中国资本市场0517.doc

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1、 中国资本市场 特别关注 本周视点 政策解读 板块研究 公司动态 分析报告 参考阅读 2010/05/17本 期 目 录特别关注“新36条”鼓励民间投资进入未禁止行业 本周视点 宏观数据显示三大隐性风险中国经济是过热还是过冷A股存在“戴维斯双杀”压力A股四个月缩水超3万亿基金经理眼中的未来市场趋势期指首月上演“多空”五大战役A股面临重重政策压力汇金这头大象也掉入“空头主力”的口袋海普瑞与中石油双峰并峙“乱市”的黄金价格没有最高只有更高政策解读 A股“起死回生”或与地产政策没有直接关系权重被政策“打倒”、主板被偏见“放逐” 板块研究 大小盘股估值溢价快速“复位”棉花粘胶板块受益天然纤维价格大涨

2、公司动态 泰康保险被估值10亿贱卖步步高：转型成果可能在明年开始体现 分析报告 暴跌之下是否还有真金 参考阅读 为何楼市不跌股市跌？特别关注“新36条”鼓励民间投资进入未禁止行业中国政府网13日发布国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见（简称“新36条”），鼓励和引导民间资本进入法律法规未明确禁止准入的行业和领域。 “新36条”明确提出，将进一步拓宽民间投资的领域和范围，鼓励和引导民间资本进入基础产业、基础设施、市政公用事业、政策性住房建设、社会事业、金融服务、商贸流通、国防科技工业等。 “新36条”增加和细化了鼓励民间投资进入的领域，对促进非公有制经济的发展将产生深远意义。 期待民间

3、资本“接棒”2005年，国务院出台关于鼓励支持和引导个体私营等非公有制经济发展的若干意见（简称“非公36条”），其中明确提出：“允许非公有资本进入垄断行业和领域，在电力、电信、铁路、民航、石油行业和领域，加快进行改革，引入市场竞争机制。” “非公36条”出台一年之后，国资委出台关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见，随后，2007年出台的反垄断法更是对国有经济绝对控股重点行业做出相应规定。但由于没有配套细则等原因，相关政策的执行效果并不理想。 统计显示，截至2008年，我国私人控股在电力、热力生产和供应链中只占13.6%，金融业占9.6%，在信息传输计算机服务和软件业中占7.8%，在交通

4、运输仓促和流通业中占7.5%，水力、环境和公共设施管理业中只占了6.6%。 2008年以来，为应对国际金融危机冲击，我国政府投资大幅增长，相比之下，民间投资并没有被有效拉动。有关专家认为，民间资本如何顺利“接棒”，从而激发经济增长的内生动力，已经成为一个迫在眉睫的挑战。因此，“新36条”的出台可谓相当及时。 增加鼓励进入的领域与“非公36条”相比，“新36条”最大的差别在于直接落脚于民间投资，相对此前的整个非公经济范围有所缩小，但也更加明确。 从表述来看，“非公36条”提到，允许非公有资本进入垄断行业和领域，进入公用事业、基础设施、社会事业、金融服务业、国防科技工业建设领域。而“新36条”对相

5、关领域的态度，则从“允许”转为“鼓励”，并且增加和细化了鼓励进入的领域，如增加了政策性住房建设、商贸流通，对其他领域也有了更明确的细化解释。 此外，“新36条”提到要规范设置投资准入门槛，这种提法是很有针对性的。 “新36条”还明确界定了政府投资范围，要求政府投资主要用于关系国家安全、市场不能有效配置资源的经济和社会领域。这是第一次明确界定政府投资的范围。 “新36条”还提到，国有资本要把投资重点放在不断加强和巩固关系国民经济命脉的重要行业和关键领域，在一般竞争性领域，要为民间资本营造更广阔的市场空间。进一步的界定的国有资本的范围，这在以前是没有过的。 无形门槛有待打破有关专家指出，从表述来看

6、，此次对民间投资支持的力度更大。但激活民间资本最重要的仍是操作层面。全国工商联调研的结果也显示，民营企业家对已经出台的有关政策措施能否得到真正贯彻落实更为关注。 全国工商联主席黄孟复说，自“非公36条”出台以来，民间投资领域进一步拓宽，“然而，在一些领域，民营经济面前还有一些看得见却进不去的玻璃门，或进去了又不得不在非市场因素干扰下被迫退出的弹簧门。” 工信部中小企业司司长王黎明也认为，“客观上说，在政策上几乎找不出一条限制民间资本的，但是实际执行过程中到处都有限制的措施。”王黎明说，有些行业已经完全放开了，包括铁路、金融、文化产业等，但是在执行过程中却存在很多不可操作性。 “银行法明确规定1

