【永远观市】新债观察第263期.docx

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1、金融资产专业定价产品/新债研究-、新债发行结果回顾我们对本日发行的新债结果与此前的新债研究成果进行了比对，结果如下:债券简称兴业行业兴业新债评分期限（年）参考收益 率（）申购区间发行利 率（）偏差18津保投MTN006城投4/4,稳定5.007.546.50-104BP18津保投MTN004城投4/4,稳定3.007.345.5-635.96-138BP18 兖矿 MTN008煤炭3-/3-,稳定3.005.855.50-35BP18鲁金03非银金融4+/4,稳定4.00(2+2)7.215.90-131BP18鲁金04非银金融4+/4,稳定5.00(3+2)7.375.94-143BP18锡

2、产业SCP005汽车3-/3-,稳定0.495.094.78-31BP18 供销 SCP002商业贸易4+/4+,稳定0.495.964.80-116BP18建材05建筑材料3/3,稳定35.414.97-44BP18建材06建筑材料3/3,稳定55.555.19-36BP18江北产投债01城投4/4,稳定7.007.87不高于6.956.90-97BP18拉萨城投MTN001城投3-/3-,稳定3.006.115.69-42BP18桂交02交通运输3-/3-,稳定5.00(3+2)5.855.38-47 BP18广州地铁SCP004城投3+/3+,稳定0.744.854.20-65BP18云

3、锡股MTN002有色金属4+/4+,稳定3.006.516.9847BP18 福星 MTN001房地产4+/4+,稳定3.006.627.6098BP18新望01农林牧渔3/3,稳定2.005.245.7955BP18汉江国资SCP001城投3+/3+,稳定0.744.945.2632BP18中节能SCP001环保3+/3+,稳定0.744.875.2033BP18 均瑶 SCP003交通运输3/3,稳定0.744.905.3-636.07117BP18中核01电力2+/2+,稳定5.00(3+2)4.764.782BP18文广集团SCP001传媒2-/2-,稳定0.164.373.7434.

4、20-17BP18陕煤化CP001煤炭3/3,稳定1.005.125.07-5BP18河钢集CP005钢铁3+/3+,稳定1.004.944.973BP18 南电 SCP006电力2+/2+,稳定0.494.454.30-15BP18澜沧江SCP003电力3+/3+,稳定0.154.624.45-17BP18东航股SCP005交通运输2+/2+,稳定0.174.193.7434.201BP18津城建SCP005城投3+/3+,稳定0.744.914.70-21BP18华电租赁SCP001非银金融3-/3-,稳定0.745.425.475BP18天成租赁SCP002非银金融3-/3-,稳定0.3

5、35.135.4027BP18信产债计算机2-/2-,稳定3.00(2+1)4.925.1018BP18晋江建投SCP001城投4+/4+,稳定0.745.855.72-13BP18平安租赁SCP008非银金融3/3,稳定0.384.914.943BP18宿迁经开SCP001城投4+/4+,稳定0.746.03-18津保投MTN005城投3/3,稳定5.005.57-18新疆能化SCP001电力4+/4+,稳定0.746.12546.6一数据来源：WIND、兴业研究公司备用流动性强。截至2017年12月公司共获得银行授信1681亿元，未使用授信额度1409亿元，有较强的 备用流动性18建投01

6、返回债券 基本 信息债券全称河北建设投资集团有限责任公司公开发行2018年公司债券（第一期）债券类型公司债发行规模10. 0亿元发行日期2018-06-15发行期限5 年（3+2）增信方式无特殊条款调整票面利率条款，回售条款第一大股东河北省人民政府国有资产监督管理委员会（持股比例100%）主承销商外中国银河证券股份部评级兴业AAA/AAA,稳定评级机构中诚信证券评估兴业 观点评级兴业参3/3,稳定兴业参考收益率5. 32%考曲线债券3年期评级3兴业产业债收益率曲线3465, 2018/06/14）相同 发行 人筒称债券余额发行口票面利率剩余期限最新估值超额利差15冀建投 MTN00110. 0

