_新三板_市场的发展模式与对策研究_林安霁.docx

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1、 林 安 霁 林 洲 韦 玉 B商要 本文针对我国加快发展高新技术企业的融资瓶颈问题，从融资模式创新角度，在分析 “ 新三 板 ”市场与老三板、创业板市场的区别的基础上，系统总结了北京中关村科技园区试点 “ 新三板 ” 市 场的 “ 三新 ” 特点、优势与新鲜经验，并对在全国更大范围内加快发展与推广 “ 新三板 ” 市场，加 大政策支持力度，推进 “ 新三板 ” 市场的制度创新等问题，提出了相关对策建议：差异化定位，突出 自身优势；强化融资功能；完善配套政策；完善市场体系；提升科学管理水平，完善上市后服务。 读键词 新三板；高技术企业；融资 中图分类号 F830.91 $：献标识码 A ft：

2、 章编号 1006 012X (2012) 05 0111 (04) 作者 林安霁，博士研究生，中南财经政法大学金融学院，湖北武汉 430071 林洲钰， 博士研宄生，对外经济贸易大学国际商学院，北京 100029 加快发展高新技术产业，是提升国家竞争力，推动我国 经济社会持续健康发展的重要国家战略。然而，我国大多数 高新技术企业由于自身规模小、项目风险高等因素难以获得 充分的融资支持。 1而现有中小板、创业板和集合债等融资手 段，也由于门槛高、覆盖面小等因素，难己满足百万以上数 量高新技术企业的融资需求。融资难仍然是制约我国高新技 术企业发展的瓶颈问题 “ 新三板 ” 市场是指科技产业园区内

3、 非上市企业的融资市场，它服务于国家级高新技术园区企业， 定位于 “ 高科技 ” 和 “ 创新型 ” 企业。本文从融资模式创新 角度，在分析“ 新三板 ” 市场与老三板、创业板市场的区别 的基础上，分析了北京中关村科技园区试点 “ 新三板 ” 市场 的新鲜经验与存在的突出问题，并对在全国更大范围内加快 发展与推广 “ 新三板 ”市场，提出了相关对策建议。 一、 “ 新三板 ” 与 “ 老三板 ” 、 “ 创业板 ” 的区别 1. 新三板与老三板的区别 新三板是业界对 “ 中关村科技园区非上市股份有限公司 代办股份报价转让系统 ” 的通俗称谓。为解决初创期高新技 术企业股份转让及融资问题，规范证

4、券公司从事中关村科技 园区非上市股份有限公司股份代理报价转让业务， 2006年 1 月，经国务院批准，中国证券业协会在证监会的统一部署下 推出了股份报价转让系统。因为挂牌企业均为高科技企业而 不同于原转让系统内的退市企业及原 STAQ、 NET系统挂牌公 司，故形象地称为 “ 新三板 ” 。 2谈到新三板的由来，肯定要 先谈原有三板市场。三板市场对主板退市企业的接纳，造成 了退市后的公司在落入三板后交易十分不活跃，不但没有达 到证券业协会的初衷即利用上市公司的公众性活跃三板市场， 反而使得三板变成了资本市场的 “ 垃圾桶 ” 。进入 “ 十一五 ” 时期， 我国科技部发布了国家中长期科学和技术

5、发展规划 纲要 （ 2006-2010年），明确提出将 “ 实施促进创新创业的 金融政策 ” 和 “ 加速高新技术产业化 ” 纳入重要政策和措施。 随后，国务院发布了关于实施 “ 国家中长期科学和技术发 展规划纲要 （ 2006-2020年 ） ”若干配套政策的通知，其中 第十九条明确指出： “ 推进高新技术企业股份转让工作。启动 中关村科技园区未上市高新技术企业进入证券公司代办系统 in REFORM OF ECONOMIC SYSTEM - NO. 5.2012 进行股份转让试点工作。在总结试点经验的基础上，逐步允 许具备条件的国家高新技术产业开发区内未上市高新技术企 业进入代办系统进行股

6、份转让。 ” 根据国务院和国家科技部发布的政策纲要， 2006年 1月， 经国务院批准，中国证券业协会在证监会的统一部署下推出 了股份报价转让系统，在股份报价转让系统挂牌交易的公司 均为非公开发行股份的企业。为了与之前沪深交易所退市下 来的上市公司进行区分，故称作 “ 新三板 ” 。 2 3同年 1月 23 日，随着世纪瑞尔、中科软成为首批挂牌公司，宣告中关村 科技园区非上市股份有限公司股份报价平台正式拉开序幕， 并被业内形象地称为 ” 新三板 ” 。 2. “ 新三板 ” 与 “ 创业板 ” 的区别 新三板与创业板同是面向科技型创新企业的资本市场， 但两者在制度体系和功能定位方面存在诸多的区