7、亿元以上资本可以办区域银行，3亿元以上资本可以申办银行，但谁给你批？不知道。”王黎明说。 有关专家认为，随着准入门槛的进一步放开，其他无形门槛也要打破，民间资本才有能真正进入相关领域。TOP本周视点宏观数据显示三大隐性风险5月11日，月度宏观经济数据出炉，通胀预期等成为关注的焦点。然而，浮出水面的风险不是风险，潜藏于冰山之下的风险才是真正的风险。目前，我国面临三大隐性风险。第一个风险，实体企业处境越来越艰难，盈利越来越困难。虽然CPI上涨温和，但4月份PPI同比上涨6.8%，涨幅比上月扩大0.9个百分点。但由于国际市场大宗生产资料价格大幅上涨、国内生产资料和燃料、动力购进价格上涨以及翘尾因素，

8、导致实体企业的运作成本越来越高，许多企业盈利岌岌可危，二季度一些重要行业盈利可能大幅下降。从去年12月开始，PPI由负转正，此后一路上升，从去年12月的1.70%上升到目前的6.80%，此时距离2008年下降周期刚好一年时间。国家统计局公布宏观经济数据的当天，广东省海关公布广东进出口数据，虽然4月份当月出口21.9亿美元，为近23个月以来单月出口新高，但仍面临四大难题：一是原材料价格上涨的难题，出口产品成本的上涨在15%以上；二是主要企业劳动力工资成本上升15%20%；三是人民币汇率升值的压力，许多出口企业不敢接大单、长单，制约了出口的增长；四是供电不足的制约。这与国家海关总署的数据可以互相印

9、证。今年前4个月，主要大宗商品进口数量增加，均价出现明显回升。铁矿砂进口2.1亿吨，增长11.6%，进口均价为每吨100.3美元，上涨27.2%；大豆进口1523万吨，增长9.9%，进口均价为每吨452.1美元，上涨13.3%。为寻求国际贸易平衡，中国正在扩大进口以缩小贸易顺差。海关统计显示，今年前4个月，中国一般贸易项下出现贸易逆差392.9亿美元，而2009年同期则为顺差124.8亿美元；加工贸易项下贸易顺差845.8亿美元，增长6.5%。商务部新闻发言人姚坚近日表示，今年中国贸易顺差将在去年同比削减1000亿美元的基础上再减少1000亿美元，上半年外贸进出口处于平衡点将成为常态。这意味着

10、，出口企业的好日子已经过去，中国将回到内需主导经济，竞争将更趋激烈。除了垄断企业外，希望靠提价转嫁成本基本无望，多数规模不大的实体企业将尝到原材料价格泡沫与终端价格徘徊不前的痛苦。由于房地产投资与基建缩水，中国经济增长将与企业盈利一起，见顶回落。4月份，全国规模以上企业工业增加值同比增长17.8%，增速比3月份小幅回落0.3个百分点。第二个风险，存款活期化在继续，现金随时可以制造下一个资产泡沫。央行与银监会控制信贷已见成效。央行数据显示，截至2010年4月末，M2余额为人民币65.66万亿元，较上年同期增长21.48%，增速低于3月末的22.5%，也低于上年同期25.95%的增速。M2同比增速

11、自去年11月达到29.74%的峰值后，一直保持逐月下降趋势。4月各项贷款增加7740亿元，接近市场8000亿元的最高预期。今年14月新增人民币贷款累计为3.37万亿元，迄今新增人民币贷款已达全年目标的45%左右，未来信贷总量仍将受到严格控制。令人担忧的是M1增长迅速。狭义货币供应量(M1)余额为23.39万亿元，较上年同期增长31.25%，增幅分别比上月末和去年同期高1.31和13.77个百分点；流通中货币(M0)余额为3.97万亿元，同比增长15.76%。当月净投放现金577亿元，同比多投放66亿元。资金仍然充裕，尤其是市场现金较为充裕，由于负利率的存在，存款短期化现象愈演愈烈。动辄数万亿的

12、现金，随时可以在股市与楼市、期货市场制造出一个又一个泡沫，如果有关方面放松调控，出现资产品价格的报复性反弹就会成为现实。因此，政策抑制投资品价格、将资金锁定在股市、楼市将会成为长期趋势。第三个风险，发生中国式的债务危机。地方债务庞大，多从银行贷款，并且统一以土地抵押。4月20日，银监会主席刘明康表示，截至2009年末，地方政府融资平台贷款余额为7.38万亿元，同比增长70.4%。去年地方财政土地收入1.6万亿，地方融资总量7.2万亿。按照6%的利率计算，地方政府今年需要支付5280亿元的利息。也就是说，地方政府1/3的土地收益要用来付息。一旦地价下行，地方政府就会破产，进一步连累银行出现大规模