7、 亿2015-07-204. 55%4. 11 年5. 06%27. 84BP07冀建投债18. 0 亿2007-07-175. 50%4. 10 年4. 78%-0. 02BP11冀投0210. 0 亿2011-06-275. 85%6. 04 年5. 24%32.23BP主体资质分析河北建设投资集团有限责任公司（以下简称“公司”或“河北建投”）控股股东为河北省人民政府国有资产监督管 理委员会，控股股东持股比例100%,实控人同上。2017年公司主营业务构成：能源销售76. 1% （毛利率 20.5%）、投资收益17.5收供水服务2.9 （毛利率38.3%）。核心风险点：1、公司总资产规模大

8、，但货币资金比例较低，账面货币资金对短债覆盖能力较弱。公司多元化经营，具有强大的股东背景。公司是河北省重要的国有政策性投资机构，由河北省国资委履行出资 人 权利，股东支持力度强大。主营业务涉及的板块包括能源板块、交通板块、水务板块等。公司拥有两家上市公司， 分别为河北建投能源投资股份（000600. SZ）及新天绿色能源股份（00956. HK）,同时 持有大量优质上市公司的可流通股权。能源销售板块营业收入稳步提升，毛利率有所下降，整体盈利能力良好；火电风电装机规模提升。该板块主要 由火 电、风电和燃气等销售业务构成，其中电力板块是主要的投资领域，电力资产中主要是火电资产。截至2017 年末，

9、公司火电控股装机容量增至952万千瓦，风电控股装机容量增至334. 8万千瓦。2017年，能源销 售板块 营业收入203.8亿元,同比增加23%；毛利率由2016年的30毛下降到20. 5%。资产规模大；以固定资产为主，流动性一般；其他应收款和受限资产比例较低。截至2017年，公司总资产1539. 6亿元。资产主要由非流动资产构成，占比86. 1%O公司资产中占比拟大的而几项为，固定资产占比37. 5%,长期股权投资占比19. 2%,可供出售金融资产占比17.9%,在建工程占比6. 6%,货币资金占比4. 5%。截 至2018Q1,公司其他应收账款16. 61亿元，关联方对公司资金占用量不大。

10、截至2017年末，公司受限资产 合计L 37亿元，受限资产比例很低。债务结构合理，账面货币资金对短债覆盖能力较弱，长期经营偿债能力一般。公司最新资产负债率为56. 4%,全部债务资本化比率为52%。2017年公司流动负债比总负债为27.2虬 公司货币现金比短期有息债务为0. 5,短 期债偿债能力较弱。公司全部债务/EBITDA为6. 2, EBITDA利息保障倍数为4. 6,经营偿债能力一般。营业收入和净利润均保持稳定增长。截至2017年，公司实现营业收入267. 9亿元，同比增长27.1%；实现净利 润37. 6亿元，同比增长-11. 6虬 公司三年销售净利率依次为20. 3%、20. 2%

11、和14虬 销售、管理、财务费用占 营业总收入的比例依次为Q 6%、7. 2%和9. 1%。近三年经营、投资、筹资现金流均保持相对稳定。公司2017年经营性现金流净流入与EBITDA比值为0. 4,盈 利转化现金流效率一般。2017年自由现金流现金为-59. 8亿元，2018Q1自由现金流为-14. 9亿元。投资端，三 年净流出规模分别为107.8亿元、109. 1亿元、106.5亿元。拥有很强的备用流动性。截至2017年末，公司获得银行授信总额1801.98亿元，未使用授信额度1304.91亿 yu o 2017 年财务报表由中喜会计师事务所审计，出具审计意见为标准无保存意见。债券 基本 信息

12、债券全称华夏幸福基业股份2018年公开发行公司债券（第二期）债券类型公司债发行规模5. 0亿元发行日期2018-06-15发行期限4 年（2+1+1）增信方式无调整票面利特殊条款率条款，回售条款第一大股东华夏幸福基业控股股份公司（持股比例58%）主承销商光大证券股份，招商证券股份，中泰证券股份，中 信证券股份外部评级AAA/AAA,稳定评级机构中诚信证券评估兴业 观点兴业评级兴3-/3-,稳定兴业参考收益率5. 70%业参考曲线2年期评级3-兴业产业债收益率曲线（5. 6462, 2018/06/14）相同 发行 人债券简称债券余额发行日票面利率剩余期限最新估值超额利差18华夏0124. 8

