当前我国人民币汇率改革与前景预测分析2007.pdf

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1、2 0 0 8年第 1 期 第 3 3卷(总第 1 3 9期)河北大学学报(哲学社会科学版)J o u rnal o f H e b e i U n i v e r s i t y(P h i l o s o p h y a n d S o c i a l S c i e n c e)，f 3 3No 1 F e b 2 0 0 8 当前我国人民币汇率改革与前景预测分析 谭雅玲(中国银行总行，北京1 0 0 0 0 0)摘要：世界经济在波动中保持相对稳定，国际金融市场也面临着压力与风险。本文介绍了2 0 0 6 2 0 0 7 年 国际外汇市场 发展的特点，并且进行 了未来前景的预测与国际外汇

2、和黄金趋势判断，最后分析 了我国人民币汇率趋势与前景判断。关键词：汇率美元风险 作者简介：谭雅玲(1 9 5 3 一)，女，北京人，中国 银行全球金融市场部高级分析师，主 要研究方向：货币 政策、国际金融政策。中图分类号：F 8 3 文献标识码：A 文章编号：1 0 0 5-6 3 7 8(2 0 0 8)0 1-0 0 0 1 0 5 收稿 日期：2 0 0 7 1 2 2 1 2 0 0 5 年 7月 2 1日我国人民币汇率改革之后，人 民币走势在单边趋势扩大中稳健运行，价格应对能 力明显提高，市场承受心理空间扩大，但有时在巨 大压力中价格有恐慌迷失现象，有时在外部催促升 值应对中有不理性

3、表现，有时超出 自身实力形成外 部扭 曲运行态势，从而导致我国经济金融结构问题 愈加突出。当前人民币汇率依然是国内外关注焦点，人民币升值压力继续扩大，未来前景乐观且微妙，稳定与风险相互作用与反作用将继续交缠并扩大价 格预期博弈。因此，我们值得总结两年来的经历与 问题，清醒我们未来的压力，寻求预期对策的效力，促进和维持经济金融持续和稳定。一、人 民 币汇率 改 革 以来 的 比较 从两年间人民币汇率运行看，人民币升值趋势逐 渐强化，单边运行态势十分突 出。根据 国际清算银 行公布的数据测算，2 0 0 7年人民币实际有效汇率升 值幅度达 5 1 3，名义有效汇率升值 1 6 3，人民币 2 0

4、0 7年底实际有效汇率指数为 9 9，名义有效汇率指 数为 9 8 7 8。我国人民币汇率改革两年中，其价格水 平经历了 5个阶段。从机制运行看，我国人民币汇 率 2 0 0 5年 7月 2 1日汇率改革之时上升 2 1 ，一年 之后上升 1 4 ，两年之后上升 7 2 。汇改之后的人 民币汇率走势大致经历了六个阶段：第一阶段：2 0 0 5年 7月 2 1日至 2 0 0 5年9月 人民币汇率基本稳定在 8 0 9 8 1 1 水平；第二阶段：2 0 0 5 年 9月至 2 0 0 5年年底人民 币汇率基本维持 8 0 4 8 0 9水平；第三阶段：2 0 0 6年 1月至 4月人民币汇率

5、维持 8 0 卜8 0 7水平；第 四阶段：2 0 0 6年 5 月至 2 0 0 6 年 7月人 民 币汇率在 7 9 8-8 0 7 水平，期间多次破 8；第五阶段：2 0 0 6年 7月至 2 0 0 6 年底人民币 汇率水平上 升到 7 8；第六阶段：2 0 0 7年 1月至今人民币汇率连 续多次刷新记录，汇率水平达到 7 2 6元左右上下小 幅度波动的新水平。上述 6个阶段引起的人民币价格变化，虽然是 市场化与供需结构 自然常态的体现，但从人民币政 策与策略看，人民币汇率改革在基本原则不变的前 提下，即人民币汇率改革的可控，大致又经历了两 个不同的政策与策略时期，一个是稳中调节期，另