13、的坏账。企业与个人贷款同样大多以房地产为抵押物，面临同样的抵押品价格下降风险。如果处理不好，中国会产生具有特色的债务危机。最后，说件值得高兴的事儿。消费者的信心在提升，消费总额在增加，预示着未来内需的广阔前景。5月6日，国家统计局中国经济景气监测中心与尼尔森公司联合发布的调查报告显示，中国消费者信心指数在过去12个月中上升了19个点，2010年一季度达到108，较上季度上升4个点，为2007年以来的最高水平。如果以居民消费价格指数(CPI)来衡量，中国处于通胀的前夜，但尚未发生通胀；如果以资产泡沫来衡量，去年就已经发生了通胀，目前已经处于周期后期。5月11日公布的宏观经济数据，CPI刚好卡在不

14、高不低的位置2.8%，虽然涨幅较上月扩大0.4个百分点，但完全在可以承受的范围之内。按照传统理论，CPI是可控的。4月CPI上升，拜食品与房价上升所赐。数据显示，4月份我国食品价格和居住类支出价格分别上涨5.9%和4.5%，在当月CPI上涨的2.8个百分点中，分别拉动上涨1.9个百分点和0.7个百分点，两者对CPI的影响程度达到93%。也就是说，如果食品与居住类支出不上升，CPI基本会在原地不动。鉴于上述两方面原因，CPI不会再大幅上升。一是房价在房地产新政的作用下已开始企稳，房地产成交量大幅下挫。中国指数研究院对35个城市的监测结果显示，上周(5月3日-5月9日)，有26个城市商品住宅成交面

15、积环比下跌，并且一线城市成交量接近冰点。二是蔬菜价格开始回落。据商务部监测数据，5月3日至9日的一周，全国36个大中城市重点监测的食用农产品14.78 -5.62%市场价格，比前一周下降0.6%。但，既然房价与菜价都得到了抑制，为什么还要担忧不已，呼吁加息？如果从大宗商品价格、房价等资产品价格衡量，全球泡沫2009年已经接近疯狂，去年就已经进入货币泡沫阶段，出现严重的通胀。正因为如此，商品货币的代表国家澳大利亚才数次加息，并且准备对铁矿石等产品征收重税，以抑制过热的需求。从资产品泡沫这个角度看，去年最大的错误是超过了实体经济的需求，发放了过多的货币。后遗症到现在还在发酵，主要体现在工业品出厂价

16、格(PPI)数据上：4月份我国同比上涨6.8%，涨幅比上月扩大0.9个百分点。由于国际市场大宗生产资料价格大幅上涨、国内生产资料和燃料、动力购进价格上涨以及翘尾因素，导致实体企业的运作成本越来越高，许多企业的盈利处于岌岌可危的状态。解决企业困境不能靠加息，而要靠降低非理性投资，降低房地产市场的热度。锁住纵横于房地产市场的数万亿元投资资金，经济过热将迎刃而解。中国经济一半是海水，一半是火焰：一方面原材料、房价等热度未降，另一方面由于大宗商品价格下降，房地产价格预期逆转，导致钢铁、有色金属等行业，出现严重产能过剩预期，从今年二季度开始，价格将会掉头向下。我们去年高估了金融危机对中国经济的冲击，过度

17、信贷，为全球原材料价格托了底，导致国内资产品价格出现泡沫。今年应避免重蹈覆辙，在严厉打压房地产价格、调高存款准备金率的同时，大步进入加息周期。否则，未来中国的地方债务危机将无法控制。CPI数据无法衡量资产品价格，也无法与城市中等收入及以上的消费群体一一对应，但目前的CPI可以衡量城市中低收入阶层受到物价影响的程度有多大。如果CPI大幅上升3.5%左右，政府有必要进入加息通道，毕竟，消费品价格事关民生，吃饭穿衣等方面的消费，是民生第一要义。TOP中国经济是过热还是过冷中国经济再次走上十字路口，是过热还是过冷，是否应马上加息，成为争论焦点。 5月11日公布的宏观经济数据显示，中国通胀预期处于上升通

18、道，虽然有关方面强调通胀预期可控，但不断上升的菜价已给普通民众的生活造成了困扰。根据调查，很多人认为，过于温和的CPI数据未反映真正的通胀水平。在去年，同样的不满体现在房地产市场，许多人抱怨房价上涨过快使80后成为蚁居一族。 与此同时，随着股市的急挫，对于实体经济的担忧愈演愈烈。中金公司将2010年GDP增长率预测从10.5%下调至9.5%，将今年的房地产投资增速预测从原先的22%下调至15%。其首席经济学家哈继铭表示，“外部环境可能不利于中国的出口增长”，收紧信贷可能会打压未来投资增长。 中金公司不是一家公司作战，在中金的身后，还有看淡中国经济的数家金融机构。瑞银驻北京经济学家汪涛则表示，4

