2018中国房地产上市公司TOP10研究.pdf

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1、 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究 目录 1. 研究背景与目的 2. 研究方法体系 2.1 研究对象 2.2 评价指标体系 2.3 计量评价方法 3. 研究结果及分析 3.1 中国房地产上市公司整体发展状况分析 3.2 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究结果 4. 结语 专题： 构建中国房地产金融 安全 生态 圈 研究主持： 中 国 房地产 TOP10 研究组 联席组长： 马 骏：国务院发展研究中心企业研究所所长 刘洪玉：清华大学房地产研究所所长 莫天全：中国指数研究院院长 主要成员： 黄瑜：中国指数研究院常务副院长、中国房地产 TOP10 研究组办公室主任 国务院发

2、展研究中心企业研究所： 袁东明 、马淑萍 清华大学房地产研究所：吴璟、张莉、张标、朱恩伟 、赖 智 勇 中国指数研究院： 蒋云峰、张璇、李建桥、牛晓娟、杨秀、 邱玲玲、迟行、陶淑茹、 颜海清、蔡艳平、 古超、 黄靖、王怀泉、房利松、赵鹏花、张冉、马岚、刘佩佩、张蕾、王琳、柴志宏、李畅、蒋金丽、王昭玥、韩瑾、修功全、 范优、 汪勇、黄秀青、李力、张志杰、胡超、刘萱、林建晖、张化学、丁晓、赵玉国、张伟、高院生、程玉、田文刚、薛建行、薛琳、黄雪、钱慧群、曹旭东、王玲、袁彬彬、黄艳1 中国房地产 TOP10研究组 1研究背景与目的 中国房地产 TOP10 研究组自 2003 年开展中国房地产上市公司

3、TOP10 研究以来，已连续进行了十 六 年，其研究成果引起了社会各界特别是机构投资者的广泛关注，中国房地产上市公司 TOP10 研究的相关成果已成为投资者评判上市公司综合实力、发掘证券市场投资机会的重要标准 。 2017 年，在资本市场“监管升级，脱虚向实”的主旋律下，房地产上市公司整体融资环境趋紧，但随着资本市场向市场化和理性化转变，也为房地产上市公司实现长期稳健发展创造机会。机遇和挑战并存，房地产上市公司分化加剧，优秀房地产上市公司精准把握资本市场改革机遇，借助资本力量加大热点城市深耕力度、推动产品创新升级适应市场变化，实现 业绩的跨越增长，彰显了较高的投资价值，获得资本市场青睐。在 2

4、018 中国房地产上市公司研究中，中国房地产 TOP10 研究组在总结历年研究经验的基础上，进一步完善了研究方法和指标体系，本着“客观、公正、准确、全面”的原则，发掘成长质量佳、投资价值大的优秀房地产上市公司，探索不同市场环境下房地产上市公司的经济增长方式，为投资者提供科学全面的投资参考依据 。 中国房地产 上市公司 TOP10 研究的目的 是 ： （ 1）客观反映中国房地产上市公司的整体发展水平和最新动态，促进房地产上市公司 做强做优做大 ； （ 2）发掘综合实力强、最具财富创造能力及投资价值、财务稳健的房地产上市公司；扩大企业在机构投资者中的影响力，拓展企业融资渠道，帮助企业更好更快发展

5、； （ 3）通过系统研究和客观评价，打造“中国房地产上市公司 TOP10”品牌，引领房地产行业投资的良性循环和健康发展 。 2 研究 方法体系 2.1 研究对象 （ 1）依法设立且公司股份于 2018 年 3 月 31 日前在上海证券交易所、深圳证券交易所及香港联交所等境内外证券交易所公开上市的房地产企业（业务收入主要来自中国大陆，且收入构成需满足下款条件）。由于在不同交易所上市的企业采用的会计准则存在一定差异，研究组将根据上市地点分别对在内地、香港上市的房地产企业进行研究。 （ 2）主营业务收入构成满足以下条件之一： 1）房地产相关业务收入（包括房地产开发与销售、园区开发与管理，下同）所占比