6、 一个是急中调整期。维普资讯 http:/ 河北大学学报(哲学社会科学版)2 0 0 8年第 1期(一)2 0 0 5 2 0 0 6年稳中调节。2 0 0 5年 7月 2 1日 人民币汇率改革之后的人民币价格调整在微幅状态，价格水平虽然处于单边之中，但相对于当前价格上涨 压力微弱，舆论压力大于价格实际状况与表现。人民 币汇率上升的压力来自经济动力的支持，金融改革意 愿的推进，但是汇率机制的模式和比重在探索和摸索 之中，进而人民币价格指标缓解性突出。同时非常重 要和值得关注的外部环境在于美元处于上升趋势，人 民币缓解相对于当前的压力，主要因素影响在于美元 2 0 0 5年的全面升值周期和技术。

7、(二)2 0 0 6-2 0 0 7 年急中调整。2 0 0 6年中在人 民币突破 8元敏感度的上涨之后，人民币升值速度 加快，特别是进入 2 0 0 7年，由于美元汇率升值与贬 值有不确定性，但升值态势转变为对不同货币升值 与贬值不一，人民币处于中间、敏感水平，成为国 内外投资投机的聚焦点，人民币升值加快速度、加 大幅度。为此，我国中央银行基于国内经济金融形 势以及国际竞争和风险压力调节的需要，在 2 0 0 7年 5月 1 8日宣布从 2 0 0 7年 5月 2 1日起，人 民币兑美 元交易价浮动幅度从千分之三扩大至千分之五，汇 率浮动区间的扩大有助于人民币汇率更具弹性。我国人 民币汇率改

8、革两年价格与政策策略经历 表明，我国人民币汇率升值压力逐渐扩大和加速，但 这种趋势并非是我国货币政策指引的需求，甚至有所 脱离我国的基本国情。两年趋势的差异在于内部理智 程度的变化与外部舆论压力的上升，进而形成两年来 不同的价格上升的速度与节奏，2 0 0 6 年为稳健、自主 突出，2 0 0 7年则为急速、盲目突出。另外一个显著特 点就在于我国人民币升值与美元贬值连接紧密，美元 贬值使我国人民币升值高涨推进，美元反弹是我国人 民币缓解上涨压力之时，美元主线的对外汇率战略与 策略是我国汇率改革的主要影响和背景原因。二、人 民 币汇率 未来 风 险 的预期 分 析 我国人 民币汇率改革在金融战略

9、与策略斗争中 前行，在国内与国际较量中调整，在政策与市场竞 2 争中变化。但是值得指出的是当前我国人 民币汇率 改革深入中有一些模糊见解，其中最为重要的是将 我国人民币汇率机制改革等同于人 民币升值，而人 民币汇率变化并非单边升值运行，人民币汇率机制 变化并非等同于市场配套到位。从当前国内外经济 形势和金融环境 以及我国自身人民币问题连接的角 度看，我国未来的汇率预期风险值得关注与研究。我国人民币汇率发展态势是否适合我国经济发展和 金融安全，价格单边运行持续与否，这些都是关系 国计民生的大事情和大方向。尤其是外部国际预期 已经将人民币趋势定位为短期升值、中长期贬值，我们更应从风险意识与规避角度

10、看待未来人民币问 题。(一)乐观中“积淀”风险 我国人 民币汇率上升话题有两点简单比较是不 适宜的。一是从外部环境看，我们强调与对照当年 日元升值速度与幅度，从日本货 币升值过程与结果 作为参照 日元汇率在其经济快速成长初期，曾 以 3 6 0日元兑 1 美元一路升值达到 1 2 0元左右，日 元升值将近 7 0，而今我国人民币升值为 7，相比 较似乎我国货币升值依然具有较大的空间，进而人 民币汇率一直直线上升，并扩大预期水平和前景。然而，我国与当年 日本发展阶段与水平完全不同：一个是发达国家，一个是发展中国家；一个是货币 自由化国家，一个是货币本 币国家；一个是全部开 放型经济模式，一个是有

11、限度开放经济模块，尤其 是资本帐户 尚未开放；一个是与美国具有紧密关系 的合作经济体，一个是与美国依从和具有矛盾的挑 战经济体。同时我国人 民币改革与当年 日元升值具 有国际大环境的不同：经济全球化与新经济形成全 球经济金融信心心理连接扩大，而市场价格因素不 仅成为一国经济指标的风向标，更是一国货币价格 背后政策乃至战略博弈的筹码，经济实力与金融规 模产生主导、主动与被动、胁从差别。历史上 日元 升值已经与 日本经济衰退连接，日元升值与日本经 济的不景气的因果关系挂钩，虽然这有些过于简单，但 日元升值 已经而且毕竟是加剧 日本经济衰退的重 维普资讯 http:/ 特别推荐 谭雅玲：当前我国人民