19、月的工业生产增幅可能仅为18%。年度同比增长数据受益于2009年初中国较弱的经济表现，可能掩盖环比经济增长正在放缓的事实。中国经济放缓最大的原因在于政府相关基建项目上的投资缩水，今年前三个月中央政府在基建项目的投资较上年同期增长了9%，而去年同期的基建投资同比增幅高达50%-60%。 除了金融机构外，一些著名的投资者纷纷放话做空中国。投资家麦嘉华甚至指出：“股市及商品价格显示，中国的经济将在一年内放缓，甚至崩溃。”此前卖空大师吉姆查诺斯(JimChanos)和哈佛大学肯尼斯罗格夫(KennethRogoff)也发出过同样警告。 中国经济的唱多派与唱空派争议如此激烈，说明中国经济与货币政策已发生

20、了深刻变化，此时中国经济正处于由过热转向正常的关键期，在业已推出力度强劲的房地产新政、力压信贷规模的背景下，有必要衡量政策的力度与效果，有针对性地推出下一步政策，以免重蹈金融危机期的覆辙。毕竟，目前，中国资产品价格泡沫已现恐慌性下挫，而企业赢利预期也将下行。 只要信贷泡沫与房地产泡沫受到挤压，银行就不得不从市场上圈走更多的资金以充实资本金据媒体报道，国务院已经批准四大上市银行的再融资计划，融资总规模为人民币2870亿元而房地产与股市下挫，套住了数万亿的资金动弹不得，这说明，整个社会的货币流动性将很快下降。到目前为止，央行已经三次上调存款准备金率，每月发行央票回笼数千亿元的货币。 加息为了抑制泡

21、沫，为了抑制过热的投资，如果中国的房地产投资与基建投资已下挫且维持下挫的势头，加息就不是当务之急。目前加息将加剧市场恐慌情绪，并可能出现房贷断供与地方债务支付危机。 而汇率变革却正当其时。主要原因是后危机时代美元与欧元间的相对比价变了，人民币与美元挂钩有必要逐渐淡出市场。随着欧洲主权债务危机的爆发，欧元急剧下跌，导致中国实际汇率已大幅上升。 因此，目前是人民币汇率回到挂钩一篮子货币的契机：全球主要货币汇率的重新调整，让人民币跟随美元稳定经济的价值越来越小。而人民币挂钩一篮子货币还可间接挂钩大宗商品，以适应中国经济发展的需要。TOPA股存在“戴维斯双杀”压力一季度经济与公司盈利的“漂亮数据”使得

22、市场的预期保持在乐观状态，绝大多数专业机构对2010年上市公司盈利增速的预期达到30%左右，即使存在“前高后低”的看法，并且最近有部分专业机构调降了今年上市公司的盈利预期，但对公司盈利增速的预期仍普遍保持在20%以上。我们认为，这些乐观预期是十分不可靠的。即使部分机构调降了公司盈利预期，在目前来确定调降幅度也是非常不严谨的。原因在于： （1）对“经济引擎”房地产实施调控后，今年地方政府的土地财政没有了，经济活力必然会大幅收敛； （2）房地产行业本身的利润将急剧缩水，虽然大多数房地产企业在去年房产旺销中提前锁定了部分今年利润。但是，新增利润的消失、为后面“过苦日子”平衡财务等原因仍将可能会促使今

23、年的实际利润远低于目前的市场预期； （3）房地产行业受调控的传导，导致钢铁、水泥、原材料、工程机械、建筑施工、家饰、银行等上下游数十个关联行业的利润增长点没有了。并且，房地产景气度的突然“窒息”，还使得这些行业的原材料库存、产品库存后期面临跌价核销，进而影响利润的财务压力； （4）银行业下半年起利润有可能出现较大幅度下降。下半年加息2-3次已是大概率事件，即使是对称性加息，也会因为存款增多、贷款减少的原因降低银行利润； （5）4月份CPI数据为2.8%，意味着通胀显性化已经持续3个月，1-4月份的平均数据为2.35%，也已超过2.25%的一年期存款利率。由于PPI对CPI的成本传导已经开始显现

24、、农副食品价格已经进入新一轮的上涨周期、去年6、7月份基数超低等原因，基本已可确定通胀压力已经开始进入增强期。由于经济形势已经进入收敛期，通胀压力陡增之后，制造部门的成本压力很难进行有效转嫁，中游行业的利润率必然降低； （6）各项刺激性经济政策正在陆续退出，汽车、家电补贴等优惠政策的取消或减少，再结合市场需求经过去年大释放之后的收敛，今年的利润增速必然出现比较明显的回落； （7）在出口增速恢复常态之后，在刺激性的出口退税政策恢复常态，以及在2008年全球金融危机中实施盯住美元的汇率政策也将面临调整。如此，出口类企业的盈利能力必然会受到较大影响。 很显然，目前市场对今年上市公司盈利预期过于乐观，

