资管新规解读.docx

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1、资管新规解读 2022年11月17日，由一行三会发布的关于规范金融机构资产管理业务的指导看法 （征求看法稿），意在实行净值管理、打破刚性兑付、消退多层嵌套合通道，避开监管套利等。 首先，我们来看一下本次看法稿出现的一些关键词： 破刚兑、控分级、降杠杆、提门槛、禁资金池、除嵌套、去通道。 银行 影响指数： 破刚兑、降杠杆、禁资金池、除嵌套的影响比较大，特殊是禁资金池，影响许多银行理财产品，特殊是一些中小银行的发展。整体影响较大，银行理财产品行局可能发生重大改变： 1.收益：打破刚性兑付； 流淌性：在面对公众发行的银行理财产品，在投资范围上会受到较大限制，且不得低于三个月。这意味着，超短期银行理财

2、的时代落幕； 风险限制：禁止设置资金池以新偿旧、滚动发行。对单个资管产品资金采纳“三单”（单独管理、单独建账、单独核算）的规定。同一金融机构多只资管产品投资同一资产的资金规模合集不超过 300亿元。第三方独立托管增加有资质的商业银行，可设立资管子公司，该银行可以托管子公司发行的资产管理产品，但应实现实质性的独立托管 互联网金融 （影响指数：） 资产管理业务作为金融业务，属于特许经营行业，必需纳入金融监管。 非金融机构不得发行、销售资产管理产品。非金融机构违反上述规定，将根据互金整顿实施方案进行清理整顿，同时对构成非法集资、非法汲取公众存款、非法发行证券等行为，也将追究其法律责任。 智能投顾须有

3、上岗证。金融机构运用人工智能技术、采纳机器人投资顾问开展资产管理业务应当经金融监督管理部门许可，取得相应的投资顾问资质，充分披露信息，报备智能投顾模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑。这意味着智能投顾被正式纳入监管，从事相关业务须要经过监管许可、取得投资顾问资质。然而这对行业来说并不意外。指导看法还提到了对报备、信息披露、监控等方面具体要求，并指出要避开算法同质化加剧投资行为的顺周期性。 信托（影响指数：） 破刚兑、提门槛、除嵌套、去通道影响较大，特殊是破刚兑，深远影响到整个信托行业发展，去通道也会影响很大。整体影响较大，信托行业面临大洗牌。 1.收益：打破刚性兑付； 2.除嵌套、去通道：金融

4、机构不得为其他金融机构的资产管理产品供应规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资产管理产品可以投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品。 券商资管（影响指数：） 控分级、降杠杆、禁资金池、除嵌套、去通道的影响比较大，券商资管通道业务，资金池业务，高杠杆和分级业务都有不少。整体影响较大，券商资管整体发展可能进一步受限。 私募基金（影响指数：）提门槛对私募基金有肯定影响，有些私募也参加了分级、嵌套业务业务，但整体业务量不大。整体影响适中。 提门槛：家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入 不低于40 万元，且具有 2 年以上投资经验；最近1年末净资产

5、不低于1000万元的法人单位。这可能会干脆削减合格投资者数量，相关产品规模也会受到牵连。 降杠杆：每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。 控分级：固定收益类产品的分级比例不得超过3:1 权益类产品的分级比例不得超过1:1 商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2：1 除嵌套、去通道：金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品供应规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资产管理产品可以投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品。 刚性兑付严峻扭曲资管产品“受人之托、代人理财”的本质，并且根据监管的看法，以资管业务的名义去做实质上的金融负债

6、，累计到肯定程度后，在宏观层面的系统性风险也是特别大的。这事实上它等于是在透支国家信用。 为此，指导看法要求，金融机构对资管产品实行净值化管理，这也是打破刚性兑付的核心措施。详细内容上，指导看法要求净值生成应当符合公允价值原则，刚好反映基础资产的收益和风险。 此外，指导看法还依据行为过程和最终结果对刚性兑付进行认定，详细包括： 违反公允价值确定净值原则对产品进行保本保收益； 实行滚动发行等方式使产品本金； 收益在不同投资者之间发生转移； 自行筹集资金偿付或者托付其他金融机构代为偿付等。 净值化管理要求私募基金有相应的后台系统对资产进行估值，这对于大部分私募机构而言，托付给托管行、券商PB或者第

7、三方服务机构而言是个更好的选择。此外，在募集端，客户往往习惯了预期收益率的产品，对于净值化产品可能须要一段适应的时间。另外，产品募集后私募基金的净值始终在改变之中，在市场下行时，可能引起赎回，这可能会导致股票、债券类私募对市场改变更加敏感。 资管新规二十条对分级产品设计做了比较严格的规定，其中设计到私募基金包括如下三点： 1、不得进行份额分级：开放式私募；投资于单一投资标的私募产品（投资比例超过50%即视为单一）；投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品； 2、杠杆比例限制：固定收益类产品的分级比例不得超过3：1，权益类产品的分级比例不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品

