东兴中小市值专题系列之幼儿园产业研究-20161113-东兴证券-30页.pdf

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1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES中小市值 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中以博胜 小求精当疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡可挡 东兴中小市值专题系列之幼儿园产业研究 2016 年 11 月 13 日 看好/首次 中小市值中小市值专题专题 调研报告调研报告 报告摘要：人口政策放开叠加消费升级，幼教市场空间广阔人口政策放开叠加消费升级，幼教市场空间广阔随着全面二胎政策放开，未来五年年均新出生人口 2100 万，较之前增加 20%。同时，随着 80 后90 后逐渐为人父母，消费观念的转变促使其更为重视学前教

2、育，据调查教育已经占城镇家庭消费支出 15%以上。我们认为，两者叠加，将创造巨大的幼儿教育市场，幼儿园作为最主要的幼教领域，将迎来新的发展机遇。民办教学性质认定松绑将带来更多机遇民办教学性质认定松绑将带来更多机遇。目前，国内幼儿园毛入学率已经达到 75%，提前完成教育部规划，预计未来入学率将进一步提高。截止 2015年底，我国幼儿园数量 22.4 万家，其中民办幼儿园近 15 万家，民办幼儿园在园人数 2300 余万人，占比 54%，市场呈现以民办为主的态势。而近期民促法三审通过，也消除了民办幼儿园资本化的法律障碍。我们认为，未来民办幼儿园将向普惠园和高端品牌幼儿园两极化发展。普惠园接受政府财

3、政，土地等方面的补贴，但学费与公办园接近。而高端品牌幼儿园则以其独特的办学理念和教育资源，满足中高端收入人群的需要。资本化有望促成直营与加盟的资本化有望促成直营与加盟的联合。联合。民办幼儿园目前主要的经营模式分为直营和加盟。直营幼儿园在教育理念的贯彻，品质的管控上具有优势，盈利直接来源于学费，如 2002 年进入中国的伊顿幼儿园，在十余个城市开设校区 41 家，市场知名度较高。而加盟幼儿园扩张更为迅速，主要以收取品牌加盟费，托管加盟费和课具教材的收入，但单园收入较低，以红缨教育为代表，15 年新增加盟幼儿园千余家。据统计，目前国内园所数量最多的前五位民办机构拥有的幼儿园市占率不到 2%，行业极

4、为分散。我们认为，直营和加盟优势各异，随着资本化运作的深入，未来会涌现一批直营和加盟品牌联合的企业，既发挥直营园品牌优势，提高单园收入，又能利用加盟园广泛的渠道优势。相关标的：威创股份，2015 年，公司通过收购金色摇篮和红缨教育，正式切入幼儿教育行业。截止 2016 年上半年，公司共拥有幼儿园 3000 余家，成为业内管理幼儿园数量最多的公司。同时公司启动定增，建设幼儿园运营一体化解决方案和旗舰型幼儿园升级改造服务及儿童艺体培训中心建设项目，利用资本化手段深耕幼教领域。秀强股份，公司自 15 年启动转型以来，先后收购了全人教育，徐幼集团和培基教育等多家幼儿园品牌，逐步向提供幼儿园一体化解决方

5、案供应商方向发展，并制定了不断对幼儿园一体化方案进行完善和升级的战略发展规划。勤上光电，公司拟收购小红帽教育及其控制的幼儿园，整体估值 8.7 亿元。小红帽连续幼儿园成立于 1997 年，从广西起家，拥有 70 余家直营园，已成为国内拥有直营园最多的连续幼儿园。虞瑞捷虞瑞捷 010-66555181 执业证书编号:s1480516040001 六位评价体系之服务业、制造业图六位评价体系之服务业、制造业图 行业行业走势图走势图 资料来源：东兴证券研究所 -37.9%-27.9%-17.9%-7.9%2.1%12.1%11-161-163-165-167-169-16传媒 沪深300 P2 东兴中

6、小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目录目录 1、人口政策放开叠加消费升级，幼教市场空间广阔、人口政策放开叠加消费升级，幼教市场空间广阔.4 1.1 二胎放开助力幼教市场二胎放开助力幼教市场.4 1.2 消费观念转变，学前教育日益受到重视消费观念转变，学前教育日益受到重视.5 2、政策渐明，民办幼儿园向普惠和高端两极发展、政策渐明，民办幼儿园向普惠和高端两极发展.6 2.1 在园人数逐年提升，学前教育毛入园率提前在园人数逐年提升，学前教育毛入园率提前 6年实现目标年实现