25、存在明显高估是肯定的。不能确定的是上市公司盈利增速回落的幅度。因此，后期市场对今年上市公司盈利预期必定有个不断调降的过程。公司盈利增长预期调降的同时，必然还会促使市场估值中枢的下移，已经处于调整状态的A股仍存在“戴维斯双杀”压力。TOPA股四个月缩水超3万亿从4月15日开始，股市步入近乎“十连阴”的下跌通道，上证指数在不到三周时间里跌去15%。数据显示，A股已成为全球最差股市，“熊”居全球股市之首。而与股市相比，一季度经济数据显示，我国经济“高增长，低通胀”。上市公司一季报也反映上市公司盈利增速明显，近期股市已成经济反向晴雨表。 据统计，今年1月11日上证综指抵达3306点创下年内最高点，当日

26、收盘时两市总市值为248402.98亿元。截至本月6日收盘，股指一路飞挫，直抵2700点一线，深沪两市总市值缩水至218378.48亿元，市值缩水高达30024.50亿元。从行业来看，采掘业、金融和保险业、金属和非金属、房地产等行业充当了下跌“急先锋”。统计显示，采掘业个股市值缩水超万亿，达到了10335.70亿元；金融、保险业紧随其后，相关个股市值减少8899.29亿元。从个股来看，众多权重股成为市值大幅缩水的罪魁祸首。其中，中国石油、中国石化缩水市值就超过了6000亿元，也分列市值缩水前两位。此外，工商银行、中国神华、中国人寿、中信证券、交通银行、中信银行、海通证券、兴业银行则分列后8名，

27、上述10家公司的市值缩水总规模接近1.5万亿元。本月13日，上证指数在没有明显利空的情况下大跌4.11%，此后一个交易日，市场曾普遍预期指数将出现一定的技术性反弹。然而，诡异的市场再度给了股民一个下马威，当日低开2.5%，日跌近2%！回顾去年8月初股市见顶一直到上月15日前后，起伏不定的股市维持了9个月的震荡，而4月13日开始的地产五日剧变，则成了压垮孱弱股市的最后一根稻草。在随后的十几个交易日中，股市走出十连阴局面：有两天暴跌超过4%，有三天跌幅在2%左右。作为暴跌始作俑者的地产股无疑受伤最大，一个月跌去30%，与地产密切相关的金融股也在16个交易日内暴跌24%。与股市走熊形成鲜明对比的是，

28、无论从国家公布的2009年四季度和今年一季度的宏观经济数据看，还是从上市公司的年报和一季报看，中国经济基本面都非常靓丽，成为全球金融危机后经济复苏最强劲的经济体。2009年四季度，经济增长达10.7%，而2009年12月份的CPI只有1.9%，今年一季度，经济增长更是达到11.9%，3月份CPI2.4%，“高增长，低通胀”的数据领先全球。上市公司方面，2009年全年沪深两市1700多家上市公司合计实现利润10677亿元，盈利首次突破万亿元大关，同比增长25%，而今年一季度，上市公司净利润更是同比增长八成，环比增长也达12%，再从近半上市公司发布的上半年业绩预告看，近七成预增。无疑，股市再度成为

29、宏观经济的反向晴雨表。目前，投资者经过股市2007年的疯狂牛市和2008年的大熊市后变得非常谨慎，对政策和消息方面的风吹草动异常敏感，容易引起市场的过度反应。TOP基金经理眼中的未来市场趋势近一个月来，A股市场在“内忧外患”一系列因素的影响下出现连续下跌，希腊问题引发的市场对欧洲主权债务危机的担忧又进一步令市场信心受到打击，一周内上证指数跌幅达6.3%。与此同时，新基金却加速发行，与已降至冰点的股市形成强烈对比。根据过往经验，市场暴跌下新基金大量发行多为市场即将见底的标志。那么，基金经理们又是如何看待下阶段市场走势以及投资机会的呢？民生加银基金研究部总监、即将发行的民生稳健成长拟任基金经理陈东

30、认为，虽然短期来看房地产调控政策的冲击仍将持续反映在A股市场上，欧洲债务危机短期也难以有根本性的解决，市场弱势格局的扭转预期仍需时间，但从基本面上看，我国经济基本面延续复苏的势头良好，全部上市公司一季报净利润同比增长约64%；从估值面上看，沪深300指数2010年动态估值仅为14倍，基本处于合理区间偏下位置，A股相对吸引力进一步提高。基于上述分析，陈东认为市场在经历了短期的大幅调整之后，或许已经意味着寻找理想投资标的时机将近。中欧基金研究部总监、即将发行的中欧沪深300指数增强型基金拟任基金经理林钟斌也表示，目前A-H股溢价低于10%，处于历史低位，安全边际逐渐增强，投资机遇渐行渐近。而友邦华

