深度解析6月经济：全面改善VS基础不稳.docx

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1、19H1经济中考：GDP实际增长6.3%2019年7月15日，国家统计局发布2019年上半年度经济增长数据。2019年上半年 GDP实际增长6.3%,其中二季度GDP同比实际增长6.2%,再创新低。上半年全国规模 以上工业增加值同比增长6.0%,增速比一季度回落0.5个百分点；上半年全国固定资产投资 （不含农户）299100亿元，同比增长5.8%,增速比1-5月份加快0.2个百分点；上半年社 会消费品零售总额195210亿元，同比增长8.4%,增速比一季度加快0.1个百分点， 比上年同期回落1个百分点；上半年全国房地产开发投资61609亿元，同比增长10.9%, 增速比一季度回落0.9个百分点

2、。整体看，下半年贸易摩擦仍然存在不确定性，以及外需减弱，因此我们认为，逆周期 政 策仍将加力，对冲外部冲击。我们预计，三、四季度GDP增长分别为6.2%和6.3%,全 年 GDP 邮 6.3%oI 6月总览：各项数据均有不同程度改善，但基础并不工业：回升明显上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.0%,增速比一季度回落0.5个百分点， 但6月工业增加值增长6.3%,较4-5月5%左右的增加值增速有明显回升。2019年二季 度，全国工业产能利用率为76.4%,比上年同期下降0.4个百分点，但较一季度上升0.5 个百分点；6月发电同比增长2.8%,较前月加快2.6个百分点，但整体上半年发电量增速

3、 较一季度放缓0.9个百分点。整体来看，与去年比拟，2019年上半年工业增加值的波动明显 加大，伴随后续上下游产业的生产活动互有变化，我们预期下半年这一波动还将延续。工业增加值二季度整体偏弱，但6月同比增速显著反弹，高于2018年全年月度增速水平投资：环比回升，全年增速大概率走平。固定资产投资方面，2019年1-6月全国固 定资产投资（不含农户）增长5.8% （前值5.6%）,小幅改善；民间固定资产投资增速亦 同步出现回升，同比增长5.7%,环比提高0.4个百分点。分三大行业来看，其中，制造业投资继续维持低位运行，但连续第三个月回升，6月升 至3.0%0基建方面，尽管当月增速依旧较低，但三季度

4、的改善将为大概率事件。6月基建 月度同比增速有所改善。房地产行业投资方面，累计增速小幅回落，预示全年投资维持7% 8%的水平。房地产行业方面，16月房地产开发投资累计同比增速小幅回落至10.9%,但仍然 维持高位，且6月单月增速有小幅回升（自5月的9.5%回升至10.1%）0基建和制造业投资增速均较前值小幅回升，房地产投资增速小幅下降资料来源：Wind,进出口：联袂下跌6月进出口增速双双下跌，我们认为主要原因是需求端偏弱以及贸易摩擦的扰动。日 前中美贸易谈判重启，中方屡次重申要求美国取消现行加征的关税。如果加征的关税被取 消，进出口将出现一定程度的改善。由于中美加税的不对称性以及加税的负面影响

5、在全球 产业链的扩散，预计加税取消会使得进口的改善程度好于出口，因此顺差也可能收窄。后 续需要重点关注中美磋商进展对短期的扰动影响。需求下行叠加贸易摩擦扰动引致进出口双跌（美元口径）%消费：理性看待“亮丽”消费数据6月价格因素变化平稳，消费增长主要由实际需求改善所推动。2019年上半年，社会 消费品零售总额同比名义增长8.4% （实际增长6.7%）,较去年同期回落1个百分点，较 一季度回升0.1个百分点。其中，6月份社会消费品零售总额同比增长9.8% （实际增长为 7.9%）,前值为8.6%,去年同期为9%,整体消费不管是名义增速还是实际增速的环比改 善都十分显著。6月CPI与上月持平，RPI

6、回落0.3个百分点，因此价格变化比拟平稳的 情况下，社消名义增速大幅回升表达了实际消费需求当月确有显著改善。但消费需求的大幅反弹主要来源于短期刺激汽车消费因素的扰动，需要理性看待整体消 费的反弹。6月社消同比增速为9.8%,较上个月回升1.2个百分点。我们认为消费需求的 大幅反弹的主要支撑动力来自7月之后很多城市新车上牌开始实施“国六”标准促使6月 汽车促销力度加大，汽车消费增速大幅回升。6月限额以上汽车消费总额为3669亿元，增 速为17.2%,较上个月回升15.1个百分点。考虑到房地产竣工面积仍未出现改善，但家电、家具等消费也都有所回升，6月限额 以上家电、家具和建材的消费增速分别为7.7

