巴菲特投资案例（21）：美国运通（第2次）.docx

《巴菲特投资案例（21）：美国运通（第2次）.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《巴菲特投资案例（21）：美国运通（第2次）.docx（4页珍藏版）》请在得力文库 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、巴菲特投资案例（巴菲特投资案例（21）：美国运通（第）：美国运通（第 2 次）次）这次是巴菲特第二次买入美国运通，第一次是在 1964 年，当时美国运通旗下 一家子公司被人欺骗，卷入色拉油丑闻。1963 年，一位商品交易商安吉里斯想 通过豆油库存作为担保物，从银行借款，为了借更多的钱，他弄虚作假，把油 罐底部装满海水，只在油罐口的小管子中注满油。美国运通公司的一家子公司 负责签发仓库收据，作为豆油库存量的依据。这种仓库收据可作为从银行贷款 的抵押物，而美国运通的这家子公司变成了收据担保人。后来安吉里斯用借来的钱从事豆油期货投机，随后豆油价格崩溃，安吉里斯无 法还款，导致给安吉里斯贷款的银行被迫

2、破产，而美国运通的子公司需承担收 据担保责任，美国运通因此股价暴跌。两天后的星期五，总统约翰.肯尼迪遭到 暗杀身亡，道琼斯指数瞬间狂跌，纽约证券交易所紧急休市。美国运通的股价 更是雪上加霜，股价被拦腰砍断一半。巴菲特通过走访调查，认为该事件并没 有对美国运通的品牌造成大的影响。1964-1966 年，巴菲特合伙公司把公司 40%的 资金陆续买入美国运通的股票，总成本为 1300 万美元，1967 年该笔投资升值 为 2800 万美元，后陆续卖出，总收益率约 2 到 3 倍。美国运通公司于 1850 年创建水牛城，起先由三家快递公司合并组成，主要做 快递业务。在 19 世纪末，美国运通推出了便于

3、旅行者支付的旅行支票，开始 转型做旅游相关服务。上世纪 90 年代，美国运通主要运营三类业务：（1）旅游相关服务（TRS），主要业务包括消费者信贷、旅行服务、旅行支票、 印刷和直接营销、保险等，服务机构遍布 160 多个国家。（2）财务服务（IDS），为个人、企业和机构提供财务产品和服务，主要业务 包括财务计划服务、保险和年金服务、投资凭证、共同基金和一些其他服务。 在 1953 年，巴菲特第一次买进 IDS 的股票，当时市盈率只有三倍，巴菲特写 了一篇长文章刊登在华尔街日报上，推销该股票。（3）美国运通银行（AEB），为美国运通的全资子公司，主要为高端客户和中 小金融机构提供金融服务，业务包

4、括私人银行、代理银行服务、贸易金融、支 票清算、外汇等等。美国运通经过近百年的良好运营，逐渐成为美国最有声望的金融机构之一，享 有非常好的信誉和品牌知名度。1966 年，SA 和 MasterCard 两大银卡联盟的成立突破了银行法的地域限制， 使银卡业的格局发生了根本的改变。从那时起，所有的银行都可以加入银卡联 盟。因此，SA 和 MasterCard 集所有银行的实力与运通卡竞争，后来居上并 进而称霸银行卡市场。1990 年，美国运通的净利润同比大幅减少，净利润由 1989 年的 11.6 亿美元 减少到 1990 年的 1.8 亿美元，净利润率由 8.8%降为 1.2%，股价也大幅下跌，

5、 年底股价由 1989 年底的 35 美元降低至 1990 年底的约 20 美元，市净率由 2.7 倍降至 1.6 倍。1991 年，美国运通的净利润有所好转，达到 7.9 亿，但仍然处 在比较低的水平，其净资产收益率只有 10.6%，而 1989 年的净资产收益率为 20.3%。1991 年，美国运通发行了一种附带上限的可转换优先股（PERCS）。该优先 股的年利息率为 8.85%，即投资人每年能够获得 8.85%的利息收入。转股期限 为 3 年，在普通股每股价格不超过 33.8 美元时，转换价格为 24.5 美元，对应 1991 年的市净率约为 1.7 倍、市盈率率约为 15 倍。若普通股

6、价格超过 33.8 美 元，则转换价格为 33.8 美元，也就是说该笔投资的收益率有上限，除了每年 8.85%的利息收益外，三年后的普通股转换投资收益最多为 38%（如果从 24.5 美元涨到 33.8 美元以上）。另外，该优先股有一个保护条款，若三年后，也就 是在 1994 年，若普通股股价低于 24.5 元，则转换期限延长一年。巴菲特在 1991 年，通过伯克希尔投资了 3 亿美元买入了美国运通的附带上限 可转换优先股（PERCS），按照 24.5 的转换价，可转换的总股数为 1224.49 万股。巴菲特买入美国运通优先股期间，正是美国运通处在业绩低迷期，1990- 1994 年的五年间，