7、目标.6 2.2 民办幼教机构成为重要市场角色民办幼教机构成为重要市场角色.8 2.3 政策：民办教育政策：民办教育促进法修法将带来更多机遇促进法修法将带来更多机遇.9 2.4 民办教育将走向两级发展民办教育将走向两级发展.10 2.4.1 普惠幼儿园：政策扶持，规模将进一步扩大普惠幼儿园：政策扶持，规模将进一步扩大.11 2.4.2 高端幼儿园是民办幼儿园的方向高端幼儿园是民办幼儿园的方向.13 2.4 单园单园盈利性分析盈利性分析.14 3、民办幼儿园经营模式选择：直营还是加盟、民办幼儿园经营模式选择：直营还是加盟.15 3.1 加盟园扩张速度显著高于直营加盟园扩张速度显著高于直营.17

8、3.2 从诺亚舟看直营园的发展从诺亚舟看直营园的发展.19 3.2.1 教育培训教育培训.20 3.2.2 高端幼儿园高端幼儿园.20 4、相关标的、相关标的.22 威创股份威创股份.22 秀强股份秀强股份.26 勤上光电勤上光电.27 表格目录表格目录 表表 1:2016-2020年全面二胎政策放开后预测新出生人口数年全面二胎政策放开后预测新出生人口数.4 表表 2：2016-2020学前教育市场目标人数学前教育市场目标人数.5 表表 3：民办教：民办教育促进法修法进程育促进法修法进程.10 表表 4：各地普惠园政府指导价格：各地普惠园政府指导价格.11 表表 5：各地对普惠园的财政补贴政策

9、：各地对普惠园的财政补贴政策.12 表表 6：各地对于普惠性幼儿园覆盖率的规划各地对于普惠性幼儿园覆盖率的规划.13 表表 7：幼儿园平均运营成本幼儿园平均运营成本.15 表表 8：直营与加盟的比较：直营与加盟的比较.15 表表 9：伊顿教育直营控制：伊顿教育直营控制.16 表表 10：品牌加盟与托管加：品牌加盟与托管加盟的比较盟的比较.16 表表 11：红缨教育扩张情况：红缨教育扩张情况.17 表表 12：代表性直营幼儿园介绍代表性直营幼儿园介绍.18 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON

10、GXING SECURITIES表表 13：申办幼儿园要求：申办幼儿园要求.18 表表 14：申办幼儿园流程：申办幼儿园流程.19 表表 15：诺亚舟国际幼教直营控制：诺亚舟国际幼教直营控制.21 表表 16：红缨教育公司扩红缨教育公司扩张迅速张迅速.23 表表 17：金色摇篮扩张情况金色摇篮扩张情况.26 插图目录插图目录 图图 1:2000 年以来出生人口数（万人）年以来出生人口数（万人）.4 图图 2：搜狐教育关于每月早教投入调查数据搜狐教育关于每月早教投入调查数据.5 图图 3：各年龄段家：各年龄段家长群体画像长群体画像.6 图图 4：2016年中国家长年龄分布年中国家长年龄分布.6

11、图图 5：2009-2015年在园人数逐年提升（万人）年在园人数逐年提升（万人）.6 图图 6：2007-2015 年毛入园率（年毛入园率（%）.7 图图 7：2015年民办幼儿园占比年民办幼儿园占比.8 图图 8：2015年民办幼儿园在园人数占比年民办幼儿园在园人数占比.8 图图 9：2009-2015 年历年民办幼儿园占比情况（年历年民办幼儿园占比情况（%）.8 图图 10：幼儿园、民办幼儿园数量对比幼儿园、民办幼儿园数量对比.9 图图 11：广州普惠幼儿园与民办幼儿园收费对比（元：广州普惠幼儿园与民办幼儿园收费对比（元/月）月）.11 图图 12：伊顿幼儿园概况：伊顿幼儿园概况.13 图

12、图 13：民办幼儿园的分类：民办幼儿园的分类.15 图图 14：金色摇篮板块布局：金色摇篮板块布局.17 图图 15：诺亚舟发展历程图：诺亚舟发展历程图.19 图图 16：教育培训板块历年收入情况：教育培训板块历年收入情况.20 图图 17：诺亚舟国际幼教发展情况：诺亚舟国际幼教发展情况.21 图图 18：诺亚舟国际幼教扩：诺亚舟国际幼教扩张情况张情况.22 图图 19：诺亚舟国际幼教收入情况（单位：万元）诺亚舟国际幼教收入情况（单位：万元）.22 图图 20：红缨教育运营模式：红缨教育运营模式.23 图图 21：红缨教育品牌不同经营模式平均客单价（万元）：红缨教育品牌不同经营模式平均客单价（