6、重不低于 50%或所占比重虽低于 50%但比其他业务收入比重均高出 30%（源自 上市公司分类与代码，中国证监会 2005 年 3 月颁布）； 2）如 果公司收入来自两个行业，房地产相关业务收入占其总收入 60%以上或其收入和利润均占整体比重超过 50%，或按历史和未来趋势来看，房地产业务为企业提供最主要的收入和利润。如果公司业务收入来自三个或以上行业，房地产相关业务收入或者利润占整体比重超过 50%（源自全球行业分类标准， Global Industry Classification Standard，摩根斯坦利公司和标准普尔公司联合发布，简称 GICS)。 2.2 评价指标体系 （ 1）房

7、地产上市公司评价体系 在 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究中，中国房地产 TOP10 研究组从经营规模、财富创造能力（ EVA）、投资价值、财务稳健性四个方面对企业进行评价，对同一家企业在四个指标体系中的得分按一定的权重值（权重来自于对四项得分的“方差 -协方差分析”）进行加总，最终得到企业的综合实力得分，评价得出“ 2018 中国房地产上市公司综合实力 TOP10”。 2 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究 经营规模评价体系 TOP10 研究组以总资产、营业收入、利润总额和总市值作为经营规模的评价指标，指标体系如下： 财富创造能力（ EVA）评价体系 TOP10 研

8、究组沿用了 2003-2017 年连续使用的财富 创造能力 EVA（ Economic Value Added）评价理论和方法，再次对房地产上市公司的经营绩效进行 EVA 评价。指标体系如下： 投资价值评价体系 本次研究中，研究组从盈利能力、成长能力、运营效率等公司基本面的深入分析出发，系统分析企业在资本市场的表现，结合企业的业绩预测，全面评价企业的投资价值。指标体系如下： 财务稳健性评价体系 3 中国房地产 TOP10研究组 流动性风险（ Liquidity Risk）是中国房地产上市公司面临的主要风险。所以，研究组将从企业的现金流风险出发，兼顾企业的中长期偿债能力指标资产负债率和净负债率

9、等 ，综合分析企业的财务稳健性。指标体系如下： （ 2）园区开发上市公司评价体系 研究组从园区开发上市公司的经营能力出发，考虑园区的经营绩效（是园区开发上市公司经营管理能力的体现，也对园区开发上市公司的业绩成长产生影响），同时，研究组也分析了企业在资本市场的表现，从而全面评价园区开发上市公司的竞争力。指标体系如下： 2.3 计量评价方法 研究方法上，为增加研究的严谨性，采用因子分析（ Factor Analysis）的方法进行。因子分析是一种从变量方差 协方差结构入手，在尽可能多地保留原始信息的基础上，用少数新变量解释原始变量方差的多元统计分析方法。它将原始变量分解为公共因子和特殊因子之和，并

10、通过因子旋转，得到符合现实意义的公共因子，然后用这些公共因子去解释原始变量的方差。 设 1x ,2x, , px 是初 始变量， 1F ， mF 表示因子变量， 使用统计软件 SPSS 可以计算出每个研究对象的各个因子的得分，然后计算出因子综合得分： 11( . ) /m m iA F F ， 1,.,im 其中 表示各个因子变量的方差贡献率。 4 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究 3研究结果及分析 3.1 中国房地产上市公司整体发展状况分析 “ 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究”的研究对象主要包括 110 家沪深上市房地产公司和 52 家大陆在港上市房地产公司。研