12、币汇率改革与前景预测分析 要因素之一。众所周知，日本汇率上升直接打击 日 本贸易，日本出口产品竞争力受到削弱，出口增长 放缓导致外向型经济依托 出口的经济不景气扩大。日本政府为扭转经济下降的势头，日本中央银行大 幅降息，以宽松的货币政策来刺激经济。仅 1 9 8 6 年 一年里 日本央行 4次降低利率，累计调低近 2 的利 率水平，使 1 9 8 7年 2月官方贴现率降到 2 5 的历史 低点。随之 日元升值刺激大量热钱涌入，日本政府 为维持汇率阻止 日元进一步升值，不得不放出大量 货币干预市场，导致金融市场资金过剩，低利率与 流动性过剩两种因素力量作用，形成资金顺势流入 房地产、股票市场，价

13、格飚升形成经济泡沫效应。目前我国与日本有诸多相似的情景，如货 币升值、消费满足与财富增加、出口主导与内需主导扭 曲、金融改革问题较多等等，从国家经济实体对比看，我国与当年 日本或现实日本依然有着本质上的区别 与不同，但 目前货币升值的未来结果确实值得思考 与警示。综合我国与西方的差别看，西方国家高科技、高效率、高产业、高消费以及高产出的创新速度与 质量，对应我国市场经济的初级阶段的低收益、低 效率、低质量和低起点的简单积累和扩大规模对比 是一个表象，实质结果是质量型经济和数量型经济 的比较。因此，在这个过程中，我国货币升值带来 的是我 国大量劳动密集型制造业可能在利润上收益 为零或微薄，或等于

14、完全替外方打工无工资，外国 投资者将获得利润率、影响力和主导性。外国不用 武力威胁，仅以货币升值的软杀伤战略和策略就可 能伤害我 国经济，中长期可能恶果是不可忽略和低 估的，国家经济利益和金融安全战略需要筹划与规 划。西方与我国经济发展模式的不同，即需求经济 型与供给经济型的差别使我们面临表面上是机遇，实际上是挑战。此时，我们设想货币自由化有些过 早、过急，并非利于我们长远发展，我们基础不牢 固的薄弱性是需要引起重视与改革的。(二)调整中“制造”风险 在人 民币价格升值趋势 以及投机 因素 的主导 下，人 民币升值好处成为单向指引，似乎认为人民 币升值符合我国国情和货币国际化趋势，使得所有 问

15、题集中在货币价格上，而有所忽略经济金融结构 问题或经济金融发展模式的调整或改变。而在我国 当前宏观经济调整不确定中，经济高涨周期是否适 宜我国国情和实际状况应该有所反思，我国经济金 融态势与国际主流趋势是否适宜值得思考，我国金 融改革效率与未来进一步开放风险是否合理值得思 虑。面对外部成熟经济体甚至是有战略筹划的竞争 格局，我们不能掉以轻心。正如外资所言，人民币 短期升值，中长期贬值。在化解人民币单向升值态 势中，我们对于人民币价格均衡基点的确认将十分 重要和紧迫，因为在谈论或界定人 民币升值中，我 们缺少基础讨论与关注，即人民币合理区间在哪里，价值水平基点在哪里，人 民币升值与人民币汇率改

16、革是两个层面的问题，不能混淆，市场将会较为理 性的选择投资方向与品种，而非 目前盲 目追求和单 一预期人民币升值。因此，目前我们有时一些经济 金融结构和政策 调整需要注意风险，调整是消化风 险，还是扩大风险值得重视。我们的金融改革面临 很多问题与压力，外部复杂局面愈加突 出，此时，我们愈加需要冷静和理性，不能操之过急，而应稳 扎稳打，综合配套，强化战略，突出远见，注重我 们内部与外部阶段、背景与积累的差别，面对现实 选择 自己的发展方向与阶段，规避阶段风险、差别 风险以及价值风险。面对全球失衡的情况，我们的 内部失衡更值得关注、研究与改进。面对外部环境 的激烈竞争与挑战，我们需要用战略眼光、手