13、万元）.24 图图 22：2016年年 1-6月红缨教育公司收入分布情况月红缨教育公司收入分布情况.24 图图 23：金色摇篮战略版图：金色摇篮战略版图.25 图图 24：2016年年 1-6月金色摇篮收入情况（万元）月金色摇篮收入情况（万元）.26 P4 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES1、人口政策放开叠加消费升级，幼教市场空间广阔、人口政策放开叠加消费升级，幼教市场空间广阔 1.1 二胎放开助力幼教市场二胎放开助力幼教市场 新生婴儿数自 2000 年以来一直

14、下降，2010 年以后企稳回升，其中 2013 年局部开放二胎政策后 2014 年增幅尤为明显。2015 年全面二胎政策放开，根据最新卫计委官方统计，2016 年上半年出生人口与 2015 年同期相比上升了 6.9 个百分点，其中二孩出生占比超过 40%。因此我们认为，全面放开二胎的政策效果正在逐渐显现，新生儿数量增长的趋势将依然延续。图图 1:2000 年以来出生人口数（万人）年以来出生人口数（万人）资料来源：国家统计局，东兴证券研究所 表表 1:2016-2020 年全面二胎政策放开后预测新出生人口数年全面二胎政策放开后预测新出生人口数 单位：万人 现行政策（含单独二胎）全面二胎新增人口

15、每年新出生人口 2016 1641 366 2007 2017 1678 583 2261 2018 1666 493 2159 2019 1659 521 2180 2020 1621 427 2048 资料来源：王广生生育政策调整研究中存在的问题和反思整理得到东兴证券研究所 1300135014001450150015501600165017001750 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES据此我们测算了 2016 年至 2020 年每年幼儿教育市场的目标

16、人数，预计未来 5 年内每年幼儿教育市场至少有 1.2 亿的学生。庞大的幼童数量为幼教产业的发展奠定了坚实的基础，未来幼教市场有望迎来黄金发展期。表表 2：2016-2020 学前教育市场目标人数学前教育市场目标人数 单位：万人 0-3 岁人数（包括 3 岁）3-6 岁人数 0-6 岁人数 2016 6989 4813 11802 2017 7610 4879 12489 2018 8082 4962 13044 2019 8607 4982 13589 2020 8648 5349 13997 资料来源：东兴证券研究所 1.2 消费观念消费观念转变，学前教育日益受到重视转变，学前教育日益受到

17、重视 我国家庭历来重视教育，家庭的教育支出占家庭支出的比例越来越高。2013 年城镇居民家庭人均消费性支出中文教消费的支出占 12.41%；同年，农村居民家庭的文教占消费支出的 7.33%。根据 2014 年搜狐教育年度消费者调查显示，74.7%的家庭每月在孩子早期教育上的投入为 500-1000 元，10.09%的家庭每月的投入在 1000 元以上。图图 2：搜狐教育关于每月早教投入调查数据搜狐教育关于每月早教投入调查数据 资料来源：搜狐 2014 年中国教育行业白皮书，东兴证券研究所 此外，根据艾瑞咨询调查显示目前 70 后和 80 后为家长主体人群，共计占比 89.2%。与上一辈家长相比

18、，新一代家长的学历文化水平较高，家庭教育意识较强，对子女学前教育的重视力度更大。作为目前社会中坚人士，70、80 后收入高，而且作为第一P6 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES代独生子女，其家庭结构多为“4+2+1”的形式，家庭资源向孩子倾斜，对价格较为不敏感。根据搜狐教育 2015 年调查显示，家长们选择早教主要考虑价格因素的家长只占到了 8.79%。图图 3：2016 年中国家长年龄分布年中国家长年龄分布 图图 4：各年龄段家长群体画像各年龄段家长群体画像 数