11、究结果显示： 2017 年，在 “ 房住不炒 ” 的总基调下，全国房地产市场整体价格趋稳，但成交规模再创新高，房地产上市公司紧抓市场机遇 ， 整体实现“增收又增利”，但因规模效应、运营效率、管控水平等方面的差异，房地产上市公司在盈利 能力 、财富创造力和财务稳健性等方面分化加剧； 2018 年以来，行业延续上一年调控收紧态势， 行业资金面不断收紧， 房地产上市公司 竞争将更加激烈 ， 未来 随着房地产投资 向长期价值回归，拥有良好基本面、聚焦城市群发展布局 的 房地产上市公司将更受 资本 市场青睐。 （ 1） 经营状况： 总 资产 均值 增长超三成 ， 掀起规模竞赛浪潮 2017 年，在高频调

12、控与棚改货币化并举之下，全国房地产市场迎来了分化发展，成交规模再创历史新高。优秀的房地产上市公司把握其间的市场机遇，掀起一轮规模竞赛浪潮，普遍实现了业绩的大幅增长，总资产随之快速提升。 2014-2017 年沪深及大陆在港上市房地产公司总资产均值及增长率 沪深及大陆在港上市房地产公司的总资产规模继续保持增长， 2017 年沪深及大陆在港上市房地产公司总资产均值为 1038.98 亿元，同比增长 32.52%，增幅 高于 2016 年 0.89 个百分点 。房地产上市公司规模分化 持续 ，沪深上市房地产公司总资产均值达到 760.68亿元，同比增长 26.24%，增幅较 2016 年有所放缓 ，

13、部分 中小型 沪深上市房地产公司因经营不善、出售资产等导致原有资产规模不断收缩 ； 而 以大型房企为主的大陆在港上市房地产公司总资产均值达到 1627.69 亿 元，同比增长 39.38%，增幅 高于 2016 年 5.26 个百分点 ，且 较沪深上市房地产公司高 13.14 个百分点 。 存货、货币资金、股权投资以及投资性房地产的增长，是拉动总资产增长的四大动力。 2017 年沪深上市房地产公司 存货和货币资金 均值 2017 年大陆在港上市房地产公司 存货和现金及现金等价物 均值 364.34 465.58 602.57 760.68 712.63 870.71 1167.82 1627.

14、69 21.99%27.79% 29.43% 26.24%20.25% 22.18%34.12%39.38%0%10%20%30%40%50%03006009001200150018002014年 2015年 2016年 2017年单位：亿元沪深上市总资产均值 大陆在港上市总资产均值沪深上市总资产均值增长率 大陆在港上市总资产均值增长率220.86 285.73 327.69 418.50 40.62 54.54 77.39 97.34 16.46%29.38%14.68%27.71%12.12%34.29%41.89%25.78%0%20%40%60%80%01002003004005002

15、014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年存货 货币资金单位：亿元均值 均值增长率341.09 397.12 505.71 727.33 73.92 104.53 162.57 190.60 22.39%16.43%27.34%43.82%15.15%41.41%55.53%17.24%0%20%40%60%80%02004006008002014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年存货 现金及现金等价物单位：亿元均值 均值增长率5 中国房地产 TOP10研究组 第一 ， 存货作为总资产的 重要

16、组成 部分 ， 2017 年增速超三成，为 规模增长奠定发展根基 。 2017 年， 沪深及大陆在港上市房地产公司存货均值达到 517.63 亿元，同比增长 34.51%， 高于 2016 年 14.80 个百分点 。其中， 沪深上市房地产公司存货均值为 418.50亿元，同比增长 27.71%，大陆在港上市房地产公司存货均值为 727.33 亿元，同比增长 43.82%，后者 存货规模和增速明显领先于 前者 ， 彰显了 大型房企在资源 获取 方面的优势。 其中存货规模最大的 恒 大， 2017 年末的 存货达到 9536.47 亿元 ， 同比增长 44.74%；融创、融信 等 房地产上市公司