7、%、8.3%与1.1%,较上个月分别回升1.9、 2.2和2.2个百分点。因此我们认为家电等同样具有可选消费特征商品的消费回升主要还 是得益于“618”大力度的促销。向后看，我们预计后续单月社消增速大概率回落。汽车消费相关等短期扰动因素消除 之 后，且汽车5-6月大力度的促销将透支需求，因此从消费需求来说后续大概率将会出现回 落。另外从居民收入和支出端观察，受到内外压力的影响，下半年宏观经济增长仍然存在 较大压力从而使居民相关的就业和收入受到拖累。但从政策端来说，居民个税减税、社保 降费政策已经在稳步推进，预计将会对冲局部居民收入端的压力。考虑到边际消费倾向的 传导，预计对居民消费的效应在3个

8、月左右得以表达，长期效应将在半年到一年间逐步体 现。因此预计三季度对居民收入端仍然有所支撑。综合来看，考虑到基数效应和政策效果 的逐步显现，虽然单月增速大概率回落，但增速会逐步趋稳。CPI同比增速与前月持平6月CPI同比增长2.7%,与前值持平。虽当前处于年内高点，但从环比角度来看，6 月下降0.1%且连续三个月走弱。核心CPI和非食品价格始终低迷。从分项看，食品价格继续回升，猪肉、水果涨势依旧。6月食品同比上涨8.3%,仓IJ 2012年以来的新高，以猪价、禽价和水果价格为代表，上涨核心因素在于供给收缩，需 求端相对稳定。其中猪价环比上涨3.6%,创2018年初以来的新高，目前非洲猪瘟防治依

9、 旧无有效措施，供给缺失情况正进一步蔓延且无降温之势，预计后续价格仍将走高。夏季 鲜菜大量上市，价格有所下降，6月环比下行幅度继续扩大至-9.7%。水果价格依旧“异军 就，6月同比上涨幅度扩大至42.7%,创2006年以来的新高。然而随着夏季水果上市， 一定程度上减弱苹果、梨的价格上涨，因此整体环比价格上张幅度有所收窄，预计未来两月 苹果和梨供给逐渐恢复，水果价格将不会持续对食品价格有增量贡献。向后看，我们仍然维持年内CPI高点已过的基本观点。根据我们对数据的持续跟踪来 看，过去连续几个月CPI结构变动的逻辑都不尽相同，猪价上涨将是贯穿全年的结构性上 涨主逻辑。而影响整体CPI的其他因素例如汇

10、率、贸易摩擦加税等因素暂时发挥不了作用。预 计3季度通胀中枢将较2季度下降，核心CPI将维持低位，或要等到四季度才能看到转向。PPI环比下降，工业品价格几乎全线下跌。6月PPI同比零增长，小幅不及预期。工业品价格几乎全线下跌，PPI环比下降0.3%,结束此前四个月的环比正增长。PPI同比增 速下降至零一定程度上也有基数的原因。总体而言，我们认为造成工业品下跌的原因是需 求的疲弱，同时此前生产加速后带来的供给增多。从PPI大项来看，上中下游工业品环比 均下跌，其中中游原材料价格环比下跌1%,幅度最大，采掘和加工分别下跌0.1%和0.2%。从 细分项来看，受油价环比下跌影响，上游石油开采、中游石油

11、加工业和化学原料及化学制 品制造价格环比均由正转负，且幅度较大。其余中游行业例如黑色金属冶炼和有色金属冶 炼环比也出现下降。然而近期海外铁矿石供给偏紧，导致国内黑色金属矿价格环比拟前值 有所上升，但无碍整体价格环比下跌。向后看，PPI或存一定通缩风险，但幅度相对有限。从翘尾因素来看，去年三季度基 数较高。而且全球经济下行或刚开始，往往伴随着工业品价格难以走强，特别是原油价格，现 在来看预计下半年也难有明显起色，同比会造成拖累。通缩风险有所加剧，但预计同比负增长程 度相对有限，也不用过于悲观。预计国内逆周期调节政策将在下半年托底经济下行波动，基建 加速确定性较高，能局部对冲工业品价格下行压力。信