13、亿2018-05-286. 80%3. 96 年9. 15%205.27BP17幸福基业MTN00119.0 亿2017-05-195. 80%3.95 年8. 90%179.95BP15华夏0540. 0 亿2015-10-215. 10%4. 36 年10. 33%321.71BP18华夏03返回主体资质分析公司为上市公司（600340. sh）,大股东华夏幸福基业控股股份公司持股占比57.6%,实控人 为王文学。公司经营模式为“园区+地产。业务模式独特并较为成熟。2017年业务构成：城 市地产开发48.5% （毛利率22.3%）；产业开展服务38.7% （毛利率92. 3%）； 土地整理

14、8% （毛 利率13%）；其他2.4% （毛利率-14%）；物业管理服务0.8% （毛利率14. 3%）。布局集中于环北京区域，受区域规划影响销售走弱。公司80%以上的工程均集中于环北京区 域，但环京市场受区域规划、调控严厉影响出现大幅下滑，公司最新数据显示的环京区域销 售和去化率弱化，2017年年报显示的销售回款情况也较2016年同比下降。受雄安新区、北 京市规划影响，预计市场短期内难出现大幅改善。公司向环上海、环南京等地区扩张，但目前土地储藏一般。转型布局非环京区域，但货值明 显缺乏，未来拿地资本支出压力大。公司为了应对市场变化，已进行了区域调整，非环京尤 其是长三角区域销售占比提升，公司

15、未来销售情况主要看非环京区域园区的拓展情况。但公 司区域转型面临的最大问题为非环京储藏货值占比很低，在假设未来销售贡献提升至50%的 情况下，将会至少产生200-300亿元的拿地支出，叠加园区开发、在建房地产工程的建设， 预计公司2018年资本性支出的规模仍将处于高位。调整后资产负债率处于行业较高水平。业务扩张、园区开发垫资特点致使债务负担攀升且偏 高。公司通过股权转让协议并提供担保的方式进行名股实债融资，梳理公告后测算未回购的 名股实债融资约为273. 9亿元，调整为刚性债务后公司剔除预收的负债率升至86%,全部债 务资本化比率升至84%,净负债率升至2. 81倍，债务负担属房地产行业较高水

16、平。融资环境收窄，融资期限缩短，融资本钱上行。根据公司2017年年报数据和估算名股实债 金额，判断非标融资占公司刚性债务比重约35%,金融严监管背景下公司面临一定其他融资 渠道替换非标融资的压力。2018年以来公司发债难度上升，发行了 2期半年期超短融，利率 均到达了 6.20%,融资期限缩短，融资本钱上行。截至2017年底，银行授信规模2946亿 元，未使用授信额度2129亿元，有较强的备用流动性。18远东宏信CP001返回债券 基本 信息债券全称远东宏信（天津）融资租赁2018年度第一期短期融资券债券类型短融发行规模5. 0亿元发行日期2018-06-15发行期限0.9年增信方式无事先约束

17、特殊条款条款第一大股东远东宏信（持股比例55%）主承销商中国银行股份外部评级AAA/A-1,稳定评级机构上海新世纪资信评估投资服务 兴业 观点兴业评级3-/3-,稳定兴业参考收益率5.31%兴业参考曲线0. 9年期评级3-兴业产业债收益率曲线（5. 3564, 2018/06/14）相同 发行人债券简称债券余额发行日票面利率剩余期限最新估值超额利差主体资质分析远东宏信（天津）融资租赁（以下简称“公司”或“远东宏信租赁”）控股股东为远东宏信 （以下简称“远东宏信”，3360. HK）,控股股东持股比例100%；远东宏信股权结构分散（第一大股东中国中化集团间接持股 23. 29%）,无控股股东和实