31、泰基金投资总监汪晖则对短期市场并不乐观。“今年市场走势将更多看政策脸色，因此只要货币信贷回归常态市场即有望出现转机，不过这个时点可能要到三季度末四季度初。”对于下阶段的投资机会，陈东认为，未来市场同时存在两种投资机会：一是绩优蓝筹股。有很多蓝筹股的盈利可以穿越周期、稳定向上，而且股息率也非常高。当这类股票价格出现比较大幅的向下波动、价格严重低于价值时，就出现了投资机会；二是高成长性股票。中国经济调结构的重大历史机遇下，医药消费以及新兴产业的公司未来空间巨大，有望保持持续高成长。第二类个股也受到其他诸多基金经理的一致看好。正在发行的博时新经济拟任基金经理孙占军表示，参照美国等发达国家在不同转型时

32、期推出的新兴产业及其日后的发展，未来10年或20年，中国在这些医药消费和新兴产业中发展空间巨大。因此，尽管这波调整新兴产业个股也出现回落，但是从中长线来看，这类股票在回落后会带来更好的投资机会。正在发行的中邮核心主题拟任基金经理刘霄汉也表示，大跌过后在依旧复杂和不确定性的市场环境下，不妨采取主题投资策略，而最大的投资主题即在新兴产业上。随着政府鼓励、扶持新兴产业相关政策的陆续出台，以此为代表的新经济产业发展将日益迅速，其投资价值也不断显现，如碳排放和新能源等新经济产业将会涌现很多主题性投资机会。投资者可挖掘和把握好这些机会，为未来行情的反弹做好准备。TOP期指首月上演“多空”五大战役从股指股指

33、期货上市到现在已经一个月了，五大豪门已搅动了五大战役，最终空方以4：1大胜，中国的资本市场也首次在下跌市中实现盈利。4月16日，筹备5年之久的股指期货终于上市，彻底改变了A股市场只有做多才能赚钱的盈利模式。巧合的是，在股指期货登陆市场时，消息面的利空接踵而至。房地产新政重拳出击、欧洲主权债务危机、道琼斯千指大跌等一系列利空犹如一颗颗重磅炸弹，导致A股市场刷刷下跌。A股市场参与者黯然神伤，但与此同时，期货市场却是另一番繁荣景象。从股指股指期货上市到现在近一个月，五大豪门已搅动了五大战役，最终空方以4：1大胜，中国的资本市场也首次在下跌市中实现盈利。战役一：地产新政来袭空头占领制高点股指期货的上市

34、，投资者原本以为蓝筹行情即将展开。然而政策重磅利空的不断酝酿，让股指空头悄无声息地占领了行情的制高点。股指期货上市当日即受到市场热捧，成交量远超预期，主力1005合约开于3450点，随即冲高至3488点高位，随后指数回落，最终收于3415.6点，持仓量2702手，成交4.89万手。同期沪深300指数仍延续前期震荡走势，而期、现联动性似乎还未显现，现货指数下跌1.13%，收于3388.29点，成交额大幅萎缩至672.36亿。虽然地产调控政策引发地产股早盘急速下跌，但股指期货上市首日表现还算平稳。然而4月17日，国务院发布的“新国十条”，给市场带来重大利空。4月19日，在地产、金融等权重板块下跌带

35、动下，现货市场重挫5.36%，成交额放大至1188.56亿元，而期指市场1005合约当日跌幅更是达到6.39%，报收于3197.4点。如果以上日结算计算，上市仅两日股指期货就已大跌233.8点，意味着1手做空资金，两日浮盈已经达到了7余万。空头资金在股指期货上市之初就已经就已经取得有利地位。战役二：利空因素包围期指4.27暴跌在经历了4月19日重挫后，期指已有超跌迹象，随后两个交易日期指分别上涨0.54%、1.64%。4月20日，14时至随后不到10分钟时间内，期指多头将指数急速拉升59点；4月21日，午盘后期指一路走高，最终1005合约上涨1.64%，报收于3267.2点。连续两日小幅上涨，

