IC、IF、IH、IM基差整体收敛对冲开仓正当时-20221120-信达证券-20正式版.pdf

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1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 Table_FirstAuthor 于明明 金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001 联系电话：+86 18616021459 邮 箱： IC、IF、IH、IM 基差整体收敛，对冲开仓正当时 Table_ReportTime2022 年 11 月 20 日 Table_FirstAuthor 于明明 金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001 联系电话：+86 18616021459 邮 箱： 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 金工研究 TableRepo

2、rtType 金工点评报告 Table_Author 于明明 金融工程与金融产品 首席分析师 执业编号：S1500521070001 联系电话：+86 18616021459 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 Table_Title ICIC、IFIF、IHIH、IMIM 基差整体收敛，对冲开仓正当时基差整体收敛，对冲开仓正当时 Table_ReportDate 2022 年 11 月 20 日 Table_Summary IC、IF、IH基差基差贴水贴水整体整体收敛收敛：2022年11月1

3、8日，我们预测中证500指数未来一年分红点位为 99.95，沪深 300 指数分红点位为 81.63，上证 50 指数分红点位为 71.20。近期 IC、IF、IH 合约分红调整年化基差贴水整体收敛。IC、IF、IH合约持仓额低于今年以来中位数。IC、IF及IH 季月合约分红处理过的基差年化贴水率分别为 0.28%、1.36%、2.08%。期现对冲策略表现：期现对冲策略表现：2018 年 1 月开始，三大指数季月合约连续对冲表现优于当月合约。过去五个交易日 IC、IF、IH 合约基差贴水整体收敛，增加了前期建仓的期现对冲策略成本。今年以来 IC 合约当月连续对冲收益-1.77%，季月合约对冲收

4、益-3.22%，最低贴水策略收益-0.77%。截至 11月 18日，最低贴水策略 IC、IF、IH均选择次月合约进行对冲。跨期套利策略表现：跨期套利策略表现：自 2018 年 1 月以来，跨期套利策略表现最优且较为稳定。今年以来 IC 合约跨期套利策略收益率 5.52%，IF 跨期套利收益率 3.24%，IH 跨期套利收益率 2.09%。截至 11 月 18 日，跨期套利策略 IC 与 IF 选择次月合约空头与下季月合约多头，IH 选择空仓。基差收敛变动分析：基差收敛变动分析：近期 IC、IH 基差因子贡献超过市场收益率因子贡献，后续对冲应选择基差贴水幅度最小的合约进行对冲；IF 市场收益率因

5、子贡献占主导作用，期现对冲策略在指数未来上涨时选择近月合约进行对冲，未来下跌时选择远月合约进行对冲。IM 基差贴水基差贴水收敛，持仓量收敛，持仓量降低降低 7.80%：过去五个交易日 IM 基差贴水收敛，当前 IM 远月合约年化基差贴水在 4%左右。IM 上市首月 IC 移仓至IM 的现象比较明显。过去五个交易日 IM 持仓量相对前一周降低7.80%，总持仓量 113927 手。风险因素：风险因素：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险。pOtQmRqMpPtNrNrOnOrQpP6MbPaQpNmMpNtRkPmNqRfQmOnNbRnMnQxNnQo

6、NwMpPrM 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 目 录 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正.4 1.1、股指期货合约存续期内分红预估.4 1.2、基差修正.6 二、期现对冲与跨期套利策略回测跟踪.10 2.1、对冲策略与套利策略简介.10 2.2、IC 对冲策略表现.11 2.3、IF 对冲策略表现.12 2.4、IH 对冲策略表现.12 三、基差收敛影响因素分析.13 3.1、影响基差变动的驱动因素.13 3.2、IC 基差变动情况分析.14 3.3、IF 基差变动情况分析.15 3.4、IH 基差变动情况分析.15 四、本周 IM 基差贴水收敛，持仓量降低 7.

