守正出奇：险资参与私募股权基金业务展望.docx

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1、守正出奇：险资参与私募股权基金业务展望摘要：2022年7月11日，中国银保监会发布关于进一步推动金融服务制造业高质量发展的通知，明确要求保险资金要在风险可控、商业自愿前提下，通过投资股权、债券、私募基金、保险资产管理产品等多种形式，为先进制造业和战略性新兴产业发展提供长期稳定资金支持。本文结合监管规定、行业实践以及相关研究情况，对保险资金开展私募股权基金业务的类型、范围、投资要求、法律合规审核重点等进行梳理，展望保险资金投资私募基金的行业布局，厘清法律风险与管理措施，以期投资业务始终坚守正确航向，规避逆流与险滩，助力实现长期稳健发展。“守正出奇”源自孙子兵法之“凡战者，以正合，以奇胜”，是指恪

2、守正义，出奇制胜，恪守正义是道，出奇制胜是术。“守正”是在战略上坚持做正确的事情，而“出奇”就是在战术上灵活应变。在保险资金投资领域，就是要不断强化投资能力建设，顺应时代发展趋势和投资规律，降低资产负债错配风险，拓展多元化收益来源。近二十年以来，私募股权基金业务在我国迅猛发展，一时间百舸争流千帆竟，乘风破浪奋楫者先。由于保险资金期限长、稳定性强等行业特征，在发挥长期资本金作用、支持实体经济高质量发展方面大有可为，与股权基金具有天然的适配性。为切实促进股权投资灵活多样发展，支持实体经济，监管于近期明确放开保险资金间接股权投资委托管理。中国银保监会2022年5月13日印发了关于印发保险资金委托投资

3、管理办法的通知（银保监规20229号，以下简称“9号文”），进一步明确了保险资金委托投资范围，其中第8条规定，除直接股权投资、以物权和股权形式持有的投资性不动产外，银保监会规定的保险资金运用范围内的投资品种和投资资产均可以开展委托投资。9号文发布后，取得股权投资计划管理能力的保险资管公司，可以受托开展间接股权投资业务，投资品种包括私募股权基金及股权投资计划等监管允许的投资品种；在委托投资管理协议或委托投资指引约定的范围内，受托管理间接股权投资业务的保险资管公司，可以独立进行风险评估并履行完整的投资决策流程，对投资标的和投资时机选择以及投后管理等实施主动管理，对投资运作承担合规管理责任。一、明确

4、保险资金投资私募股权基金的基本要求（一）保险资金投资私募股权基金的类型由于保险资金规模大、期限久等优势，保险资金开展股权投资可以在满足行业资产配置需要、分散投资风险的同时，为实体经济提供更多资本性资金，进一步增强经济中长期发展韧性，并为战略性新兴产业等现代产业体系发展提供长期稳定资金，促进产业整合与优化升级。近年来监管部门通过“放管服”一系列改革，鼓励保险资金发挥长期资金优势，通过私募股权基金及其他股权类投资品种，为实体企业和战略新兴产业等提供多层次资金支持。因此，在原保监会保险资金投资股权暂行办法（保监发201079号）的基础上，对于保险资金开展私募股权基金投资的各项规则进行了一系列的建立与

5、完善。截至目前，按照不同的监管规则和法律适用要求，保险资金允许投资的私募股权基金可以分为以下类型，如表1所示。按照上述监管规定，保险资金对于不同类型基金的管理人在出资、投资范围、投资策略、决策机制、管理规模、专业团队、内控管理机制方面均有不同的要求。值得注意的是，2021年12月银保监会发布中国银保监会关于修改保险资金运用领域部分规范性文件的通知（银保监发202147号），不但取消此前“保险资金投资创业投资基金单只基金募集规模不得超过5亿元”、保险私募基金“发起人及其关联的保险机构出资或认缴金额不低于拟募集规模的30%”的限制，还允许保险资金投资由非保险类金融机构实际控制的股权投资基金，为保险

6、资金在更广的范围内选择更具有市场竞争力的股权投资机构提供新的政策支持。（二）对私募基金管理人及拟投基金进行审查的重点在针对股权投资基金管理人及拟投基金的合规性审查方面，重点关注的内容基本涵盖了“募、投、管、退”的全生命周期管理：基金及其管理人的登记备案情况、交易架构、投资目标、投资方案、投资策略、投资标准、收益分配、决策管理机制与风险管理制度、核心团队人员构成、历史过往业绩、退出方式、信息披露等。结合中国证券投资基金业协会对于私募基金登记备案审核标准，在开展尽职调查、法律文件的审核过程中应同步关注投资范围中的主要投资行业、投资地域、投资阶段、集中度;是否违规开展借（存）贷、担保、明股实债等非私

