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1、第第2020讲、金融系统讲、金融系统经济学原理经济学原理CCER CCER 经济学双学位经济学双学位20082008年秋季学期年秋季学期卢锋卢锋1主要内容主要内容几个融资事例几个融资事例金融的基本概念金融的基本概念金融工具划分金融工具划分一级市场和二级市场一级市场和二级市场间接融资机构间接融资机构参考阅读教科书第参考阅读教科书第2727章章2“万燕万燕”：VCDVCD先驱的教训！先驱的教训！19921992年姜万勐了解到年姜万勐了解到MPEGMPEG压缩技术商业功压缩技术商业功能，与能，与CCUBECCUBE公司孙燕生决定利用这一技公司孙燕生决定利用这一技术开发术开发VCDVCD。该年该年12

2、12月生产出第一台家用月生产出第一台家用VCDVCD。双方出资。双方出资17001700万美元成立万美元成立“万燕万燕”公司。公司。19931993年年9 9月第一代产品问世，抢购一空。月第一代产品问世，抢购一空。19941994年，万燕销出年，万燕销出2 2万台万台VCDVCD，独占，独占VCDVCD市场。市场。3“万燕万燕”：VCDVCD先驱的教训！先驱的教训！虽然开发成功，但由于前期投入固定虽然开发成功，但由于前期投入固定成本太高，产品平均成本高达每台成本太高，产品平均成本高达每台40004000多元。多元。作为民营企业，遭遇后续融资困难。作为民营企业，遭遇后续融资困难。这时新企业很快进

3、入。这时新企业很快进入。19961996年全国年全国VCDVCD销量达销量达600600万台，万燕市场份额降到万台，万燕市场份额降到2 2。同年被另一企业兼并。同年被另一企业兼并。4铁本案例铁本案例铁铁本本自自信信投投资资钢钢铁铁具具有有赢赢利利能能力力，但但戴戴国国芳芳自自有有资资金金不不到到1010亿亿元元，与与计计划划百百亿亿元元投投资资总总额额相相差差甚甚远远！如如何何解解决决这一矛盾？这一矛盾？5大学生助学贷款大学生助学贷款我国高校中经济困难学生约我国高校中经济困难学生约240240万人，万人，占在校生总数的占在校生总数的2020，特别困难学生，特别困难学生比例在比例在5 51010

4、，人数大概在，人数大概在160160万。万。保证所有同学不因为经济困难失学是保证所有同学不因为经济困难失学是社会公平目标之一。帮助贫困学生方社会公平目标之一。帮助贫困学生方法之一，是实行助学贷款制度。我国法之一，是实行助学贷款制度。我国19991999年开始实行这一制度。年开始实行这一制度。6金融的概念和意义金融的概念和意义金金融融指指资资金金盈盈余余单单位位与与资资金金短短缺缺单单位位就就让渡资金使用权发生的交易行为和过程。让渡资金使用权发生的交易行为和过程。金金融融系系统统实实现现资资金金这这一一基基本本生生产产要要素素流流动动，促促成成了了资资金金盈盈余余和和短短缺缺方方潜潜在在的的互互

5、利交换要求。利交换要求。资资金金代代表表了了对对各各类类资资产产的的要要求求权权，资资金金流流动动伴伴随随或或实实现现要要素素和和资资源源流流动动。金金融融系系统统高高效效运运行行，是是经经济济整整体体高高效效运运行行的的前提条件。前提条件。7直接融资和间接融资直接融资和间接融资金金融融依依据据资资金金融融通通方方式式不不同同，分分为为直直接和间接融资两种基本类型。接和间接融资两种基本类型。直直接接融融资资指指资资金金短短缺缺单单位位直直接接在在金金融融市市场场向向盈盈余余单单位位出出售售债债券券、股股票票等等凭凭证证即即证证券券（securities）来来获获得得资资金金，盈盈余余单单位位持