17、段和 效率应对，需要理性分析、智慧判断、长远规划和 有效抉择，否则我们的改革将会制造和扩大自己的 压力乃至风 险。(三)竞争中“引进”风险 目前国内外对于人 民币升值预期以及现实价格 推高主要停留在经济增长水平依托的持续高涨，特 别是 2 0 0 3年持续宏观调控以及人民币升值压力上升 以来，整体经济态势是逐渐走高，增长水平已经由 一位数上升到两位数，世界经济水平排位从第五位 3 维普资讯 http:/ 河北大学学报(哲学社会科学版)2 0 0 8年第 1 期 上升到第四位，最新数据将会再度上升到第三位，进一步超出德国，列在美国和 日本之后；2 0 0 7年我 国外汇储备达到世界第一，超过日本

18、达到 1 5 3万亿 美元；外贸顺差不断增加，2 0 o 6年达到 1 7 0 0亿美元，2 0 0 7年达到 2 6 2 2亿美元等等；这些是形成人民币升 值加快最主要的因素。因此国际社会以及我国对于 国际化和我国责任义务提出更高的要求，似乎我国 成为国际核心和焦点，但是我国经济金融实力与规 模与发达国家相距甚远，我们的开放条件有限，开 放规范不足，开放监管欠缺，金融压力与风险随着 开放进程在扩大，竞争中的反思十分必要与重要。特别是伴随我国人 民币升值加快，我国经济周期出 现过快偏紧局面，但是国内外只注意我国经济发展 的成绩，却忽略或淡化了我国面临巨大的困难与压 力，即经济结构失衡在一定意义

19、或程度上来源于外 部环境因素，风险也大于外部因素，货币价格争论 或不公平的扭曲面突出，即主要货币贬值态势清晰，我 国人民币升值压力扩大，而货币贬值或升值对经 济的影响或支持是显而易见的，美国经济已经从美 元贬值获得经济调整收益十分清楚。因此，人 民币 升值表面化的支持是不可持续的。尤其是值得思考，自我 国人民币升值以来，我国经济金融结构压力与 矛盾不是减轻，而是上升，其中虽然有着较为复杂 的国际环境与国内背景，但货 币单向升值积累问题 扩大是一个事实。面对国内外经济差别性，尤其是 国际金融市场流动性过剩的投机推波助澜，全球金 融市场价格难预期与超预期十分突出，我 国人民币 也会面临这个局面。从

20、 2 0 0 5年 7月 2 1日我国实施 人民币汇率改革以来，人 民币汇率从稳健小幅度升 值，逐渐走向 2 0 0 6年年中以来的相对快速升值，从 2 0 0 6年 5月 1 5日破 8 之后，将近一年里上升加快，2 0 0 6年 1 0月份至今仍呈加速上升趋势。虽然从我国 汇率机制改革变化 以及价格组合角度看，我国汇率 机制已经从单一盯住美元转变为参考一篮子货 币，但市场惯性 以及交易或结算方式依然停 留在美元主 导上，这其中一方面需要过程和流程消化美元主导 局面，另一方面市场操作和关注也需要扭转单一美 4 元聚焦。人民币升值加重和加剧内部结构和效率问 题，货币简单、单向升值有点不够理智和

21、理性。我国人民币汇率 自1 9 9 4年后走过三个不同的阶 段，首先是 1 9 9 4 2 0 0 2年，我国人民币名义和实际有 效汇率跟随美元升值 4 0 一 5 3；其次是 2 0 0 2年一 2 0 0 5 年 7月，我国人民币名义和实际有效汇率总体跟随 美元贬值 1 5 一 1 9；最后是最近的 2 0 0 5年 7月汇率 改革后至 2 0 0 7年年底，我国人民币脱离美元贬值的 影响，名义有效汇率升值 1 1 左右。正是由于我国 人民币汇率改革摆脱美元汇率的影响，在美元升值 阶段，我国也主动出击，采取人民币升值策略应对，进而导致美国对我国人民币汇率加紧进攻型攻势，不断催促我国人 民币