18、际控制人，故公司无实际控制人。公司主要经营融资租赁、保理、委 托贷款业务，通过咨询服务费（一次性收取）和租金（分期收回）的方式实现收入，分别占2017年营入的 37. 13%和 62. 87%o核心风险点：1、租赁资产行业投向集中度较高2、债务负担较重融资渠道多元，外部支持力度强。公司股东2015年以来先后6次对公司进行增资，累计增加注册资本55亿 元。公司业务资金来源以股东及关联公司借款为主，占2017年末融资总额的63. 75%,融资本钱为4. 65%- 4. 85%, 主要为股东远东租赁的长期委托贷款。银行融资占2017年末全部资金来源的36.25%,以信用和保证借 款为主, 短期借款融

19、资本钱2.33M5随 长期借款融资本钱4.25%5.5队 此外，公司还通过应收租赁款ABS、短 融等直接 渠道融资。租赁资产投向行业较集中，不良率仍较低。依托股东强大背景，公司业务规模拓展迅速，2017 年投放工程数量 981个，同比增长25. 61%,投放金额600. 16亿元，同比增长105. 51%,期末应收融资租赁款余额593. 15亿 元, 同比增长46. 57%；业务模式以售后回租为主，工程年化平均收益率为7. 77%O公司租赁资产投向主要集中 在基 础设施建设（占34. 35%；主要为交通、水利、电力设备）、医疗（占24. 22%；面向县级以上的公立医院，租赁 期限4-5年）、教

20、育（占23.58机 主耍为公立学校科研设备及基础设施，平均租赁期限4年）；工程集中于东三 省（占27.65%,其中辽宁占16.50%）、河南（占13.30%）、内蒙（占7. 95%）。截至2017年末，公司关注 类应收 租赁款达39. 80亿元，同比增长100.27%；不良应收款达0.94亿元，同比增长275. 60%,不良率随着上 升，但 仍维持在较低水平。关注保理及委贷款项收回情况。截至2017年末，公司应收保理款余额达1.89亿元，其中1年以上的占89.01%,主要客户为股东远东租赁和远东宏信。截至2017年末，公司委托贷款余额19.52亿元，其中1年以 上 占45.89%,委贷不良率为

21、0.59%。盈利情况较好。公司为融资租赁行业龙头远东租赁旗下重要经营主体之一，依托母公司的资源优势，外部融资 环境 较好，资金端大量借助母公司委贷，平均融资本钱较低；资产端工程的客户以优质企业为主，多投向医 疗、 教育等弱周期强现金流行业，资产质量较好，不良率维持在较低的水平。随着业务规模的扩张，盈利水平 逐年提升，逐年年末拨备前利润达31.72亿元,同比增长43.14虬偿债依赖外部流动性。随着业务规模的扩张，公司经营活动现金流持续净流出，资金缺口走扩，对外部资金的依赖 不断推升负债规模。截止2018年3月末，资产负债率达86.24队 略告于行业水平；公司债务负担较重， 以长期债务为主，但资产

22、流动性一般，类货币资产对短债覆盖缺乏；截至2018年3月末，公司获得银行授信 共计320. 90亿元，剩余191.35亿元未使用，其中贷款余额162. 56亿元；股东持续对公司注资，提供大规模 委贷，支持力度较大，位债务周转提供支撑。18景德镇专债01返回债券 基本信息债券全称2018年第一期景德镇陶瓷文化旅游开展有限责任公司城市停车场建设专项 债券债券类型企业债发行规模4. 0亿元发行日期2018-06-15发行期限7年增信方式无特殊条款债券提前归还条款第一大股东景德镇市国有资产监督管理委员会（持股比例87%）主承销商东莞证券股份外部评级AA/AA,稳定评级机构联合资信评估兴业 观点兴业评级

23、4+/4+,稳定兴业参考收益率6. 94%兴业参考曲线7年期评级4+兴业城投债收益率曲线（6. 9918, 2018/06/14）相同 发行 人债券简称债券余额发行日票面利率剩余期限最新估值超额利差15赣陶债10. 0 亿2015-11-245. 38%4. 46 年6. 45%84. 58BP15赣陶瓷债10. 0 亿2015-11-245. 38%4, 46 年6. 45%84. 58BP16景陶0210. 0 亿2016-11- 024. 42%3. 40 年7. 32%175. 77BP主体资质分析景德镇陶瓷文化旅游开展有限责任公司（以下简称“公司”或“陶文旅”）为景德镇市重要的国有资