7、募基金投资活动；创投基金是否直接或间接投资基础设施、房地产等领域；是否满足封闭运作的扩募要求，不满足扩募要求的是否设置增加认缴等条款；是否存在结构化安排，优先级与劣后级是否满足“同亏同盈”，是否利益共享、风险共担、风险与收益相匹配原则等。1在实务操作层面，通常还将面临私募基金双GP结构设计、关联交易审查、国有资产交易程序等疑难险重等问题，需要不断磨砺投资管理能力、解决投资难点与痛点、提升行业经验与核心竞争力，方可在坚守合规底线的同时完成投资目标。（三）对私募基金管理人的总体评价机制对于私募基金管理人的管理水平和业务开展情况，一直受到监管和保险机构的高度重视。在开展广泛调研评估的基础上，2021

8、年12月，中国保险资产管理业协会公布了2021年保险资金投资的私募股权投资基金管理人评价结果。2本次评价以保险资金投资私募股权投资基金的监管政策及相关制度规定为主要依据并结合行业现实需要，从公司治理与投资团队、管理制度与流程、风险管理、规模与业绩、投后管理机制、合法合规经营、保险合作、激励约束、信息报告及披露等9个方面（一级指标）的50个二级指标对评价对象进行全面评价，其中41个投资管理能力相关指标为加分制，满分为100分；9个合规运营相关指标为扣分制，最高扣25分。根据协会的评价结果，在142家接受评价的私募基金管理人中，最终A类（80分及以上）100家，B类（70分到80分）37家，C类（

9、60到70分）1家，D类（60分以下）2家。相关机构或基金均在此前募集保险资金，评价结果显示，A类机构包括高瓴、弘毅、红杉、中金资本、君联资本、越秀产业基金、国家制造转型升级基金等大型国有及私企GP。具体到保险系私募基金方面，自2015年试点开始诞生已七年。截至目前，保险机构成立的私募基金管理人至少已有18家，其中有4家保险集团内部下设2家私募管理人，3保险系PE基金备案已超百只。从战略布局的角度，保险系私募管理人作为专业的股权投资平台，肩负着培育与提升保险行业整体的股权投资能力、服务战略发展等多重功能。同时，保险系私募深刻理解保险资金需求，可根据保险资金管理要求及投资偏好提供定制服务，避开与

10、普遍追求高风险、高收益的市场化私募基金进行同质化竞争，在现金流稳定、确定性强、资金规模大等基础设施、清洁能源及医养健等领域形成差异化竞争优势和主导发展态势。从运作层面来看，由于跨基金和保险行业，保险私募基金会同时受到银保监会和证监会以及相关行业协会的严格监管，使其成为市场中运作规范性最高的基金，这也是保险私募的鲜明特点。因此，面对激烈的行业竞争，保险系私募基金的政策适用、特别是在落实中央重大决策部署的投资领域，政策的导向性需要进一步加强，如从资本占用、风险因子及偿付能力对应、权益类额度监管、资金成本、资金投向引导等方面如能获取适当支持，将切实激发相关机构的积极性和主动性。对于创投基金，根据相关

11、行业实践，在险资开展尽职调查的阶段，往往发现部分创投机构缺乏短、中、长期的行业投资策略与投资实施方案，缺乏针对不同投资项目的资金分配预案，并未能建立详尽的投后管理制度等问题。因此，要吸引保险资金增加对创投基金与早期项目的投资，实际操作难度依然不容小觑。二、展望保险资金私募股权基金的投资方向查理芒格曾经说过，成功的投资有两个原则，一是选择在鱼多的地方钓鱼，二是永远不要忘记第一点。对于保险资金的股权投资也同样适用。在高质量发展和双碳背景下，“鱼多的地方”主要包括四个方面，也正是保险资金股权投资的新机遇：一是人口结构变化、科技不断创新推动医药、养老等大健康产业成为支柱产业；二是“碳达峰”“碳中和”对

12、能源结构产生颠覆性变革，为新能源产业带来长坡厚雪的投资机会；三是贯彻“制造强国、科技兴国”的发展战略，为“专精特新”类企业提供金融支持力度不断加强；四是随着疫情防控精准化的趋势，消费复苏带来的修复与升级将促进国产消费品牌的崛起。（一）保险系私募基金功能凸显，不可替代保险系私募基金作为保险业内股权投资的重要载体，特点鲜明、优势突出，特别是面对规模大、期限长、关系国计民生但财务收益居中的项目时，保险系私募可以充分发挥自身优势，完成战略布局，推进项目落地，彰显不可替代的投资功能。具体而言，保险系私募基金作为业内股权配置的专业管理平台，承担着为保险行业开展战略项目投资、项目培育的职责，一方面持续专注国