6、持有有证证券券是是为为了了获获得得未未来来利利息、利润或资本增值等收益。息、利润或资本增值等收益。8直接融资和间接融资直接融资和间接融资间接融资指盈余单位把资金存放间接融资指盈余单位把资金存放到银行等金融中介机构（到银行等金融中介机构（institution of intermediaries）获）获得利息等收益，这些机构再以贷得利息等收益，这些机构再以贷款（款（loans）或证券投资）或证券投资（portfolio investment）形式将）形式将资金转移给短缺单位。资金转移给短缺单位。9金融流程图金融流程图资金盈余方资金盈余方 资金短缺方资金短缺方 金融市场金融市场金融中介金融中介间接

7、融资间接融资存款利息存款利息资金资金贷款利息贷款利息资金资金利息与股息等利息与股息等资金资金利息与股息等利息与股息等利息利息与股与股息等息等资金资金资金资金直接融资直接融资资金盈余方通过间接和直接融资方式向资金短缺方提资金盈余方通过间接和直接融资方式向资金短缺方提供资金，并相应获得利息、股息等收益。供资金，并相应获得利息、股息等收益。10资产和金融资产资产和金融资产资产（资产（asset）是任何能够带来未来收益或具有）是任何能够带来未来收益或具有交换价值的拥有物。交换价值的拥有物。分为有形资产（分为有形资产（a tangible asset）和无形资产）和无形资产（intangible ass

8、ets）。有形资产价值与拥有物对象）。有形资产价值与拥有物对象的可观察的物理化学属性有关，如住房、土地、机的可观察的物理化学属性有关，如住房、土地、机器等。无形资产没有实物形态，价值与物理属性无器等。无形资产没有实物形态，价值与物理属性无关。关。金融资产（金融资产（financial asset）是一种在金融市场）是一种在金融市场上交易的特殊有形资产，又称金融工具上交易的特殊有形资产，又称金融工具（financial instrument）。）。11金融市场工具金融市场工具资金短缺方为获得资金而发行的各种书面凭证资金短缺方为获得资金而发行的各种书面凭证是金融市场交换对象，被称为金融工具。金融是

9、金融市场交换对象，被称为金融工具。金融工具有狭义和广义两种。工具有狭义和广义两种。狭义金融工具指那些标准化的、在金融市场上狭义金融工具指那些标准化的、在金融市场上具有可转让性和流通性的金融资产或有价证券具有可转让性和流通性的金融资产或有价证券如国债、股票等。如国债、股票等。广义金融工具还包含存款单、贷款单、企业退广义金融工具还包含存款单、贷款单、企业退休金合同等金融资产，它们通常不能直接交易，休金合同等金融资产，它们通常不能直接交易，或者流动性较低。或者流动性较低。12货币市场工具货币市场工具依据偿付期限差异，金融工具又分依据偿付期限差异，金融工具又分货币市场工具与资本市场工具两类。货币市场工

10、具与资本市场工具两类。货币市场工具指期限在一年以内的货币市场工具指期限在一年以内的金融工具，包括短期国债（金融工具，包括短期国债（treasury bills），可转让定期存单），可转让定期存单（negotiable time certificate of deposits,CDs），商业票据），商业票据（commercial papers,CP）等等。）等等。13货币市场工具与货币政策货币市场工具与货币政策中央银行售购短期国债称作公开中央银行售购短期国债称作公开市场操作（市场操作（open market operation），具有调节货币供应），具有调节货币供应量作用。量作用。这是中央银行利

11、用货币政策调节这是中央银行利用货币政策调节宏观经济的常用手段之一。宏观经济的常用手段之一。14资本市场工具与债券资本市场工具与债券资资本本市市场场工工具具包包括括股股票票、一一年年期期以以上各类债券及抵押贷款等。上各类债券及抵押贷款等。一一年年期期以以上上长长期期债债券券是是资资本本市市场场的的重重要要交交易易工工具具。依依据据债债券券发发行行者者身身份份区区别别，长长期期债债券券分分为为政政府府债债券券，金融债券和公司债券等类型。金融债券和公司债券等类型。15债券类型债券类型政政府府债债券券是是由由政政府府作作为为债债务务主主体体发发行行的的债债券券，其其中中中中央央政政府府（财财政政部部）