8、的分级比例不得超过2：1。 3、分级资产管理产品不得干脆或者间接对优先级份额认购者供应保本保收益支配。 以上三点对结构化私募基金都特别巨大。我们以一个产业基金案例为例进行说明 结构设计问题 从结构化的比例要求，由于底层资产是股权投资基金，这个属于单一投资标的，根据资管新规的规定不允许分级。 分级比例问题 指导看法要求权益类分级比例不得超过1：1，实践中一般往往是在2-4之间，这杠杆率明显超过了监管要求的水平。 优先级保本保收益问题 从实践上来看，银行资金往往会要求劣后LP回购，这涉及到保本保收益的问题。对于保本保收益的认定，我们认为可以从如下两点进行分析： （1）从保本保收益的供应主体而言，我

9、们认为主要包括以下几类主体： 首先当然是管理人不能为优先级的本金及收益供应任何不亏损的承诺或者担保； 劣后投资人的保本保收益支配我们认为也属于禁止的范围内，这个常见于私募基金，尤其是银行理财资金通过资管产品产于产业基金时，往往要求产业基金的劣后人对银行理财间接持有的优先级份额进行远期回购或者差额补足。 劣后投资人的关联方，这个我们认为同劣后投资人相同，也属于禁止的范畴。这个常见于当劣后投资人由于自身属于上市公司、国企，存在对外负债或者担保的限制，所以往往找一家关联方供应相应的增信措施。 那独立的第三方，如担保公司等等是否属于呢？目前还没有明确的规则，不过今年12月初基金业协会洪磊的讲话也是明确

10、私募基金不得搞“明股实债”、“明基实贷”，可以预料此后此类将私募异化为借贷的支配在今后将受到监管。 （2）从供应方式来看： 通过供应担保、合同或者口头约定、远期回购等方式承诺本金和收益不受到亏损当然应当认定为保本保收益。 此外，一些变相的担保方式，如常见的差额补足、补仓、份额认缴（常见于私募基金）、优先级优先安排（优先和劣后未同亏同赢）、劣后级原状返还等，我们认为也属于保本保收益的范畴之内。 通过金融衍生品等工具相互结合，如收益互换，对冲将来风险，从而事实上对投资人而言有保本的效果，这个我们应当不属于。但是在运用的过程中，监管须要尤其留意套利空间的存在。 值得留意的是，2022年7月份证监会“

11、新八条底线”规定的管理人以自有资金供应有限风险补偿，并且不享受超额收益的模式不属于分级产品。我们认为，这个不属于“保本保收益”的范畴，但详细要看指导看法后证监会制定的实施细则。 除了产业基金这些以权益类投资为主的私募基金外，对于主要投资于场内股票或者债权的私募，由于不能进行分级设计，这大大限制了私募管理人对杠杆的运用。 在合格投资者标准上，资管新规和证监会私募暂行方法的规定相差不大，但也差异，主要有如下点： 1、对于个人合格投资者的认定，引入“家庭金融资产”概念，并且从金额300万元提高到500万元；人均收入要求从50万元降低到40万元，但新增要求有2年以上投资阅历。 2、对于单位合格投资者，

12、净资产1000万元的要求未变，但限定为近1年末净资产。此外，单位主体限制为法人单位，这意味这合伙企业等非法人形式的单位被解除在外，但由于最终有兜底性规定，这限制事实上影响不大。 在单只产品最低认购金额上，私募暂行方法统一要求不得低于100万元，而此次资管新规则将固定收益类产品、混合类产品分别降低到30万元、40万元。 资管新规实施后，私募基金合格投资者认定标准该究竟如何适用呢？私募暂行方法是否属于“国家法律法规有规定的，从其规定”的情形呢？我们认为，私募暂行方法对于合格投资者的要求总体上要严于资管新规，在证监会修订私募暂行方法之前，私募基金应当遵守私募基金关于合格投资者的规定。若今后适用统一标

13、准，对于主要投资于债券的、非标债权的其他类私募基金而言，认购门槛则将大大降低，是一个利好。 另外，对于“合格投资者投资多只不同产品的，投资金额根据其中最高标准执行”目前有不同的理解，我们认为这是降低了购买多只产品的投资金额要求，犹如时购买同一管理人发行的固定收益类、权益类两只产品的，只要认购总金额不得低于100万元，但单只产品认购金额则可以随意安排。 规范资金池：非标资产不得期限错配 此前，银监会明确定义了资金池的特征，即“滚动发行、集合运作、期限错配和分别定价”，核心是“分类定价”。此次指导看法也基本上也是根据此要求去限制资金池业务，但是对于期限错配并未严格禁止，单独作了规定，对标准化资产并

14、未禁止期限错配，只要要求非标不得期限错配。 指导看法在明确禁止资金池业务、提出“三单”（单独管理、单独建账、单独核算）管理要求的基础上，要求金融机构加强产品久期管理，规定封闭式资管产品最短期限不得低于90天，依据产品期限设定管理费率，产品期限越长，年化管理费率越低，以此订正资管产品过于短期化倾向，切实削减和消退资金来源端和资产端的期限错配和流淌性风险。 此次资管新规要求规范资金池，允许标准化资产存在期限错配，但对于非标资产而言仍旧不得期限错配，并且此次新规对期限错配的规定特别严格，明确 “非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日”，这意

