行业深度研究报告.docx

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1、行业深度研究报告 股价表现 文字目录 2022年零售行业变局中前进 (3) 2022年零售行业市场表现整体强于大市 (4) 行业环境没有改变，继续向好 (5) 管理层激励措施的实施，将有利于零售行业上市公司业绩的释放和公司长期的增长 (6) 零售行业的地产，将受益于人民币升值，重估增值空间巨大 (7) 2022年继续看好的零售行业上市公司 (8) 新世界 (9) 欧亚集团 (10) 关注被边缘化的外贸行业 (10) 买入厦门国贸，价值低估 (12) 买入建发股份，价值低估 (13) 建发房地产的规模不亚于联发集团，公司与之进行项目合作想象空间巨大 (13) 投资评价和建议 (14) 风险分析

2、(15) 2022年零售行业变局中前进 百货业态整体保持稳健增长，并购成为主旋律 百货类上市公司2022年仍然取得较好的业绩增长，行业的并购也屡屡发生。 表一：2022年百货上市公司并购案例 2022-2022 银泰收购鄂武商（000501） 百大集团（600856） 2022 深圳茂业收购成商集团（600828） 2022 物美集团收购新华百货（600785） 2022 海航集团收购宝商集团（000796） 2022.7 百盛集团收购北京百盛44%股权 数据来源：中信建投证券研究所整理 家电连锁零售行业大变局，苏宁电器向3C领域突围 家电连锁零售行业是近年来扩张最快、变化最多的行业之一。年内

3、，首先永乐和大中电器战略合作，年中，永乐电器由于经营不善，与国美电器以换股的方式合并，产生家电连锁零售行业的巨无霸新国美永乐集团。而美国最大的家电连锁零售商百思买在收购五星电器后，第一家旗舰店将在年内在上海开出。 表二：2022年家电连锁变局 2022.4月 永乐和大中将在1年内通过股权互换的方式，完成永乐对大中的收购 2022.5月 百思买1.2亿美元收购五星电器51%股权 2022.7月 国美和永乐合并 数据来源：中信建投证券研究所 苏宁电器虽然在规模上较新国美永乐集团略逊一筹，但是公司的扩张节奏非常快，并且目前已经将未来发展重点转向3C领域。家电零售连锁巨头苏宁电器宣布与中国移动共同签署

4、了战略合作协议，双方将展开一系列具有排他性的深度合作，如终端建设、产品联合定制、市场共同推广、数据共享分析、服务项目开发等。 3C领域成为家电连锁零售商竞争的新领域，3C和3G市场快速增长。赣南果业、宏图高科各有所长 数字化3C是计算机（Computer）、通讯（Communication）和消费电子产品（Consumer Electronic）三类电子产品的简称。根据北京中怡康统计数据显示，2022年全国家电及IT、通讯市场总的容量约5300亿元，其中手机1200亿、电脑860亿，都超过了传统的家电大户彩电的815亿、空调的485亿和冰箱的245亿。而数码类产品作为目前国内消费电子市场主力品

5、类，在所有消费电子产品中保持着最快的增长。 赣南果业主要从事摩托罗拉、诺基亚、索尼爱立信和三星品牌 的批发和经销。2022年11月，与摩托罗拉签订了16亿美元订单，预计未来仍然有较大的收入和利润贡献。宏图高科旗下的宏图三胞，主要作IT大卖场，目前也处于快速扩张阶段。 家居连锁业资金紧张，家世界与家得宝战略合作 国内的家居连锁仍然没有寻求到可以持续的盈利模式，因此家世界今年出现资金问题，于近日宣布将旗下12家门店转让给家世界。而国内另一家建材家居连锁门店东方家园的主营业务仍然处于亏损阶段。 造成这一现象的主要原因，一方面建材家居连锁面临着来自于摊位市场的竞争，价格上面没有优势，其次，门店规模还没

6、有形成规模经济，而单家门店的投入较高，因此造成家居连锁业态的经营困难。 连锁超市，华联超市变脸新华传媒，联华超市平淡中的一年，继续看好大卖场业态的华联综超和武汉中百 连锁超市业态的竞争疲态，在2022年继续延续。华联超市持续亏损，最终大股东百联股份与新华传媒进行资产置换，公司变成一个新媒体公司。 与大卖场和便利店相比，标准超市没有明显的价格优势和竞争力。因此在超市业态的上市公司中，继续看好华联综超和武汉中百的未来发展。 2022年零售行业市场表现整体强于大市 零售行业上市公司2022年继续保持良好的市场表现，主要的零售上市公司，如王府井、大商股份、苏宁电器、华联综超的涨幅都显著强于大盘。 资料

