【】金融工程03_futures大学课件.ppt

《【】金融工程03_futures大学课件.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《【】金融工程03_futures大学课件.ppt（76页珍藏版）》请在得力文库 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、3.金融期货金融期货1教学目的教学目的1.了解现代期货交易制度以及期货交易的机构安排；了解现代期货交易制度以及期货交易的机构安排；2.系统学习金融期货的运作机制、定价以及在风险管理、系统学习金融期货的运作机制、定价以及在风险管理、套利方面的应用。套利方面的应用。2教学内容教学内容1.期货概述期货概述q期货市场的机构安排期货市场的机构安排q现代期货交易制度现代期货交易制度q期货的优缺点期货的优缺点q期货价格与远期价格的关系期货价格与远期价格的关系2.短期利率期货短期利率期货3.中长期国债期货中长期国债期货4.股指期货股指期货5.前车之鉴前车之鉴327国债期货事件国债期货事件3期货合约基本概念期货

2、合约基本概念1.期货合约是在交易所交易的标准化合约，它约定合约期货合约是在交易所交易的标准化合约，它约定合约持有人在未来某一时刻按照一定的价格买进或者卖出持有人在未来某一时刻按照一定的价格买进或者卖出一定数量的特定商品或金融工具的权利与义务。一定数量的特定商品或金融工具的权利与义务。q合约的买方称为多方，卖方称为空方。合约的买方称为多方，卖方称为空方。q期货合约的基本要素包括标的资产、合约大小与到期时期货合约的基本要素包括标的资产、合约大小与到期时间。间。2.期货合约买卖的资产称为期货的标的资产。根据标的期货合约买卖的资产称为期货的标的资产。根据标的资产的类型，期货可以分为两大类，即商品期货与

3、金资产的类型，期货可以分为两大类，即商品期货与金融期货。融期货。q商品期货：农产品、能源、金属等；商品期货：农产品、能源、金属等；q金融期货：利率期货、外汇期货、股指期货。金融期货：利率期货、外汇期货、股指期货。4期货合约基本概念期货合约基本概念3.无论采用实物交割还是现金交割，期货合约必须规定无论采用实物交割还是现金交割，期货合约必须规定合约的大小，即未来交割的标的资产的数量。合约的大小，即未来交割的标的资产的数量。q一份玉米期货合约代表一份玉米期货合约代表5,000蒲式耳，一份长期国债期蒲式耳，一份长期国债期货代表货代表10万美元面值的合格的长期国债。万美元面值的合格的长期国债。q在在CM

4、E交易的交易的S&P 500股指期股指期货货合合约规约规定，一份合定，一份合约约的大小的大小为为每个指数点每个指数点250美元。某个交易者在指数美元。某个交易者在指数为为910点点时买进时买进一份合一份合约约，如果在指数，如果在指数为为920点点时卖时卖出一出一份合份合约约，那么，它，那么，它获获利利2,500美元；如果在指数美元；如果在指数为为900点点时卖时卖出一份合出一份合约约，那么它，那么它亏亏损损5,000美元。一般来美元。一般来说说，多多头头在价格上在价格上涨时获涨时获利，在价格下跌利，在价格下跌时时亏亏损损；空；空头头的盈的盈亏亏则则正好相反。正好相反。4.期期货货合合约约的到期

5、的到期时间时间是指期是指期货货的交割，一般用月份表的交割，一般用月份表示。例如，示。例如，7月份的小麦，月份的小麦，12月份的月份的长长期国期国债债。5期货市场的机构安排期货市场的机构安排 交易所会员交易所会员清算公司清算公司会员会员非清算公非清算公司会员司会员交易所公司交易所公司清清算算公公司司经纪公司客户经纪公司客户期货经纪公司期货经纪公司6期货市场的机构安排期货市场的机构安排1.交易所交易所典型的期货交易所是为其会员服务的、非典型的期货交易所是为其会员服务的、非盈利的会员制组织，盈利的会员制组织，q目标：提供一个公平、公正、公开的期货交易市场。目标：提供一个公平、公正、公开的期货交易市场

6、。q主要业务活动：制定、修改期货交易规则，维护市场的主要业务活动：制定、修改期货交易规则，维护市场的有效运转。像一般的公司一样，期货交易所也有股东、有效运转。像一般的公司一样，期货交易所也有股东、董事会与管理层。董事会与管理层。q收入来源：主要是会员缴纳的会费与交易服务费（含交收入来源：主要是会员缴纳的会费与交易服务费（含交易费）。易费）。2.期货交易所的会员期货交易所的会员主要是投资银行、经纪公司与主要是投资银行、经纪公司与自营商。由于可以在交易所场内直接交易，因此会员自营商。由于可以在交易所场内直接交易，因此会员的交易成本低，下单快捷方便。部分会员既做自营交的交易成本低，下单快捷方便。部分

