1、 发达国家受红肉致癌发达国家受红肉致癌以及以及需求触顶的影响，需求触顶的影响， 牛肉消费牛肉消费持续下滑持续下滑 发达国家在发达国家在 21 世纪初世纪

32、初对于牛肉的消费需求达到顶点，对于牛肉的消费需求达到顶点，之后之后随着红肉致癌随着红肉致癌和可替和可替代性代性等等因素因素的的影响，发达国家对于牛肉的消费持续下滑。影响，发达国家对于牛肉的消费持续下滑。根据 USDA 的数据，21 世纪初美国、欧盟和日本牛肉消费量分别为 1250 万吨、832 万吨和 156 万吨，占全球牛肉消费量的比例分别为 24%、16%和 3%，但是到了 2016 年，美国、欧盟和日本牛肉消费量分别为 1184 万吨、787 万吨和 120 万吨，占全球牛肉消费量的比例分别降低为 22%、15%和 2%。对比发达国家人均牛肉消费量也可以发现牛肉消费下滑的趋势，根据 FA

33、O 的数据，从 2006 年至 2013 年，主要发达国家包括美国、欧盟、澳大利亚和新西兰的人均牛肉消费整体呈现下降，其中美国和欧盟从 2006 年的人均年消费牛肉 42.4 和 17.6 千克下降为 2013 年的人均消费 36.24 和 14.88 千克。 牛肉消费的降低主要是由于消费者将蛋白质的摄入来源转向其他肉类替代品如鱼类、猪肉、禽肉等，同时红肉致癌这个原因也进一步加速了牛肉消费的减少。 图图 13：主要发达国家人均牛肉年消费量下滑主要发达国家人均牛肉年消费量下滑 图图 14：发达国家牛肉消费量发达国家牛肉消费量 21 世纪初触顶后下滑世纪初触顶后下滑 资料来源：FAO、国海证券研究

34、所 资料来源：USDA、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 图图 15：2016 年年主要主要发达国家发达国家牛肉消费占比牛肉消费占比 资料来源：USDA、国海证券研究所 2.3.2、 发展中国家伴随经济发展发展中国家伴随经济发展和消费习惯改变和消费习惯改变逐渐增加牛肉消费逐渐增加牛肉消费 发展中国家随着经济增长以及消费习惯的改变对于发展中国家随着经济增长以及消费习惯的改变对于牛肉的消费量开始不断上牛肉的消费量开始不断上升升。根据 FAO 和 USDA 数据， 全球消费牛肉的发展中国家主要是巴西、 中国、 印度、阿根廷、墨西哥、俄罗斯和巴基斯坦，2016 年七个国

35、家消费牛肉量占全球牛肉消费的 43%。其中，巴西、中国、印度和巴基斯坦牛肉消费量分别从 2000 年的610 万吨、510 万吨、118 万吨和 88 万吨增长至 2016 年的 758 万吨、789 万吨、242 万吨和 168 万吨。从发展中国家人均牛肉消费量也可以看出发展中国家牛肉消费的增长趋势，从 2006 年至 2013 年，中国、巴西和巴基斯坦人均牛肉消费量分别从 4.32 千克、36.61 千克和 8.11 千克增长到 5.23 千克、39.25 千克和 8.82 千克。发展中国家牛肉消费的快速增长源于其经济的高速增长以及饮食习惯的改变， 未来随着经济的进一步增长， 发展中国家的

36、牛肉消费有望继续增长。由于发展中国家牛肉消费的崛起，弥补了发达国家对于牛肉消费的减少，全球牛肉消费量由此变得平稳。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 图图 16：主要发展中国家人均牛肉年消费量微弱增长主要发展中国家人均牛肉年消费量微弱增长 图图 17：主要发展中国家国内牛肉消费量逐渐上升主要发展中国家国内牛肉消费量逐渐上升 资料来源：FAO、国海证券研究所 资料来源：USDA、国海证券研究所 图图 18：2016 年年主要发展中国家牛肉消费占比主要发展中国家牛肉消费占比 资料来源：USDA、国海证券研究所 2.4、 牛肉国际贸易升温，进出口量持续增加牛肉国际贸易升温，进出口量持

37、续增加 全球牛肉进出口贸易不断升温，牛肉进出口量保持增长。全球牛肉进出口贸易不断升温，牛肉进出口量保持增长。由于资源禀赋和产业发展的差异，全球主要的牛肉进口国和出口国并不相同，进口国以美国、中国、俄罗斯和日本为主，出口国以美国、欧盟、巴西和印度为主。根据 USDA 数据，2016 年全球主要牛肉进口国为美国、中国、俄罗斯和日本，四个国家分别进口牛肉量为 137 万吨、82 万吨、58 万吨和 71 万吨，分别占全球牛肉进口量的17.87%、10.76%、7.63%和 9.33%。2016 年全球主要牛肉出口国为美国、欧盟、巴西和印度，四个国家分别出口牛肉量为 112 万吨、33 万吨、185