7、来源:聚源数据，中信建投证券研究所 零售上市公司较好的市场表现，主要有以下因素： 第一是股权分置因素和整体环境向好，带动了整体零售行业估值水平的提高，证券市场由弱转强， 其次，来自于零售行业上市公司业绩的持续增长。第三，来自于对零售行业上市公司未来业绩持续增长的预期。 零售行业的上市公司的业绩增长主要来自于门店的扩张。苏宁电器、华联综超等都通过较快的新开门店方式，扩大市场分额，抢占市场，提高销售收入和盈利水平，业绩稳步提高。 而广州友谊、新世界等则通过提高现有门店的内部管理水平，提高客单价等方式提高已有门店的经营能力和获利能力，也有较好的增长。 未来继续看好零售行业的主要推动因素： 1、行业环

8、境并未变化，消费对经济增长的推动作用将会继续； 社会消费品零售总额将会继续保持较快的速度增长。 2、管理层激励等措施的实施，能够将管理层的利益和投资者的 利益捆绑在一起，从而有利于上市公司的发展和业绩增长， 也有利于上市公司业绩的释放； 3、零售行业的上市公司的资产，特别是商业地产，能够受益于 人民币升值，因此重估增值角度，也大大提高了零售上市公 司的估值潜力。 行业环境没有改变，继续向好 前三季度，社会消费品零售总额的增速创出新高 根据商务部2022年前三季度商品市场运行情况及发展趋势分析，2022年1-9月社会消费品零售总额达到55091.4亿元，增长13.5%，是1997年以来的最快水平

9、。据我部监测，今年前9个月，千家核心零售企业销售同比增长14.5%，增速比上年同期提高0.3个百分点。其中，专业店、百货店、大型综合超市分别增长17.3%、16.2%和13.6%，餐饮、租赁和零售业分别增长15.4%、14.8%和14.5%。 预计全年社会消费品零售总额将达到7.6万亿元，增长13.5%左右，市场供求格局不会出现大的波动，全年居民消费价格上涨幅度可控制在2%以内。预计2022年社会消费品零售总额的增速在12%左右， 资料来源:国家统计局. 根据最新国家统计局的统计，2022年11月，我国社会消费品零售总额达到6822亿元，增长率达到14.1%。扣除同期物价因素（1.9%），实际

10、社会消费品零售总额增长了12.2%。表明我国的消费仍然处于稳步快速增长过程中。 管理层激励措施的实施，将有利于零售行业上市公司业绩的释放和公司长期的增长 2022年1月证监会出台上市公司高管股权激励试行办法，3月国资委出台的国有控股上市公司境外实施股权激励试行办法，10月，国务院国资委和财政部联合发布国有控股上市公司境内实施股权激励试行办法。 虽然目前对管理层股权激励，仍然停留在试行办法阶段，但是可 以看出，对国有上市公司进行管理层激励，是在未来不长的一段时间内，必然发生，并且会对上市公司的发展产生良好促进的重要事件。 管理层激励的实施，最大的好处，是实现了投资者和管理层的利益捆绑，都能分享上

11、市公司业绩增长带来的收益。因此，有利于上市公司业绩的释放，同时有利于上市公司的长期稳定发展。 零售行业的地产，将受益于人民币升值，重估增值空间巨大 人民币升值引发对国内房产的重新估值 由于我国外贸长久以来的顺差，以及国内经济的稳定增发带来的外资投资热潮，因此人民币有升值的趋势。人民币升值，直接影响是以人民币计价的资产价格上升，因此在资本自由流入的情况下，外资必然会大量涌入中国，将国内的房产等资产作为资产配置组合之一。 因此，国内的证券市场，不是一个孤立的市场，必须将其置于全球资本市场和人民币升值的大背景下，进行重新估值和考量。 外资看好国内的商业地产，加快布局 海外房地产基金目前大举进入中国房

12、产市场，一方面看好人民币升值，另一方面，也看好国内的房地产，因此能够从价格上涨和人民币升值两方面受益。外资目前比较看好国内的商业地产，如甲级写字楼，办公楼、大型商场以及酒店租赁等。 目前已经进入中国的海外房地产基金包括，摩根士丹利房地产基金，麦格理全球房地产咨询公司，荷兰国际集团房地产基金，第一中国房地产发展集团，美林集团，雷曼兄弟投资银行和凯德置地“中国住宅发展基金”等。 案例：日元升值和房产泡沫 1985年的“广场协议”令日元汇率在10年间里升值近3倍。随后，日本经济形成了巨大的资产泡沫。从1987年到1990年，住宅用地价格年均上涨14.41%、商业用地价格年均上涨15.6%。 低利率政