7、会员既做自营交易，又做经纪业务。易，又做经纪业务。7期货市场的机构安排期货市场的机构安排3.期货经纪公司期货经纪公司是期货市场的中介机构，通常都是是期货市场的中介机构，通常都是期货交易所的会员。期货交易所的会员。q客户：一般都是中小散户；客户：一般都是中小散户；q工作流程：普通客户在期货经纪公司建立交易账户以后，工作流程：普通客户在期货经纪公司建立交易账户以后，下单委托经纪公司进行交易。在接到客户的委托单并确下单委托经纪公司进行交易。在接到客户的委托单并确认以后，经纪公司利用在交易所的席位进行交易。认以后，经纪公司利用在交易所的席位进行交易。q主要活动：管理客户的账户，接受客户的交易委托，有主

8、要活动：管理客户的账户，接受客户的交易委托，有的还提供咨询服务。的还提供咨询服务。8期货市场的机构安排期货市场的机构安排4.典型的清算公司也采用会员制，属于非盈利机构。通典型的清算公司也采用会员制，属于非盈利机构。通常来说，清算公司的会员集合是交易所会员集合的子常来说，清算公司的会员集合是交易所会员集合的子集。集。q如果交易所的一个会员不是清算公司的会员，那么它必如果交易所的一个会员不是清算公司的会员，那么它必须在清算公司的某个会员那里维持一个保证金账户。须在清算公司的某个会员那里维持一个保证金账户。q部分清算公司可能隶属于某个交易所，其它清算公司完部分清算公司可能隶属于某个交易所，其它清算公

9、司完全独立于任何交易所。全独立于任何交易所。q清算公司的基本功能是负责期货的清算业务，为此，清清算公司的基本功能是负责期货的清算业务，为此，清算公司不仅监视会员的财务状况，而且要求会员在清算算公司不仅监视会员的财务状况，而且要求会员在清算公司开设保证金账户，以防止会员违约。公司开设保证金账户，以防止会员违约。9现代期货交易制度现代期货交易制度综述综述综述综述1.由于期货交易属于杠杆交易，蕴含的风险高，因此，由于期货交易属于杠杆交易，蕴含的风险高，因此，期货市场已经建立了一系列现代期货交易制度，包括期货市场已经建立了一系列现代期货交易制度，包括q交割安排交割安排q价格波动限制与头寸限制价格波动限

10、制与头寸限制q保证金的规定保证金的规定2.虽然不同交易所、不同交易品种的交易制度可能存在虽然不同交易所、不同交易品种的交易制度可能存在较大差异，但是本质上有许多共同点。较大差异，但是本质上有许多共同点。10现代期货交易制度现代期货交易制度交割交割交割交割许多期货、尤其是金融期货的交割实际上很少采用实许多期货、尤其是金融期货的交割实际上很少采用实物交割，而是普遍采用货币结算的方式。物交割，而是普遍采用货币结算的方式。1.如果交易一方是套期保值者，那么要保值的商品或资产与交割的如果交易一方是套期保值者，那么要保值的商品或资产与交割的商品或资产在品种、时间、地点位置等方面可能不一致。在这种商品或资产

11、在品种、时间、地点位置等方面可能不一致。在这种情况下，如果采用实物交割方式，那么会给交易者带来额外的交情况下，如果采用实物交割方式，那么会给交易者带来额外的交易成本。易成本。2.一般来说，在市场经济里，企业之间建立了相对稳定的供货关系，一般来说，在市场经济里，企业之间建立了相对稳定的供货关系，这对于上、下游企业都很重要。对于那些套期保值的企业来说，这对于上、下游企业都很重要。对于那些套期保值的企业来说，实物交割很可能不利于建立稳定的供货关系，甚至会破坏已经建实物交割很可能不利于建立稳定的供货关系，甚至会破坏已经建立的供货关系。立的供货关系。3.对于投机者来说，他们从事期货交易的目的无非是利润，

12、采用现对于投机者来说，他们从事期货交易的目的无非是利润，采用现金结算的方式对他们来说更简单、方便。金结算的方式对他们来说更简单、方便。4.像股指期货这样的期货品种，标的资产并不是实际的商品或者证像股指期货这样的期货品种，标的资产并不是实际的商品或者证券，根本无法进行实物交割。券，根本无法进行实物交割。11现代期货交易制度现代期货交易制度价格波动与头寸的限制价格波动与头寸的限制价格波动与头寸的限制价格波动与头寸的限制1.许多交易所都限制期货价格每天的波动幅度与投机商许多交易所都限制期货价格每天的波动幅度与投机商持有的头寸。持有的头寸。2.如果交易所不对投机商的头寸进行限制，那么期货市如果交易所不

