供给侧结构性改革的实施路径分析.doc

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1、“供给侧改革”到底咋回事？关于“供给侧改革”以前提高经济增长，条件反射就是扩大需求、刺激消费，现在要换一种新思路、新方法，那就是供给侧改革。一、供给侧改革的提出2015 年 11 月以来，供给侧改革成为高层讲话中的高频词。国家主席习近平在中央财经领导小组第 11 次会议和亚太经合组织工商领导人峰会上两次强调，要“加强供给侧结构性改革”。国务院总理李克强在“十三五”规划纲要编制工作会议上称，“要在供给侧和需求侧两端发力促进产业迈向中高端”。二、供给侧改革的内涵“供给侧”与“需求侧”相对应。通常的说法是，需求侧有投资、消费、出口三驾马车，三驾马车决定短期经济增长率。而供给侧则有劳动力、土地、资本、

2、创新、技术、资源等要素，要素在充分配置条件下所实现的增长率即中长期潜在经济增长率。而“结构性改革”旨在调整经济结构，使要素实现最优配置，提升经济增长的质量和数量。为什么现在又提出了供给侧改革？是因为经过连续三十年多年的经济高增长，我们的供给侧出了问题。概而言之，及时随着人口红利的消失，劳动力、资源、土地等要素价格的上扬以及生态环境的恶化，过去依靠低要素成本和高投资驱动的经济增长方式已经难以为继，亟需通过提升全要素生产率，培育经济发展的新动力。中国供给侧改革并非简单复制供给学派的供给管理，而是希望通过改革实现经济结构的调整和优化，从而避免潜在增速的大幅下行，其实质是十八届三中全会“全面深化改革”

3、在要素领域的延续和聚焦。三、供给侧改革强调结构性改革“结构性”三个字非常重要。离开“结构性”，供给侧改革就有可能走入歧途。中国经济目前面临的最大难题，就是结构问题，包括经济结构、产业结构、产品结构、劳动力结构、就业结构等。这意味着供给侧改革的主要任务就是进行结构性调整，并通过结构性调整改善供应结构，提高供给的有效性，而绝不是不问青红皂白，把任何东西都称之为供给侧改革。四、供给侧改革强调供给的质量和效率供给侧问题的表象是结构性问题，实质是供给体系的质量和效率不高，所供给的产品、服务等，都质量不高、效率低下。表现在经济方面，就是活力不够、经济增长质量不高、市场竞争力不强，尤其是国际市场竞争力，很难

4、得到真正提高。五、供给侧改革要发力打好“四个歼灭战”习近平主席在中央财经领导小组会议中明确指出，要促进过剩产能有效化解，促进产业优化重组；要降低成本，帮助企业保持竞争优势；要化解房地产库存，促进房地产业持续发展；要防范化解金融风险，加快形成功能健全的股票市场。中财办副主任杨伟民称之为推动经济结构改革的四个“歼灭战”。供给侧结构性改革的实施路径分析把握好稳增长和去杠杆之间的平衡A 去杠杆需要经济的支持去杠杆是今年我国经济工作的一项重要任务，是要以既主动、又稳妥为要义的。具体来说，去杠杆就是在提高生产效率、推动经济增长中改善债务结构，以行政力量与市场手段并举、以可控方式和可控节奏逐步消化泡沫和杠杆

5、问题。“债务/GDP”是检测杠杆率的公式，决定了去杠杆的两种方式。要么，从减小分子下手，用“挤”的办法硬性削减债务，但普遍认为这种手段过于刚猛，可能造成 GDP 下行压力更大，杠杆率反而相应上升；要么，从扩大分母下手，在提高生产效率、推动经济增长中改善债务结构，以行政力量与市场手段并举、以可控方式和可控节奏逐步消化泡沫和杠杆问题。后一种方法显然更加稳妥和根本。目前，市场对我国经济增速的共识是我国正处于后重工业化时代，经济增速将逐步向潜在增速回归，过去的高增长时代已一去不复返。在经济增速缓慢下行的背景下，杠杆率反而是逐步上升的，如果经济再经历去杠杆则增速必将加速下滑，从而使杠杆率进一步上升，并最

6、终陷入恶性循环。因此，去杠杆需要经济的支持，经济的回升又需要去杠杆的支撑，在当前我国经济增速下行与杠杆率高企的环境下，既要稳增长又要去杆杠，注定经济的调结构与去杠杆将是一个长期曲折的过程。当前，政府提出供给侧改革，即“在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，着力提高供给体系质量和效率，增强经济持续增长动力，推动我国社会生产力水平实现整体跃升”。其主要目的在于督促全社会不能像过去那样过度依赖总需求的刺激政策，需要从供给侧安排去杠杆的路线图，以达到供给侧去杠杆、需求侧稳增长，从而去杠杆与稳增长能均衡运行的目标。对于去杠杆与稳增长，比较现实的结果可能是，在去杠杆与稳增长间寻找到一个相对的均

7、衡，这样既达到去杠杆的目的又实现经济缓慢下行的目标，长期经济发展的活力也将得到保留。B 我国经济面临的两大困境当前我国经济面临两个比较大的困境，一是人口红利的下降，二是政策边际驱动力的弱化。人口红利的下降。1987 年，我国人口出生率达到高点23.33，随后一路下滑。根据国家统计局公布的最新人口数据，2015 年，我国人口出生率为 12.07，下滑 0.3；自然增长率为 4.96，下滑 0.25。劳动年龄人口方面，我国劳动年龄人口自 2012 年以来连续下降，截至 2014 年，劳动年龄人口占比下降 0.73 个百分点至 67.97%。此外，2015 年，我国流动人口为 2.47 亿，在连续四