12、发发行行债债券券为为国债，地方政府发行市政债券。国债，地方政府发行市政债券。金融债券是由金融机构发行的债券。金融债券是由金融机构发行的债券。公公司司债债券券指指一一般般公公司司特特别别是是股股份份制制公公司司发发行的债券，大多为行的债券，大多为10103030年。年。依依据据风风险险和和流流动动性性程程度度不不同同，政政府府债债券券利利率率较较低低因因而而发发行行成成本本较较低低，企企业业债债券券利利率率较高因而发行成本较高。较高因而发行成本较高。16债信评估债信评估具有国际性影响的私家债信评级机构。如具有国际性影响的私家债信评级机构。如穆迪投资者服务公司（穆迪投资者服务公司（Moodys I

13、nvestors Service），标准普尔公司（），标准普尔公司（Standard&Pools Corporation）等。对债券发行者）等。对债券发行者信誉进行分析，并报告其评估结果。信誉进行分析，并报告其评估结果。债债信信评评估估等等级级没没有有统统一一划划分分。如如标标准准一一普普尔尔把把债债券券分分为为AAAAAA、AAAA、A A、BBBBBB、BBBB、B B、CCCCCC、CCCC、C C、D D十十个个等等级级，表表示示债债券券安安全全性递减或风险性递增。性递减或风险性递增。17债信评估的影响债信评估的影响债债券券发发行行者者信信誉誉较较高高，购购买买债债券券风风险险则则较较

14、低低，债券利率即发行成本也相应较低；反之亦然。债券利率即发行成本也相应较低；反之亦然。权权威威性性评评估估机机构构对对特特定定债债券券发发行行主主体体的的债债信信评评估最新结果，通常会在业内引起广泛关注。估最新结果，通常会在业内引起广泛关注。次次债债危危机机根根源源之之一一,在在于于权权威威评评级级公公司司未未能能及及时时提提示示次次债债和和衍衍生生债债券券风风险险，并并存存在在由由“评评级级结结果果-债债券券发发行行数数量量-公公司司收收益益”关关系系派派生生的的激激励励机制扭曲问题机制扭曲问题!18股票股票股票（股票（equity,stock or share）作为所有）作为所有权凭证，它

15、代表对股份制企业净收入或权凭证，它代表对股份制企业净收入或剩余（扣除工资等债务性支出后的剩余（扣除工资等债务性支出后的net earning or residual）和资本收益）和资本收益（capital gain）的股份要求权或分享权。）的股份要求权或分享权。第一是不返还性；第二是风险较高；第一是不返还性；第二是风险较高；19一级市场交易一级市场交易直直接接融融资资包包含含一一级级市市场场和和二二级级市市场场两两个个交交易易环环节节。资资金金短短缺缺单单位位向向最最初初购购买买者者出出售售新新发发行行证证券券称称为为一一级级市市场场或或发发行行市市场场。包包含含三三个个参与方：参与方：（1

16、1）发发行行证证券券筹筹资资资资金金的的资资金金需需求求方方，目目的的是以低成本获得资金使用权；是以低成本获得资金使用权；（2 2）购购买买证证券券的的资资金金供供给给方方，目目的的是是获获得得未未来预期利息、股息和资本利得等收益；来预期利息、股息和资本利得等收益；（3 3）中中间间机机构构的的证证券券商商，如如帮帮助助筹筹资资者者承承销销证券的投资银行等。证券的投资银行等。20投资银行投资银行投资银行投资银行(investment bank)承担广泛职能如参承担广泛职能如参与并购（与并购（M&A）、风险投资等，其基本职能是）、风险投资等，其基本职能是参与承销新证券，又称券商。参与承销新证券，