17、的 存货 规模大幅提升 ， 同比增长率分别达到 140.21%、 156.10%，存货占总资产比重均超过 50%，进而推动其总资产增幅达到 112.53%、 72.08%。 第二 ， 受益于 良好的销售回款， 货币资金均值同比增 长 ，但 在 投资 力度加码下增速有所放缓 。 2017 年 ，旺盛 的 销售 行情推动了 房地产 上市公司的 货币资金 沉淀 ，但积极 的 投资支出 导致货币资金的流转量 升 高，增速明显放缓。沪深及大陆在港上市房地产公司 2017 年的货币资金均值为 127.28 亿元，同比增长 21.53%，增速 较 2016 年低 了 26.85 个百 分点。 其中 ， 沪深

18、 、大陆 在港 上市房地产公司货币资金 、现金及现金等价物 均值 分别 达到 97.34 亿元 、 190.60 亿元，同比分别增长 25.78%、 17.24%。 部分 房地产上市公司 严 控 销售回款 ， 保障 资 金 充裕， 如 碧桂园、新城控股 2017 年的销售回款 率 分别 高 达 91%、 85%， 货币资金同比增幅均超 60%，总资产规模增幅 均 超 75%。 2017 年沪深上市房地产公司 长期股权投资和投资性房地产 均值 2017 年大陆在港上市房地产公司 权益性投资和投资物业 均值 第三，收并购及合作等 股权投资 力度 的加大 ， 使 房地产上市公司 2017 年 长期股

19、权投资 均值 同比增长超 四成 ， 成为推动 总资产规模增长 的加速器 。 其中， 沪深上市房地产公司长期股权投资均值为 32.85 亿元，同比增长 45.18%； 大陆在港上市房地产公司权益性投资均值 为 73.51 亿元，同比增长 37.88%。 随着 土地市场竞争更趋激烈， 部分 房地产上市公司倾向于 通过长期股权投资替代招拍挂拿地， 以扩大 投资范围和降低 资金 风险， 如 以 收并购 方式拿地 为主的 融创、阳光城 、 泰禾、融信等 长期 股权 投资金额显著增长 ，融信 2017 年 权益性投资额同比增长超 150%， 泰禾 则 由 8.38 亿元猛增 7 倍 至 67.77 亿元

20、；而 华润 置地 、龙湖等合作 力度 较大的 房地产上市公司 ， 权益性投资 增幅 也 均超过 了 50%。 第四，随着 国内房地产由增量向存量市场 转换 ， 2017 年 在“租售并举”政策的有力推动下， 加码 长租公寓、商业、酒店等投资性房地产成为房地产上市公司总资产规模增长的新动力。 2017 年，沪深上市房地产公司投资性房地产均值 为 41.84 亿元，同比增长13.77%；大陆在港上市房地产公司投资物业均值 为 190.48 亿 元，同比增长 15.40%， 大陆在港 上市 房地产 公司在 投资性 房地产 方面的规模 和增速均 较高， 业务模式 正 由短期开发 逐渐 向长期投资 过渡

21、 。 如 万科、旭辉加大 长租公寓 投资布局， 截至 2017 年底 ， 万科已获取的房间数量超过 10 万间，投资性房地产 高 达 288.11 亿元 ，同比增长 31.71%； 旭辉公寓管理规模已超 20000 间，投资物业共计 144.02 亿元，同比 大幅增长 149.47%； 龙湖、华润 置地 等 企业 稳步投资持有商业物业，投资物业分别达到 680.95 亿元、 992.08 亿元 ； 金茂不断夯实酒店运营能力， 2017 年投资物业同比增长 26.25%，达到 278.12 亿元 。 10.12 13.65 22.62 32.85 23.63 29.59 36.77 41.84

22、15.58%34.81%65.76%45.18%27.46% 25.22% 24.28%13.77%0%20%40%60%80%02040602014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年长期股权投资 投资性房地产单位：亿元均值 均值增长率30.48 37.14 53.32 73.51 114.01 143.41 165.06 190.48 20.28% 21.85%43.56%37.88%31.92%25.79%15.09% 15.40%0%20%40%60%80%0501001502002014年 2015年 2016年 2017年 2014