7、别。 (1) 新三板与创业板在制度体系方面的区别（见表 1) 表 1 “ 新三板 ” 与 “ 创业板 ” 制度体系对比表 新三板 创业板 市场属性 场外交易市场一部分 场内交易市场一部分 挂牌与发行条件 硬性指标：股份制企业存续满两年， 在股本、销售收入及净利润等方面均 取得试点资格。无其他量化指标。 有量化硬性指标。 挂牌与发行制度 主办券商推荐、证券业协会备案制。 保荐人推荐、证监会核准制。 信息披露制度 标准较低，挂牌后仅对半年报、年 凡是对投资人做出投资决策有重大影 报及重大信息等要求进行公告。 响的信息，均应当予以披露。 交易制度 协商议价的委托报价制度。 集合竞价和连续竞价的系统撮

8、合 制度。 投资者准入制度 机构投资人及限定自然人。 无限制。 股份限售制度 对原始股东、董事、监事及高管团 队均有限定，与创业板相似。 对原始股东、董事、监事及高管团队 均有限定。 资料来源：根据中关村新三板市场试点内部资料整理。 (2) “ 新三板 ” 与 “ 创业板 ” 在功能定位方面存在的 区别 从企业规模看，创业板规模相对偏大，进入成长初期， 在细分行业里居于领先的位置。新三板服务对象则是处于初 创后期、有技术、有产品、有一定盈利模式的高新技术企业， 虽然这些企业有一定的技术基础，有一定的市场基础，但是 还未形成规模式发展。 从行业分布角度看，创业板对拟上市企业的行业属性有 相对明确

9、的要求，重点选择 “ 两高六新 ” （ 高成长、高科技与 新经济、新服务、新农业、新能源、新材料、新商业模式 ） 企业。从己上市的 100家创业板公司分析，其行业分布显现出 明显的 “ 五新三高 ” （ 新经济、新技术、新材料、新能源、新 112 服务与高技术、高成长、高增值）的特征。新三板的行业定 位是高新园区中处于初创期的企业，这些企业行业分布广泛， 行业分布方面主要集中于信息技术、制造业、生物医药、新 能源、新经济、新材料、新农业、节能环保、文化传媒、咨 询服务等，在行业分布上更具有包容性。 从财务指标角度看，创业板实际的发行上市财务门槛较 高，许多中小高科技企业望而兴叹。创业板和新三板

10、之间的 层次分明。放眼诸多高新园区内， 满足创业板条件的企业是 其中的佼佼者，通过挂牌新三板进入资本市场是更多企业的 现实选择，新三板是创业板的蓄水池和孵化器。企业需要与 资本市场衔接，首先应当认清自己的发展阶段，选择与发展 阶段相适应的板块。 从挂牌与发行制度角度看，创业板采取的是与主板和中 小板相同的公开发行制度；而新三板则是非公开发行股份的 挂牌制度。这可谓是最本质的区别，由此导致了二者在融资 方式和融资能力上存在根本差异。 二、 “ 新三板 ” 市场是高新技术企业融资的创新 模式 “ 新三板 ” 市场是指科技产业园区内非上市企业的融资 市场。它服务于国家级高新技术园区企业，定位于 “

11、高科技 ” 和“ 创新型 ” 企业。调查显示， “ 新三板 ” 市场的融资创新模 式，具有宽松的入场条件、挂牌时间短、融资效率高的 “ 三 新 ” 特点与优势： (1) 宽松的入场条件。相对于创业板和中小板而言， “ 新 三板 ” 市场具有宽松的挂牌条件，无实质性财务指标要求， 更为关注企业的创新性和成长性。挂牌资格由主办券商判断。 “ 新三板 ” 仅要求企业资本不少于人民币 500万元，对企业盈 利不做强制性要求。 (2) 挂牌时间短。 “ 新三板 ” 市场挂牌时间一般不超过半 年，不影响企业正常经营，且备案时间短。无需证 监会发审 委核准，由券商内核决定是否推荐企业挂牌，极大地缩短了 挂牌

12、时间。 (3) 融资效率高。 “ 新三板 ” 市场的增资价格完全实现市 场化定价。券商收费比创业板发行费用低得多，政府补贴可 基本覆盖中介机构费用。 2012年第 5期 _ 这三大特点与优势，让 “ 新三板 ” 市场更受创业初期的 广大中小型高新技术企业的青睐。 三、中关村科技园区试点 “ 新三板 ” 市场的经验 国内率先试点的北京中关村科技园区 “ 新三板 ” 市场， 经过 5年发展，目前己拥有 81家高新技术企业挂牌，总股本 28.78亿股，融资逾 11亿元。 2011年初 “ 新三板 ” 市场己 出现了新一轮的增资潮和大发展机遇。调查显示，北京中关 村科技园区试点 “ 新三板 ” 市场的