13、对投机商的头寸进行限制，那么期货市场有可能演变成为多、空双方比拼资金实力的搏杀，场有可能演变成为多、空双方比拼资金实力的搏杀，变成一个大赌场，从而严重背离建立期货市场的初衷变成一个大赌场，从而严重背离建立期货市场的初衷（参见下面的（参见下面的“327国债期货事件国债期货事件”）。）。3.交易所限制期货价格每天的波动幅度的出发点是为了交易所限制期货价格每天的波动幅度的出发点是为了控制价格过度波动，价格控制措施可以控制一天内的控制价格过度波动，价格控制措施可以控制一天内的价格波动，但是，对是否能够抑制期货价格的长期波价格波动，但是，对是否能够抑制期货价格的长期波动，理论界与实务界都存在争议。此外，

14、控制价格会动，理论界与实务界都存在争议。此外，控制价格会扭曲期货的价格发现功能，阻碍信息的传递与扩散。扭曲期货的价格发现功能，阻碍信息的传递与扩散。12现代期货交易制度现代期货交易制度保证金制度保证金制度保证金制度保证金制度保证金制度是现代期货交易制度非常重要的内容。为保证金制度是现代期货交易制度非常重要的内容。为了防止期货交易商违约，参与交易或接受交易委托的了防止期货交易商违约，参与交易或接受交易委托的交易商都必须建立保证金账户。交易商都必须建立保证金账户。1.期货经纪公司与清算公司会员管理其客户的保证金账期货经纪公司与清算公司会员管理其客户的保证金账户，期货清算公司管理其会员的保证金账户。

15、户，期货清算公司管理其会员的保证金账户。2.如果交易所的某个会员不是清算公司会员，那么它必如果交易所的某个会员不是清算公司会员，那么它必须在清算公司的某个会员机构开设保证金账户。须在清算公司的某个会员机构开设保证金账户。3.因此，期货保证金实际上是一个树状结构，处于最上因此，期货保证金实际上是一个树状结构，处于最上层的是清算公司，经纪公司的客户处于最下层，清算层的是清算公司，经纪公司的客户处于最下层，清算公司的会员与期货经纪公司则处于树状结构的中间。公司的会员与期货经纪公司则处于树状结构的中间。13现代期货交易制度现代期货交易制度保证金制度保证金制度保证金制度保证金制度1.期货保证金分两种：初

16、始保证金与维持保证金。期货保证金分两种：初始保证金与维持保证金。2.初始保证金是在建立头寸与增减头寸的时候缴存，其初始保证金是在建立头寸与增减头寸的时候缴存，其数量与交易所、期货品种、是对冲还是投机等因素有数量与交易所、期货品种、是对冲还是投机等因素有关。关。q如果是投机，保证金可能高达合约价值的如果是投机，保证金可能高达合约价值的5%-7%；q如果是套期保值，保证金一般为合约价值的如果是套期保值，保证金一般为合约价值的2%-4%。3.建立头寸以后，期货经纪公司每天都会跟踪客户的保建立头寸以后，期货经纪公司每天都会跟踪客户的保证金账户，把客户头寸当天的盈亏计入客户保证金账证金账户，把客户头寸当

17、天的盈亏计入客户保证金账户，这就是所谓的户，这就是所谓的“逐日盯市逐日盯市”(mark to market)。q如果客户头寸的价值当天上升了，那么就客户保证金增如果客户头寸的价值当天上升了，那么就客户保证金增加，增加的数量等于头寸价值变动的幅度；加，增加的数量等于头寸价值变动的幅度；q如果客户头寸的价值当天下跌了，那么客户保证金减少，如果客户头寸的价值当天下跌了，那么客户保证金减少，减少的数量等于头寸价值变动的幅度。减少的数量等于头寸价值变动的幅度。14现代期货交易制度现代期货交易制度保证金制度保证金制度保证金制度保证金制度4.因此，客户保证金将随着期货价格的变化而变化。但因此，客户保证金将随

18、着期货价格的变化而变化。但是，客户保证金一般不得低于维持保证金的水平。维是，客户保证金一般不得低于维持保证金的水平。维持保证金一般被规定为初始保证金的持保证金一般被规定为初始保证金的75%。q当客户保证金低于维持保证金的水平时，期货经纪公司当客户保证金低于维持保证金的水平时，期货经纪公司会通知客户在规定时间内把保证金追加到初始保证金的会通知客户在规定时间内把保证金追加到初始保证金的水平。如果客户违约，那么经纪公司可以对客户的头寸水平。如果客户违约，那么经纪公司可以对客户的头寸进行强制平仓。进行强制平仓。q随着价格的变化，客户保证金可能高于初始保证金的水随着价格的变化，客户保证金可能高于初始保证