24、产运营主 体，控股股东为景德镇市人民政府国有资产监督管理委员会（持股 87%）,实控人为景德镇市人民政府。公司主 要工程回款方为景德镇市政府。公司主业分为城市基础设施建设、资产管理、酒店餐饮三大板块，2017 年营收 占比分别为91.1%、2.2%、2. 0%o核心风险点：1、公司基础设施建设工程回款较为滞后，后续投资规模较大，现金流压力较大。2、债务规模快速上升，长期债务周转压力上升。3、资产以存货和无形资产为主，流动性偏弱。所属政府行政单位为江西省景德镇市，经济开展水平尚可。江西省景德镇市2017年实现GDP878. 3亿元，GDP 可比增速为8.8%,人均GDP为5.3万元，略低于全国平

25、均水平。2017年三次产业的比例为6. 1:49.9:44.0。地 区支柱产业主要为陶瓷、航空、旅游。财政收入质量一般，自给情况较差。江西省景德镇市2016年综合财力为187.5亿元，一般公共预算收入完成 88.7亿元，其中税收收入58. 7亿元，占比66.2%；政府性基金收入完成19. 3亿元。政府财政收支平衡率为 51.0%,财政自给程度较低；根据官方公布的数据，江西省景德镇市2016年全口径地方政府直接债务余额为 167.4亿元，地方政府债务率为89. 3%。发债融资平台有息债务与综合财力之比为78.k。整体来看债务负担尚 可。公益性业务占比拟高，保障性较好。公司基础设施建设业务主要为棚

26、改和公益性基础设施建设，棚改工程有两 种 模式，一是代建模式，与政府签订代建协议，由景德镇市政府按投资本钱的10%支付价款；二是与政府签订 政府购买服务协议，在完工后才产生回款。公司公益性基础设施工程中仅有两个工程分别采取代建和政府购买 模 式，其余均未签订相关协议。截至2016年末，在建工程剩余投资38. 6亿元，拟建工程计划总投资163.2亿y G o其他业务经营稳定。公司资产管理业务主要为原陶瓷企业委托的土地等资产的租金收入，托管期限截至2021年10月31日。公司酒店餐饮业务收入稳步增长，毛利率较高，2017年为61. 9%。资产质量一般，资本结构较合理，但自身偿债能力仍然较弱。资产质

27、量方面，截至2017年末，资产主要为存货（119.8亿元）、无形资产（39.8亿元），合计占总资产的67.4%。截至2017年末，公司资产负债率和全部债 务资本化比率分别为39. 8%、37. 1%,有息债务总额83. 8亿元，短期债务2. 9亿元，货币资金/短期债务为9.7, 短期偿债压力很小，债务规模快速上升，总债务/EBITDA为29.9,长期债务周转压力上升。政府历史支持情况较好。资金注入方面，2016年，景德镇市财政局投入资本金12. 3亿元。财政补贴方面，2016年公司获得政府补助0. 9亿元。无对外担保，授信渠道通畅。截至2017年12月31日，公司共获得银行授信72. 9亿元，

28、剩余未使用额度20. 2 亿元。目前该公司无对外担保。18通裕01返回债券 基本 信息债券全称通裕重工股份2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）债券类型公司债发行规模2. 0亿元发行日期2018-06-15发行期限3 年(2+1)增信方式无特殊条款调整票面利率条款，回售条款,赎回条款第一大股东司兴奎（持股比例14%）主承销商国金证券股份外部评级AA/AA,稳定评级机构联合信用评级兴业观点兴业评级4+/4+,稳定兴业参考收益率6. 28%兴业参考曲线2年期评级4+兴业产业债收益率曲线（6. 3268, 2018/06/14）相同 发行 人债券简称债券余额发行日票面利率剩余期限最新估值