23、年 2015年 2016年 2017年权益性投资 投资物业单位：亿元均值 均值增长率6 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究 2017 年房地产上市公司 总资产分阵营 变化情况 随着总资产 增速的扩大 ， 房地产上市公司总资产规模 的集中度 也在 加速提升 ， “二八法则”凸显，内部呈现出 明显的断层 。 2017年，共有 44 家房地产上市公司的总资产规模超千亿，在 沪深及 大陆 在港上市 房地产公司中 数量 占比为 27.16%， 总资产 合计占比为79.53%，较 2016 年增加 3.03 个 百分点 ，行业“ 大者恒大 ”的 效应 不断强化 。 其中 ， 恒大、碧桂园、万科

24、 三家企业的总资产 增长率均值 为 49.38%，总资产 均已 突破万亿， 合计占 沪深及大陆在港上市房地产公司资产总值的 23.63%； 分别有 9 家 、 32 家房地产上市公司的总资产在 3000-10000 亿 、 1000 -3000 亿区间 ， 平均增长率为 41.14%和 38.60%，而总资产在 百 亿以下的房地产上市公司，平均增长率仅为 2.07%。 总资产 代表了 房地产上市公司所能 支配的 资源 。 大型 房地产 上市公司 在资源层面的 集中度 越来越高 ， 也在一定程度上反映了 其更容易聚集行业优势资源和获得资本的青睐，未来发展的源动力更为充足， 增长 速度也会更快 。

25、 （ 2） 盈利 能力 ： 增收又增利态势延续 ， 两极分化进一步加剧 2017 年，房地产上市公司销售业绩 的快速增长带动了 其营业收入 、 净利润规模 的 同步增长，盈利能力上行。但随着 行业 运营、资金、 土地 等成本不断 上涨 ， 两极分化却在进一步加剧 ， 盈利能力 成为 衡量 房地产上市公司 持续发展的 试金石 。 优秀房地产上市公司 保持对高 质量 发展 的追求 ， 通过 强化 内部管控 、 增强运营效率 等 ， 带动了 其净利率及净资产 收益率 的 大幅 提升。 增收又增利，业绩分化 持续 2017 年沪深上市房地产公司 营业收入及净利润 均值 2017 年大陆在港上市房地产公

26、司 营业收入及净利润 均值 得益于过去两年销售规模的持续提升和 价格 涨幅较大的三四线城市项目进入结算周期 ，房地产上市公司整体实现了“增收又增利”： 2017 年， 沪深及大陆在港上市房地产公司的营业收入均值达到 218.96 亿元，同比增长 16.70%； 净利润均值为 30.93 亿元，同比增长 38.52%，高于 营业收入 21.82 个百分点 。其中，沪深 、 大陆在港 上市房地产公司营业收入均值 分别 为 167.37 亿元 、 328.09 亿元，同比增长 8.11%和 27.64%；净利润 均值 分别 达到 21.00 亿元 、 51.94 亿元， 分别 同比增长 25.34%

27、、 52.27%。 相较而言 ， 以大型房企为主的大陆在港上市房地产公司 的盈利 规模和增速均大幅超过沪深上市房地产公司，行业 “强者恒强”， 分化态势 加剧 。 9243.713749.67 1272.91 616.47205.42 48.2613255.895074.091728.33731.61 231.7448.3749.38%41.14% 38.60%26.92%18.63%2.07%0%10%20%30%40%50%60%0300060009000120001500010000亿 3000-10000亿 1000-3000亿 500-1000亿 100-500亿 100亿单位：亿元

28、2016年总资产均值 2017年总资产均值 总资产增长率均值86.04120.29154.81167.3711.55 12.53 16.76 21.0013.62%39.81%28.70%8.11%5.72% 8.49%33.72%25.34%0%10%20%30%40%50%01002002014年 2015年 2016年 2017年单位：亿元营业收入 净利润营业收入均值增长率 净利润均值增长率181.23 202.79257.05328.0928.24 27.69 34.11 51.9417.63% 11.89%26.76% 27.64%-0.40% -1.96%23.19%52.27%-