38、万吨和185 万吨，分别占全球牛肉出口量的 11.87%、3.50%、19.60%和 19.60%。从 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 2006年至2016年， 全球牛肉进口量从684万吨增长至766万吨， 涨幅12.06%，全球牛肉出口量从 760 万吨增长至 944 万吨， 涨幅 24.13% （由于统计口径不同等原因造成全球进出口量的差异） 。由此可以看出，在全球贸易中，牛肉的进出口贸易持续升温，进出口量依然保持着增长。 在牛肉进出口贸易中，发展中国家牛肉进口量快速增长带动全球牛肉贸易升温。在牛肉进出口贸易中，发展中国家牛肉进口量快速增长带动全球牛肉贸易升温。根据 FA

39、O 的数据，通过对比发达国家（包括日本、韩国、欧盟、美国、加拿大、新西兰和澳大利亚）和发展中国家（包括中国、印度、巴西等发展中国家）的进口牛肉量，从 2006 年至 2013 年，发展中国家的牛肉进口量快速增长，从 315万吨增长至 443 万吨，涨幅 40.82%。相反，发达国家牛肉进口量从 566 万吨降为 561 万吨，进口量增长几乎停滞。因此，发展中国家对于牛肉的进口需求带动了全球牛肉贸易的升温。 图图 19：2006 年至年至 2016 年全球主要出口国牛肉出口量年全球主要出口国牛肉出口量 图图 20：2016 年全球主要牛肉出口国占比情况年全球主要牛肉出口国占比情况 资料来源：US

40、DA、国海证券研究所 资料来源：USDA、国海证券研究所 图图 21：2006 年至年至 2016 年全球主要进口国牛肉进口量年全球主要进口国牛肉进口量 图图 22：2016 年全球主要牛肉进口国占比情况年全球主要牛肉进口国占比情况 资料来源：USDA、国海证券研究所 资料来源：USDA、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图图 23：国际贸易中发展中国国际贸易中发展中国家家进口牛肉量快速增长进口牛肉量快速增长 资料来源：FAO、国海证券研究所 3、 国内牛肉市场现状分析国内牛肉市场现状分析 3.1、 出肉低、存栏少而出栏率高，牛肉供给难以为继出肉低、存栏少而出栏

41、率高，牛肉供给难以为继 3.1.1、 养殖技术落后和牧场规模过小导致肉牛出肉量养殖技术落后和牧场规模过小导致肉牛出肉量偏低偏低 国内由于政策方针和资源禀赋的原因，肉牛养殖依然以散养模式为主。国内由于政策方针和资源禀赋的原因，肉牛养殖依然以散养模式为主。80 年代之前，牛作为耕作工具受到保护，政府禁止宰杀青壮年牛。1978 年家庭联产承包责任制后， 人们开始将传统役用牛转为肉牛养殖， 并逐渐引进优良牛品种对本地牛进行改良。90 年代之后，政府开始鼓励发展“秸秆畜牧业” ，肉牛的饲养逐渐从草原生产力不断下降的地区转向秸秆资源丰富的中部平原和东北地区。 进入21 世纪，国内西南和西北地区的肉牛养殖开

42、始逐渐发展，全国牛肉供给不断增长。 由于在非牧区的中部平原等地区饲养肉牛， 国内肉牛饲养还是以散养模式为主，而草原型现代牧业和大规模工厂畜牧却发展不足。 由于养殖技术落后且采用小规模散养的模式，国内肉牛出肉量远低于国际平均由于养殖技术落后且采用小规模散养的模式，国内肉牛出肉量远低于国际平均水平。水平。 根据中国畜牧业年鉴， 从 2007 年至 2014 年， 国内养殖肉牛规模小于 100头的户数从1585万户减少到1157万户， 养殖肉牛规模大于100头的户数从1.47万户增长至 3.16 万户。虽然养殖规模较大的户数在增加，但是总体来说 2014年养殖规模大于 100 头的户数只占总户数的

43、0.27%，国内依然是小规模散养模式为主。国内这种“集中圈养、家庭作坊”的散养模式是一种技术相对落后，且难以保证肉牛头均出肉量的养殖方式。 相比较大规模工厂化畜牧模式， 国内散养模式的肉牛出肉量普遍偏低。根据 FAO 的数据，拥有资源禀赋或者饲养技术较发达国家如加拿大、美国、欧盟等，2014 年肉牛头均出肉量分别达到 3927 百克、3712 百克和 2843 百克，而中国肉牛头均出肉量只有 1398 百克，远远低于世界平均水平 2096 百克。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 图图 24：中国肉牛养殖以小规模散养为主中国肉牛养殖以小规模散养为主 图图 25：2014 年年中

44、国肉牛平均出肉量偏低中国肉牛平均出肉量偏低 资料来源：Wind、国海证券研究所 资料来源：FAO、国海证券研究所 图图 26：由于政策方针和资源禀赋的原因国内肉牛养殖依然以散养为主由于政策方针和资源禀赋的原因国内肉牛养殖依然以散养为主 资料来源：中国产业信息网、国海证券研究所 图图 27：中国肉牛主产区分布图中国肉牛主产区分布图 资料来源：农业部、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 3.1.2、 牛存栏量持续下降，牛存栏量持续下降，繁殖周期过长导致繁殖周期过长导致肉牛量肉牛量难以迅速增长难以迅速增长 中国肉牛完整的生产周期一般是两到三年。中国肉牛完整的生产周期一般