19、金的水平，此时客户可以把超额部分提走。平，此时客户可以把超额部分提走。15现代期货交易制度现代期货交易制度保证金制度保证金制度保证金制度保证金制度例：某客户参与例：某客户参与CME的的S&P 500股指期货的交易。每份股指期货的交易。每份合约的初始保证金为合约的初始保证金为26,250美元，维持保证金为美元，维持保证金为21,000美元美元,一份合约为每个指数点一份合约为每个指数点250美元。美元。n2002年年7月月15日（星期一）买进一份日（星期一）买进一份12月份到期的合约，当时月份到期的合约，当时期货价格为期货价格为1,100点。点。n7月月16日期货价格收盘于日期货价格收盘于1,08

20、4点，他的保证金减少点，他的保证金减少4,000美元美元（=1,100-1084X250），），剩下剩下22,250美元，仍然高于维持美元，仍然高于维持保证金的水平。保证金的水平。n7月月17日指数期货收盘于日指数期货收盘于1,076点，下跌了点，下跌了8个点，他的保证金个点，他的保证金又减少又减少2,000美元，只剩下美元，只剩下20,250美元，低于维持保证金的水美元，低于维持保证金的水平。因此，此时他应该追加保证金平。因此，此时他应该追加保证金6,000美元，以达到初始保证美元，以达到初始保证金的水平。金的水平。n如果如果7月月16日日12月份期货的价格收盘于月份期货的价格收盘于1,11

21、0点，那么他的保证点，那么他的保证金增加金增加2,500美元，达到了美元，达到了28,750美元。按照规定，此时他可美元。按照规定，此时他可以从保证金账户中提走以从保证金账户中提走2,500美元的超额保证金。美元的超额保证金。16现代期货交易制度现代期货交易制度期货的主要优点期货的主要优点期货的主要优点期货的主要优点作为一种基本的衍生工具，期货具有诸多优点。作为一种基本的衍生工具，期货具有诸多优点。1.期货合约的标准化和高效率的交易过程大幅度提高了期货合约的标准化和高效率的交易过程大幅度提高了市场的流动性。市场的流动性。2.通常来说，一笔期货合约的履约成本相当于场外交易通常来说，一笔期货合约的

22、履约成本相当于场外交易等值交易额的很小一部分，也远低于现货交易的成本。等值交易额的很小一部分，也远低于现货交易的成本。3.期货市场独特的清算程序与保证金制度避免了交易对期货市场独特的清算程序与保证金制度避免了交易对手的违约风险。手的违约风险。4.保证金制度提供的杠杆效应，使得交易者能够以较少保证金制度提供的杠杆效应，使得交易者能够以较少的资本控制较大的头寸。的资本控制较大的头寸。q套期保值者只要付出很小的代价就能够减少其风险敞口，套期保值者只要付出很小的代价就能够减少其风险敞口，并且不需要进行标的资产的实物交割；并且不需要进行标的资产的实物交割；q以小博大的投机商也不必动用巨额资金。以小博大的

23、投机商也不必动用巨额资金。17现代期货交易制度现代期货交易制度期货的主要缺点期货的主要缺点期货的主要缺点期货的主要缺点期货的缺陷：期货的缺陷：1.期货市场的特殊性要求期货合约都必须是非常标准化期货市场的特殊性要求期货合约都必须是非常标准化的，而场外交易容许交易对手就交易的具体细节进行的，而场外交易容许交易对手就交易的具体细节进行商讨。商讨。2.虽然距离交割日较近的期货合约的流动性很高，但是，虽然距离交割日较近的期货合约的流动性很高，但是，距离交割日较远的期货合约的流动性比较差，这给希距离交割日较远的期货合约的流动性比较差，这给希望对长期头寸进行对冲的套期保值者带来了一定困难。望对长期头寸进行对

24、冲的套期保值者带来了一定困难。3.保证金账户的管理和因此带来的资金流动给交易商带保证金账户的管理和因此带来的资金流动给交易商带来不少交易成本。来不少交易成本。18期货价格与远期价格的关系期货价格与远期价格的关系 1.如果利率是确定性的如果利率是确定性的(利率只与时间有关利率只与时间有关)，那么，远，那么，远期价格与期货价格相同期价格与期货价格相同2.远期价格与期货价格存在一定的差异，根本原因在于远期价格与期货价格存在一定的差异，根本原因在于期货的保证金制度期货的保证金制度q如果标的资产的价格与利率正相关，那么期货价格如果标的资产的价格与利率正相关，那么期货价格高于远期价格高于远期价格q如果标的