12、贷：总量符合预期6月全月新增信贷1.66万亿，新增社融2.26万亿，社融增速10.9%, M2同比增速 8.5%,完全符合我们预期（中信证券预期10.9%和8.5%）,但略超市场预期。我们认为社 融增速已步入“平台区”，三季度增速将继续维持在11%附近，但银行风险偏好仍待提升， 信贷结构成为亮眼数据下的“薄弱环节”。向后看，我们认为总量的增速无需过于担忧，人民币贷款增速会继续保持接近13%的增 速，但结构上的变化还需要密切关注。I行业解析及投资策略固收投资策略：6月产出、投资、消费均好于预期。我们认为目前经济呈总量温和走弱、 结构优化的特征，基于经济弱-财政政策加力的利空逻辑也会受到削弱；美联

13、储7月议息会 议和推动国内利率并轨的相关举措或将为下一阶段的债市指引方向。综合来看，我们认为 近期10年期国债收益率将在3.0%3.4%区间运行，假设有进一步利好举措那么收益率将接近 区间底部3.0%0银行业央行表态将保持市场流动性合理充裕，后续预计仍将以预调微调为主，此外财政政策 有望继续发挥作用，对三季度社融和经济影响正面。银行中报业绩增速有望延续一季度水 平（6%左右），银行股仍属投资确定性强的板块之一。投资策略：建议配置资产负债策略均衡、资产质量稳健的银行，优选招商银行、平安 银行，关注低估值的兴业银行、南京银行、常熟银行、工商银行和中国银行。大消费6月社零增长反弹明显，同比增长9.8

14、%,环比+1.2pcts、同比+0.8pct。汽车回升显著、 化妆品增速创年内新高（2018年以来次高），其他各分项环比增长均有所回升。我们认为 6月超预期回升受到618等促销的带动。考虑基数效应，预计下半年消费仍将维持稳健增 长态势。月度限额以上企业商品零售总额同比增速（）月度社零总额名义及实际同比增速（）14.0 当月同比 剔除汽车、石油当月同比14.0 当月同比 剔除汽车、石油当月同比名义当月同比 实际当月同比su&l.uc 36OCM 寸。6OCM CO960C &65e eLoooe 二oooe OLoooe 60000。 80000。 zooooe 900003 gooooe 寸。

15、oooe coooooe (EooEecu、。Luc goosoe 寸。、607 800503 &65e eL/803 二sdoe ioe ioe ioe zosdoe 90/857 gosdoe 寸。adoe ioe (JLsoseoooooooo LS9876,54资料来源：Wind,资料来源：Wind,投资建议：持续配置，龙头策略。我们认为，6月社零数据总体超预期，下半年在低 基数效应下消费数据预计仍将维持稳健。中长期来看，消费对中国经济的重要性不断提高， 政策利好将持续，虽然经济相对不确定将引起一些阶段性波动，但消费的整体向上趋势无 疑，建议持续配置。建议聚焦各细分领域龙头，消费产业组

16、下半年推荐组合维持：恒瑞医 药、复星医药、乐普医疗、益丰药房、家家悦、牧原股份、贵州茅台、五粮液、苏宁易购、 中顺洁柔、首旅酒店、晨光文具、中国国旅、伊利股份、天虹股份、宋城演艺、颐海国际、 视源股份、森马服饰、中公教育。汽车行业6月汽车销量205.6万辆，同比96%。分品类看，乘用车销量172.8万辆，同比-7.8%, 好于市场预期；商用车销量32.9万辆，同比-17.8%,主要受“大吨小标”治理影响，轻 卡销量下滑。新能源汽车销量15.2万辆，同比+80.0%,好于市场预期，主要是由于补贴 退坡前的抢装。二季度是汽车行业量、价的低点，预计下半年行业景气好于上半年，明年 好于今年。投资建议：

17、二季度是汽车行业量、价的低点，预计下半年行业景气好于上半年，明年 好 于今年。结合当前行业估值处于市场低位，建议加大行业龙头公司的配置，如：1）市场 份额提升，具有全球竞争力的潍柴动力（A+H）、中国重汽（H）； 2）电动化、智能化带来 持续成长空间的零部件，保隆科技、华域汽车、银轮股份、福耀玻璃等；3）行业景气逐 渐回暖的乘用车整车，如：广汽集团（H）、上汽集团、吉利汽车（H）等。快递行业618电商大促推动6月快递件量同增29.1%,增速同升4.9pct,行业需求景气连续3 个月超出去年同期。剔除国际件，行业价格跌幅同比扩大6.5pcts至6.8%,价格战持续升 级。投资建议：618电商促销