19、据来源：艾瑞咨询，东兴证券研究所 数据来源：艾瑞咨询，东兴证券研究所 2、政策渐明，民办幼儿园向普惠和高端两极发展、政策渐明，民办幼儿园向普惠和高端两极发展 2.1 在园人数逐年提升，学前教育毛入园率提前在园人数逐年提升，学前教育毛入园率提前 6 年实现目标年实现目标 在园人数则从 2009 年的 2658 万人提升到了 2015 年的 4264.83 万人，在园人数逐年提升。图图 5：2009-2015 年在园人数逐年提升（万人）年在园人数逐年提升（万人）东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DO

20、NGXING SECURITIES 资料来源：历年教育公告整理得到，东兴证券研究所 毛入园率指在园学习生人数除以户籍所在三周岁或三周岁以上六周岁以下适龄儿童总人数。教育规划纲要规定，“要积极发展学前教育。到 2020 年，学前三年毛入园率达到 70%”。教育规划纲要中期评估学前教育专题评估报告显示，纲要实施 5 年来，学前教育普及率大幅提高，2014 年，学前教育三年毛入园率为 70.5%，提前 6 年完成教育规划纲要。教育部决定 2014-2016 年实施第二期学前教育三年行动计划：到 2016年，全国学前三年毛入园率提高到 75%左右。根据教育部 2015 年全国教育事业发展统计公报统计

21、2015 年学前教育毛入园率达到 75.0%，也已经完成三年行动计划。图图 6：2007-2015 年毛入园率（年毛入园率（%）资料来源：历年教育公告整理得到，东兴证券研究所 毛入园率和每年新出生人口的提升，将使得在园人数在未来保持逐年增长。250027002900310033003500370039004100430045002009201020112012201320142015404550556065707580200720082009201020112012201320142015P8 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免

22、责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES2.2 民办幼教机构成为重要市场角色民办幼教机构成为重要市场角色 截止 2015 年底，我国幼儿园数量达 22.37 万家，其中民营幼儿园 14.64 万家，占比 65%。在园儿童数量 4264.83 万人，其中民办幼儿园在园人数 2302.44 万人，占比 54%。未来民办幼儿园数量将保持平稳增长，仍然占据行业的主要市场。图图 7：2015 年民办幼儿园占比年民办幼儿园占比 图图 8：2015 年民办幼儿园在园人数占比年民办幼儿园在园人数占比 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 图图 9：2

23、009-2015 年历年民办幼儿园占比年历年民办幼儿园占比（%）民办幼儿园 公办幼儿园 民办幼儿园 公办幼儿园 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：历年全国教育事业发展统计公报整理得到,东兴证券研究所 图图 10：幼儿园、民办幼儿园数量对比幼儿园、民办幼儿园数量对比 资料来源：历年全国教育事业发展统计公报整理得到，东兴证券研究所 2.3 政策：民办教育促进法修法政策：民办教育促进法修法将带来更多机遇将带来更多机遇 64%65%66%67%68%69

24、%70%20092010201120122013201420154.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%1012141618202224201020112012201320142015幼儿园数（万）民办幼儿园数量（万）幼儿园增速（右轴）民办幼儿园增速（右轴）P10 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES中央改革领导小组第十三次会议，明确提出要对民办教育登记为营利性机构的可能。十二届全国人大常委会第二十四次会议 2016 年 10

25、月 31 日至 11 月 7 日在北京举行，会议将继续审议民办教育促进法修正案草案、公共文化服务保障法草案等。2016 年11 月 7 日，全国人大常委会办公厅新闻发布会宣布民办教育促进法三审通过。表表 3：民办教育促进法修法进程：民办教育促进法修法进程 时间 进程 2013 年 9 月 教育法律一揽子修订草案(征求意见稿)公开征求意见 2015 年 1 月 国务院常务会议讨论通过部分教育法律修正草案，明确了对民办学校实行分类管理，允许兴办营利性民办学校，并决定提请全国人大常委会审议。2015 年 8 月 教育法律一揽子修正案(草案)首次提请全国人大常委会审议，并规定，民办学校可以自主选择登记

26、为非营利性或者营利性法人。2015 年 12 月 第十二届全国人大常委会第十八次会议第二次修改了教育法律一揽子修正案（草案）2015 年 12 月 第十二届全国人大常委会第五十九次委员长会议建议对教育法律一揽子修正案（草案）进行调整，“一揽子”中的民办教育促进法修改暂不提交本次常委会会议表决。2016 年 1 月 全国人大网公布了民办教育促进法修正案草案二次审议稿的条文，向社会公开征求意见。2016 年 6 月 民促法三审延后 2016 年 11 月 十二届全国人大常委会第二十四次会议将继续审议民办教育促进法修正案草案 2016 年 11 月 7 日 民促法三审通过 资料来源：公开信息整理得到