45、是两到三年。 母牛受孕一胎平均生下一到两只牛犊，经过六个月后牛犊断奶，之后会有两种育肥模式，一种是将牛犊进行长期育肥，一种是首先经历架子牛生产再将牛送去育肥。第一种模式下，牛犊将经历最长24 个月的育肥，出售时体重大约 500 千克。第二种模式下，年龄 6 月至 18 月的牛首先经历架子牛育肥，育肥期小于 160 天，体重不超过 400 千克，之后年龄 20 月至 30 月的牛将经历进一步育肥生产， 育肥期 90 至 120 天， 最终出售时体重大约 500 千克。 中国整体牛的存栏中国整体牛的存栏量量逐年下滑，逐年下滑，且且由于牛的繁殖周期偏长，肉牛的存栏量想要由于牛的繁殖周期偏长，肉牛的存

46、栏量想要快速增长较难。快速增长较难。根据 USDA 的数据，从 2008 年至 2016 年，中国牛的存栏量从高峰时期的 1.06 亿头下降到如今的 1.00 亿头，降幅达 5.35%。2016 年，中国肉牛、 奶牛和其他牛分别有 5200 万头、 1560 万头和 3268 万头， 分别占比 52%、15%和 33%。近年来国内肉牛存栏量保持了小幅增长，从 2006 年的 5040 万头增长到 2016 年的 5200 万头。虽然中国肉牛存栏量在增加，但是由于 2017 年初中国能繁殖牛犊的奶牛存栏量大幅下降10%， 从1560万头下降为1400万头，以及养殖肉牛的周期一般长达 2 至 3

47、年，所以在能繁母牛大幅下降以及养殖周期偏长的情况下，预计中国肉牛存栏量想要快速增长较为困难。 图图 28：中国中国所有所有牛存栏量持续下滑牛存栏量持续下滑 图图 29：2016 年年中国肉牛中国肉牛占所有牛存栏量的一半占所有牛存栏量的一半 资料来源：USDA、国海证券研究所 资料来源：USDA、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 图图 30：2006 年至年至 2016 年中国年中国肉牛存栏略微增长肉牛存栏略微增长 图图 31：2017 年初中国奶牛存栏量出现大幅下滑年初中国奶牛存栏量出现大幅下滑 资料来源：USDA、国海证券研究所 资料来源：USDA、国海证券研

48、究所 图图 32：中国肉牛完整的中国肉牛完整的生产生产周期一般长达周期一般长达 2 至至 3 年年 资料来源：百度百科、国海证券研究所 3.1.3、 牛肉牛肉盈利盈利好且好且价格远高于国际价格， 农民维持高价格远高于国际价格， 农民维持高出栏率意愿强出栏率意愿强烈烈 国内牛肉供给增长较慢，而需求旺盛，农民在高盈利的情况下维持高出栏率意国内牛肉供给增长较慢，而需求旺盛，农民在高盈利的情况下维持高出栏率意愿强烈。愿强烈。自 2013 年后，国内牛肉价格一直维持高位，全国牛肉平均价在 60 元/公斤左右，远高于国际牛肉 25 元/公斤的平均价。由于牛肉价格维持高位，国内散养肉牛的农户盈利能力较强。根

49、据全国农产品成本收益资料汇编，2011 年至2015 年，散养肉牛的平均收益率保持在 25%以上。在高盈利的情况下，中国肉牛的出栏率维持高位，2016 年中国肉牛出栏率甚至超过 50%，远远高于世界其他国家的 25%至 30%左右的出栏率。高出栏率会导致国内肉牛的产量和供给失衡，出栏的肉牛数量过高，长期来看会使得中国肉牛的未来潜在产量受限。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 图图 33：中国牛肉价格自中国牛肉价格自 2013 年后维持高位年后维持高位 图图 34：国际牛肉价格在国际牛肉价格在 25 元元/公斤左右公斤左右 资料来源：Wind、国海证券研究所 资料来源：Wind、

50、国海证券研究所 图图 35：2016 年中国牛出栏率远高于其他国家年中国牛出栏率远高于其他国家 图图 36：中国散养肉牛平均收益率中国散养肉牛平均收益率 资料来源：USDA、国海证券研究所 资料来源：Wind、国海证券研究所 3.2、 牛肉消费需求旺盛，依靠进口勉强保证供给牛肉消费需求旺盛，依靠进口勉强保证供给 3.2.1、 牛肉需求保持高速增长， 但牛肉需求保持高速增长， 但人均消费人均消费依然远低于依然远低于世界世界平均水平平均水平 虽然中国牛肉虽然中国牛肉的的需求一直保持较快的增长需求一直保持较快的增长且中国牛肉消费的总量不小且中国牛肉消费的总量不小，但从人，但从人均消费牛肉来看还远远不