25、资产的价格与利率负相关，那么，远如果标的资产的价格与利率负相关，那么，远期价格高于期货价格期价格高于期货价格3.如果期货和远期的到期时间比较短如果期货和远期的到期时间比较短，在大多数情况下，在大多数情况下，二者价格的差异常常可以忽略不计。随着期限的延长，二者价格的差异常常可以忽略不计。随着期限的延长，二者价格的差异可能变得比较显著二者价格的差异可能变得比较显著19教学内容教学内容1.期货概述期货概述2.短期利率期货短期利率期货q定义定义q合约规格合约规格q报价报价q隐含利率隐含利率3.中长期国债期货中长期国债期货4.股指期货股指期货5.前车之鉴前车之鉴327国债期货事件国债期货事件20利率期货

26、利率期货综述综述综述综述1.利率期货是以债务工具为标的的金融期货，用于管理利率期货是以债务工具为标的的金融期货，用于管理利率风险，是一类非常重要的金融期货利率风险，是一类非常重要的金融期货2.利率期货包含两大类型利率期货包含两大类型q短期利率期货短期利率期货:其标的资产为短期债务工具（包括短期其标的资产为短期债务工具（包括短期存款、短期国债等），例如，存款、短期国债等），例如，CME交易的欧洲美元期交易的欧洲美元期货，伦敦期权期货交易所交易的三个月英镑利率期货货，伦敦期权期货交易所交易的三个月英镑利率期货q中长期国债期货中长期国债期货:其标的资产为中期国债或者长期国债，其标的资产为中期国债或者

27、长期国债，CBOT交易的长期国债期货、交易的长期国债期货、CME交易的中期国债期货交易的中期国债期货以及伦敦期权期货交易所交易的金边债券期货都是属于以及伦敦期权期货交易所交易的金边债券期货都是属于这种类型这种类型3.本节我们以芝加哥商品交易所本节我们以芝加哥商品交易所(CME)交易的欧洲美元期交易的欧洲美元期货为例介绍短期利率期货，下一节以芝加哥交易所货为例介绍短期利率期货，下一节以芝加哥交易所(CBOT)交易的长期国债期货为例讨论国债期货交易的长期国债期货为例讨论国债期货21欧洲美元期货欧洲美元期货定义定义定义定义1.欧洲美元是储户在美国以外的商业银行的美元定期存欧洲美元是储户在美国以外的商

28、业银行的美元定期存款，款，LIBOR美元利率是引用最广泛的欧洲美元利率，美元利率是引用最广泛的欧洲美元利率，也是公司融资的主要参考利率也是公司融资的主要参考利率2.CME在在1981年推出的欧洲美元期货合约的标的资产年推出的欧洲美元期货合约的标的资产为伦敦银行之间的、三个月期的美元定期存款，合约为伦敦银行之间的、三个月期的美元定期存款，合约面值为面值为1百万美元。该品种是国际上交易最活跃的短百万美元。该品种是国际上交易最活跃的短期利率期货品种，未平仓合约已经超过了期利率期货品种，未平仓合约已经超过了4百万份百万份 q欧洲美元期货采用现金交割，相应的欧洲美元存款实际欧洲美元期货采用现金交割，相应

29、的欧洲美元存款实际上只是名义上的，存款的起始日为期货的到期日上只是名义上的，存款的起始日为期货的到期日q买入一份期货合约相当于在未来存入一笔存款，卖出一买入一份期货合约相当于在未来存入一笔存款，卖出一份合约则相当于在未来吸收一笔存款份合约则相当于在未来吸收一笔存款22欧洲美元期货欧洲美元期货合约规格合约规格合约规格合约规格2002年年7月，月，CME的欧洲美元期货合约的规格的欧洲美元期货合约的规格:1.合约规模合约规模1百万美元百万美元2.报价报价指数点指数点3.最小价格变动最小价格变动个指数点，即个指数点，即1/4个基本点相当于个基本点相当于每份合约美元每份合约美元 4.交割月交割月3、6、

30、9、12月月5.正常交易时间正常交易时间美国中部时间，上午美国中部时间，上午7:20-下午下午2:006.最后交易日最后交易日交割月的第三个星期五之前的第二个交割月的第三个星期五之前的第二个伦敦银行营业日，伦敦时间上午伦敦银行营业日，伦敦时间上午11:007.最最后后交交割割根根据据英英国国银银行行家家协协会会公公布布的的3个个月月期期的的LIBOR进行现金交割进行现金交割23欧洲美元期货欧洲美元期货报价报价报价报价1.短期利率期货的特别之处在于其报价方式，它的报价短期利率期货的特别之处在于其报价方式，它的报价不是直接的利率水平，而是短期利率期货的指数点。不是直接的利率水平，而是短期利率期货的

31、指数点。指数点是指数点是100减去年利率的减去年利率的100倍，即倍，即:P=100(1-i)2.如果利率为如果利率为9.750%，那么欧洲美元期货的价格为，那么欧洲美元期货的价格为90.250；反过来，如果欧洲美元期货合约的价格为；反过来，如果欧洲美元期货合约的价格为94.275，那么对应的，那么对应的3月期月期LIBOR为为5.725%3.就人们的思维习惯来说，采用利率报价似乎更直接，就人们的思维习惯来说，采用利率报价似乎更直接，为什么要采用指数价呢？为什么要采用指数价呢？24欧洲美元期货欧洲美元期货报价报价报价报价1.欧洲美元期货的最小价格变动为欧洲美元期货的最小价格变动为0.0025个