7、80%.16 图表 目 录 图表 1：未来一年中证 500 指数分红点位预测结果.4 图表 2：合约存续期内中证 500 指数分红点位预测.4 图表 3：未来一年沪深 300 指数分红点位预测结果.5 图表 4：合约存续期内沪深 300 指数分红点位预测.5 图表 5：未来一年上证 50 指数分红点位预测结果.6 图表 6：合约存续期内上证 50 指数分红点位预测.6 图表 7：IC 当季分红调整年化基差与中证 500 指数走势.7 图表 8：IC 合约持仓额（亿元）与中证 500 指数走势.7 图表 9：IF 当季分红调整年化基差与沪深 300 指数走势.8 图表 10：IF 合约持仓额（亿

8、）与沪深 300 指数走势.8 图表 11：IH 当季分红调整年化基差与上证 50 指数走势.9 图表 12：IH 合约持仓额与上证 50 指数走势.9 图表 13：中证 500 股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图.11 图表 14：中证 500 股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比.11 图表 15：沪深 300 股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图.12 图表 16：沪深 300 股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比.12 图表 17：上证 50 股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图.13 图表 18：上证 50 股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比.13

9、图表 19：中证 500 股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比.14 图表 20：沪深 300 股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比.15 图表 21：上证 50 股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比.16 图表 22：IM 上市以来合约基差与中证 1000 指数走势.16 图表 23：IM 上市以来 IM 与 IC 持仓对比.17 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正 1.1、股指期货合约存续期内分红预估 基于信达金工衍生品研究报告系列二股指期货分红点位预测中的方法对股指期货合约存续期内

10、分红进行预测。2022 年 11 月 18 日，我们预测中证 500 指数未来一年分红点位为 99.95。图图表表 1：未来一年未来一年中证中证 500 指数指数分红点位预测结果分红点位预测结果 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2022年11月18日 根据我们的预测，中证 500 指数在次月合约 IC2212 存续期内不分红，在当季合约 IC2303 存续期内分红点位为 0.15，在下季合约 IC2306 存续期内分红点位为 46.23。图图表表 2：合约存续期内中证合约存续期内中证 500 指数分红点位预测指数分红点位预测 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：20

11、22年11月18日 020406080100120分红进程0.00 0.00 0.15 46.23 05101520253035404550IC2211.CFEIC2212.CFEIC2303.CFEIC2306.CFE 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 2022 年 11 月 18 日，我们预测沪深 300 指数未来一年分红点位为 81.63。图图表表 3：未来一年未来一年沪深沪深 300 指数指数分红点位预测结果分红点位预测结果 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2022年11月18日 根据我们的预测，沪深 300 指数在次月合约 IF2212、当季合约 I

12、F2303 存续期内分红点位为 0.03，在下季合约 IF2306 存续期内分红点位为 21.80。图图表表 4：合约存续期内合约存续期内沪深沪深 300 指数分红点位预测指数分红点位预测 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2022年11月18日 2022 年 11 月 18 日，我们预测上证 50 指数未来一年分红点位为 71.20。0102030405060708090分红进程0.00 0.03 0.03 21.80 0510152025IF2211.CFEIF2212.CFEIF2303.CFEIF2306.CFE 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 6 图图表

13、表 5：未来一年未来一年上证上证 50 指数指数分红点位预测结果分红点位预测结果 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2022年11月18日 根据我们的预测，上证 50 指数在次月合约 IH2212、当季合约 IH2303 存续期内均不分红，在下季合约IH2303 存续期内分红点位为 17.41。图图表表 6：合约存续期内合约存续期内上证上证 50 指数分红点位预测指数分红点位预测 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2022年11月18日 1.2、基差修正 股指期货基差为合约收盘价与标的指数收盘价的差值。指数点位随着成分股实施而下调，但分红的影响会提前反映在存续期内包

14、含分红的期货合约价格上，合约存续期内指数成分股的分红会拉低合约基差。在分析合约基差时，需要剔除分红的影响。预期分红调整后的基差=实际基差+存续期内未实现的预期分红 报告中我们将基差进行年化处理，后文中提及基差均为分红调整后的年化基差。年化基差=(实际基差+(预期)分红点位)/指数价格 360/合约剩余天数 01020304050607080分红进程0.00 0.00 0.00 17.41 02468101214161820IH2211.CFEIH2212.CFEIH2303.CFEIH2306.CFE 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 以 IC 当季合约为例，当前合约分红调整