29、超额利差主体资质分析通裕重工股份（以下简称“公司”或“通裕重工”）控股股东及实际控制人为自然人司兴奎，控股股 东持股13.76%,质押88.98%。公司本身为上市公司（300185. SZ）,主业分为州级风力发电主轴、DN50- 2600mm球磨铸铁管管模、其他锻件产品、锻件坯料（钢锭）、粉末冶金产品五大板块，2017年营收占比分别为 17. 9% 3. 2% 5.8队 9. 6% 9. 3%,毛利润占比为 35.5%、4.0%、6.2%、7.6%、6.2%。核心风险点：1、受限资产占比高，资产变现受限2、经营获现能力较弱，偿债依赖外部融资，授信余额基本使用完毕，再融资承压3、大股东持股偏低，

30、且大局部质押，股权稳定性较弱产品种类齐全，细分产品市占率靠前。公司主要从事大型自由锻件产品的研发、生产和销售业务，主要产品为 MW级风力发电机主轴和DN50-2600mm球磨铸铁管管模等大型锻件，是国内最大的风电主轴生产企业，风电主轴 销量可满足10GW以上的风电装机量需求，约占全球新增风电装机容量的15%以上。下游客户包括国内外大多数 知名风电整机制造企业，业务可持续性及回款质量较有保障。生产设备通用性较强，可将风电主轴产能调配到 其他锻件产品生产，一定程度上弥补了单项产品销售下滑对企业带来的影响，2017年在风电主轴订单增长放缓的情况下，压力容器锻件、水电锻件、船用锻件等产品订单增长为业务

31、规模扩张提供一定支撑，营收和毛利同 比增幅仍有30.5%、15.1%。随着2018年能源工作指导意见的通知以及2018年度风电投资检测预警结 果 将“红六省”变为“红三省”，并强调分散式风电开展，国内风电装机再次步入高速增长阶段，2018 年前 4月风电累计新增生产能力同比增长21.1%,政策加持下，高增长有望延续，风电主轴业务盈利扩张有望获得 一定支撑。DN50-2600mm球磨铸铁管管模主要用于离心铸造球磨铸铁管，下游客户包括新兴铸管、安钢永通、圣戈班（徐州）等行业龙头，国外客户那么包括印度电力钢铁（印度最大铸管生产企业）、土耳其萨姆松、日本 富士工业等，受益于国内城镇化进程加快以及城市地

32、下综合管廊建设推广带来的国内球磨铸铁管市场空间扩 张，公司球磨铸铁管管模业绩回升有望延续。资产质量尚可，但受限占比拟高，变现能力受限。资产流动性一般，截至2018年3月末，流动资产/总资产为 48. 9虬总资产中规模较大的主要为固定资产、存货、货币资金、应收账款四项，规模分别为37.4亿元、19.7 亿元、12.4亿元、12.4亿元，合计占比81. 6虬 相比2016年末分别变动17. 2%、47.1%、-28.4%、13. 1%,库 存 增量主要分布在原材料、在产品及周转材料，应该是行业景气回暖背景下，公司主动备货所致，行业景气回(1)新债覆盖债券简称兴业行业期限|发行日兴业评级参考收益率1

33、8中化股SCP007化工0. 24 年2018-06-152+/2+,稳定4.41%18金地06房地产5 年(3+2)2018-06-152/2,稳定4. 94%18金地05房地产3 年(2+1)2018-06-152/2,稳定4. 87%18建投01投资平台5 年(3+2)2018-06-153/3,稳定5. 32%18华夏03房地产4 年(2+1+1)2018-06-153-/3,稳定5. 70%18远东宏信CP001非银金融0.9年2018-06-153-/3-,稳定5.31%18景德镇专债01城投7年2018-06-154+/4+,稳定6. 94%18通裕01机械设备3 年(2+1)2