36、期指似乎已显企稳迹象。在随后几天，1005合约又走出了小幅调整行情。短暂的平台整理后，4月27日多重利空因素再度袭来，央行一年期票据发行量大增，央行高层对通胀压力的表态，以及农行IPO提速、建行再融资等传闻充斥市场。空头主力当日发动了最为猛烈的一击，当日期指1005合约大挫2.51%，报收于3138.8点，以一根中阴线跌穿了前期看似企稳的平台。此后期指单边下滑的局面就此打开。5月5日主力1005合约早盘触底3031后，多头迅速崛起，期指震荡走高，最终1005合约报收于3076.4点，相对于4月27日大跌结算价已经下跌45.4点，单边下跌趋势似乎已经形成，主力合约持仓量已经高达9600手。战役三

37、：欧债危机加重期指再下一层5月5日，期指1005合约早盘探底后迅速走高，最终拉出小阳线。5月6日，1005合约受海外股市走低影响，无论期指还是现货指数均未能延续上日反弹，沪深300指数跌破2900点重要关口，全日1005合约暴跌3.54%，收至2967.4点，持仓量已经上升至10150手。5月7日1005合约低开至2928点，全日维持在低位震荡，最终下跌2.35%，5月8日1005合约大幅震荡，全天收于2918点。消息面上，欧债危机再次袭来，继4月27日标普下调葡萄牙主权信用评级后，5月5日穆迪评级又警告称3个月可能下调葡萄牙的主权信用评级；同时，希腊全国性罢工，民众反对政府采取财政紧缩计划，

38、这使得投资者对欧洲债务危机前景进一步悲观，欧美股市遭遇重挫，国内股指5月6日开盘后便快速下挫。战役四：宏观数据引加息预期多头崩溃5月10日，期指1005合约在探底2870点后震荡上扬，全天小幅收涨0.7%，报收于2918点。不过一切看似平静的背后，又一场大战即将上演。5月11日，国内宏观经济数据出炉，4月CPI同比增长2.8%，超过2月份2.7%涨幅，创下18个月新。CPI持续上涨，国内对加息再次报以强烈预期。5月11日1005合约大跌3.99%，指数报收至2801.6点，盘中空头气氛沉重，行情也完全呈现一边倒格局。当日14时30分，1005合约出现上市以来第一次贴水2.3点，尾盘1005合约

39、持仓量大减4313手，与现货指数价差已跌至0.5%，尾盘持仓量大幅减少，多头信心崩溃，竞相止损出局。战役五：期指创单日最大涨幅多头反击5月11日重挫后，期指迎来连续两日反弹，5月13日1005合约上涨2.06%，创下了合约挂牌以来单日最大涨幅。5月12日，1005合约全日维持大幅震荡，全天最低下探至2782点，最高上涨至2855点，全日成交量大幅放大至27.3万手。5月13日，消息面的利多传闻接踵而至，除了此前传言汇金入市外，当日又有传言称，证监会为维护二级市场稳定调节新股发行节奏，减轻市场扩容压力。几则利多传闻让压抑已久多头情绪再次集中爆发，当日100合约最终收于2894.6点，创下单日最大

40、涨幅，全日增仓132手，成交量下降21.7万手。TOP A股面临重重政策压力4月中旬以来，沪深市场出现破位下跌，大盘在19个交易日整整下跌了500余点，跌幅高达16以上。大盘的快速杀跌让市场哀鸿遍野，前有蓝筹股率先落马、后有强势股补跌，多只个股跌幅高达30以上。上周，市场虽有小幅反弹，但前景依然不明朗。加息，A股能否承受其重？“加息”靴子一日不落，股市方向便一日不明。此话虽说有几分夸张，但货币政策是影响股市的重要因素之一，这一点却是毋庸置疑的，而息率的调整又无疑是货币政策最为投资者关注的。不过，关于加息预期的传言从去年四季度就已兴起，可一直到今天也没听到靴子落地的声音，以至于前段时间相关媒体都

41、发出了“小川先生，请加息吧！”的呐喊。加息时间窗口大猜测5月10日，中国人民银行发布了第一季度货币政策执行报告，进一步引发了大家对加息时间窗口的猜测。猜测一：二季度加息代表券商：中信证券、申银万国本周公布的宏观数据中，4月份的CPI已经上升至2.8，再次超越2.25的一年期基准利率，也更接近央行年初制定的3的通货膨胀目标，负利率和通货膨胀双重压力成为央行要加息的主要动力。申银万国证券认为，加息有助于稳定通胀预期，“这是加息操作独一无二的优点”。通过简单的相关系数分析，东方证券发现，自1996年以来，货币供应量增速平均会领先CPI和PPI大约13个季度，而2010年1月M1增速达到39，是本轮周