13、经验主要有以下三个方面： (1) 围绕创新，推动高新技术企业成长。 “ 创新 ” 成为中 关村园区企业试点 “ 新三板 ” 市场的核心定位。 “ 新三板 ” 市 场的融资平台，有力推动了中关村园区高新技术企业的发展 壮大。截止 2011年 4月 26日， “ 新三板 ” 市场公司表现出良 好的成长性。以 2010年上半年为例 “ 新三板 ” 上市公司整 体收入和盈利大幅增长，共实现营业收入 34. 54亿元，同比增 长 32%;净利润 3. 59亿元，同比增长 75%，超过创业板公司 的整体增长水平。 4 (2) 科学管理，分批引导。中关村科技园区形成了 “ 培 育一批、改制一批、辅导一批、送

14、审一批、上市一批 ” 的做 法，完善企业上市培育工作体系，推动园区企业上市。中关 村科技园区针对高新技术企业人力资本、研发费用比例较高， 产品发展初期进入市场难度较大的特征，切实完善税收激励 政策，综合运用各种手段，从激励自主创新、引导消费、鼓 励发展新商业模式等方面，针对新兴产业的具体特征，以 “ 新三板 ” 市场为依托，制定流转税、所得税、消费税、营业 税等支持政策为配套手段，引导并鼓励社会资源参与发展高 新技术产业。 (3) 建立 “ 转板制度 ” ，打通多层次资本市场体系的转换 通道。 “ 转板制度 ” 是多层次资本市场体系中各个层次资本市 场之间的桥梁，是资本市场中不可或缺的一环。中

15、关村科技 园高新技术企业，通过挂牌 “ 新三板 ” 市场，在资金募集、 内部控制方面都得到了显著的提升，并使主业获得了发展， 成功转向创业板或者中小板。目前，己经先后有世纪瑞尔、 北陆药业紫光华宇转向创业板上市，久其软件转向中小板上 市。还有安控软件、星昊医药等 10余家 “ 新三板 ” 公司拟在 - 经济体制改革 创业板申请 IPO。 中关村科技园区通过发展 “ 新三板 ” 市场， 为大批富有活力的高新技术企业提供了一个容量更大的市场 化融资平台，并有助于促进我国多层次资本市场体系的发展。 四 “ 新三板 ” 市场试点过程中存在的问题 调查分析显示 “ 新三板 ” 市场试点过程中存在以下问题

16、： (1) 扩容问题。截至 2011年 5月 31日，中关村科技园区 “ 新三板 ” 市场己挂牌和通过备案企业有 90家，园区内还有 一大批高新企业排队等待登陆 “ 新三板 ” 市场。 5 “ 新三板 ” 市场面临着市场扩容的问题 “ 何时扩 ” 和 “ 怎么扩 ” 是 “ 新三板 ”市场面临的难题。一方面，把握扩容的节奏和时机 对 “ 新三板 ”市场扩容工作有着重要影响。目前扩容方案迟 迟未能公布，己经影响到了园区企业参与 “ 新三板 ” 挂牌的 积极性。另一方面，目前国家级高新区己经有 84家，未来有 可能达到 100家，加上几百家省市级高新区， “ 新三板 ” 有限 的扩容名额与庞大的高

17、新技术企业的融资需求形成了突出的 矛盾。 (2) 转板问题。中关村科技园区 “ 新三板 ” 市场 2009 2010年己有 4家高新企业己成功转板创业板和中小板，转板 率仅为 4%，年均转板率为 2.4%。此外，中关村科技园区还 有 4家等待发审、 9家启动转板程序。 6但在现有的条件下， 企业直接由新三板转往创业板、中小板仍不具备条件。 “ 新三 板 ” 要壮大，前提之一是需要健全转板制度，转板制度也面 临着 “ 何时推 ” 和 “ 怎么推 ” 的问题。如何选择转板机制推 出的时机，细化转板标准和流程并且建立灵活有效的转板制 度，使得各个层次的资本市场成为有机整体，形成 “ 新三板 ” 市场