15、年化基差高于今年以来中位数。近期基差随中证 500 指数涨跌震荡。2022年 11月 14日至11月 18日，IC当季合约分红调整年化基差震荡上行，基差贴水相对前一周贴水 1.30%的情况有所收敛，周内低点贴水 2.01%，当前基差升水 0.28%。图图表表 7：IC 当季分红调整年化基差与中证当季分红调整年化基差与中证 500 指数走势指数走势 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2022年11月18日 在每个交易日计算四个不同到期日合约持仓额的总和。过去五个交易日 IC 合约持仓额震荡下行。2022 年11 月 18 日，IC 合约持仓额为 3778.24

16、亿元，低于今年以来持仓额中位数。图图表表 8：IC 合约持仓额（亿元）合约持仓额（亿元）与中证与中证 500 指数走势指数走势 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2022年11月18日 5000550060006500700075008000-16.0%-14.0%-12.0%-10.0%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%季月基差中证500（右轴）320034003600380040004200440046004800520054005600580060006200640066006800700072007400760078000

17、00905.SHIC持仓(亿元,右轴)请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8 以 IF 当季合约为例，当前合约分红调整年化基差高于今年以来中位数。近期基差随沪深 300 指数涨跌震荡。2022 年 11月 14 日至 11月 18 日，IF当季合约分红调整年化基差震荡上行，基差贴水相对前一周升水 1.04%的水平略有扩大，周内低点升水 0.45%，当前基差升水 1.36%。图图表表 9：IF 当季分红调整年化基差与沪深当季分红调整年化基差与沪深 300 指数走势指数走势 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月2日至2022年11月18日 2022 年 11

18、月 18 日，IF 合约持仓额约 2501.53 亿元，过去五个交易日 IF 合约持仓额震荡下行，当前 IF 持仓额低于今年以来持仓额中位数。图图表表 10：IF 合约持仓额（亿）合约持仓额（亿）与与沪深沪深 300 指数走势指数走势 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2022年11月18日 3400360038004000420044004600480050005200-12.0%-10.0%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%季月基差沪深300（右轴）18002000220024002600280030003200340

19、03600380034003600380040004200440046004800500052005400000300.SHIF持仓额(亿元,右轴)请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 以 IH当季合约为例，当前合约分红调整年化基差高于今年以来中位数。2022年 11月 14日至 11月 18日，IH 当季合约分红调整年化基差单调上行，基差贴水相对前一周升水 1.05%的水平有所扩大，周内低点升水1.29%，当前基差升水 2.08%。图图表表 11：IH 当季分红调整年化基差与当季分红调整年化基差与上证上证 50 指数走势指数走势 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：

20、2021年7月2日至2022年11月18日 2022年 11 月 18 日，IH合约持仓额为 851.73 亿元。过去五个交易日 IH 持仓额震荡下行，当前持仓额低于今年以来中位数。图图表表 12：IH 合约持仓额合约持仓额与与上证上证 50 指数走势指数走势 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2022年11月18日 22002400260028003000320034003600-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%季月基差上证50（右轴）7008009001000110012001300220024002600280030

21、00320034003600000016.SHIH持仓额(亿元,右轴)请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 二、期现对冲与跨期套利策略回测跟踪 2.1、对冲策略与套利策略简介 该部分策略是基于信达金工衍生品研究报告系列三股指期货基差收敛研究与对冲优化策略中所涉及的基差收敛因素分析与优化策略，具体设置如下。连续对冲策略回测参数和设置：连续对冲策略回测参数和设置：回测区间：2018 年 1 月 2 日至 2022 年 11 月 18 日 现货端：持有 510500ETF(510300ETF、510050ETF)多头 期货端：做空与现货端金额相同名义本金的中证 500（沪深 300、