32、指数点，根个指数点，根据指数价格的定义，价格变动据指数价格的定义，价格变动0.0025个指数点相当于个指数点相当于利率变动利率变动0.0025%，这将导致一份期货合约的价值，这将导致一份期货合约的价值（3个月期个月期1百万欧洲美元存款的利息）变化百万欧洲美元存款的利息）变化6.25美元美元=1,000,000 x0.0025%x3/122.在最小变动价值以及交割额的计算中，无论在最小变动价值以及交割额的计算中，无论3个月的个月的实际天数是多少，名义存款的期限都规定为实际天数是多少，名义存款的期限都规定为1/4年年q该规定方便了期货的交易与结算，增强了价格的直观性该规定方便了期货的交易与结算，增

33、强了价格的直观性3.短期利率期货的交割发生在名义贷款的期初，而不是短期利率期货的交割发生在名义贷款的期初，而不是现货债务工具的利息那样在期末交付，而且也不像远现货债务工具的利息那样在期末交付，而且也不像远期利率协议那样把期末的利息贴现到期初期利率协议那样把期末的利息贴现到期初q在使用短期利率期货进行风险管理时，必须把它的这个在使用短期利率期货进行风险管理时，必须把它的这个特点考虑进去特点考虑进去 25欧洲美元期货欧洲美元期货隐含利率隐含利率隐含利率隐含利率1.如果忽略期货的保证金制度，那么，欧洲美元期货的如果忽略期货的保证金制度，那么，欧洲美元期货的报价隐含报价隐含3个月期的远期利率。例如，如

34、果欧洲美元个月期的远期利率。例如，如果欧洲美元期货的报价为期货的报价为98.25，那么意味着从交割月的第三个，那么意味着从交割月的第三个星期五之前的第二工作日开始的星期五之前的第二工作日开始的90天的远期天的远期LIBOR利利率为率为1.75%2.由于欧洲美元期货的价格与利率呈现很强的负相关性，由于欧洲美元期货的价格与利率呈现很强的负相关性，因此，期货价格应该低于远期价格，欧洲美元期货隐因此，期货价格应该低于远期价格，欧洲美元期货隐含的利率应该高于远期利率。金融学家在一个重要的含的利率应该高于远期利率。金融学家在一个重要的利率模型中证明了欧洲美元期货隐含的利率与相应的利率模型中证明了欧洲美元期

35、货隐含的利率与相应的远期利率满足下述关系：远期利率满足下述关系：(3.3)26教学内容教学内容1.期货概述期货概述2.短期利率期货短期利率期货3.中长期国债期货中长期国债期货q10年期美国国债期货的定义年期美国国债期货的定义q最便宜交割债券最便宜交割债券q交割交割q价格的决定价格的决定q在套期保值方面的简单应用在套期保值方面的简单应用4.股指期货股指期货5.前车之鉴前车之鉴327国债期货事件国债期货事件2710年期美国国债期货年期美国国债期货合约规格合约规格合约规格合约规格2002年年7月，月，CBOT的的10年期国债期货合约的规格年期国债期货合约的规格1.合约规模合约规模面值为面值为10万美

36、元的美国国债万美元的美国国债2.合合格格的的交交割割国国债债品品种种从从交交割割月月的的第第一一天天算算起起，到到期时间不短于期时间不短于6.5年，也不长于年，也不长于10年年3.发发票票价价等等于于期期货货交交割割价价格格乘乘以以转转换换因因子子然然后后加加上上应应付付利利息息。转转换换因因子子是是收收益益率率为为6%、面面值值为为1美美元元的的债券的价格债券的价格4.最最小小价价格格变变动动1/32个个点点的的一一半半，相相当当于于每每份份合合约约价价值值美美元元，四四舍舍五五入入到到美美分分。面面值值为为100个个点点，1个个点等于点等于1,000美元美元5.报报价价面面值值的的百百分分

37、点点+1/32个个点点的的一一半半，例例如如，84-16表示表示84+16/32，84-1652810年期美国国债期货年期美国国债期货合约规格合约规格合约规格合约规格6.交割月交割月3、6、9、12月月7.交交易易时时间间（美美国国中中部部时时间间）星星期期一一到到星星期期五五，上上午午7:20-下下午午2:00。合合约约的的最最后后一一个个交交易易日日在在中中午午12:00结束交易。结束交易。8.最最后后交交易易日日交交割割月月的的最最后后一一个个工工作作日日之之前前的的第第七七个工作日个工作日9.最后交割最后交割交割月的最后一个工作日交割月的最后一个工作日10.交割方法交割方法联邦储备银行