34、018-06-154+/4+,稳定6. 28%18 康美 MTN004医药生物3年2018-06-193+/3+,稳定5. 04%18远东租赁MTN002非银金融3年2018-06-193/3,稳定5. 47%18拉萨城投MTN002城投3年2018-06-193-/3-,稳定6. 12%数据来源：WIND、兴业研究升背景下，减值风险可控。应收账款占比符合机械设备行业特征，公司应收款账龄偏短，1年内占比80. 1%,坏 账计提9.8%,收款对象较为分散，CR5占比20.7%,坏账进一步扩大可能性不大。截至2017年末，公司受限 资 产总额23.8亿元，占总资产的23.6%,占净资产的44.0%

35、,其中受限货币资金8. 9亿元，占货币资金的60. 1%O主业持续盈利，短期高增长有望延续。公司盈利能力较好，受益于多品类产品结构互补对冲，在 2014-2016年 行业周期下行阶段仍能保持主业持续盈利且保持上升趋势，同期主业利润规模分别为0.6亿元、L1亿元、2.1 亿元，2017年在压力容器锻件、水电锻件、船用锻件等产品订单增长支撑下，公司盈利继续保持扩张趋势，主业实现盈利2. 6亿元，主业利润率与R0A分别为8.1%、4. 5%,高于行业均值6.6、0.5个百分点，位居行业四 份之三分位附近。控费能力较为突出，2017年公司期间费用率为13.1%,低于行业均值5. 8个百分点。考虑 到后

36、期国内风电装机有望再次步入高增长阶段，公司风电主轴业绩增长确定性较高，随着城镇化进程加快以及 城市综合管廊推进，国内球磨铸铁管市场扩张也有望带动公司球磨铸铁管管模盈利触底回升，综合来看，在两 大主力板块景气回升带动下，公司短期盈利扩张有望延续。经营获现能力较弱，偿债还需依赖外部融资，授信基本使用完毕，再融资可能承压。受业务模式所限，经营活动收 现管控较为宽松，收现比长期处于1倍以下，2015-2017年收现比均值79.2%,扣除存货规模变动对经营 活动 净现金流的影响后，经营活动净现金流仍为负值，内源性偿债能力较弱，债务周转还需依赖外部融资，公司本身为 上市公司，融资渠道较为多样，股权、债券、

37、信贷、其他均有涉及，其中信贷仍是主要融资来源，截 至2018年3 月末，公司获得银行授信总额34. 4,剩余额度4. 3亿元，对总债务覆盖率12.3%,融资便利性一般，近三年 信用借款余额/银行借款总额均值27.3%,长期借款利率4. 7525. 94%,再融资可能承压。杠杆水平较为合理，短期流动性仍然承压。截至2018年3月末，公司资产负债率与全部债务资本化比率分别 为45. 7%、39. 2%,低于行业均值15.5、8. 2个百分点，处于行业四份之一分位附近。总债务规模35. 1亿元， 在总负债中占比为76. 6%,短期债务/总债务为93.7%,货币资金/短期债务为37.7%,短期流动性承

38、压。按照 2015-2017年EBITDA年均规模测算，全部债务/EBITDA为6. 0, EBITDA利息保障倍数为4. 0,长期债务周转保 障度尚可。四、兴业研究评价体系分层定义（-）评价符号定义分数新信用风险含义受评主体归还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低受评主体归还债务的能力很强，受不利经济环境的影响很小，违约风险很低_受评主体归还债务的能力较强，受不利经济环境的影响较小，违约风险较低-3受评主体归还债务的能力一般，受不利经济环境的影响一般，违约风险一般4 _受评主体归还债务的能力较弱，受不利经济环境影响较大，违约风险较大-5受评主体归还债务的能力很弱，受不利经

39、济环境影响很大，有很高违约风险-D违约主体注：2, 3； 4分，每个等级用”进行微调，表示信用评分略高或略低于本等级平均水平。1、5分不区分“+”，D表示违约或发生过重大风险事件的主体。3-分及以上为投资级，4+分及以 下为投机级。（二）各评价符号对应标杆主体举例说明1分：一般为超大型国企、央企，具有国家层面垄断地位，等同于国家信用风险， 对应外部评价超AAA。例如中国神华能源股份、中国铁路总公司等。2+分：一般为大型央企或省级国企，行业绝对龙头，规模优势显著；盈利很好，负 债水平合理，现金流很充裕，融资能力很强。例如中国中化股份、中国华电集团有 限公司、中国东方航空股份等。2分：一般为全国性