13、策诱发泡沫形成 日元升值导致日本企业生产成本上升，出口竞争力下降。为了降低成本，日本企业纷纷投资海外，特别是日本传统的制造业向海外转移劳动密集型生产，日本出现产业空心化趋势。产业的空心化使日本国内就业增长出现困难，从而导致国内购买力下降，进一步加剧了产业空心化的速度，形成了一个恶性循环。 在这样的背景下，日本政府企图通过宽松的货币政策来刺激国内投资和消费，从1986年开始，日本银行连续降息，基准利率从1986年1月的4.5%下调至1987年2月的2.5%。超低的利率使得大量的资 本流向房地产等非生产性行业，房地产、股票价格短期内快速上涨；房价、股价的上涨后抵押给银行可以得到更多的贷款进行新一轮

14、的投机，日本经济进入一个泡沫累积的过程。 房地产泡沫的另一个后果是使得制造业的成本进一步上升，银行也更加愿意贷款给获利丰厚的投机性行业而不愿贷款给生产性企业，恶化了企业的生存环境，迫使生产性企业转移到海外。 结果，宽松的货币政策没有使资本流向生产性行业而是流行了房地产、股票等非生产性行业，到1990年，日本生产性行业的贷款比重下降为25%，非生产行业的贷款比重上升为37%。 国际资本的投机加大了泡沫程度 广场协议后10年间，日元币值平均每年上升5%以上，无异于给国际资本投资日本的股市和房市一个稳赚不赔的保险：即使投资的资产日元价格没有升值，也可以通过汇率变动获得5%以上的收益。而实际上日本国内

15、由于低利率政策刺激了股市和房市价格的快速上涨，因此国际资本投资日本股市和房市可以获得双重收益资产价格的升值和日元的升值。在双重收益的刺激下，国际资本在广场协议后更多地进入了日本，大量从事于股市和房市的投机。 国际资本的流入又产生了三个短期效果。一是国际资本的大量流入加剧了日元升值的压力；二是国际资本投机于股市和房市加快了股价和房价上涨；三是国际资本流入使得日本国内货币供应量过度增加。这三个效果都刺激短期内日元进一步升值、泡沫进一步膨胀，反过来又吸引更多的国际资本进入日本投机。 广场协议后近5年时间里，股价每年以30%、地价每年以15%的幅度增长，而同期日本名义GDP的年增幅只有5%左右。泡沫经

16、济离实体经济越来越远，最终导致了日本泡沫经济在1990年的破灭和随后带来的10年日本经济的衰退。 （资料引自项鹏飞从日本教训看 人民币升值将造成房地产泡沫出现） 零售行业持有的商业地产，往往地处城市中心地段，因此重估潜力巨大，往往有较高并购价值。 2022年继续看好的零售行业上市公司 2022年可以继续关注的零售行业上市公司，可以分为五类：第一类是通过内外延扩张，获得持续增长的零售行业上市公司，未来三年的年增长可达到30%以上，主要包括：大商股份、银座股份、苏宁电器、华联综超、王府井、农产品、武汉中百等； 第二类是，预期将有资产注入的上市公司，主要包括：百联股份、新世界、银座股份、陕解放、重庆

17、百货、东方集团等。这些公司或者大股东在股改中有所承诺，或者是公司大股东目前持股比例略低，需 要注入资产，以保证控股地位； 第三类，是短期没有门店扩张计划，业绩主要来自于现有门店的内生增长的上市公司，主要是广州友谊，友谊股份，预计2022年增长在15-20左右； 第四类是相对估值水平较低的公司，如欧亚集团、新世界，目前的估值水平是不高的； 第五类，是基本面发生显著变化的上市公司，如兰州民百，大股东转变成红楼集团后，公司的主营将变成富春江旅游业务；而成商集团的股东变成深圳茂业集团后，大股东实力大大增强。 表三：继续关注的五类零售行业上市公司 持续增长 大商股份、银座股份、苏宁电器、华联综超、 王府

18、井、农产品、武汉中百等 资产注入 百联股份、新世界、银座股份、陕解放、重 庆百货、东方集团、王府井 业绩稳定 广州友谊、大厦股份，友谊股份 相对估值低 欧亚集团 基本面发生变化 兰州民百、成商集团 资料来源:中信建投证券研究所 新世界 国庆节期间，新世界实现销售收入8019万元，位列全上海第一位。新世界面积扩张后，公司从2022年开始进行布局和品牌的调整，逐步提升新世界的消费档次。 商业地产重估增值。新世界在上海南京路、西藏路商圈拥有供给21万建筑面积的商业地产，其中包括百货经营、五星级酒店和其他综合配套设施，重估潜力巨大。 五星级酒店拥有优秀的管理团队聘请卡尔森酒店管理集团代为管理，地理位置