27、，东兴证券研究所 新法修订后，义务教育阶段禁止设立营利性民办学校，现存的义务教育阶段民办学校可以自由选择为营利还是非营利，选择时间没有再做限定。另外，对于选择为营利性的民办学校将不再对出资人进行补偿，而是明确财产权属，缴纳相关税费，重新登记办学。对选择为非营利性的民办学校，终止办学时，给予出资人相应补偿或者奖励。本次民办教育促进法修订的核心内容即分类管理，分类审议通过后给资本市场带来的两点变化。第一，民办教育资产证券化将加速。教育资产将消除并表障碍,对于二级市场的吸引力加大,未来教育板块规模有望快速增大。第二，有利于教育企业借助资本市场实现扩张。分类管理后,将打通融资扩张屏障,具有品牌效应、优

28、秀运营能力的民办教育企业,将通过资本市场实现快速扩张。目前市场教育产业资产证券化进程已有序开展中，大部分公司通过现金收购绕开监管并购整合持续进行。未来政策的不断放开，资本的正式介入，将对教育带来更多的机遇。2.4 民办教育将走向两级发展民办教育将走向两级发展 2000 年后我国民办幼儿园进入了快速发展的阶段，目前我国幼儿园行业主要有以下三类：一是公立园，由各级政府，公立学校或其他全民性质的企事业举办的幼儿园，东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P11 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES在整个市场上大

29、约占三成左右；二是普惠园，是民办园中的一类，受政府支持但价格上也要根据政府指导价格制定；三是其他民办幼儿园，这类幼儿园占据了大部分的市场，但集中程度低，未来存在整合的可能。2.4.1 普惠幼儿园：政策扶持，规模将进一步扩大普惠幼儿园：政策扶持，规模将进一步扩大 2010 年国务院关于当前发展学前教育的若干意见 （简称国十条）首次提出“积极扶持民办幼儿园特别是面向大众、收费较低的普惠性民办幼儿园发展”。普惠性民办幼儿园是指面向大众，以非营利为目的，享受公共财政资助，办园行为规范、保教质量保证，并参照同类星级公办幼儿园保育费标准收费的民办幼儿园。近年来，国家政策不断强调对于普惠园发展的支持。201

30、5 年 12 月 1 日，教育部召开第二期学前教育三年行动计划推进会上表明，要坚定不移地把大力发展公办园放在扩大资源的首要位臵，今后新建小区配套幼儿园一律办成公办园或普惠性民办园。2016 年 2 月下旬，教育部在全国范围内确定了 36 个地区作为学前教育改革发展实验区，要求在实验区内开展公益普惠的学前教育。这一实验区的试点政策，展现了国家大力发展普惠园的决心。而若试点顺利并取得相当成绩，不排除向全国进行推广。在学费定价方面，普惠园的收费制定是以政府指导为上限，这条收费上限以下确定自己的收费标准。以广州市为例目前越秀区普惠性民办园平均收费在 700 多元/月，而省一级公办园收费在 800 多元

31、，海珠区普惠园收费平均为 1000 元/月，而省一级公办园收费为 800 多元。由此可见，公办园和普惠性民办园的收费水平大致相当 表表 4：各地普惠园政府指导价格：各地普惠园政府指导价格 地点 分类 指导价 深圳 罗湖区 1400/月 深圳 福田区 1500/月 深圳 南山区 1000/月 深圳 宝安区 1000/月 深圳 龙岗区 800/月 深圳 大鹏新区 800/月 广州 越秀区 1200/月 广州 海珠区 1200/月 广州 荔湾区 1000/月 资料来源：公开信息整理得到，东兴证券研究所 图图 11：广州普惠幼儿园与民办幼儿园收费对比（元：广州普惠幼儿园与民办幼儿园收费对比（元/月）月

32、）P12 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：公开信息整理得到东兴证券研究所 在普惠园的政策扶持上，国十条指出：“积极扶持民办幼儿园，特别是面向大众、收费较低的普惠性民办幼儿园的发展。采取政府购买服务、减免租金、以奖代补、派驻公办教师等方式，引导和支持民办幼儿园提供普惠性服务。”各地因当地市场环境、经济发展、政府财政水平不同，对幼教行业的支持力度也不同。表表 5：各地对普惠园的财政补贴政策：各地对普惠园的财政补贴政策 生均或班均定额补贴 青岛：每年生均定