38、记账式电子转账系统联邦储备银行记账式电子转账系统11.每日价格限制每日价格限制无无2910年期美国国债期货年期美国国债期货对合约规格的说明对合约规格的说明对合约规格的说明对合约规格的说明1.10年期国债期货的标的资产是息票利率为年期国债期货的标的资产是息票利率为6%、到期、到期时间为时间为10年的虚拟国债工具年的虚拟国债工具q之所以称它为之所以称它为“虚拟虚拟”的，是因为在绝大多数情况下国的，是因为在绝大多数情况下国债市场上并不存在这种工具，当然交易商也就不可能用债市场上并不存在这种工具，当然交易商也就不可能用它进行实际交割。我们把它进行实际交割。我们把6%的利率称为名义利率的利率称为名义利率

39、2.1999年年2月月22日，芝加哥交易所董事会投票决定从日，芝加哥交易所董事会投票决定从2000年年3月份的期货合约开始把固定收入工具的名义月份的期货合约开始把固定收入工具的名义息票利率从息票利率从8%调整为调整为6%3.10年之间年之间3010年期美国国债期货年期美国国债期货发票价发票价发票价发票价1.可交割国债的到期时间和息票利率与作为标的资产的可交割国债的到期时间和息票利率与作为标的资产的虚拟国债很可能都不相同，它们的价值也各异虚拟国债很可能都不相同，它们的价值也各异q在其它条件相同的情况下，息票利率越高，债券价值越在其它条件相同的情况下，息票利率越高，债券价值越大；息票利率越低，债券

40、价值越小大；息票利率越低，债券价值越小2.如果无论选择哪一种可交割国债进行交割都直接采用如果无论选择哪一种可交割国债进行交割都直接采用国债期货的价格进行结算的话，那么，空头方肯定愿国债期货的价格进行结算的话，那么，空头方肯定愿意选择息票利率与市场价值都比较低的国债，而多头意选择息票利率与市场价值都比较低的国债，而多头方无疑希望收到息票利率与市场价值都比较高的国债。方无疑希望收到息票利率与市场价值都比较高的国债。选择交割品种的权利将具有很大的价值，全部可交割选择交割品种的权利将具有很大的价值，全部可交割国债的息票利率将是影响国债期货价格的主要因素国债的息票利率将是影响国债期货价格的主要因素311

41、0年期美国国债期货年期美国国债期货发票价发票价发票价发票价3.为了解决这个问题，交易所规定用转换因子为了解决这个问题，交易所规定用转换因子(Conversion Factor)把国债期货的价格转换成不同交把国债期货的价格转换成不同交割品种的发票价，以反应它们的市场价值的差异。发割品种的发票价，以反应它们的市场价值的差异。发票价是指国债期货的多头方为获得空头方提供的国债票价是指国债期货的多头方为获得空头方提供的国债支付的价格。转换公式为：支付的价格。转换公式为：(3.2)3210年期美国国债期货年期美国国债期货发票价发票价发票价发票价例：如果例：如果2002年年6月份的月份的10年期国债期货的最

42、终清算价年期国债期货的最终清算价为为98-16，用息票利率为，用息票利率为5%、到期时间为、到期时间为2011年年2月月15日的国债进行交割，转换因子为。最后交割日为日的国债进行交割，转换因子为。最后交割日为6月月28日（星期五），国债在这一天的应付利息为面日（星期五），国债在这一天的应付利息为面值的值的1.837%。n因此，空头方交割这种国债的发票价格为面值的因此，空头方交割这种国债的发票价格为面值的94.7899%。3310年期美国国债期货年期美国国债期货转换因子转换因子转换因子转换因子1.转换因子是在收益率为转换因子是在收益率为6%的假设利率水平下，面值的假设利率水平下，面值为为1美元的

43、可交割国债在交割月第一天的价格美元的可交割国债在交割月第一天的价格2.在交割月的第一天，可交割国债的期限采用去尾法取在交割月的第一天，可交割国债的期限采用去尾法取为季度的整数倍为季度的整数倍3.取整以后，如果可交割国债的期限为半年的整数倍，取整以后，如果可交割国债的期限为半年的整数倍，那么假设第一次付息将发生在那么假设第一次付息将发生在6个月以后；否则，假个月以后；否则，假设第一次付息将发生在设第一次付息将发生在3个月以后，并且减去应付利个月以后，并且减去应付利息息34美国美国美国美国1010年期国年期国年期国年期国债债债债期期期期货货货货的可交割品种及其的可交割品种及其的可交割品种及其的可交