22、上证 50）股指期货合约 调仓规则：连续持有季月/当月合约，直至该合约离到期剩余不足 2 日，在当日以收盘价进行平仓，并同时以当日收盘价继续卖空下一季月/当月合约。备注：现货端与期货端分配等额的本金，不考虑交易过程中的手续费、冲击成本以及期货合约的不可无限细分性质。最低贴水策略回测参数和设置：最低贴水策略回测参数和设置：回测区间：2018 年 1 月 2 日至 2022 年 11 月 18 日 现货端：持有 510500ETF(510300ETF、510050ETF)多头 期货端：做空与现货端金额相同名义本金的中证 500（沪深 300、上证 50）股指期货合约 调仓规则：调仓时，对当日所有可

23、交易期货合约的年化基差进行计算，选择年化基差贴水幅度最小的合约进行开仓。同一合约持有 8 个交易日之后或该合约离到期剩余不足 2 日，才能进行选择新合约（排除剩余到期日不足 8 日的期货合约），每次选择后，即使选择结果为持有原合约不变，持有交易日 8 仍归零重新计算。备注：现货端与期货端分配等额的本金，不考虑交易过程中的手续费、冲击成本以及期货合约的不可无限细分性质。跨期套利策略回测参数和设置：跨期套利策略回测参数和设置：回测区间：2018 年 1 月 2 日至 2022 年 11 月 18 日 期货多头：1 手股指期货合约多单 期货空头：1 手股指期货合约空单 账户总金额：1 手股指期货名义

24、本金 调仓规则：调仓时，对当日所有可交易期货合约的年化基差进行计算，选择年化基差贴水幅度最小的合约进行开空仓，选择年化基差贴水幅度最大的合约进行开多仓。同一合约持有 8 个交易日之后或该合约离到期剩余不足 2日，才能进行选择新合约（排除剩余到期日不足 N日的期货合约），每次选择后，即使选择结果为持有原合约不变，持有交易日 8 仍归零重新计算。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 注：不考虑手续费、冲击成本以及期货合约的不可无限细分性质。2.2、IC 对冲策略表现 2018 年 1 月 2 日至 2022 年 11 月 18 日，基于中证 500 股指期货的期现对冲策略与跨期套利

25、策略回测结果如下图所示。图图表表 13：中证中证 500 股指期股指期货货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图 资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2018年1月2日至2022年11月18日 图图表表 14：中证中证 500 股指期股指期货货期现对冲策略与跨期套利策略对比期现对冲策略与跨期套利策略对比 指标指标 当月连续对冲当月连续对冲 季月连续对冲季月连续对冲 最低贴水策略最低贴水策略 跨期套利策略跨期套利策略 年化收益年化收益 -3.42%-2.97%-1.73%4.69%波动率波动率 1.93%2.43%2.33%2.33%最大回撤最大回撤

26、 -16.05%-14.51%-9.19%-2.26%净值净值 0.8445 0.8638 0.9189 1.2493 年换手次数年换手次数 12 4 15.65 35.42 20222022 年以来收益年以来收益 -1.77%-3.22%-0.77%5.52%资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2018年1月2日至2022年11月18日 上表结果显示，在回测所涉及区间内，中证 500 股指期货季月合约对冲效果要好于当月合约，最低贴水策略则能持续在连续对冲策略的基础上起到优化效果，跨期套利策略表现突出，但需考虑策略本身换手率较高的风险。过去五个交易日 IC 合约基差贴水整体收敛，增

27、加了前期建仓的期现对冲策略成本。截至 11 月 18 日，最低贴水策略选择的是 IC2212 合约，IC 跨期套利策略选择 IC2212 合约空头与 IC2306 合约多头进行对冲。0.820.870.920.971.021.071.121.171.221.271.322018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-02当月连续对冲季月连续对冲最低贴水策略跨期套利策略 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 2.3、IF 对冲策略表现 2018 年 1 月 2 日至 2022 年 11 月 18 日，基于沪深 300 股指期货的期现