33、额补助标准原则上不低于 2400 元，补贴标 准进一步提高。深圳：以每班 4 万元的标准提供奖励性补助。教师补贴 义乌：持有幼儿教师资格证书且大专以上学历的专任教师，每人每月享有 500 元的从教津贴。实行幼儿教师“五险一金”单位缴费补助，标准为幼儿园实际缴纳费用的 50。以奖代补 南京：1、纳入“幼儿园增量工程”，实行建设奖补。对通过新建、扩建形式新增的符合规划布局要求、达到省优质园建设标准并正式招生的民办惠民幼儿 园，给予每班 20 万 40 万元不等的奖励。2、对普惠性民办幼儿园实行升级达标奖补。对新认定为省优质园、市优质园的民办惠民幼儿园，奖补标准分别为每园 60 万元、35 万元。长

34、沙：提出市本级财政设立普惠性民办幼儿园奖补专项资金 1000 万元，以“以奖代补”的方式补助到区县(市)，用于扶助普惠性 民越秀区 海珠区 普惠 公办 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P13 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES办幼儿园的建设。资料来源：公开信息整理得到，东兴证券研究所“国十条”颁布后，地方政府积极扶持兴办普惠园，未来普惠性幼儿园数量将进一步增加。2013 年广州 12 个区县中普惠园数量占民办园总数的 518，并出台广州市发展学前教育第二期三年行动计划（20142016 年），争

35、取 2016 年底公办幼儿园和普惠性民办幼儿园比例达 80%以上。深圳市也出台深圳市学前教育发展行动计划（20152017 年），提出到 2017 年，普惠园覆盖率达 60%以上。表表 6：各地对于普惠性幼儿园覆盖率的规划各地对于普惠性幼儿园覆盖率的规划 地点 规划 广州 到 2016 年底公办幼儿园和普惠性民办幼儿园比例达 80%以上。深圳 到 2017 年，普惠园覆盖率达 60%以上。青岛 2015 年底公办和普惠性民办园占幼儿园总数比例达 72.5%,预计 2016 年可达 80%以上。四川 到 2020 年，全省普惠性资源覆盖面达到 90%以?。资料来源：公开信息整理得到，东兴证券研究

36、所 2.4.2 高端幼儿园是民办幼儿园的方向高端幼儿园是民办幼儿园的方向 在其他民办幼儿园中，也存在着不同路线的幼儿园：一类是高端幼儿园，以私立幼儿园和国际幼儿园居多，一般主打双语教育、艺术教育等特色教育等，在师资、品牌以及办学经验和教育理念上处于行业顶尖水平，代表幼儿园有伊顿；另一类则是中低端幼儿园，内容上不像高端园上主打特色教育，因此在溢价空间也比高端幼儿园低，大多数幼儿园是单园。图图 12：伊顿幼儿园概况：伊顿幼儿园概况 P14 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURIT

37、IES 资料来源：东兴证券研究所 高端幼儿园总体处于供不应求的状态，未来行业仍将处于消费升级的红利期。目前高端园主要集中在一线城市，近年也快速向二线城市扩展。高端幼儿园收费相对昂贵，许多高端幼儿园的学费已经达到每月数千元至上万元，一线城市高端园客单价突破20 万每年，单园年收入达到千万级水平。但是从总体来看，由于中高收入家庭的对幼教投入意愿强，同时对价格相对不敏感，因此对高端幼儿园的需求目前仍处于供不应求的状态。中低端营利性民办园未来存在转型的趋势。从当前学前教育的政策方向来看，增加幼教资源的供给，促进教育公平，仍然是我国当前学前教育政策的主基调，可以预见未来公办园以及普惠民办园的规模还将进一

38、步扩大。对比普惠园，这些幼儿园不像普惠性质民办园能够在税收减免等方面得政策扶持。因此我们认为未来民办幼儿园将向两极发展：一极是面向市场公平竞争，提供质优价优的学前教育，满足部分家长对优质教育的追求，走高端路线；一极是通过政策扶持使其变得普惠园，满足老百姓对有质量的、收费合理的学前教育的需求。2.4 单园盈利性分析单园盈利性分析 幼儿园班级的设臵一般是从小班、中班到大班，一个年级可以设臵 2-5 个班级，一个班级的学生在 20 人左右。一个标准的幼儿园人数是在 120-300 人之间。如果以每人每月是 2000 元的价格收费的话，那么单园的收入就是在 24 万元-60 万元/月之间。幼儿园的支出