18、推动6月快递件量增速同升4.9pcts至29.1%,快递行业需 求景气连续三个月超过去年同期，显示行业需求较高韧性。6月同城+异地快递价格同降 6.8%,跌幅同比扩大6.5pcts,价格战升级，行业盈利料有承压。总之，快递需求增长确 定性高，仍可积极配置。建议配置盈利能力较强的中通快递和韵达股份，同时加配直营模 式的顺丰控股，因长期投资价值已经凸显。航空运输行业2019年6月，国航ASK维持4.2%低位。春秋客座率仍维持正增长，但国内线年内 首次负增长(-0.3pct)。受益宽体机投放国际线摊博本钱，吉祥单位本钱或逐季改善，关注 B787收益变化。7月，航油出厂价4790元/吨，同比下降9.9

19、%, Q3或受益航油本钱压 力同比改善。投斐建议：6月国航ASK维持4.2%低位，春秋客座率仍维持正增长，吉祥单位本钱或 逐季改善。7月航空煤油出厂价4790元/吨，同比下降9.9%, Q3或受益航油本钱压力同 比缓解。旺季弹性可关注Q3本钱同比改善，供给进一步放缓的中国国航、南方航空(A+H)；成 本逐季改善，估值处底部的吉祥航空；中长期更推荐成长稳定和确定性较高的春秋航空。建筑行业2019年6月全库入库1,708亿元，环比回升；落地金额净减85亿元，今年首次呈现 负增长；落地率增0.2pct至61.5%,退库规模维持低位。投资建议：全库入库环比回升，落地金额净减85亿元，退库维持低位；发改

20、委要求 PPP工程严格执行政府投资条例，政府付费工程入库或更趋严格。我们判断2019年 PPP将保持稳健增长，相对看好央企和地方国企。推荐中国中铁、中国建筑、隧道股份等，关 注中国铁建、中国交建等。食品饮料行业6月阿里平台保健品销售恢复两位数增长，但龙头表现略逊于行业；休闲食品行业龙 头三只松鼠领先优势继续扩大；乳制品行业保持高增长；啤酒销售进入旺季，茅台线上销 量大增。I风险因素 宏观经济大幅下行，银行资产质量超预期恶化。 个别区域虽然销售良好，但地块盈利能力较差的风险。 经济放缓超预期造成消费低于预期；自然灾害、政治事件带来的负面影响；房地 产调控趋严负面影响超预期；个别公司治理风险等。

21、国V切换国VI导致行业出现大范围促销；行业销量不达预期；消费刺激政策 落实不达预期；新能源汽车推广不及预期。 电商网购需求放缓，竞争加剧，本钱持续上涨。 需求不及预期，油价上涨、人民币贬值超预期，天气影响超预期。 融资持续收紧；进一步的清库风险。 消费需求转弱，食品平安风险，行业政策风险。、（以上内容分别摘自：宏观经济每周聚焦2019年二季度经济增长数据点评：消费和工业数据单月跳升，但可持续性较弱，诸 建芳、刘博阳，20190715； 019年6月金融数据点评社融增速平稳步入“平台区”，但银行信贷结构仍待优化，诸建芳、刘 博阳，20190712； 019年6月通胀数据点评一价格信号显示经济仍存

22、隐忧，诸建芳、刘博阳，20190710； 019年6月进出口数 据点评一一需求下行叠加贸易摩擦扰动引致进出口双跌，诸建芳、刘博阳，20190712； 019年上半年经济数据点评及债市分析一 总量温和走弱，结构持续优化，明明、章立聪、余经纬，20190715； 019年6月金融数据点评及债市分析一信贷低增符合预期， 债券融资提供支撑,明明、章立聪、余经纬，20190712； 019年6月进出口数据点评及债市分析一中美顺差扩大，需求影响进口， 明明，20190712；银彳刊E对2019年6月金融数据的点呼-专项债发九 社小幅超预期，肖斐斐、冉宇航、联系人：彭博，20190714；交通运输行业航空机

23、场2019年6月数据跟踪点评一国际线仍领先，Q3航油压力或缓解秀，刘正、扈世民，20190716；快递行 业2019年6月数据跟踪点评一量增提速、价跌加速，板块仍可积极配置，刘正、扈世民，20190715；消费产业2019年6月社零 数据点评一社零超预期，汽车、化妆品增长显著，姜娅、盛夏、徐晓芳、李鑫、薛缘、田加强、冯重光，20190716；汽车行业6月销 量点评一去库力度加大，销量好于预期，陈俊斌、尹欣驰，20190711；食品饮料行业2019年6月阿里系线上数据点评一6月各行 业情况良好，三只松鼠表现亮眼，薛缘、联系人：顾训丁，20190708；建筑业2019年6月PPP重大事项点评一入库回升，落地金额 净减，政府付费入库或趋严格，罗鼎，20190702）