18、同创业板、中小板和主板优势互补、良性互动的新格局， 将会是 “ 新三板 ”市场发展过程中面临的又一难题。 (3) 如何完善现有管理 体系的问题。随着市场规模的扩 大，中关村科技园区 “ 新三板 ” 市场面临的一个突出问题是 如何完善现有管理体系。现有 “ 新三板 ” 市场的进入门槛、 管理机制和退出机制还处于探索阶段，在监管手段、运营效 率等方面还有改进和提升的空间。特别是随着 “ 新三板 ” 市 场在国内不同地域、不同层次高新区的推广与发展，进入 “ 新三板 ” 市场企业管理水平的差异化将增大，这将给 “ 新三 113邊丨付 REFORM OF ECONOMIC SYSTEM - 板 ” 市

19、场的监管工作带来新的挑战。 五、加快完善与推广 “ 新三板 ” 市场的对策建议 基于北京中关村科技园试点 “ 新三板 ” 市场的经验，对 于在全国更大范围高新技术产业开发区内加快发展与推广 “ 新三板 ” 市场，笔者提出以下对策建议： 1. 差异化定位，突出自身优势 进一步推动 “ 新三板 ” 市场定位的差异化，重点定位广 大高新技术型中小企业，进而形成与中小板、创业板、中小 企业集合债相互补充的融资体系。其中， “ 新三板 ” 市场的宽 松入场条件、挂牌时间短、融资效率高的 “ 三新 ” 特点与优 势，将成为全国广大高新技术型中小企业融资市场的基础平 台和融资资本市场的蓄水池。因此，应以加快

20、发展与推广 “ 新三板 ”市场为突破口，克服我国广大高新技术企业融资难 的瓶颈，推动我国高新技术企业加快发展。 2. 依托资本市场，强化融资功能 积极推进技术与资本高效对接，以宽松、扶持、促进投 资和交易为出发点，借助资本市场推动广大高新技术型中小 企业做强做大。当前，应当进一步完善 “ 新三板 ” 市场的配 套政策，鼓励金融机构加大支持。同时，建立覆盖 “ 新三板 ” 市场运行全过程各环节的政策法规，健全财税金融政策支持 体系，引导社会资金投入提升市场流动性，强化 “ 新三板 ” 市场的融资功能。 3. 完善配套政策，推动制度创新 逐步完善做市商制度，探索建立做市商制度何时推、如 何推等一系

21、列制度设计，提升市场提供流动性。针对 “ 新三 板 ”市场的发行、持有、交易、转板等环节进一步出台细化 配套政策，完善 “ 新三板 ” 市场上市企业的动态管理制度、 风险防范制度、信息披露机制、资金使用监督机制、转板机 制、退出制度等。 4. 稳步扩大企业覆盖面，完善市场体系 应加快 “ 新三板 ” 市场扩容步伐，扩大试点范围，将国 内高科技园区分批引入 “ 新三板 ” 市场。在此基础上，进一 步推动 “ 新三板 ” 市场从国家级高新区扩展到全国 省级高新 NO. 5.2012 区，再推广到全国地市级高新区，在更大的范围内满足更多 高新技术中小企业的融资需要，推动全国广大高新技术中小 企业的成

22、长。与此同时，还可借鉴发达国家经验，将 “ 新三 板 ” 市场发展成全国性的场外交易市场，建立全国范围内联 网运行，集中报价、分散成交、统一核算的运营体系。 5. 提升科学管理水平，完善上市后服务 “ 新三板 ” 市场在制度安排上，应当注重由宽到严的渐进 引导过程，同时注重监管标准的弹性空间，提升监管方法的 灵活程度，引导广大高科技企业逐步适应资本市场的环境。 加强公司上市后服务，围绕上市后企业的发展需求，制订和 完善有针对性的政策，重点帮助高新技术型中小企业协调解 决发展过程中面临的人才、研发、用地、后续融资、并购重 组、国际化发展等方面的相关问题，引导合理合规使用募集 资金，培育竞争优势，

23、提升持续创新能力。 参考文献： 1 李子彬，林汉川等 .中国中小企业 2010蓝皮书 M.北京：中国发展出版社， 2010. 2 孔德兰 .中小企业融资结构与融资策略研宄 M. 北京：中国财政经济出版社， 2009. 3 北京市道可特律师事务所、道可特投资管理（北京 ） 有限公司 .直击新三板 M.北京：中信出版社， 2010. 4 滕莉莉 .我国股份代办交易系统发展问题研宄 J. 商业周刊， 2005, (03). 5 证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市 股份有限公司股份报价转让试点办法 .中国证监会， www. csrc. gov. cn. 2006. 01. 17. 6 何 兴 刚 ，操 仲 春 ，崔 勇 . 创 业 板 上 市 指 引 M， 北京：中国时代经济出版社， 2009. 贵任编辑：曹羽 114