39、主要在以下几个方面：房租、教师工资、水电煤，一个幼儿园的一个月支出测算如下：东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P15 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES表表 7：幼儿园平均运营成本幼儿园平均运营成本 所在城市 深圳（一线城市）惠州（二线城市）绍兴（三线城市）月营业额 60 万 46 万 38 万 店铺面积 600m 600m 600m 房租费用（月）13.2 万 9 万 7.2 万 人员工资（月）6 万 4.5 万 3 万 水电杂费（月）4500 元 4000 元 3500 元 月净利润 16.3

40、5 万 13.7 万 12.25 万 年净利润 196.2 万 164.4 万 147 万 资料来源：加盟费查询网，东兴证券研究所 3、民办幼儿园经营模式选择：直营还是加盟、民办幼儿园经营模式选择：直营还是加盟 民办幼儿园的运营有三种模式，分别是直营型，加盟型和综合性。图图 13：民办幼儿园的分类：民办幼儿园的分类 资料来源：东兴证券研究所 表表 8：直营与加盟的比较：直营与加盟的比较 经营模式 扩张速度 控制程度 直营 慢 强，所有权在总部 加盟 快 弱，只是收取加盟费提供指导和培训 资料来源：东兴证券研究所 1）直营型：直接经营幼儿园，代表企业如伊顿。这一模式便于标准化的建立，贯彻系统教育

41、理念，有利于异地扩张经营，利于控制品牌形象。但资金需求量大，需要建立高效管控、服务网络，需要支撑分园扩张的高质量管理和大量的教师。P16 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 表表 9：伊顿教育直营控制：伊顿教育直营控制 伊顿所有学校均为直营，仅提供以下服务：租赁：由伊顿直接租赁地产商房产，进行设备投入并直营管理 政府合作：通过政教委直接引进或招标引入幼儿园并由伊顿直接管理 企事业单位合作：由大型企事业单位提供办学场所，由伊顿直营管理，提供入学优惠给合作企业员工 其

42、他：各类经营中的幼儿园，符合伊顿办园条件，双方协商同意转让由伊顿直营管理 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 2）加盟型：不直接参与幼儿园的经营，而是通过提供运营支持获得收入，以加盟为主要扩张方式，在加盟网络销售教材、教具等，代表企业有红缨。这一商业模式有利于快速实现市场扩张，占领市场。但各加盟园难以实现标准化经营；内部网络松散、管理风险系数较高；需要完善的加盟服务体系支撑。表表 10：品牌加盟与托管加盟的比较：品牌加盟与托管加盟的比较 运行模式 合作程度 涉及环节 收入来源 连锁加盟 较浅 开园前的准备、后续经营管理，教学督导和教学培训等环节 品牌加盟费和教材费等 托管加盟 较深 不只提供品

43、牌、教学体系和培训，还帮助加盟商建立教学体系、管理体系、教师培训及考评升级体系、后勤服务支持体系，并提供教学现场辅导、协助招生工作以及协助对外宣传等，同时向加盟商外派园长及主要教师 品牌使用费、招生管理费、教材费、宣传费等。资料来源：东兴证券研究所 加盟式幼儿园主要业务模式包括品牌加盟、托管式加盟、连锁幼儿园等。品牌加盟是指采用统一的品牌、教学理念和教材体系，按照统一的管理与服务标准对加盟园进行培训和支持，涵盖开园前的准备、后续经营管理，教学督导和教学培训等环节，品牌加盟主要收入来源于品牌加盟费和教材费等。托管式加盟（品牌加盟+委托管理）是指在品牌加盟业务基础上提供更全面、更深入、更成体系的咨

44、询和管理服务，不只提 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P17 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES供品牌、教学体系和培训，还帮助加盟商建立教学体系、管理体系、教师培训及考评升级体系、后勤服务支持体系，并提供教学现场辅导、协助招生工作以及协助对外宣传等，同时向加盟商外派园长及主要教师，托管式加盟的主要收入包括品牌使用费、招生管理费、教材费、宣传费等。（3）综合型：以直营园建设为核心，以扩张加盟网络为手段，二者并重，代表为红黄蓝、金色摇篮。通过直营培育品牌，培育人才，储备大量可纳入直营体系的后备源资源