17、又称券商。可能仅为新证券设计发行提供顾问服务，更多是可能仅为新证券设计发行提供顾问服务，更多是认购承销证券：从发行方（认购承销证券：从发行方（issuer）那里认购）那里认购（underwriting）证券，然后独家或若干家合作）证券，然后独家或若干家合作销售给投资方。多家券商合作，则为证券认购幸销售给投资方。多家券商合作，则为证券认购幸迪加（迪加（underwriting syndicate）。整个过程称为）。整个过程称为IPOs（initial public offers）。）。21投资银行投资银行国际著名投资银行有国际著名投资银行有Merrill Lynch,Lehman Brother

18、s,Goldman Sachs&Co.,Morgan-Stanley，Bear Stern等。等。本次金融危机中雷曼兄弟破产，贝尔斯本次金融危机中雷曼兄弟破产，贝尔斯登和美林被收购，高盛和大摩改为商业登和美林被收购，高盛和大摩改为商业银行，独立投行时代终结！银行，独立投行时代终结！22二级市场二级市场一一级级市市场场上上新新发发售售的的证证券券，需需要要通通过过流流通通交交换换获获得得流流动动性性，已已发发行行证证券券的的交交易易市市场场是是二二级市场。级市场。二二级级市市场场实实现现了了金金融融资资产产流流动动性性，这这对对于于一一级级市市场场持持续续运运行行具具有有重重要要意意义义。其其次

19、次，二二级级市市场场通通过过股股东东“用用脚脚投投票票”机机制制，为为企企业业经经营营效效率率提提供供显显示示信信号号，从从而而改改进进企企业业治治理理结结构，提高经济微观层面的运行效率。构，提高经济微观层面的运行效率。23证券交易所证券交易所二级市场有两种基本组织形式。二级市场有两种基本组织形式。一一是是证证券券交交易易所所（stock exchange）：依依据据国国家家有有关关法法律律，经经过过政政府府证证券券主主管管部部门门批批准准设设立立的的证证券券集集中中竞竞价价交交易易的的有有形形场场所所，各类有价证券通过证券商进场买卖。各类有价证券通过证券商进场买卖。又称为场内交易市场。又称为

20、场内交易市场。24两类券商两类券商在证券交易所承担交易职能有两类证券商：在证券交易所承担交易职能有两类证券商：证证券券经经纪纪商商（brokers）：接接受受顾顾客客各各种种委委托托和和定定单单，为为顾顾客客代代理理买买卖卖有有价价证证券券并并赚赚取佣金收入的金融机构。取佣金收入的金融机构。证证券券自自营营商商（dealers）：自自行行买买卖卖证证券券，独独自自承承担担风风险险，从从买买卖卖证证券券中中赚赚取取差差价价收收益益(the bid-ask spread:the bid price is the price offered by a buyers,while ask price i

21、s the price insisted by a seller)。25场外交易市场场外交易市场二二级级市市场场第第二二种种形形态态是是场场外外交交易易市市场场：证证券券商商在在交交易易所所以以外外买买进进投投资资者者想想要要出出售售变变现现股股票票等等有有价价证证券券，并并把把它它们们转转让让给给想想买买进进的的投投资资者者。是是未未上上市市公公司司的的股股票票交交易易市市场。场。早早期期通通过过银银行行进进行行，后后转转由由证证券券公公司司进进行行。早早期期买买卖卖在在银银行行柜柜台台上上交交易易，称称为为柜柜台台交交易易（over-the-counter:OTC)市场。市场。26场外交易

22、市场的特点场外交易市场的特点1 1）交易分散各地，规模大小不一。）交易分散各地，规模大小不一。2 2）价价格格形形成成机机制制不不同同。交交易易所所买买卖卖双双方方通通过过竞竞价价来来确确定定成成交交价价格格，场场外外交交易易在在柜柜台台交交易易由由券券商商与与客客户户协协商价格。商价格。3 3）证证券券交交易易所所上上市市公公司司进进入入“门门槛槛”较高，场外交易进入限制较少。较高，场外交易进入限制较少。27场外交易形式演进场外交易形式演进一些场外交易改由客户与证券公司通过电话和电传一些场外交易改由客户与证券公司通过电话和电传接洽买卖业务，一度称为电话交易（接洽买卖业务，一度称为电话交易（o