28、对冲策略与跨期套利策略回测结果如下图所示。图图表表 15：沪深：沪深 300 股指期股指期货货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图 资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2018年1月2日至2022年11月18日 图图表表 16：沪深沪深 300 股指期股指期货货期现对冲策略与跨期套利策略对比期现对冲策略与跨期套利策略对比 指标指标 当月连续对冲当月连续对冲 季月连续对冲季月连续对冲 最低贴水策略最低贴水策略 跨期套利策略跨期套利策略 年化收益年化收益 -2.04%-1.37%-0.46%3.68%波动率波动率 2.46%2.72%2.68%2.1

29、2%最大回撤最大回撤 -10.54%-8.42%-5.88%-1.98%净值净值 0.9042 0.9351 0.9779 1.1919 年换手次数年换手次数 12 4 15.03 33.56 20222022 年以来收益年以来收益 -4.39%-4.54%-3.05%3.24%资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2018年1月2日至2022年11月18日 上表结果显示，在回测所涉及区间内，沪深 300 股指期货季月合约对冲效果要好于当月合约，但此外最低贴水策略在连续对冲策略的基础上再起到优化的效果，跨期套利策略表现较为稳定，但需考虑策略本身换手率较高的风险。过去五个交易日 IF

30、合约基差贴水整体收敛，增加了前期建仓的期现对冲策略成本。截至 11 月 18日，最低贴水策略选择的是 IF2212合约，IF跨期套利策略选择 IF2212合约空头与 IF2306合约多头进行对冲。2.4、IH 对冲策略表现 0.880.930.981.031.081.131.181.232018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-02当月连续对冲季月连续对冲最低贴水策略跨期套利策略 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 13 2018 年 1月 2 日至 2022年 11月 18 日，基于上证 50股指期货的期现对冲策略与跨期套利策

31、略回测结果如下图所示。图图表表 17：上证上证 50 股指期股指期货货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图 资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2018年1月2日至2022年11月18日 图图表表 18：上证上证 50 股指期股指期货货期现对冲策略与跨期套利策略对比期现对冲策略与跨期套利策略对比 指标指标 当月连续对冲当月连续对冲 季月连续对冲季月连续对冲 最低贴水策略最低贴水策略 跨期套利策略跨期套利策略 年化收益年化收益 -1.12%-0.67%0.00%2.42%波动率波动率 2.16%2.60%2.53%2.33%最大回撤最大回撤 -7.

32、54%-6.97%-5.10%-1.87%净值净值 0.9464 0.9677 0.9999 1.1232 年换手次数年换手次数 12 4 15.65 33.36 20222022 年以来收益年以来收益 -2.83%-3.28%-2.03%2.09%资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2018年1月2日至2022年11月18日 上表结果显示，在回测所涉及区间内，上证 50 股指期货季月合约对冲效果要好于当月合约。过去五个交易日 IH 合约基差贴水整体收敛，增加了前期建仓的期现对冲策略成本。截至 11 月 18 日，最低贴水策略选择的是IH2212 合约，IH 跨期套利策略选择空仓。

33、综上，过去五个交易日 IC、IF、IH 基差贴水整体收敛，增加了前期建仓的期现对冲策略成本。此外，跨期套利策略表现依旧稳定，但需考虑策略本身换手率较高的风险。三、基差收敛影响因素分析 3.1、影响基差变动的驱动因素 0.920.971.021.071.122018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-02当月连续对冲季月连续对冲最低贴水策略跨期套利策略 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 根据信达金工衍生品研究报告系列三股指期货基差收敛研究与对冲优化策略中所涉及的影响基差收敛的因素，我们认为当前合约的年化基差以及指数未来收益率