44、割品种及其转换转换转换转换因子因子因子因子，20022002年年年年7 7月月月月2424日日日日 息票息票利率利率到期日到期日6%转换因子转换因子2002-062002-092002-124 7/802-15-120.91940.92090.9226502-15-110.93420.93560.9372508-15-110.93120.93260.93425 1/205-15-090.97250.9734-5 3/408-15-100.98430.98460.9851608-15-091.00000.99991.00006 1/202-15-101.02981.02891.0282可交割品种

45、的数量可交割品种的数量776总发行量总发行量(10亿亿)$138.0$138.0$126.03510年期美国国债期货年期美国国债期货转换因子转换因子转换因子转换因子转换因子的基本性质：转换因子的基本性质：1.如果可交割国债的息票利率大于如果可交割国债的息票利率大于(等于、小于等于、小于)6%，那，那么它的转换因子大于么它的转换因子大于(等于、小于等于、小于)1。2.在其它条件相同的情况下，可交割国债的息票利率越在其它条件相同的情况下，可交割国债的息票利率越高高(低低)，转换因子越大，转换因子越大(小小)。3.对于息票利率大于对于息票利率大于(小于小于)6%的可交割国债来说，在其的可交割国债来说

46、，在其它条件相同的情况下，期限越长，转换因子越大它条件相同的情况下，期限越长，转换因子越大(越小越小)。4.对应于从近到远排列的一系列交割日期，同一种可交对应于从近到远排列的一系列交割日期，同一种可交割国债的转换因子单调变化割国债的转换因子单调变化。q如果息票利率大于如果息票利率大于6%，那么转换因子单调递减，那么转换因子单调递减q如果息票利率小于如果息票利率小于6%，那么转换因子单调递增，那么转换因子单调递增 3610年期美国国债期货年期美国国债期货最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债券 1.设计转换因子体系的目的是减少采用不同期限、不同设计转换因子体系的目的是减少采用不同

47、期限、不同息票利率的可交割国债进行交割的差异，降低交割品息票利率的可交割国债进行交割的差异，降低交割品种选择权的价值种选择权的价值q由于债券价值与收益率、期限的关系是非线性的，而转由于债券价值与收益率、期限的关系是非线性的，而转换因子体系是线性的，所以转换因子体系不能完全消除换因子体系是线性的，所以转换因子体系不能完全消除交割品种选择权的价值交割品种选择权的价值2.应该把交割品种选择权赋予卖方还是买方呢？应该把交割品种选择权赋予卖方还是买方呢？q考虑到期货运作机制的要求，交易所规定把交割国债品考虑到期货运作机制的要求，交易所规定把交割国债品种的选择权赋予卖方种的选择权赋予卖方3710年期美国国

48、债期货年期美国国债期货最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债券1.国债期货的空头方进行实物交割产生的成本等于交割国债期货的空头方进行实物交割产生的成本等于交割债券的市场报价加上债券的应付利息，交割收入即发债券的市场报价加上债券的应付利息，交割收入即发票价由公式票价由公式(3.2)确定，确定，2.就一种具体的国债期货而言，在所有可交割的国债品就一种具体的国债期货而言，在所有可交割的国债品种中，存在一种对卖方来说最便宜的国债，它就是使种中，存在一种对卖方来说最便宜的国债，它就是使上述公式的右边取得最大值的债券，我们称之为最便上述公式的右边取得最大值的债券，我们称之为最便宜交割债券宜

49、交割债券(the cheapest to deliver-CTD)(3.3)3810年期美国国债期货年期美国国债期货最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债券决定最便宜交割债券的因素：决定最便宜交割债券的因素：1.市场收益率：当市场收益率高于虚拟国债的名义收益市场收益率：当市场收益率高于虚拟国债的名义收益率率(6%)时，最便宜交割国债常常是息票利率低而且期时，最便宜交割国债常常是息票利率低而且期限长的可交割国债；当市场收益率低于虚拟国债的名限长的可交割国债；当市场收益率低于虚拟国债的名义收益率义收益率(6%)时，最便宜交割国债常常是息票利率高时，最便宜交割国债常常是息票利率高而且

50、期限短的可交割国债而且期限短的可交割国债2.利率的期限结构：是影响最便宜交割国债的重要因素，利率的期限结构：是影响最便宜交割国债的重要因素，当收益率曲线向右上方倾斜时，长期限的可交割国债当收益率曲线向右上方倾斜时，长期限的可交割国债成为最便宜交割国债的可能性较大；当收益率曲线向成为最便宜交割国债的可能性较大；当收益率曲线向右下方倾斜时，短期限的可交割国债成为最便宜交割右下方倾斜时，短期限的可交割国债成为最便宜交割国债的可能性较大国债的可能性较大3.税收也会影响最便宜交割国债税收也会影响最便宜交割国债 3910年期美国国债期货年期美国国债期货最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债券最便宜交割债