13、家重点支持行业和领域，包括重大基础设施、棚户区改造、新型城镇化建设等民生工程和国家重大工程等；另一方面长期深耕于符合保险产业链延伸方向的产业或业态，涵盖养老服务、健康医疗服务、互联网金融服务等；同时也积极投向国家重点支持企业或产业，包括科技型企业、小微企业、战略性新兴产业等。聚焦于险资最青睐的医养大健康产业，在需求方面，长寿时代将带来需求结构的深刻变化，全社会对医疗、养老产业的需求快速增加，将促进大健康产业的发展；在医改政策方面，近年来围绕药品研发、审批、流通、采购、使用、医保等全生命周期的监管政策进行了重构升级；在资本投入方面，科创板等资本市场改革对医疗行业更加利好，近年来医疗健康领域吸引股

14、权投资规模快速增加，成为新经济最大的投资亮点。在需求、供给和政策三重利好之下，我国大健康产业有望持续蓬勃发展。（二）非保险系私募基金涉猎广泛，策略灵活非保险系私募基金面向全市场充分竞争，具有全覆盖的研究范围和投资方向，通过更加灵活的投资策略，实现高效执行。自2020年以来，全球疫情持续蔓延，局部安全问题频发，全球宏观经济的不确定性和市场波动性预计将在较长的一段时间内持续。与其它投资品种相比，私募股权基金在经济下行时能提供一定的保护能力，具有较为明显的抗周期性，能够持续吸引投资者的关注。相关研究报告显示，在疫情持续的大环境下，面向全市场的非保险系私募股权基金将会聚焦于防御性行业，特别是消费必需品

15、、医疗健康、关键工业等，这些行业受疫情影响较小甚至可能受惠，即使在经济持续低迷时仍能保持稳定的现金流；同时，可能会远离周期性或进入壁垒较低的行业，例如传统零售、能源、外贸相关等，这些行业容易受到宏观环境影响，不确定性较高。特别是在高端制造、信息技术等科技产业领域，中美战略竞争无可避免。短期内，美国的科技封锁对我国全要素生产率的提升产生不利影响；但同时明显增强了我国在关键领域实现自主可控的诉求，加速了核心技术自主创新、底层技术国产替代；从长期看，人工智能、大数据、量子信息等新一轮科技革命方兴未艾，可能引发产业发展和人类生活方式的深刻变革，也是发展中国家实现产业跃迁的历史机遇。在此背景下，芯片、机

16、器人、信息系统等高技术领域将长期受益。（三）碳中和:私募股权基金新的发力点根据中央总体部署，实现碳达峰、碳中和，是我国重大战略决策。2022年5月，国务院办公厅转发国家发展改革委、国家能源局关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案,对促进新能源高质量发展作出了具体的工作安排。其中，在新能源开发利用举措方面，明确提出要加快推进以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏发电基地建设，推动新能源在工业和建筑领域应用，引导全社会消费新能源等绿色电力。能源体系的重构转型是落实碳中和的基础和保障，最终实现碳中和的关键是能源零碳化和终端电气化。以清洁电力行业为代表，包括光伏风电设备、氢能源产业链、储能设备、

17、碳捕捉封存和利用等领域，相关行业技术迭代快、受益于政策支持、长期市场空间确定性强，有望呈现爆发式增长。因此，构建以新能源为主体的电力系统将给新能源产业带来长期巨大的市场空间，光伏、风电、氢能、储能等相关领域政策与技术变革将成为各类股权投资基金的重大战略发展方向，也将成为险资股权投资领域新的发力点。综上，“纸上得来终觉浅，绝知此事要躬行”，保险机构在实际开展私募股权基金业务的过程中，能否在服务实体经济的广阔天地中大显身手，并为保险本业的健康发展贡献投资收益，取决于保险机构及其从业人员在高度精细化的投资领域能否坚守初心与底线，并勇于进取和创新，把握正确的投资方向，实现提质增效。因此，保险资管机构应当不断贴近业务需求，建立和完善具有市场竞争力的股权业务团队，做好增值服务与前瞻性风险管理，为投资赋能，为创新助力。脚注1 详见中国证券投资基金业协会2022年6月2日发布的关于私募基金管理人登记备案工作相关事宜的通知、私募股权、创业投资基金备案关注要点。2 具体结果可参阅协会官网3 同一集团旗下设立2家私募管理人的有国寿系的国寿股权投资公司、国寿金石资管公司；平安系的平安创赢资本管理公司、平安基础产业投资基金管理公司；泰康系的北京泰康投资管理公司、泰康健康产业基金管理公司；太平系的太平保利投资管理公司、太平创新投资管理公司。13