40、较大型的国企或央企，行业龙头，规模优势较强；盈利较好（考 虑补助），现金流较充足，融资渠道较通畅。例如远洋地产、厦门航空、 云南白药控股、江苏洋河集团等。3分：一般为国企或龙头民企，具有一定的规模优势，具有某些特定的竞争力；盈 利能力尚可，债务负担略高，但获现能力较好，现金对债务具有一定的覆盖能力。例如中粮 地产（集团）股份、许继电气股份、九州通医药集团股份、华闻传 媒投资集团股份、瀚蓝环境股份等。4分：一般满足以下的两个以上特征：民企或规模较小的国企；行业景气度较低或行业经营风险较大，同时自身优势不明显；财务表现为盈利能力较弱，债务负担较高；现 金或利润对债务本息覆盖缺乏，资产质量一般或存在

41、一定瑕疵；再融资渠道较紧。例如深圳 市中洲投资控股股份、海航投资集团股份、深圳市科陆电子科 技股份有限 公司、深圳市海王生物工程股份等。5分：一般为过剩行业的主体，规模很小，经营层面缺乏竞争优势，负债率很高，利润常年亏损，经营现金净流量对本息的覆盖很弱，局部主体出现过重大风险事件。如 湖北 宜化化工股份、沈阳机床股份、西宁特殊钢集团有限责任公司、江西省 能源集团等。D：历史违约主体。如：丹东港集团、五洋建设集团股份、四川省煤炭产业集团有限责任公司等。PDF版报告获取1、PPT版、word版为PDF转换;2、如有格式错误、图形显示不全，可凭购债券简称兴业行业期限承销商兴业评级参考收益率18苏州国

42、际SCP006非银金融0. 75上海银行3+/3+,稳定4. 94%18张投02城投5.00(3+2)东吴证券3-/3-,稳定6. 08%18诚通债01A投资平台5. 00(3+2)中信建投2-/2-,稳定4. 90%18河钢Y2钢铁3. 00 (3+N)中信建投3+/3,稳定5. 66%18蓉轨Y1城投5. 00(5+N)中信建投3+/3,稳定5. 88%18金隅01建筑材料7中信建投3/3,稳定5. 70%18上饶投资SCP003城投0.75中信建投3/3,稳定5. 10%18中储02交通运输5. 00(3+2)中信建投3-/3-,稳定5. 67%18上虞国资MTN002投资平台5中信建投

43、3-/3,稳定6. 13%18居然02商业贸易3. 00(2+1)中信建投3-/3,稳定5. 68%18融德Y1非银金融3. 00 (3+N)中信建投3-/4+,稳定6. 62%18工艺集团MTN002商业贸易3. 00 (3+N)中信建投3-/4+,稳定6. 62%18皖投02城投5.00(3+2)中信证券2-/2-,稳定5. 03%18能投Y5A投资平台3. 00(3+N)中信证券3/3-,稳定5. 93%18衡阳城投PPN003城投5中信银行3/3-,稳定6. 17%18昆交产PPN001城投3中信银行3/3-,稳定6. 06%18余城建设PPN002城投5. 00(3+2)中信银行3/

44、3-,稳定6. 12%18大庆城投PPN001城投7.00(3+4)中信银行3-/4+,稳定6. 64%18湘高速PPN004城投3.00(2+1)中信银行3-/4+,稳定6. 65%18洛阳城投PPN001城投3中原证券3/3-,稳定6. 06%18萧山国资SCP002城投0. 75中国银行3-/3-,稳定5.51%18百联01商业贸易3中山证券2-/2-,稳定4. 94%18荣盛地产PPN004A房地产2中山证券3-/4+,稳定6. 52%18旭辉03A房地产3. 00(2+1)中金公司3+/3+,稳定5. 12%18联想02A计算机3中金公司3/3,稳定5. 44%18建五Y3建筑装饰3. 00 (3+N)中金公司3-/4+,稳定6. 62%18中关01城