29、10%10%30%50%70%01002003004002014年 2015年 2016年 2017年单位：亿元营业收入 净利润营业收入均值增长率 净利润均值增长率7 中国房地产 TOP10研究组 2017 年房地产上市公司不同销售额阵营的 净利润及核心利润均值 变化情况 从不同 销售额 阵营 房地产上市公司的盈利表现来看， 大 而 愈强 的趋势 愈加明显 ， 各阵营 净利润 、 核心 净利润 增长率基本 呈现逐级递减 趋势 。 其中 ， 销售额千亿及以上阵营 的 房地产上市公司凭借较高的成本管控能力，为净利润的提高腾挪出更大空间。碧桂园、恒大 以及 融创 2017年 净利润增长率均超 100

30、%， 分别 拉动 3000亿以上 、 1000-3000亿 阵营的净利润增长率均值 达到 62.33%、 72.95%；500-1000 亿、 100-500 亿、 100 亿元 以下阵营 的 房地产上市公司 净利润增长率 均值 则 分别为 41.65%、 55.03%、 31.72%。 随着 行业 优胜劣汰加剧，扣除了政府补助 、 变卖资产 等非 核心 经营 利得损失 的 核心净利润 ，相比 净利润更能反映企业 经营活动的真实 盈利水平。由上图可知 ，房地产上市公司的 核心净利润依旧呈现出“大而愈强” 、 逐级递减 趋势 ，其中 3000 亿以上 、 1000-3000 亿 阵营的 房企核心

31、净利润增长率均值也处于高位，分别为 58.54%、 67.15%。 结合 净利润 、 核心净利润 表现来看， 各 销售额 阵营房地产 上市公司 净利润增速与核心净利润增速之间的差额呈现出递增趋势，3000 亿以上、 1000-3000 亿阵营的核心净利润占净利润比重 均值 最大，分别为 71.42%、 62.73%， 净利润、核心净利润均值 增速之间相差 3.79、 5.80 个百分点； 500-1000 亿阵营、 100-500 亿阵营占比分别为 59.22%、 58.61%，增长率差距 为 13.19、 16.59 个百分点；100 亿以下阵营的核心净利润对净利润的贡献最低，仅为 23.1

32、0%，增长率差额达到 18.29 个 百分点 。以上说明， 在 房地产 行业集中度不断增强的趋势下， 部分中小型房地产公司的主营业务 经营 压力 骤增 ，净利润增长主要来源 于 营业外 利 得 ， 如 100 亿以下 阵营 中 ，莱蒙国际 将 物业项目及相关债务出售 给 和昌地产 、 SOHO 中国出售上海虹口 SOHO 和凌空 SOHO 等 ， 导致 净利润 有所 增长 ，而 核心净利润下滑 。 除此之外 ， 部分房地产 上市公司 由于经营压力过大选择转型 或退出 。 2017 年 ，多 家原 房 地产 上市 公司选择重组或转型，转型方向包括环保、体育、制造业、医疗服务等行业，如珠江控股接受

33、北京京粮股份有限公司 100%股权的置入，更名为京粮控股，主营业务转向食品加工制造；中天城投更名为中天金融， 战略转型 大金融产业 等 。 整体盈利水平增强，运营效率有所降低 2014-2017 年沪深及大陆在港上市房地产公司净利润率与净资产收益率均值 2017 年，房地产 上市 公司的 盈利质量进一步提升 ，沪深、大陆 在港上市 房地产公司 净利润率均值 分别为 15.55%、 19.20%， 分272.52108.8836.98 25.69 10.73193.0169.27 23.07 13.70 4.4762.33%72.95%41.65%55.03%31.72%58.54% 67.15