42、期以来的阶段高点，24月份增速开始大幅回落。因此，东方证券认为，货币供应高速增长对于通胀的推升作用将在未来23个月得到体现。另外，如果从广义通货膨胀的角度来看，2009年房地产、股票等资产价格的暴涨，已形成了事实上的CPI不高，普通老百姓却认为早已通胀的局面。在此压力下，申银万国“预计7月份之前将加息0.27个百分点”。另外，中信证券认为二季度加息的另外一个重要原因是，在正常情况下，货币市场1年期利率应等同于同期存款利率，而目前1年期利率却已高于存款利率，因此，基准利率有调整的必要。猜测二：当1年期的央票利率开始突破盘整时，加息来临代表券商：光大证券从中央银行公开市场操作角度看，因未来3个月到

43、期的流动性很大，公开市场操作的难度将非常大，当央行公开市场操作力度不足或无法达到预期目标时，加息恐成为最好的选择了。从中央银行公开的数据可知，57月每月到期的各期限央票金额分别是3180亿、5130亿和4660亿元，各期限正回购金额分别是3000亿、2620亿和2820亿元。两者加总，57月每月到期的流动性分别是6180亿元、7750亿元和7480亿元(由于6、7月份到期额中不包括28天正回购，因此实际金额还会大一些)。在如此巨大的流动性面前，如果央行不加息，则可能采取的措施包括：再次上调存款准备金率或者“拆东墙补西墙”，即再发行大量央票进行资金回笼。一、央行继续上调存款准备金率。今年以来，央

44、行共上调了三次存款准备金率，目前大型商业银行的存款资金准备金率已高达17，接近历史最高水平17.5；而且每上调0.5个百分点，冻结资金量约为3000亿人民币左右，相比接下来即将到期的流动性，可谓杯水车薪。而高频率调整准备金率的代价也很大，它会挤压中小企业贷款，不利于解决就业、收入分配和启动内需。二、发行大量央票进行资金回笼。央行要想从公开市场上“借”到足够的钱，支付的利息够高才有吸引力。而从目前的情况来看，本周11日发行的140亿1年期央票发行量较上周减少60亿元，利率第15周维持在1.9264，出现了缩量盘整的态势；而3年期的央票虽然在利率上比短期央票有较大的吸引力，但因为隔周发行，而且很难

45、每次都保证上千亿的规模，因此也很难以起到足够的对冲作用。更何况因为银行间充足的流动性，上周发行的3年期央票利率已经下降了0.2个百分点，如果一级交易商不愿意再为竞买3年期央票而压低收益率时，那就可能出现3个月、1年、3年期的央票都销售不利的情况，央行就不得不考虑提高1年期和3个月期央票利率。而“一旦1年期央票利率上升，必将大大强化加息预期”，光大证券认为，因此，当我们观察到公开市场上1年期的央票利率突破盘整开始上升之时，也许就到了加息预期最为浓烈之日。猜测三：加息时间推后，年内或不加息代表券商：兴业证券、国泰君安“加息后贷款有可能扩张，而非有效紧缩，”兴业证券认为，与美国加息是调节联邦基金隔夜

46、拆借利率(直接影响到货币市场和债券市场利率)不同，中国的加息是直接调节商业银行的存贷款利率，因此，二者的传导机制略有不同。在中国，目前提高贷款利率，将会使得银行有更大的动力把资金投放给贷款者，而不是“借”给央行(即参与央行的资金回笼)，这一现象从2007年央行不断加息，商业银行的超额准备金却不断下降便可证明。另外，从银行目前的现状来看，贷款利率的上升，会使以前风险偏高、利润无法覆盖风险、需要慎重审核以判断是否发放的贷款，现在因为利润的提高，变成可以接受的贷款。所以，综合判断，目前加息不但不会收缩流动性，反而有可能会加剧流动性。因此，兴业证券认为，当前央行可能还会采取12次提高存款准备金率的方法

47、，加息时间将推迟。“今年可能不会加息，”国泰君安首席经济学家李迅雷则表达得更为明确，“本来预计今年经济将是前高后低，现在后低可能会比预期还要低，所以，下半年甚至可能放松货币政策。”“我认为，现在加息不是非常有必要。”经济学家滕泰也表示了对经济的担忧，他认为，基于对投资回落的判断，经济现在已初现“M”形头部，今年一季度11.9的经济增速将是今明两年的高点，如果此时再加息，将会加速下滑的趋势。针对市场上担心的通货膨胀预期，他认为，今年57月可能是CPI最高的3个月，如果超过3，央行可能在压力面前“被迫”加一次息，但如果能挺过这三个月，那全年就都不会加息了。另外，他还强调说，“即使在这三个月加息，也必须保证汇率先动，或者二者一起动，否则，国际资本同时获得汇差和利差，将会大量流入。”加息真的如此重要？可以看出，市场上对加息时间点的看法是各持己见，难达统一。那么最近市场单边下跌的态势与加息的预期有多大的关系呢？如果市场果真加息，那此利空会成为压倒骆驼的最后一根稻草，还是会因利空出