34、会对基差未来 N 日收敛率产生影响，具体定义如下（取 N=8）。当前年化基差=期货价格-现货价格现货价格期货剩余到期日360%指数未来天收益率=指数天后价格 指数当前价格指数当前价格%日基差平均收敛率=日后基差 当前基差当前指数价格%3.2、IC 基差变动情况分析 2021 年 7 月 1 日至 2022 年 11 月 18 日，基于中证 500 股指期货当前合约基差因子与指数未来收益率因子贡献度月均占比情况作出统计，其结果如下表所示。图图表表 19：中证中证 500 股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比 月份月份 基差因子贡

35、献度基差因子贡献度 收益率因子贡献度收益率因子贡献度 季月合约季月合约 8 8 日基差收敛率日基差收敛率 7 7 月月 11.00%1.89%-35.27%8 8 月月 14.53%4.96%-7.61%9 9 月月 16.89%-4.90%32.54%1010 月月 12.49%-0.05%-14.60%1111 月月 10.80%2.44%4.92%1212 月月 8.99%-0.57%28.49%1 1 月月 3.00%-5.15%-4.83%2 2 月月 3.01%-1.85%7.48%3 3 月月 5.09%-4.78%-0.18%4 4 月月 6.11%-6.13%-22.77%5

36、 5 月月 8.92%6.65%5.09%6 6 月月 7.87%3.10%7.74%7 7 月月 8.21%-1.84%-20.75%8 8 月月 9.26%-0.07%10.16%9 9 月月 8.07%-4.66%20.76%1010 月月 5.38%3.53%-3.09%1111 月月 2.74%2.49%24.51%资料来源：wind，信达证券研发中心 注：基差因子贡献度=基差因子回归系数x当前合约年化基差，收益率因子贡献度=收益率因子回归系数x指数未来8日收益率 数据日期：2021年7月1日至2022年11月18日 我们发现，2021 年 7 月至 11 月，当前合约的基差因子贡献

37、度相对收益率因子起到主导作用，此时 IC 合约季月合约年化基差贴水处于较高位置，当前基差因子驱动导致 IC 合约基差持续收敛。近期 IC 合约基差因子的影响起到主导作用，同等条件下应选择贴水幅度最小的合约进行对冲。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 15 3.3、IF 基差变动情况分析 2021 年 7 月 1 日至 2022 年 11 月 18 日，基于沪深 300 股指期货当前合约基差因子与指数未来收益率因子贡献度月均占比情况作出统计，其结果如下表所示。图图表表 20：沪深沪深 300 股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月

38、平均贡献占比 月份月份 基差因子贡献度基差因子贡献度 收益率因子贡献度收益率因子贡献度 季月合约季月合约 8 8 日基差收敛率日基差收敛率 7 7 月月 9.10%-3.04%-31.38%8 8 月月 19.21%0.13%19.37%9 9 月月 11.78%-0.46%14.89%1010 月月 6.75%-1.77%1.48%1111 月月 4.24%2.01%5.34%1212 月月 -0.59%-1.28%5.41%1 1 月月 -1.62%-4.90%-1.11%2 2 月月 0.17%-5.38%-8.82%3 3 月月 8.89%-4.30%0.73%4 4 月月 2.03%

39、-5.51%2.03%5 5 月月 2.76%5.33%-0.87%6 6 月月 3.25%5.51%2.48%7 7 月月 5.02%-6.59%-5.60%8 8 月月 4.62%-1.57%5.71%9 9 月月 1.69%-6.43%4.76%1010 月月 1.79%0.13%5.73%1111 月月 -2.56%3.71%6.05%资料来源：wind，信达证券研发中心 注：基差因子贡献度=基差因子回归系数x当前合约年化基差，收益率因子贡献度=收益率因子回归系数x指数未来8日收益率 数据日期：2021年7月1日至2022年11月18日 我们发现，2021 年 8 月 IF 季月合约基

40、差贴水达到历史较高水平，当前基差因子起到主导作用，促使基差持续收敛。今年四月以来 IF 合约收益率因子贡献超过当前基差因子贡献，8 月份 IF 合约当前基差因子的影响起到主导作用。近期 IF 合约收益率因子贡献超过基差因子贡献，期现对冲策略在指数未来上涨时选择近月合约进行对冲，未来下跌时选择远月合约进行对冲。3.4、IH 基差变动情况分析 2021 年 7月 1 日至 2022年 11月 18 日，基于上证 50股指期货当前合约基差因子与指数未来收益率因子贡献度月均占比情况作出统计，其结果如下表所示。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 16 图图表表 21：上证上证 50 股指期货