34、%28.46%38.44%13.43%0%20%40%60%80%100%01002003003000亿 1000-3000亿 500-1000亿 100-500亿 100亿单位：亿元净利润均值 核心净利润均值净利润增长率均值 核心净利润增长率均值10.39%8.01%10.35%15.55% 14.56%12.52% 11.68%19.20%8.57%4.26%8.56% 9.64%11.33%3.68% 6.42%11.05%0%10%20%30%2014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年沪深上市 大陆在港上市净利润率均值 净资产收益率均

35、值8 2018 中国房地产上市公司 TOP10 研究 别 同比 增长 5.20 及 7.52 个百分点 ， 其中 大陆在港上市房地产公司净利润率 高于前者 3.65 个百分点； 净资产收益率 均值 则分别 增长了 1.08 和 4.62 个百分点 ， 达到 9.64%和 11.05%。其中 ， 较高 的 净利润率 推动 了 房地产上市公司 净资产收益率 的 提升 。 中海、华润置地 、龙湖等房地产上市公司净利润率均突破 20%， 净资产收益率 则 分别为 15.34%、 16.09%、 17.85%； 融创 、富力 2017 年 净利润率 分 别 为 17.51%、 35.98%， 增 幅 9

36、.27、 22.89 个百分点，净 资产收益率 大幅 提升 至 25.12%和 34.43%。 2014-2017 年沪深及大陆在港上市房地产公司三项费用率均值 尽管行业 成本不断上涨 ，优秀房地产上市公司仍通过 强化 成本管控实现了 净 利润率的提升。从 三项费用率来看 ， 2017 年沪深、大陆在港上市房地产公司三项费用率均值分别为 13.13%、 15.74%，较去年同期 下降 0.17 个 、 0.45 个 百分点 。部分 房地产 上市公司通过 搭建高效 的 管理系统、优化管理结构， 有效 降低 成本， 如中海基于 完善的成本管控 体系 ， 进行 信息数字化管理系统升级 ， 进一步控制

37、成本费用，三项费用率仅为 3.88%，低于房地产上市公司均值 12.36 个百分点；滨江 集团 设置标准化的人员结构管理、人数管理 ，以 同 等 规模 企业 三分之一 人数的 精干 团队 降低 了管理费用，三项费用率仅为 4.38%，低于沪深 上市房地产公司 均值 8.75 个百分点。 部分房地产上市公司 则凭借低 融资 成本 优势 实现了财务费用率 的下降 ， 如招商蛇口通过中期票据、公司债、 CMBS 等多种融资工具拓展融资渠道，全年平均融资成本仅为 4.8%，财务费用率同比下降 1.12 个百分点，三项费用率低至 4.75%。 2014-2017 年沪深及大陆在港上市房地产公司存货周转率

38、与总资产周转率均值 此外 ， 在政策加码、销售 受抑 的同时， 房地产 上市 公司 大力补仓 ，导致 周转速度整体呈下降趋势。 2017 年， 沪深上市房地产公司总资产周转率、存货周转率均值分别为 0.23、 0.31， 均较去年下降 0.01； 大陆在港上市房地产公司的总资产周转率、存货周转率均值分别为 0.20、 0.36， 较去年 分别 下降 0.01 和 0.02。 随着 行业杠杆率高企、 流动性 趋紧， 高周转 正成为 房地产 上市公司 扩大规模 、 提升 盈利 质量的“杀手锏”。 2017 年以来 ， 房地产上市公司 在扩大规模的同时， 通过 优化运营管理 、完善 跟投 制度 ，

39、以实现高周转目标。 如 碧桂园 以高周转 为核心竞争力， 凭借 完善的 标准化 管理体系和 合伙人 机制， 将 平均开盘时间缩短至 6.9 个月，现金流回正周期缩短至 1-3 个月，总资 产周转率 和存货周转率 高达 0.28、 0.52； 中海全面优化项目开发全流程节点管理，精确控制每个开发环节中的节点进度，有效提升运营管理效率，总资3.75% 3.52% 3.43% 3.31% 4.36% 4.98% 4.03% 3.68%7.60% 6.53%5.44% 5.70%8.40% 9.60% 7.98%7.03%5.35% 4.86% 4.43% 4.11%2.61%5.22% 4.18%