45、，待品牌培育成熟后开始以加盟幼儿园为手段扩张市场。这种方式对资金要求高，需要系统的教师培养体系，信息管理体系和教师体系支撑直营和加盟系统发展。图图 14：金色摇篮板块布局：金色摇篮板块布局 资料来源：东兴证券研究所 3.1 加盟园扩张速度显著高于直营加盟园扩张速度显著高于直营 加盟式幼儿园最大的优点在于能够快速扩张，提高市场占有率。目前幼儿园行业集中度低,行业割据现象严重，未能形成规模化布局。截止 14 年底，园所数量最多的前五家民办教育机构分别为红缨、红黄蓝、北京博 苑、大地、大风车，园所数量总计2600 余家，市场占有率仅为 1.26%，幼教前 100 家幼儿机构市占率不足 5%，行业呈现

46、出极度分散的格局，未出现能够把控市场的龙头企业。与直营幼儿园相比，加盟式幼儿园不需要获得幼儿园的所有权，只需要输出自身的管理经营方法，实现了轻资产的扩张，扩张速度极快。以红缨教育为例，根据公司公告2014 年末公司共有 1192 家加盟园，发展至 2015 年末则增至 2500 家，最新公告显示2016 年上半年加盟园继续快速增加至 2984 家，近两年来几乎以半年 500 家的速度急速扩张。表表 11：红缨教育扩张情况：红缨教育扩张情况 P18 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING S

47、ECURITIES 2014 2015 2016:1-6 幼儿园数：红缨教育 加盟园：1192 2500 2984 其中：旗舰园 192 298 连锁园 6 6 6 悠久联盟 140 172 资料来源：东兴证券研究所 与之相比，直营幼儿园扩张较慢，以市场上的代表品牌伊顿和诺亚舟国际幼教为例，伊顿教育 2002 年进入中国，发展至今园区逐步落户于中国的北京、上海、天津、南京等城市，但截至目前，伊顿教育在中国只有 41 家园区；另一家公司诺亚舟教育控股公司 2010 年收购深圳文泰教育 70%股权开始进入幼儿园市场，通过三次收购共获得 32 所幼儿园，目前全国有 61 家园区。表表 12：代表性直

48、营幼儿园介绍代表性直营幼儿园介绍 学校 发展历程 园区分布地点 现有校区 教育特色 伊顿 2002 年进入中国市场 北京、上海、重庆、天津、安徽、广东、湖北、湖南、江苏、山东、四川 41 双语、蒙台索利教学 诺亚舟 1、2010 年收购深圳文泰教育 70%股权；2、2012 年收购上海渊博教育集团80%股权；3、2012 年收购 DDK 咨询、小小咨询 100%股权 安徽、广东、湖南、浙江、江苏、上海、湖北、山东、四川 61 双语 资料来源：东兴证券研究所 直营幼儿园的扩张除了收购方式外主要是自主设立。自主设立幼儿园必须满足一定的要求，而且要经过当地教育机构的审查。首先从要求上而言，涉及园舍场

49、地和设施、财务、资金、师资、园区规划、日常管理等方面，其次流程上要经过筹备期经当地教育局验收方能获得办园许可证，还需将幼儿园申办及登记材料报上海市教育委员会主管部门备案。因此申办幼儿园难度较大，往往需要办园机构和当地政府部门有一定良好的关系。表表 13：申办幼儿园要求：申办幼儿园要求 项目 要求 园地 场地和设施符合建设部门、教育部门所规定的标准 财务 有独立的财务机构，独立的银行帐户 东兴中小市值专题系列东兴中小市值专题系列 疾风劲吹，幼儿园产业资本化势不可挡 P19 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES资金 有足够的办园资金和维持日常教育

50、所需的资金严来源 师资 有正常师资来源渠道和符合教育行政部门规定要求的师资队伍 规划 有明确的办园方案，办园方案包括办园目标、原则和幼儿园类型，招收对象和范围，师资队伍和符合国家规定的教育课程和教材等 日常管理 有符合教育行政部门规定的幼教专业管理人员并主持幼儿园日常管理工作 资料来源：东兴证券研究所 表表 14：申办幼儿园流程：申办幼儿园流程 1、申请人向拟建幼儿园所在街道办事处（或镇政府）提出书面申请，提供相关资料，由街道办事处（或镇政府）对拟办幼儿园（班）进行办园基本条件初审，写出初审意见并盖章。2、申请人将签署初审意见后的书面申请和申报材料提交本地区教委。3、区教委联同区卫生局和区消防