19、位居上海市中心，入住率保持在85%以上。盈利稳定。增长未来更多来自于房价上升。 股价推动因素 公司百货经营部分未来保持稳定增长。 娱乐项目、世嘉娱乐城、杜莎夫人蜡像馆，逐步进入盈利期。 公司的中草药连锁，蔡同德堂和群力草药房业务未来增长潜力巨大，目标发展成一条从上游生产到下游零售终端的产业链，从而成为公司新的利润增长点。 资产注入预期和管理层激励将有利于公司的长远发展和公司业绩的释放。公司的大股东 目标价位11元，目前评级增持。 欧亚集团 公司股改承诺未来3年保持20%的增长。公司最新公告，2.1亿元收购沈阳联营60%股权，跨出了跨地区经营的第一步。公司另外还在四平和沈阳有项目储备，公司的购入

20、成本都很低。 公司是长春地区的百货龙头企业。目前在长春拥有7家门店，其中欧亚商都是公司收入和利润的主要来源。其他门店，目前都处于培育期，预计会逐步进入盈利期。 公司持股40%的欧亚卖场三期共计建筑面积40万平方米，目前已经全部建成。欧亚卖场的收入主要体现为租金，目前租金水平比较低。未来租金水平将会逐步有所提高，欧亚卖场的业绩也将会有所体现。 股价推动因素 公司目前的估值在零售百货上市公司中低于平均水平。公司目前的股价水平，按照2022年的每股收益计算，市盈率不到20倍，显著低于其他零售上市公司25-30倍水平。公司的股价仍有进一步上升空间。 目标价位13.5元，评级增持。 关注被边缘化的外贸行

21、业 2022年开始，我国对外贸易保持年20%的增长 海关统计显示，自2022年以来，我国对外贸易发展已经连续4年保持20%以上的增长。其中整体来看，仍然是出口增长幅度高于进口增长。2022年前三季度全国进出口总值达到12726.0亿美元，同比增长24.3%；其中出口6912.2亿美元，增长26.5%；进口5813.8亿美元，增长21.7%。 根据商务部的统计，未来我国的对外贸易仍然保持较快的增长，预计2022年的增长在15%左右。 表四：我国对外贸易稳定增长（单位：亿美元） 年份 进出口 出口 进口 金额 增速 (%) 金额 增速 (%) 金额 增速 (%) 2022 5096.5 7.5 2

22、661.0 6.8 2435.5 8.2 2022 6207.7 21.8 3256.0 22.4 2951.7 21.2 2022 8509.9 37.1 4382.3 34.6 4127.6 39.8 2022 11545.535.7 5933.3 35.4 5612.3 36.0 2022 14221.223.27620.0 28.4 6601.2 17.6 2022前三季 12726.024.3 6912.2 26.5 5813.8 21.7 度 2022* 17700 24.5 9600 26.0 8100 22.0 2022* 20000 15 数据来源：商务部中国对外贸易形势（2

23、022年秋季）。*为预测数据 近期人民币面临升值压力，不利于我国的出口；其次，各种贸易摩擦加剧，2022年前三季度，根据商务部统计，共有23个国家和地区对我国发起反倾销、反补贴、保障措施和特保措施和特保调查70起。这些因素对于我国的外贸整体增长不利。 预计2022年我国的对外贸易增长有所放缓，预计增幅在15%水平，达到2万亿美元。 外贸行业的发展是否真的不具有持续性？ 整体来看，进出口贸易仍然保持较快的速度增长，但是具体到各个公司，各个产品品类，情况仍然受各主要商品的价格和市场需求有所区别。 纺织品出口贸易受各类贸易摩擦和新贸易保护主义影响较明显，总量上涨，清关率较低，未来形势不乐观 2022

24、年1月，全球纺织品贸易限额取消 2022年9月，中欧双方达成协议，妥善解决前期滞港的纺织品问题； 2022年11月，中美双方经过七轮磋商，最终就纺织品问题达成协议； 但实际上，2022年以来，我国的纺织品进出口总量虽有所增长，但清关率显著下降。2022年前8个月，我国纺织品服装进出口总额已经达到1033亿美元，同比增长22.2%，其中出口913.6亿美元，增长24.7%，进口119.4亿美元，增长6.1%。预计全年纺织品进出口总额将突破1200亿美元。 根据商务部的统计，2022年16月输美国、欧盟协议纺织品清关率，数据显示我国今年出口欧美的31类设限纺织品中，平均清关率仅为24.4%。 因此，对于很多主要从事纺织品进出口贸易的公司而言，现在的形势不容乐观。 受国内经济增长带来的需求增长，大宗商品、铁矿砂的进出口贸易仍然保持较快速度增长 中国经济的外速增长，大大增加了对全球大宗商品的需求。2022年中国一跃成为全球最大的铜、镍和锌耗用国。中国的铝用量增长占了全球铝用量增长的50%、铁矿石占了84%、钢材是108%、水泥115%、