22、加快升值速度与弹性。其中我 国汇率机制改革带动和形成的国际趋势的变化是美 国利益的反向，其加紧人民币攻势在于攻击我国的 典范与带动作用，而实际意义并非是美国所言的结 果，我国人民币并没有达到西方，特别是美国预期 的作用与结果，也并非适宜大幅度的升值。对照欧 元，欧元挑战的是美元霸权，瓜分的是美元市场份 额，带动的是货币区域化的趋势，最终是挑战美国，因此美国极力以价格干扰和破坏欧元协作和稳定，最终摧垮欧元地位、作用，恢复美元霸权和统治。而回顾其他国家货币汇率改革的正面与反面经 验教训，我国人民币汇率改革始终坚持主见，采取主 动、可控、渐进三项基本原则，顶住一些压力和阻力 甚至是障碍，使得我国汇率

23、改革按照既定方针和方向 运行，保持了稳健改革和稳健开放。由此，面对未来，我们需要反思和总结我们汇率改革的步骤、方法与效 果，进一步采取有利措施，使我国汇率自主、自如经 济金融需求，保障经济可持续和金融安全有效。展望 未来，我国人民币汇率弹性有望继续增强，汇率在促 进国际收支平衡中的独特作用也将进一步发挥。但是 当前我们必须从短线预期调整和打消一些预期和惯 性，即单边汇率走向违背市场经济原则与规律，汇率 价格变化不能代替是人民币汇率机制改革，我国人民 币价值并非低估，而是经济规模、财富积累以及市场 框架不足的必然，需要时间、经历与资源的进一步积 维普资讯 http:/ 特别推荐 谭雅玲：当前我国

24、人民币汇率改革与前景预测分析 累。我国人民币汇率机制的改革发展面临较为复杂的 国内外形势，其中贸易层面的问题和矛盾相对比较集 中，而这种问题和矛盾并非是单一汇率可以解决，是 一些综合性矛盾、差异以及背景的综合反映，必然用 综合手段消化和治理。从贸易角度，我们更应该把握 主动性、阶段性和渐进性。短期看，我们应依据时机条件，增加货币弹性 是谨慎可选择的举措，进而不仅增加市场调节的气 候，并可 以为人民币汇率走 向自由化或浮动化作预 备动作，2 0 0 7年 5月 1 8日央行宣布从 5月 2 1日起 人民币兑美元交易价浮动幅度从千分之三扩大至千 分之五，汇率浮动区间的扩大，有助于人 民币汇率 更具

25、弹性，未来或许有进一步扩大弹性的空间；而 从国际市场看主要汇率波动幅度逐渐扩大，但扩大 弹性的幅度应随着国内外环境适时推出或调整。中 期看，人 民币汇率机制的健全和完善应逐渐形成，其中应包括经济基础积累充裕，财富效应均衡稳固 以及规则制度明确透明，使人民币开放的市场与制 度层面进一步健全，最终为国际收支平衡创建基础 平台，扩大产品和技能水平。长期看，人民币应实 现 自由兑换的国际化货币，并且采取 自 由浮动的汇 率机制，与国际市场融合协调的价格指标，适宜国 内经济金融需求的适当水准，奠定国际收支均衡与 稳定的基础和保障。人 民币逐步、稳定、灵活、均 衡、合理的改革，是我国国际收支不可缺少的自身

26、 基本条件，并将进一步促进经济、稳定金融。The Re f o r m o f Ch i na S RM B Ex c h a ng e Ra t e a n d Fo r e c a s t a nd An a l y s i s T a n Ya-l i ng (B a n k o f C h i n a，B e i j i n g，1 0 0 0 0 0，C hin a)Ab s t r a c t：WO dd e c o n o my r e ma i n s r e l a t i v e l y s t a b l e i n t h e flu c t u a t i o n s

27、；the i n t e r n a ti o n al f i n a n c i a l ma r k e t i s a l s o f a c i n g p r e s s u r e a n d r i s k T s p a p e r h a s c o mp a r e the r e f o r m o f the e x c h an g e r a t e o f I B i n the rec e n t l y t wo y e ars an d i t an aly z e s an d f o r e c a s t the fie n d o f the valu e O fI B Ke y Wo r d s：e x c han g e r a t e Ame r i c a d o l l ar r i s k 特约编辑 贾冀南 5 维普资讯 http:/