40、5.03%16.70%14.92%13.30% 13.13%15.37% 19.81% 16.19% 15.74%0%10%20%2014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年沪深上市 大陆在港上市销售费用率均值 管理费用率均值财务费用率均值 三项费用率均值0.36 0.28 0.32 0.31 0.33 0.32 0.38 0.36 0.25 0.23 0.24 0.23 0.21 0.20 0.21 0.20 0.00.10.20.30.40.52014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年沪深

41、上市 大陆在港上市存货周转率均值 总资产周转率均值9 中国房地产 TOP10研究组 产周转率和存货周转率分别达到 0.27、 0.37； 泰禾 、阳光城重点 强化 高周转速度 ， 项目开盘和现金流回正速度 明显加快 。 在追求规模的道路上，房地产上市公司并未放松对于盈利能力的关注，规模增长的同时 实现 了效益的提高。若 房地产上市公司一味追求规模， 或将面临资金和利润 下滑 的风险， 严重阻碍企业发展 ，而在扩大规模的同时，有效提升盈利水平、 获得高 质量的发展，将成为房地产上市公司未来的重要目标。 （ 3） 财务稳健性： 负债水平处于近年高位，需谨防资金流动性 风险 伴随 规模 的加速 扩张

42、 ， 房地产上市公司 2017 年 杠杆率不断 加大 ， 资产负债水平 进一步 提高，但 相对充裕 的 销售回款 使 房地产上市公司 实现了 账面资金的充裕和 短期偿债能力 的 提升 。 面对 2018 年调控高压下的市场环境及趋紧的融资环境 ， 房地产上市 公司偏高 的 杠杆 率 和 偿债压力都有可能 使其 面临 更高的 经营 风险 ， 谨慎投资 、 确保现金流的平衡与财务的稳健性 将成为房地产 上市公司的 经营要点 。 负债水平处于近年高位 ， 短期偿债能力有所提升 2014-2017 年沪深及大陆在港上市房地产公司资产负债率与有效负债率 2017 年，房地产 上市公司 负债水平保持高位运

43、行，沪深及大陆在港上市房地产公司资产负债率均值分别为 79.03%、 78.23%，同比增长 1.85、 2.65 个百分点，其中三成左右 的沪深及大陆在港上市房地产公司资产负债率超过 80%， 触及 负债率 红线 。尽管如此 ， 2017 年房地产 市场 超预期的销售行情为房地产 上市公司 提前 锁定业绩 创造了 条件 ， 在一定程度上缓解了负债压力。 剔除预收账款后，沪深及大陆在港上市房地产公司的有效负债率均值为 55.85%、 60.73%，同比增长 0.21、 1.25 个百分点，整体来看 ， 实际债务水平在 可控 区间之内 。 2014-2017 年沪深及大陆在港上市房地产公司速动比

44、率与货币资金 /短期及一年到期借款 受益于充裕的销售回款，房地产上市公司的货币资金实现同比增长 ，有效增强企业的短期偿债 能力 ，为防范资金风险提供 保障。74.89% 76.64% 77.18% 79.03%70.88% 71.53%75.58% 78.23%54.55% 56.04% 55.64% 55.85%56.62% 57.63%59.48% 60.73%40%50%60%70%80%2014年 2015年 2016年 2017年沪深上市资产负债率 大陆在港上市资产负债率沪深上市有效负债率 大陆在港上市有效负债率1.12 1.68 1.99 2.01 1.35 1.60 1.92 2.34 0.56 0.61 0.77 0.82 0.60 0.63 0.69 0.71 0.00.20.40.60.81.00.00.51.01.52.02.52014年 2015年 2016年 2017年沪深上市货币资金 /短期及一年到期借款（左轴）大陆在港上市现金及现金等价物 /短期及一年到期借款（左轴）沪深上市速动比率（右轴）大陆在港上市速动比率（右轴）