8、年环比增加后，2015 年首度出现下降的迹象。其中还有一个比较有趣的现象就是，农民工的增速在下降，外出农民工人数增速同样跟随下滑。2014 年我国外出农民工增加 211 万人，2015 年仅增加 63 万人，按照近几年的变化趋势，2016 年甚至可能出现外出农民工人数下降的迹象。人口红利的下降直接导致需求的减少，表现为地产、汽车等销售增速的下滑和社会养老支出的增加。政策边际驱动力的弱化。通常情况下，货币供给增加，银行可供贷款的额度增加，实体企业所获得贷款也会相应增加，从而驱动投资与消费的好转，经济增速回升。这种传导效应一般也就是 23 个季度，然而，在 2015 年，这个从货币供给到经济增速的

9、传导却出现问题。货币供给的增加既未能驱动经济增速回升，也未能导致通胀的重燃，这其中既有银行信贷、企业投资动力不足的内因，也有政策边际驱动力弱化的外因。货币供应与经济增速的比值显示单位 GDP 所耗费的货币越来越多，这直接验证了政策边际驱动力的弱化。C 杠杆的转移实体经济既要去杠杆又要稳增长，那有没有可行的办法呢，我们觉得在当前宏观背景下，各经济主体之间实现杠杠的转移可能是一个值得尝试的方法，即不是完全的去杠杆，而是去杠杆的同时进行部分的杠杆转移。经济处于不同的周期会带来政府、企业与居民杠杆的不断变化。一般而言，经济处于衰退周期，杠杆变化表现为企业与居民去杠杆、政府加杠杆；经济处于复苏周期，杠杆

10、变化表现为政府去杠杆、企业与居民加杠杆。如今，我国下一个加杠杆的主体会是谁呢。根据国家统计局的相关数据，截至 2014 年，我国政府的负债占 GDP 比重为 57.8%，非金融企业负债占 GDP 比重为123%，居民负债占 GDP 比重为 36.4%，考虑金融机构的负债则我国整体负债占 GDP 比重为 235.7%，而在 2000 年这一数据只有 142%，即使是金融危机前也只有 170%，可见，金融危机后的这几年我国债务杠杆增加过快。去年 12 月，中央经济工作会议将去产能、去库存、去杠杆作为 2016 年的五大任务中的三个。在此宏观背景下，对于企业而言，仍将面临与 2015 年一样的盈利负

11、增长压力。而在本身债务杠杆率高企的风险下，企业 2016 年更可能进入去杠杆的周期。2016 年企业债风险事件频发，从 4 月 6 日华昱能源短融券的实质违约至近期东北特钢债券的违约，企业债违约风险事件的爆发已从民企到地方国企再到央企。受此影响，三四月份取消或推迟发行的企业债也逐步增多。这也从侧面验证 2016 年企业更可能步入去杠杆的周期。对于居民而言，随着企业利润的下滑与对房地产市场下跌的担忧，其收入增幅也面临不确定性，甚至一定程度上还担心潜在的失业风险，因而，尽管其本身债务杠杆率不高，但进一步加杠杆的空间受限。对于政府而言，由于整体债务占 GDP比重仅为 57.8%，属于较低水平，同时，

12、在经济增速下滑的背景下，政府也必须加杠杆。基于此逻辑，2016 年，三大主体当中，政府将是加杠杆的重要主体。图为债务占 GDP 比重那么，存在哪些杠杆转移的方式呢。比如，通过地方政府债务置换可实现地方向中央的转移，通过专项建设债发行可实现地方融资平台向国开行的转移，通过 PPP 项目可实现财政向货币的转移、政府向居民的转移，通过国企改革实现国企向民企的转移等。企业去杠杆、政府与居民加杠杆，通过多种方式实现经济主体间杠杆的转移，也许能最大程度实现去杠杆与稳增长的现实目标。D 政策管制下的偏松格局供给侧改革背景下，经济既要实现去杠杆又要维持稳增长，政策既要面对汇率的贬值压力又要面临维稳的偏松诉求，

13、那么，政策究竟会在这几者间如何实现均衡呢，我们总结为政策管制下的偏松格局。三元悖论的理论基础三元悖论是由美国经济学家保罗克鲁格曼 1999 年就开放经济下的政策选择问题所提出的，其含义是，本国资本的完全流动性、汇率的稳定性与货币政策的独立性不能同时实现，最多只能同时满足两个目标，而放弃另外一个目标。根据三元悖论，一国的经济目标有三种：资本的完全流动性、汇率的稳定性与货币政策的独立性，三者只能取其二，而不可能三者兼得。例如，在 1944 年至 1973 年的“布雷顿森林体系”中，各国“货币政策的独立性”和“汇率的稳定性”得到实现，但“资本流动”受到严格限制。而 1973 年以后，“货币政策独立性”和“资本自由流动”得以实现，但“汇率稳定”不复存在。虽然理论上我们可以通过强化资本管制等手段杜绝资本自由流动，但实践中资本流动的管制是非常难的，因此只能在货币政策独立性和汇率稳定之间进行选择。既然经济既要去杠杆又要稳增长，这也就意味着政策需要偏松，而根据三元悖论，在资本流动难以管制的背景下，