15、味着此前银行或信托通过开放式产品的方式规避禁止期限错配的做法被叫停。 对于私募基金而言，这个规定的影响存在如下几个方面： 1、此前银行理财通过资管安排投资私募基金时，理财资金往往短于底层资产（股权）期限，通过滚动发行的方式对接。这种模式穿透来看，存在期限错配、分别定价的问题，涉嫌资金池运作。 2、对于股权投资私募基金，投资未上市股权只能是封闭式资产管理产品投资，且退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。目前私募股权投资基金以有限合伙企业组织形式为主，LP资金募集的期限以7年（5+2）为主，投资的股权项目再资金募集时间点也不会真正明确回购或其他退出支配，第5年管理人有选择权是否延长2年。现实状

16、况是即便7年到期后仍旧有可能会再延长（LP同意的状况下），所以退出时间点不确定是私募股权投资与生俱来的一个基本特征，假如在募集资金的时候就明确退出支配的，恰恰是银行喜爱玩的明股实债投资项目。因此如何确定产品期限是个须要监管予以明确的问题。 3、私募股去基金仅能是封闭式的，这意味着此前，银行理财通过开放式资产池配一些股权投资的操作空间被彻底封杀，包括许多理财资产池投明股实债和产业基金，都将形成障碍。因为封闭式投股权意味着须要真正期限匹配，且须严格执行合格投资者要求，对多数银行而言特别困难。 4、此次禁止期限错配只针对非标资产，所以标准化资产允许期限错配，也就是说3个月期限的理财产品可以配置3年期

17、的底层标准化资产，尽管许多标准化资产的流淌性也并不好，因为将来会引发大规模的非标转标。 消退多层嵌套和通道：银行资金进入私募模式受限 1、通道业务的去与留 此次资管新规要求“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品供应规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。” 这一规定是否意味着全面禁止了通道业务呢？我们认为不是。此处要求的是不得提规避监管要求的通道服务，对于一些未规避监管要求的通道，应当是允许的，并未一刀切。 此前，银监会和证监会也都对通道业务发过声，证监会新闻发言曾在2022年5月提及要求禁止让渡管理人责任的通道业务，随后银监会即提出“善意通道”的说法，言下之意即不必一刀切。证监会证券

18、基金机构监管在2022年11月份发布的机构监管状况通报上就对此作了相应的区分，该文件根据设立目的不同，将通道业务划分为“监管套利”的通道业务和“有肯定正值需求”的通道业务： 监管套利的通道业务主要是银行等机构为了规避投资范围、利率管制、信贷额度、资本足够率等监管指标约束，或者信托等机构为了规避证券开户限制、资金来源要求、股东登记等问题，借用通道开展业务，主要投资于非标准化资产。 有肯定正值需求的通道业务主要以标准化资产的投资为主。这类业务主要是因为银行自身管理资金体量大，而询价对象有限、交易员数量不够，为此托付证券基金经营机构等作为通道。 可见，此前监管部门的通道业务的看法不一，不过从文件规定

19、上来看，对部分未规避监管要求的通道业务预留了肯定的空间。这个难点在于区分和判定规避监管的边界。 2、消退多层嵌套影响产业基金与银行的合作 和今年2月份的内审稿相比，此次资管新规对于多层嵌套有所放松，允许资管产品（公募证券投资基金除外）可以投资一层资产管理产品，即仅可以一层嵌套。 目前产业基金的资金很大一部分来自于银行自营或者银行理财，由于监管规则、银行内部风控的限制，银行自营或者理财资金投资产业基金时一般要嵌套一个资管安排。主要结构如下： 依据理财登记托管中心的统计数据测算，截至2022年6月末，约有将近15%（约4.2万亿元）的理财资金投向权益类资产。这部分权益类资产的投资渠道除了私募基金外

20、，也包括了信托、基金子公司等，但这类投资往往都涉及到两层以上的嵌套，在资管新规实施后，这类模式将受到冲击。 此外，从行业状况来看，大部分理财投资的分级产品优先级份额，并且往往存在份额远期回购、差额补足等支配，因此这类模式这还设计到结构化设计、杠杠比例和优先级保本保收益等问题。这个我们下文中进行具体分析。 资管新规解读 资管新规深度解读 从防范风险的角度解读资管新规 资管新规应对策略 资管新规政策探讨及影响分析咬文嚼字读“新规” 逐条解读 结构分析 资管新规的36个隐私(内含福利) 资管新规细则要点说明.7.23 关于资管新规配套细则的学习汇报 全面深度解读资管统一监管新规,“势”不行挡顺“势”而为 解读贷款新规 本文来源：网络收集与整理，如有侵权，请联系作者删除，谢谢！第15页 共15页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页第 15 页 共 15 页