7、其业绩都处在让人失望的低位，同时面临SA 和 MasterCard 两大银卡联盟的激烈竞争，股价徘徊在 20-30 美元之间。在这种业绩低迷、面临SA 和 MasterCard 两大银行卡联盟激烈竞争的形势下， 巴菲特准备在美国运通的优先股到期后将其处理掉。幸运的是，就在要做决定的那个月，巴菲特正好到缅因州和 Hertz 租车公司总 裁弗兰克.奥尔森一起打高尔夫球。弗兰克是一位相当优秀的经理人，因为业务的关系相当熟悉信用卡的行业，所以打从第一洞开始，巴菲特就一直追问他有 关这行业的种种问题，到了第二洞的果岭时，弗兰克已经让巴菲特完全相信美 国运通的企业卡是一项绝佳的生意。所以当下巴菲特就决定不

8、卖了，等到后九 洞时，他更决定加码投资，于是在回来的几个月后，伯克希尔已经拥有该公司 10%的股权。1994 年，伯克希尔将持有的美国运通优先股全部转换成普通股，由于两年美国 运通的股价没有超过 33.8 美元，所以转股价为 24.5 美元，总股数为 1224.49 万股。在巴菲特被弗兰克说服后，当年又投资了 4.2 亿美元买入了 1552 万股 美国运通普通股，平均买入价为 26 美元，对应 1994 年的市净率约为 2 倍，市 盈率为 9 倍。到 1994 年底，伯克希尔共持有 2776 万股，总买入成本为 7.2 亿 美元。1995 年，巴菲特继续增持美国运通的股票，花费 6.7 亿美元

9、增持了 2170 万股， 平均成本为每股 31 美元，对应 1995 年的市净率为 1.9 倍，市盈率为 10 倍。 到 1995 年底，伯克希尔共持有 4946 万股，占美国运通 10%的股权，总买入 成本为 13.9 亿美元。然而，巴菲特为什么在差点处理掉美国运通的股票时，又在弗兰克的解释后， 重新大量买入呢？可能的原因是，巴菲特认识到美国运通的持久竞争力仍然很 强，美国运通卡主要把客户群定位在富人和公司，由于运通卡长期以来建立的 身份和地位象征，使其错开了和SA 和 MasterCard 的直面竞争。另一方面， 处于业绩低迷期的美国运通的股价足够便宜，美国运通的长期净资产收益率约为 20

10、%，若市净率在 2 倍以下，可保证长期市盈率低于 10 倍。再者，美国运 通当时的总裁哈维.戈卢布非常优秀，在其于 1992 年接任总裁后，聚焦于公司 核心业务旅行相关服务，陆续剥离和分拆了公司的非核心业务，包括证券经纪 业务、数据处理业务、投资银行业务（雷曼兄弟公司）等。1995 年以后，美国运通的净利润连续增长，同时美国股市正处于牛市，道琼斯 指数屡创历史新高，美国运通的股价也跟着水涨船高，迅速飙升。至 1999 年底，美国运通的股价上涨至 160 美元，伯克希尔持有股份的市场价 值达到 84 亿美元，是买入成本 14.7 亿美元的 5.7 倍，五年来的年均收益率达 到 41%。其中，市盈

11、率由 1994 年的 10 倍增长至 1999 年的 30 倍，贡献了约 2 倍的增长，公司净利润由 14.1 亿增长至 24.8 亿，增长了 75%，美国运通公 司累计回购了约 10%的股份，三个因素共同形成高达 472%的总投资收益率。1999 年正处于美国自 1982 年以来 17 年牛市的末期，当年，巴菲特在太阳谷 的演讲中对市场形势作了分析和预测。他认为，经过 17 年的上涨后，美国股 市未来将面临长期的调整，美国股市未来预期收益率最多达到 6%，并对当前 的科技股泡沫作了警示。这篇演讲的主要内容在 1999 年 11 月 22 日刊登在 财富杂志上，题目为股市上的巴菲特先生，详细内容附在本文最后。后续内容：（1）详细解构美国运通 23 年的运营数据.（2）巴菲特这项投资的后续结果。（3）附巴菲特致股东信（4）附巴菲特在 1999 年财富杂志的文章。目前正在写的巴菲特投资案例集准备在年底出版，案例只在博客和雪球上 发部分内容，敬请谅解。序言： http:/ $伯克希尔哈撒韦(BRK.A)$ $房地美(FMCC)$ $招商银行 (SH600036)$ $民生银行(SH600016)$ $兴业银行(SH601166)$ $工商银行 (SH601398)$ $建设银行(SH601939)$ $汇丰控股(00005)$ $浦发银行(SH600000) $ $麦当劳(MCD)$