41、基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比 月份月份 基差因子贡献度基差因子贡献度 收益率因子贡献度收益率因子贡献度 季月合约季月合约 8 8 日基差收敛率日基差收敛率 7 7 月月 6.36%-3.90%-16.36%8 8 月月 14.45%-0.62%18.43%9 9 月月 1.66%1.46%5.56%1010 月月 0.85%-1.81%2.86%1111 月月 -2.23%1.46%5.19%1212 月月 -8.43%-0.74%1.46%1 1 月月 -7.65%-2.99%1.04%2 2 月月 -5.95%-3.86%

42、-1.34%3 3 月月 0.54%-2.52%-3.04%4 4 月月 -7.11%-4.84%2.70%5 5 月月 -2.65%2.53%-8.74%6 6 月月 -2.28%4.57%3.24%7 7 月月 -2.69%-6.51%1.96%8 8 月月 -4.26%-0.61%0.46%9 9 月月 -6.04%-4.00%-2.46%1 10 0 月月 -2.89%-3.19%7.47%1111 月月 -6.25%5.47%2.01%资料来源：wind，信达证券研发中心 注：基差因子贡献度=基差因子回归系数x当前合约年化基差，收益率因子贡献度=收益率因子回归系数x指数未来8日收益率

43、 数据日期：2021年7月1日至2022年11月18日 我们发现，2021 年 8 月 IH 季月合约基差贴水达到历史较高水平，当前基差因子起到主导作用，促使基差持续收敛。近期 IH 合约基差因子的影响起到主导作用，同等条件下应选择贴水幅度最小的合约进行对冲。四、本周 IM 基差贴水收敛，持仓量降低 7.80%7 月 22 日，中证 1000 股指期权与期货上市在中金所上市。过去一周 IM 合约基差贴水收敛，当前季月合约IM2303 基差贴水 1.13%，下季月合约 IM2306 贴水 2.59%，IM 远月合约年化基差贴水幅度在 4%左右。图图表表 22：IM 上市以来上市以来合约基差与合约

44、基差与中证中证 1000 指数走势指数走势 资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2022年7月22日至2022年11月18日 010002000300040005000600070008000-7.00%-6.00%-5.00%-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%当月次月季月下季月000852.SH 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 17 IM 上市首日，IC 合约日增仓为正，没有明显移仓至 IM 的现象；IM 上市之后一周内出现 IC 移仓至 IM 的现象。8 月 2 日至 8 月 23 日，IM 持仓震荡上升同时 IC 持

45、仓明显下降。IM 上市首月 IC 移仓至 IM 的现象比较明显。过去五个交易日 IM 持仓量相对前一周降低 7.80%，总持仓量 113927 手。图图表表 23：IM 上市上市以来以来 IM 与与 IC 持仓持仓对比对比 资料来源：wind，信达证券研发中心 数据日期：2022年7月23日至2022年11月18日 270000280000290000300000310000320000330000340000350000360000-40000-200000200004000060000800001000001200001400002022-07-222022-07-272022-08-01

46、2022-08-042022-08-092022-08-122022-08-172022-08-222022-08-252022-08-302022-09-022022-09-072022-09-132022-09-162022-09-212022-09-262022-09-292022-10-112022-10-142022-10-192022-10-242022-10-272022-11-012022-11-042022-11-092022-11-142022-11-17IM日增仓(手)IC日增仓(手)IM持仓(手)IC持仓(手)(右轴)请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 18

47、 风险因素 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 20 分析师声明分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发

48、布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表

49、现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供

50、或争取提供投资银行业务服务。本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。评级说明评级说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 股票投资评级股票投资评级 行业投资评级行业投资评级 本报告采用的基准指数：沪深300指数