23、ver-the telephone）市场。）市场。1971年年2月，美国利用计算机网络把东西海岸的场外月，美国利用计算机网络把东西海岸的场外交易参与方连接起来，实行新的交易参与方连接起来，实行新的“联网竞价交易联网竞价交易”方式，形成方式，形成“证券交易自动报价系统（证券交易自动报价系统（securities trading automatic quotation system）”。最有名的是在推动最有名的是在推动90年代新经济出尽风头的美国年代新经济出尽风头的美国NASDAQ（national association of securities dealers automatic quota

24、tion)（见见Babozzi&Modigliani,“Capital Markets”p.197)。28间接融资间接融资间间接接融融资资指指盈盈余余单单位位把把资资金金存存放放（或或投投资资）到到 银银 行行 等等 金金 融融 中中 介介 机机 构构 (financial intermediaries)中中，再再由由这这些些机机构构以以贷贷款款或或证券投资形式将资金转移给短缺单位。证券投资形式将资金转移给短缺单位。间间接接融融资资中中，盈盈余余与与短短缺缺单单位位不不发发生生直直接接关关系系，而而是是分分别别同同金金融融中中介介机机构构发发生生一一笔笔独独立立的的交交易易。中中介介机机构构发

25、发挥挥吸吸收收和和分分配配资资金的功能。金的功能。29间接融资机构（间接融资机构（1）1、存款性机构、存款性机构指指接接受受个个人人和和机机构构存存款款，并并发发放放贷贷款款的的金金融融机机构构。国国外外包包含含商商业业银银行行（Commercial Banks），储储蓄蓄贷贷款款协协会会（Savings and Loans），互互助助储储蓄蓄银银行行（Mutual Saving Banks）和信用社和信用社(Credit Union）等。）等。30间接融资机构（间接融资机构（2）投投资资性性金金融融中中介介机机构构：主主要要包包括括金金融融公公司司（Finance Companies），共共

26、同同基基金（金（Mutual Funds）等等。）等等。金金融融公公司司通通过过出出售售商商业业票票据据，发发行行股股票票和和债债券券、向向商商业业银银行行借借款款等等方方式式筹筹集集资资金金，并并用用于于向向购购买买汽汽车车、家家具具等等大大型型耐耐用用消消费费品品的的消消费费者者和和小小企企业业发发放贷款。放贷款。31间接融资机构（间接融资机构（3 3）3 3、合约性储蓄机构、合约性储蓄机构包包括括各各类类保保险险公公司司和和养养老老基基金金。共共同同特特征征是是以以合合约约方方式式定定期期定定量量从从持持约约人人手手中中收收取取资资金金（保保险险费费或或养养老老金金预预付付款款）然然后后

27、按按规规定定向向持持约约人人提提拱拱保保险险服服务和养老金。务和养老金。32间接融资机构（间接融资机构（4 4）4 4、政政策策性性金金融融中中介介机机构构：指指由由政政府府设设立立，以以贯贯彻彻国国家家产产业业政政策策和和区区域域发发展展政政策策为为目目的的，而而不不以以盈盈利利为为目目标标的的金金融融机机构构。我我国国19941994年年建建立立了了三家政策性银行。三家政策性银行。33间接融资机构（间接融资机构（5 5）政政策策性性金金融融中中介介机机构构是是依依据据某某种种广广义义经经济济和和社社会会目目标标设设立立的的，通通常常需需要要假假定定赢赢利利性性金金融融机机构构市市场场运作不能实现这类目标。运作不能实现这类目标。各各国国这这类类机机构构普普遍遍存存在在的的问问题题，是是它它们们运运行行效效率率较较低低，可可能能造造成成巨额财务亏损。巨额财务亏损。34